事件1：中复神鹰发布2023年年报。2023年，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润23/3.2/2.4亿元，同比+13%/-47%/-58%；23Q4，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润6.5/0.25/-0.25亿元，同比+20%/-86%/-116%。公司拟现金分红0.95亿元，分红率为30%，同比+15pcts。
　　事件2：中复神鹰发布2024年一季报，24Q1公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为4.5/0.4/0.2亿元，同比-21%/-68%/-87%。
　　点评：
　　行业景气度下行导致产品均价及毛利率显著下降。
　　2023年，公司碳纤维产品实现收入22.4亿元，同比+13%，其中碳纤维销量约1.8万吨，同比+92%，主要受益于公司西宁2.5万吨碳纤维项目全面投产，产销量同比实现较大幅度增长；碳纤维产品销售均价为12.4万元/吨，同比-41%，主要由于2023年碳纤维行业景气度下行，碳纤维产品市场价格持续下降所致。
　　成本方面，公司碳纤维产品吨成本同比-21%（从11.0万元/吨降至8.7万元/吨），其中直接材料/直接人工/制造费用/运费的吨成本分别同比-0.5/-0.3/-1.5/-0.01万元/吨。
　　盈利能力方面，2023年公司碳纤维产品实现吨毛利3.8万元/吨，同比-63%，实现毛利率30.2%，同比-17.6pcts，主要由于产品均价下滑较多所致；2023年公司期间费用率为18.85%，同比+1.9pcts，其中销售、管理、研发费用率同比均有提升；实现净利率14%，同比-16pcts。
　　产量跃居国内第一，未来年产能仍有翻倍空间。
　　截至23年末，公司碳纤维产品年产能达到2.85万吨，产能规模跃居世界前三；根据中国化纤协会文件，公司碳纤维产量位居全国第一。相较上年期末的1.45万吨产能，2023年5月神鹰西宁二期1.4万吨项目的投产推动了公司产能规模的再提升，为碳纤维国产化替代进程的加快持续助力。此外，公司拟建设年产3万吨高性能碳纤维项目，预计在2026年全部建成，届时公司年产能将接近6万吨。
　　23年行业需求同比下滑，国产替代加速。
　　根据广州赛奥《2023全球碳纤维复合材料市场报告》，2023年中国运行产能在全球的占比为48%，位列全球第一。2023年，全球碳纤维需求量为11.5万吨，同比-15%；中国碳纤维总需求量为6.9万吨，同比-7%。同时，2023年国产碳纤维供应量持续增加，2023年我国碳纤维市场供应来源中，国产碳纤维占比为77%，同比+16pcts，较2019年提升45pcts，国产碳纤维进口替代持续加速。2023年，行业需求量下滑背景下，公司销量同比+92%，对应市占率显著提升，测算公司2023年国内市占率约26%，同比+13.5pcts。
　　24Q1盈利情况环比改善，4月末碳纤维出现提价。
　　23Q4，公司实现归母净利润/扣非净利润分别为0.25/-0.25亿元，上市以来首次出现单季度亏损；24Q1，公司实现归母净利润/扣非净利润分别为0.4/0.2亿元，环比扭亏，盈利情况有所改善，或受益于24Q1碳纤维产品价格曾出现小幅回升。24年4月末，碳纤维产品均价上调，期待24Q2公司盈利能力再度改善。
　　盈利预测、估值与评级：2023年，碳纤维行业景气度下行，行业整体需求增长放缓，在此背景下，中复神鹰销量逆势增长，市占率显著提升；同时公司吨成本出现明显改善，规模效应逐渐体现。考虑到碳纤维价格持续下行对公司盈利能力造成较大压力，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测至3.3亿元（下调76%）、4.7亿元（下调73%），新增公司2026年归母净利润预测5.8亿元。现价对应2024年动态市盈率72x，考虑到碳纤维价格已回落至底部区间，公司盈利能力或已至底部，随之公司新增产能投产，未来碳纤维产品产销量的增长将拉动公司收入利润保持成长性，我们对公司维持“买入”评级。
　　风险提示：上游原材料价格大幅上涨风险、下游需求低于预期的风险、公司新增产能投放进度不及预期风险、行业竞争格局恶化导致产品大幅降价风险、次新股股价波动风险。

　　事件:2024年4月27日公司发布2024年第一季度报告，24Q1公司实现营收约4.48亿元，同比-21.10%，实现归母净利润约0.42亿元，同比-68.12%，实现扣非归母净利润约0.15亿元，同比-86.97%。
　　24Q1低价走量，原材料成本下降支撑毛利率环比改善。24Q1碳纤维价格微涨，但主要集中在T300牌号产品，T700牌号价格反而进一步下调，根据百川盈孚，24Q1国产碳纤维市场均价约95.45元/千克，同比-33.95%，环比+0.24%，其中T700（12K）华东市场价格约143.13元/千克，同比-34.32%，环比-1.29%。24Q1公司收入同环比均延续下降趋势，主要系销售结构调整及主要产品价格下调，我们认为价格策略有利于在较为激烈的市场竞争下（2月在徐州晓星碳材料年产5000吨项目投产）促进产品出货、降低公司库存。24Q1公司毛利率约25.25%，同比-15.60pct，但环比23Q4改善9.15pct，我们认为或主要系原材料丙烯腈价格环比下降，24Q1丙烯腈均价约9558元/吨，同比-8.20%，环比-4.20%。费用端来看，24Q1公司费用率约19.76%，同比+4.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.07%/10.26%/7.79%/0.65%，分别同比+0.39/+3.25/-0.71/+1.11pct。24Q1公司归母净利润率约9.32%，同比-13.75pct，环比+5.51pct。
　　成本支撑下龙头试探性调价，但趋势性拐点尚不明确。23年底以来碳纤维已经历试探性调价，分别在23年11月及24年1月吉林系上调报价，主要涉及T300系列产品，但涨价主要为23Q4丙烯腈成本上升所致，涨价幅度相对较小且并未引起连锁反应，我们认为市场需求较弱是核心。24年3月底丙烯腈价格再度上涨，截至24年4月26日，丙烯腈市场均价约10850元/吨，较2月低点的9250元/吨上涨17.30%，4月22日吉林化纤发布涨价通知各牌号碳纤维价格每吨上调3000元，根据百川盈孚，其他碳纤维企业由于成本差异及出货压力暂未跟随调价。
　　主要需求端来看，风电叶片方面以执行订单为主用量有所提升，体育休闲开机负荷不高出口数量缩减，碳碳复材需求稳健但需求量相对有限。我们认为，当前成本支撑下碳纤维价格大幅下探空间已经有限，但24Q1需求较为疲软，价格向上拐点或仍需等到供需格局进一步优化。
　　周期底部龙头优势有望扩大。当前价格体系下非龙头企业生存空间持续压缩，我们仍然看好碳纤维行业及龙头中长期的成长性，而当前周期底部竞争加剧，公司作为龙头有望持续扩大规模、成本、产品矩阵等竞争优势：1）23年公司年产能2.85万吨，规模效应+降耗增效，单位生产成本同比显著下降21.24%至8.68万元/吨，其中单位直接材料/人工/制造费用/运费分别为2.53、1.63、4.46、0.06万元/吨，分别同比下降16.66%/16.35%/25.31%/9.80%。公司连云港三万吨项目目前聚合车间已封顶，投产后公司产能有望跃升至5.85万吨，有望在提升产销规模的同时引导成本进一步下降。2）完善产品矩阵，成功开发T1100、M40X、M50J等高性能产品，顺应市场趋势开发全球首款干喷湿纺T700级48K大丝束产品拓展风电叶片领域应用，助力全球最长陆风131m风电叶片下线；3）维持高性能高端市场优势，公司在压力容器、碳/碳热场国内市占率超50%，全球市占率超15%。
　　此外，公司作为龙头有望率先在航空、海外、碳陶、低空经济等新需求领域打开增长空间。
　　投资建议：我们认为，公司是深耕高性能领域的民用龙头，周期底部龙头竞争优势有望扩大，且有望率先受益于航空需求修复、国产碳纤维出海、低空经济新需求放量，中长期成长性无虞。我们预测公司24-26年归母净利润分别为3.84、5.32和7.65亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业产能扩张超预期带来的碳纤维产能过剩及降价风险；原材料价格上涨超预期；募投项目及新增项目建设进度不及预期的风险。

　　24Q1收入/归母净利同比-21.1%/-68.12%，维持“买入”评级
　　中复神鹰发布一季报，2024年Q1实现营收4.48亿元（yoy-21.10%、qoq-31.07%），归母净利4178.6万元（yoy-68.12%、qoq+68.67%），扣非净利1532万元（yoy-86.97%、qoq+4056万元），营收、利润同比均下滑主要系公司根据市场变化调整销售结构及主要产品价格下降所致。考虑到公司销售结构调整效果显现仍需时间，叠加一季度盈利能力环比修复，我们暂维持公司2024-2026年归母净利预测值分别为3.6/4.4/5.5亿元，对应BPS为5.67/6.06/6.56元，可比公司24年Wind一致预期PB均值为2.81倍，考虑到公司总产能位居世界第三，未来产能爬坡下成本侧更具优势，给予24年6xPB，目标价34.04元，维持“买入”。
　　主要产品价格环比较平稳，原料成本环比下降下毛利率环比略有修复
　　24Q1毛利率25.25%，同/环比-15.60/+9.15pct，毛利率同比下滑，但环比修复，主要源于年初产品价格同比下调较多，但环比看维持相对平稳，而成本侧环比下降。据百川盈孚，T700-12K/T300-12K/T300-24K/T300-48K碳纤维24Q1均价为143/90/77/72元/kg，同比-34.5%/-28.3%/-37.8%/-35.9%、环比-1.3%/+4.8%/-1.0%/持平；据Wind，24Q1丙烯腈现货均价9247元/吨，同比-9.5%，环比-5.8%，季度均价环比跌幅高于主要产品价格跌幅，推动盈利能力环比修复，但同比降幅小于产品价格跌幅，毛利率同比看仍下降较多。
　　收入下滑费率摊薄作用削弱，资产负债率有所上升
　　24Q1期间费用率19.76%，同比+4.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.07%/10.26%/7.79%/0.65%，同比+0.39/+3.25/-0.71/+1.11pct，24Q1归母净利率9.32%，同比-13.75pct，环比+5.51pct；扣非归母净利率3.42%，同/环比-17.27/+7.30pct。此外，24Q1资产负债率/有息负债率为50.11%/26.43%，同比+11.92/+8.05pct。24Q1经营性净现金流-0.34亿元，同比-0.79亿元；收现比/付现比分别为61.3%/76.5%，同比+0.62/+5.79pct。
　　保持较高科技研发投入，着力提升股东回报
　　公司将积极开展碳纤维新技术、新产品、新工艺和新装备研发工作，同步完善研发平台建设和研发体系建设工作。24年公司预计研发投入保持在2亿元左右，预计年度新增申请专利超230件。23年拟每10股派发现金红利1.06元，合计9540万元，占公司归母净利润30%。未来公司将制定更加科学、合理、稳定的投资回报规划，不断完善股东回报机制。
　　风险提示：产品售价大幅回落，下游需求不及预期，原材料价格大幅波动。

　　事件：中复神鹰发布2023年报。公司2023年实现收入22.59亿元，同比增长13.25%，实现归母净利润3.18亿元，同比下降47.45%，取得的政府补助等非经常性损益8037万元，去年同期为4066万元，扣非后归母净利润2.38亿元，同比下降57.9%。其中单Q4公司收入6.51亿元，同比增长19.88%，归母净利润2477万元，同比下降86.35%，扣非后归母净利润为-2523万元，去年同期为1.6亿元。
　　行业供需失衡导致价格下跌，公司规模显著增长助力成本下降。2023年公司产量1.98万吨，同比增长86.22%，其中西宁基地贡献产量超1.6万吨，占比80%+；销量1.8万吨，同比增长92.43%；库存量0.32万吨，大概相当于2个月左右的库存水平。价格方面，2023年公司销售均价12.43万元/吨，较22年减少8.69万元/吨，降幅达41.15%，行业供需全面失衡系产品跌价的主因。成本方面，2023年产品单吨成本达8.68万元，同比下降2.34万元/吨，降幅达21.24%，规模效应的显著释放有效推动了公司降本。对应2023年吨毛利3.76万元，同比减少6.35万元，降幅62.84%；全年碳纤维业务毛利率30.21%，同比减少17.64pct，分季度来看，Q1-Q4综合毛利率分别为40.85%、36.29%、32.12%、16.1%，呈现逐季走弱态势，由此推断下半年公司价格及盈利明显走弱，降本速度慢于终端降价速度。按照扣非净利率计算，2023年吨净利1.31万元，同比减少4.67万元/吨，降幅达78.11%。
　　行业见底，拐点未至。2023年底大丝束头部企业吉林化纤连续发布涨价函，行业见底信号显现。但纵观碳纤维行业，供给方面，截至2023年底国内碳纤维设计产能13.8万吨，2024年底设计产能预计至少达到15万吨。需求方面，2023年国内整体需求6.9万吨，同比下滑7.2%，为多年来首次出现负增长，其中进口量的大幅缩减系需求总量下行的重要原因，2023年进口碳纤维1.6万吨，同比下降45.4%，国产碳纤维5.3万吨，同比增长17.8%，国产化率提至76.7%。2024年预估国产碳纤维需求或在8万吨以内。全年来看供给过剩情况依然存在，行业反转尚需时间。
　　盈利预测：中复神鹰系国产高性能小丝束碳纤维的领军企业，掌握技术、产品、成本等核心竞争资源，长期维度下头部地位稳固。考虑到行业供需格局恶化以及降价进度略超预期，我们调整公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别至2.3、4、5.4亿元，对应PE分别为118X、68X、50X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能投放进度不及预期风险；原材料价格大幅波动风险；下游需求释放不及预期风险。

　　公司披露2023年报：实现营收22.59亿元，同比+13.25%，归母净利3.18亿元，同比-47.45%，扣非净利2.38亿元，同比-57.90%。其中，23Q4实现营收6.51亿元，同比+19.88%，归母净利0.25亿元，同比-86.35%，扣非净利-0.25亿元。全年毛利率30.60%，同比-17.52pct，净利率14.08%，同比-16.26pct，其中，23Q4毛利率16.10%，同比-32.41pct、环比-16.01pct，净利率3.81%，同比-29.63pct。
　　全年量增价减，吨成本、吨费用均大幅下降，规模效应显现：
　　（1）量、价维度，报告期内，公司碳纤维产量1.98万吨（同比+86%），销量1.80万吨（同比+92%），产销量大幅增长主因系西宁二期1.4万吨项目产能释放。我们推算，全年公司碳纤维吨价格12.43万元，同比-8.69万元，碳纤维价格下降主因系行业需求增速放缓、而运行产能持续增长。
　　（2）单位成本维度，公司碳纤维吨成本8.68万元，同比-2.34万元。其中，吨直接材料2.53万元，同比-0.51万元，同比下降幅度较大，根据wind数据，2023年国内丙烯腈单价0.94万元/吨，同比-11.6%；吨直接人工1.63万元，同比-0.32万元，吨制造费用4.46万元，同比-1.51万元。吨制造费用、人工费用同比大幅下降，判断主因规模效应显现、碳纤维原辅料单耗持续降低，此外西宁电价成本较低（西宁基地全年产量超1.6万吨）。
　　（3）盈利能力维度，吨毛利3.76万元，同比-6.35万元。吨归母净利1.76万元，同比-4.69万元，吨扣非净利1.32万元，同比-4.70万元。
　　（4）费用维度，吨期间费用2.36万元，同比-1.26万元。其中吨管理/研发/财务费用分别为1.09、1.14、0.01万元，同比分别下降0.58、0.51、0.22亿元，规模效应显现。吨销售费用0.13万元，同比+0.05万元，主因系加大市场开发及宣传力度。
　　降价/降本大周期已开启，积极拓展无人机、机器人等增量领域：
　　根据赛奥碳纤维数据，2023年我国碳纤维需求量6.91万吨，同比-7.2%，运行产能14.08万吨，同比+25.7%。公司采取多项举措应对市场下行：①实施客户分层精细化管理及阶梯式定价，优化组织架构、创新经销模式，持续下沉传统存量市场，通过战略合作、产品多元化销售等措施加强核心客户粘性，巩固并提升氢能、光伏等优势领域份额。②拓宽市场寻求增量，推进电子3C、汽车、无人机等新兴领域应用可行性。1）低空经济：碳纤维复材占无人机结构总质量60-80%，国内低空经济头部厂商均已布局，我们测算，预计单个人形机器人碳纤维复合材料用量约392kg、纯碳纤维用量约290kg，2030年全球无人机行业拉动碳纤维增量约1450吨、2050年拉动碳纤维增量约4.64万吨，远期有望成为又一增长极；2）机器人：碳纤维应用于机器人机械手等部位，预计单个人形机器人碳纤维用量约7-8kg，我们测算2027年全球人形机器人行业拉动碳纤维增量约为5287.5吨。
　　③加速布局高端市场，研发T800级碳纤维预浸料，进一步深耕航空航天领域并逐步辐射船舶等领域；④开拓“出海新渠道”，以“海外仓”为抓手，建立欧洲仓储中心，加速海外市场开发，2023年海外收入7027万元，同比+103%，海外毛利率40.1%，高于国内毛利率29.9%。
　　投资建议：①降价/降本大周期已开启，积极拓展无人机、机器人等增量领域②干喷湿纺领头企业，单线产能全球居首，国产替代加速，③规模效应显现，单位成本费用仍有下行空间。我们预计2024-2026年归母净利为3.34、5.26、7.45亿元，现价对应动态PE分别为81X、52X和36X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业新增产能投放的风险；需求增速不及预期；原材料价格大幅波动。