业绩简评
　　2025年前三季度公司实现营业收入4.48亿元，同比增长40.47%；实现归属于母公司所有者的净利润1.36亿元，同比增长40.03%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.33亿元，同比增长49.53%。
　　2025年Q3公司实现营业收入1.82亿元，同比增长85.26%；实现归属于母公司所有者的净利润0.62亿元，同比增长130.72%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润0.61亿元，同比增长148.40%。
　　2025年前三季度公司经营分析
　　公司前三季度内窥镜业务增长40%。公司内窥镜业务2025年三季度比2004年前三季度整体增长了40%，其中内窥镜增长33%、光源模组增长超过100%。从2025年第三季度单季度来看，内窥镜业务比2024年整体增长了100%，其中内窥镜和光源模组增长都超过了100%。我们预计第四季度和明年的需求有望持续保持旺盛，公司内窥镜业务有望持续增长。
　　公司前三季度光学业务增长30%以上。公司25年上半年和前三季度光学产品均保持30%以上的增长，主要来自两方面：一是与国内外分析设备企业在分析诊断类产品上的合作增长，二是口腔影像产品的增长，如口腔三维扫描模组。同时，公司也在拓展其他光学产品应用领域，包括工业检测行业。光学业务增长分为两类：一是原有重点产品业务的持续深耕（尤其是医用光学），二是医用光学以外领域（如工业检测）的应用延伸，增长确定性较高。
　　盈利预测
　　预计公司2025-2027年收入端分别为6.02亿元、7.24亿元和8.69亿元，收入同比增速分别为35.89%、20.30%和20.11%，预计归母净利润2025年-2027年分别为1.84亿元、2.27亿元和2.81亿元，归母净利润同比增速分别为36.22%，22.97%和23.78%。2025-2027年PE分别为29.45倍、23.95倍和19.35倍，2025-2027年PEG分别为0.81、1.04和0.81。
　　风险提示
　　研发进展不及预期风险；行业竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期风险；医疗事故风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025三季报，2025年前三季度，公司实现营业收入4.48亿元（yoy+40.47%），归母净利润1.36亿元（yoy+40.03%），扣非归母净利润1.33亿元（yoy+49.53%）。单三季度营业收入1.82亿元（yoy+85.26%），归母净利润0.62亿元（yoy+130.72%），扣非归母净利润0.61亿元（yoy+148.40%）。
　　医用内窥镜和光学业务收入高增长，维修业务潜力逐步释放。从产品类别看，2025年前三季度内窥镜业务收入同比增长40%，其中内窥镜增长33%，光源模组增长超100%；光学产品保持30%以上增长；售后业务收入6000万，较2024年增长80%，其中国外占比90%。目前市场产品需求旺盛，美国客户未执行订单约3亿元。国内市场小镜种逐步量产，为维修业务增长提供有力支撑，同时整机业务渠道建设完毕，有望在四季度进一步增长。
　　毛利率稳步提升，海外扩产打开新空间。前三季度毛利率66.55%（yoy+0.81pct），公司高毛利产品发货占比提升，通过境内外工厂生产分工，降低关税影响。销售费用率为7.16%（yoy+2.25pct），管理费用率为10.32%（yoy-1.54pct），研发费用率为11.52%（yoy-3.28pct）。销往美国产品，产能向泰国工厂转移基本完成，有望规避高额关税风险。二期扩建布局一次性气腹管及内窥镜产品线，打开新增长空间。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为5.86/7.38/9.03亿元，同比增速分别为32.32%/25.99%/22.35%，2025-2027年归母净利润分别为1.85/2.37/2.95亿元，增速分别为36.34%/28.62%/24.27%。当前股价对应的PE分别为31x、24x、20x。基于公司在内镜上游组件积累丰富，整机产品持续打磨成型，维持“买入”评级。
　　风险提示。单一客户占比过高风险、新产品推广不及预期、市场竞争加剧风险。

　　事件：近日，公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入4.48亿元，同比增长40.47%，得益于内窥镜和光源模组业务的快速增长；归母净利润1.36亿元，同比增长40.03%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长49.53%。
　　其中，公司第三季度实现营业收入1.82亿元，同比增长85.26%；归母净利润0.62亿元，同比增长130.72%；扣非归母净利润0.61亿元，同比增长148.40%。
　　积极探索多领域，拓宽客户合作边界
　　与美国客户的合作已从腹腔镜扩展到多个科室的产品：宫腔镜方面，4毫米宫腔镜于去年量产；2.9毫米膀胱镜和3毫米小儿腹腔镜已批准在泰国生产，很快会正式量产。美国客户下一代内窥镜系统正在开发中，除腹腔镜外，还涉及鼻窦镜、关节镜等具有除雾需求的内窥镜及除雾摄像手柄等，样品已提交客户做初步验证，项目进展顺利。公司与美国客户也在进行开放手术领域合作，光源和镜头已进入设计固化阶段；气腹机（含主机和一次性气泵管）也在开发中。另外，跟客户已经开始3D系统的讨论，样机已提交客户展示。
　　除了美国客户以外，公司与丹纳赫旗下子公司在分析诊断领域广泛合作，从光学器件、部件到整机，泰国工厂启动体外诊断仪器小批量生产，预计未来整机合作将逐步增加。
　　海外产能陆续布局，降低地缘波动风险
　　美国工厂已建立内窥镜总装线并获批；此外，生产车间在原有1700平方米基础又上新增1700平方米，用于开展内窥镜产品的维修业务，目前处于建设中。
　　截至三季度，公司销往美国的绝大部分产品已经转移泰国工厂生产（如各种内窥镜和光源模组），分析类设备产线已获批并小批量出货。第三季度，泰国工厂二期建设已启动，包括扩大分析仪器和医疗整机生产规模、建设GMP车间用于一次性气腹管和一次性内窥镜等产品的生产，预计2026年上半年完成二期产线的建设。
　　前三季度毛利率、费用率整体维持稳定
　　2025年前三季度，公司的综合毛利率同比增加0.81pct至66.55%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为7.16%、10.32%、11.52%、-0.49%，同比变动幅度分别为+2.25pct、-1.54pct、-3.28pct、+0.88pct。
　　其中，2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为67.60%、6.70%、9.63%、10.09%、0.26%、34.02%，分别变动-1.84pct、+1.19pct、-4.36pct、-6.54pct、-1.05pct、+6.70pct，费用端的优化主要系规模效益。
　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为6.03/7.17/8.22亿元，同比增速为36.17%/18.91%/14.64%；归母净利润分别为1.87/2.29/2.68亿元，同比增速为38.08%/22.37%/17.37%；EPS分别为1.56/1.91/2.24元，当前股价对应2025-2027年PE为32/26/22倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：贸易波动的风险，下游客户需求降低的风险，产品研发不及预期的风险。

　　业绩实现快速增增长：公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现收入4.48亿元（+40%，同比增速，下同）、归母净利润1.36亿元（+40%）、扣非归母净利润1.33亿元（+50%）；2025Q3单季度实现收入1.82亿元（+85%）、归母净利润0.62亿元（+131%）、扣非归母净利润0.61亿元（+148%）。2023Q3单季度来看，公司业绩恢复高速增长，其中，医用内窥镜业务和光学业务均获得快速增长。
　　2025年第三季度医用内窥镜产品国外发货规模同比和环比均实现大幅增长，光学业务中医用光学产品延续半年度增长态势，销售增长较快。受益于收入规模大幅增长，公司净利润实现高速增长。毛利率方面，2025Q3公司毛利率为67.60%，环比增加0.71pct，公司高毛利产品发货占比提高，并且通过协调境内和境外工厂的生产分工降低了关税的影响，主营业务销售毛利率整体保持稳定。
　　公司及时调整产能应对关税风险，业绩实现快速增长。2025年上半年，在美国“对等关税”压力下，公司及时调整国内外产能布局，实现经营业绩稳步提升。具体来看，泰国公司已建成内窥镜生产线和光源模组生产线，大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产，降低了关税对公司业务的影响；同时在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产，开启公司与分析诊断客户在整机设备上的合作业务；并且启动了泰国公司二期生产产线的建设，包括整机装配、GMP生产车间等。核心大客户方面，公司与美国客户已经正式启动下一代内窥镜系统的合作开发，将公司专利光学除雾技术引入到下一代产品，公司负责的新产品开发涉及到除雾摄像模组、光源模组、除雾内窥镜（包括腹腔镜、关节镜、鼻窦镜等）。通过这个项目，公司与客户的合作从普外科扩展到头颈外科和骨科，未来随着公司和大客户合作持续推进，有望带来较高的业务增长。光学业务方面，延续半年度增长态势，今年上半年，与分析诊断客户在原有器件和部件业务基础上，启动了整机合作项目，且多款整机产品已通过客户验证。未来光学业务的发展重点是口腔影像产品；同时加大红外和紫外光学产品的开发与市场推广，为公司增加新的营收增长点。
　　公司持续加大研发，丰富公司产品线。2025年前三季度公司研发投入5158.35万元，同比增长9.4%。研发工作方面，据公司半年报披露，（1）配套客户研发的2.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜进入试生产阶段，鼻窦镜已向客户交付样本；（2）获得宫腔镜手术器械的注册证，产品包括剪刀、抓钳和活检钳等，妇科科室的产品体系得到扩充；（3）头颈外科相关镜体和手术器械已提交注册检验；（4）抗酸杆菌显微扫描分析仪已启动注册相关工作，自动显微扫描系统技术平台建设及相关应用研究已开始；（5）已开展用AI技术提升内窥镜图像质量的相关工作，正在调研并开展AI技术辅助诊疗的预研工作。
　　投资建议：
　　考虑到公司和核心大客户合作稳定推进，产能调整后关税风险影响减弱，海外业务有望持续稳定增长，同时，国内加大整机业务推广，随着行业环境和招投标逐步改善，整机业务有望逐步放量。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.80/2.31/2.77亿元，增速分别为33%/28%/20%，对应PE分别为32/25/21倍。随着公司核心客户订单逐步落地，自主品牌整机加速推广，公司业绩有望持续实现快速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：对史赛克粘性较高风险、整机推广不及预期风险、汇率波动风险。

　　主要观点：
　　事件：
　　公司发布2025年中报，2025H1实现营收2.66亿元（yoy+20.50%），实现归母净利润0.74亿元（yoy+5.52%），实现扣非归母净利润0.72亿元（yoy+12.07%）。
　　2025Q2实现营业收入1.19亿元（yoy+15.52%），实现归母净利润0.28亿元（yoy-13.55%），实现扣非归母净利润0.26亿元（yoy-7.07%）。
　　点评：
　　业绩稳步增长，海外收入增长显著
　　2025H1，公司医用内窥镜收入2.07亿（yoy+17.72%），客户完成降库存，上半年发货规模大幅增长，公司与美国大客户启动下一代内窥镜系统合作开发，泰国公司完成内窥镜生产线和光源模组生产线建设，为销往美国产品提供境外产能支持，降低关税对公司业务影响，泰国二期产线也已启动建设；光学行业收入0.57亿（yoy+34.62%）。
　　区域维度，国内收入0.67亿（yoy+1.52%），国外收入1.98亿（yoy+28.57%）。
　　海外产能建设顺利，泰国工厂已成为主力产地
　　在美国“对等关税”压力下，公司积极调整产能布局，截至25H1，泰国公司建成内窥镜和光源模组生产线，多数销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产；公司在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产，并启动了二期生产产线的建设，包括整机装配、GMP生产车间等。关税增加主要影响从泰国到美国的产品，新产品的定价已经考虑实际关税的情况，老产品也在商讨价格调整。海外客户需求强劲，销售不受关税影响，预计下半年海外发货持续增长。
　　公司与大客户的关系非常牢固。目前，公司与美国客户已经正式启动下一代内窥镜系统的合作开发，将公司专利光学除雾技术引入到下一代产品，公司负责的新产品开发涉及到除雾摄像模组、光源模组、除雾内窥镜（包括腹腔镜、关节镜、鼻窦镜等）。通过这个项目，公司与客户的合作从普外科扩展到头颈外科和骨科，有望带来较高的业务增长。目前项目进展顺利。此外，公司也在与美国客户探讨气腹机、3D内窥镜系统等其他产品的合作。
　　投资建议
　　我们预计2025-2027年公司收入分别为5.60亿元、6.75亿元和8.17亿元，收入增速分别为26.5%、20.5%和21.1%，2025-2027年归母净利润分别实现1.88亿元、2.32亿元和2.86亿元，增速分别为38.6%、23.7%和23.1%，对应2025-2027年的PE分别为32x、26x和21x。考虑到公司2025年大客户去库存周期完成，下订单节奏恢复正常，海外产能落地顺利，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　公司国内市场拓展存在不确定性的风险。
　　公司海外大客户订单节奏波动风险。
　　国际贸易环境及政策波动导致的经营风险。

　　事项：
　　公司发布25年三季报，25Q1-3，营业收入4.48亿元（+40.47%），归母净利润1.36亿元（+40.03%），扣非净利润1.33亿元（+49.53%）。25Q3，营业收入1.82亿元（+85.26%），归母净利润0.62亿元（+130.72%），扣非净利润0.61亿元（+148.40%）。
　　评论：
　　业绩实现高速增长，内窥镜及光学业务双轮驱动。25Q1-3，公司营业收入同比增长40.47%。单季度看，25Q3营收1.82亿元，同比大幅增长85.26%。业绩的快速增长主要得益于公司医用内窥镜业务和光学业务均获得快速增长，其中，第三季度医用内窥镜产品国外发货规模同比和环比均实现大幅度增长。
　　内窥镜业务需求旺盛，态势有望延续。分业务看，25Q1-3整体内窥镜业务同比增长40%，其中内窥镜镜体增长33%、光源模组增长超过100%。单25Q3，内窥镜业务同比增长100%，其中内窥镜镜体和光源模组增长都超过100%。从目前的市场情况来看，公司认为25Q4和明年的需求都比较旺盛。
　　售后业务大幅增长。25Q1-3售后业务收入6000万，同比增长80%。其中国外售后业务收入5300万，占总体售后收入的90%；第三季度单季度国外售后收入2600万，占比同为90%。售后业务的增长主要是由于公司内窥镜产品在市场上的保有量持续增长，维修业务也相应增长，公司预计2026年售后业务将保持增长态势。
　　前三季度利润与收入基本同步增长，毛利率保持稳定。25Q1-3，公司归母净利润1.36亿元，同比增长40.03%，与收入增速基本持平。利润的稳健增长主要受益于收入规模的大幅提升，同时公司通过协调境内和境外工厂的生产分工降低了关税影响，使得主营业务销售毛利率整体保持稳定。
　　公司发布2025年限制性股票激励计划。拟向15名激励对象授予100万股限制性股票（占比0.83%），授予价格25元/股。本次激励侧重海外业务相关员工。业绩考核目标值是以24年业绩为基数，25-27年营收与净利润增长率分别不低于35%、50%、90%。业绩考核触发值是以24年业绩为基数，25-27年营收与净利润增长率分别不低于28%、40%、72%。新的员工激励方案出台，显示公司对未来发展的信心。
　　投资建议：我们维持盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为1.8、2.3、2.8亿元，同比+36.1%、+23.5%、+23.2%，EPS分别为1.54、1.90、2.34元，对应PE分别为30、24和20倍。参考可比公司，我们给予公司2026年30倍估值，对应目标价约57元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、单一大客户依赖较高；2、整机推广不及预期；3、行业政策变化；4、汇率波动风险。

　　投资要点：
　　2025年前三季度业绩恢复良好，实现快速增长。2025年前三季度公司实现营业收入4.48亿元，同比增长40.47%，归母净利润1.36亿元，同比增长40.03%，扣非归母净利润1.33亿元，同比增长49.53%。2025Q3单季度公司实现营业收入1.82亿元，同比增长85.26%，归母净利润0.62亿元，同比增长130.72%，扣非归母净利润0.61亿元，同比增长148.40%。公司医用内窥镜业务和光学业务均获得快速增长，其中2025年Q3医用内窥镜产品国外发货规模同比和环比均实现大幅增长，光学业务中医用光学产品延续半年度增长态势，销售增长较快。
　　毛利率稳中有升，盈利能力保持稳定。2025年前三季度公司毛利率为66.55%，同比提升0.81pct，主要由于公司高毛利产品发货占比提高，并且通过协调境内和境外工厂的生产分工降低了关税的影响。公司归母净利率为30.47%，同比下降0.10pct，销售费用率为7.16%，同比提升2.25pct，管理费用率为10.32%，同比下降1.54pct，研发费用率为11.52%，同比下降3.27pct。
　　发布2025年限制性股票激励计划草案，彰显长期发展信心。公司拟向激励对象授予100万股限制性股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额的0.8342%。首次授予部分的激励对象共计15人，根据当前阶段公司面临的经营环境和业务布局，侧重于激励海外员工。首次授予部分限制性股票的授予价格为每股25.00元，考核年度为2025年至2027年度，考核目标值为营业收入和净利润较2024年分别增长35%、50%、90%（触发值为28%、40%、72%，其中净利润指归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润，并且剔除公司本次及其他股权激励计划所产生的股份支付费用），2025-2028年预计产生激励费用202.99、1,094.07、427.77、160.76万元。
　　盈利预测及估值：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为1.83亿元、2.18亿元、2.61亿元，同比增长35.2%、19.3%、19.3%，对应2025年10月31日收盘价，PE为31.8、26.6、22.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：客户订单不及预期风险、国际贸易环境及政策波动导致的经营风险、单一大客户依赖风险、汇率波动风险、整机系统销售不及预期风险。

　　事项：
　　公司发布25年中报，25H1营收2.66亿元（+20.50%），归母净利润0.74亿元（+5.52%），扣非归母净利润0.72亿元（+12.07%）。单25Q2，营收1.19亿元（+15.52%），归母净利润0.28亿元（-13.55%），扣非归母净利润0.26亿元（-7.07%）。
　　评论：
　　海外需求强劲复苏，业绩重回增长通道。25H1收入增长主要得益于海外大客户完成去库存，需求增长明显，以及国内医用光学产品销售增长较快。分业务看，医用内窥镜器械收入达2.07亿元，同比增长17.72%，占主营业务收入的78.28%；光学产品收入0.57亿元，同比增长34.62%，占主营业务收入的21.72%。分地区看，海外市场成为增长主动力，收入同比增长约28.6%；国内市场收入保持平稳增长。利润增速低于收入增速主要系公司在研发、国内市场营销网络及海外建厂等方面投入增加，同时受汇兑收益及理财收益减少等因素影响。
　　全球化产能布局成效显著，有效对冲贸易风险。面对复杂的国际贸易环境，公司前瞻性的全球化布局优势凸显。25H1公司泰国工厂已建成内窥镜和光源模组生产线，大部分销往美国的产品已在泰国实现生产，并通过境内外工厂的生产协同分工，有效降低了关税政策变动带来的影响。同时，公司已启动泰国工厂二期生产产线的建设，将涵盖整机装配和GMP生产车间，为后续产能扩张打下基础。此外，公司在淄博子公司建设GMP生产车间及经济型内窥镜产线，为拓展一次性耗材和门诊产品提供了生产保障。
　　深化大客户合作，国内外新品研发持续推进。公司与美国大客户的合作不断深化，已正式启动下一代内窥镜系统的合作开发，项目进展顺利。2.9mm膀胱镜和3mm小儿腹腔镜已进入试生产阶段，鼻窦镜已向客户交付样本。在国内市场，公司产品线持续丰富，新取得了宫腔镜手术器械（包括剪刀、抓钳和活检钳等）的注册证，头颈外科相关镜体和器械也已提交注册检验。此外，公司积极拓展新业务领域，与分析诊断客户在整机设备上的合作已开启，并在泰国工厂实现了分析仪器整机的生产。
　　投资建议：我们维持盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为1.8、2.3、2.8亿元，同比+35.2%、+24.6%、+22.8%，EPS分别为1.53、1.90、2.34元，对应PE分别为31、25和20倍。参考可比公司，我们给予公司2026年30倍PE，对应目标价约57元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、单一大客户依赖较高；2、整机推广不及预期；3、行业政策变化；4、汇率波动风险。

　　事件：
　　公司发布2025年中报，25H1实现营业收入2.66亿元（YoY+20.50%），归母净利润0.74亿元（YoY+5.52%），扣非净利润0.72亿元（YoY+12.07%）；25Q2实现营业收入1.19亿元（YoY+15.52%），归母净利润0.28亿元（YoY-13.55%），扣非净利润0.26亿元（YoY-7.07%）。
　　点评：
　　1.客户去库存影响出清，主营业务稳健增长。25H1，随着下游客户完成降库存，公司发货规模实现大幅恢复性增长，其中内窥镜业务营收2.07亿元（+17.72%），其中医疗器件营收1.72亿元（+11.7%）、维修服务营收0.35亿元（+60.58%）；光学业务营收0.57亿元（+34.62%）。利润端，随着高毛利产品占比提升，公司毛利率提升至65.84%（+1.75pct），同时，公司持续发力国内市场开拓，销售费率达7.48%（+2.83pct），管理/研发/财务费率分别为10.8%/12.51%/-1%，同比变化-0.11pct/-1.47pct/1.57pct，净利率暂时承压，下滑至27.31%（-4.35pct）。随着出海业务的持续恢复以及国内市场的进一步拓展，公司盈利水平有望得到优化。
　　2.公司积极调整国内外产能布局以应对关税压力、驱动业绩稳步提升。1）产能方面，泰国公司已建成内窥镜生产线和光源模组生产线，大部分销往美国市场的产品已经在泰国公司实现生产，降低了关税对公司业务的影响；并在泰国公司实现了分析仪器整机设备的生产，开启了公司与分析诊断客户在整机设备上的合作业务；此外，还启动了泰国公司二期生产产线的建设，包括整机装配、GMP生产车间等；国内在淄博子公司建设了GMP生产车间和经济型内窥镜生产产线，为公司扩展一次性耗材类产品和门诊产品提供了生产基础；2）合作方面，与美国大客户启动下一代内窥镜系统的合作开发，项目有序推进；并与德国某手术器械公司合资建立了手术器械控股子公司，发展微创手术器械产品；3）渠道方面，持续完善全国营销网络，继续围绕重点科室进行品牌建设和市场推广活动，推进公司自主品牌整机进院。
　　3.持续发力研发，推进产品矩阵扩充及AI布局。25H1，公司总计研发投入0.33亿元，占营收的12.5%，获得宫腔镜手术器械注册证，妇科产品矩阵进一步扩充，头颈外科相关镜体、手术器械已提交注册，并开展AI提升内镜图像质量相关研发，持续提升公司产品综合竞争力，此外配套客户研发的膀胱镜、小儿腹腔镜进入试生产、鼻窦镜完成样本交付。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营收分别为5.52、6.76、8.12亿元，同比增速分别为24.64%、22.54%、20.00%，归母净利润分别为1.87、2.34、2.83亿元，同比增速分别为38.00%、25.50%、20.79%，对应当前股价PE分别为28、22、18倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：研发及上市进度不及预期，市场竞争加剧，行业政策变动风险，市场拓展不及预期，海外订单恢复不及预期等。