事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入5.66亿元，同比-5.05%；归母净利润0.47亿元，同比+11.75%；销售费用2.76亿元，同比-11.68%，主要系金舒喜、凯因益生等产品集采政策落地实施，整体销售投入下降所致。
　　点评：
　　持续加大研发创新投入，不断追求提升临床治愈率。2025年上半年，公司研发项目稳步推进，研发投入7,141.13万元，同比+1.22%，占营业收入比例12.61%。公司不断追求临床治愈，围绕疾病多靶点、多适应症，开展多项临床研究，持续加大对研发的投入。除培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染Ⅲ期临床试验项目已申报注册上市外，另一款用于治疗病毒性乙型肝炎的siRNA药物KW-040项目已提交临床试验注册申请，并取得《受理通知单》。同时，针对儿童疱疹性咽峡炎的KW-045项目、治疗带状疱疹的KW-051项目和用于治疗尖锐湿疣的KW-053项目、用于治疗肝上皮样血管内皮瘤的KW-059目前均处于临床Ⅱ期阶段。此外，用于治疗骨髓增殖性肿瘤的KW-063项目已提交临床试验注册申请，并取得《受理通知单》。
　　成熟产品巩固市场优势，集采拓展稳步推进。基于干扰素在抗病毒方面丰富的循证医学证据，公司通过目标终端对标管理、持续推动医院准入，成熟产品持续保持市场领先地位。根据2025年Q1PDB（中国医药工业信息中心药物综合数据库）采样数据，金舒喜在人干扰素α2b外用制剂中市场份额依然位居前列，凯因益生（人干扰素α2b注射液）在细分领域市场份额继续保持领先。2025H1，金舒喜已在全国有近30个省（含新疆兵团）联盟开展带量采购，并已开始执行，推动销量进一步增长。公司产品凭借高品质和独特剂型优势，满足临床治疗需求，获得医疗专业人士的广泛认可，充分体现了公司产品的强大竞争力。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到多款产品进入临床，研发费用不断增加，我们下调2025~2027年归母净利润预测分别至1.61/2.16/2.38亿元（原预测分别为1.71/2.21/2.46亿元，分别下调6%/2%/3%），现价对应PE分别为39/29/27倍。公司是国内少有的专注于病毒及免疫性疾病领域的创新药企，且有多款成熟的商业化产品进入放量阶段，维持“买入”评级。
　　风险提示：研发进度不达预期风险；政策变化带来价格下降风险。

　　公司2025年Q2归母净利润同比正增长。
　　2025年上半年公司营业收入5.66亿元（yoy-5.05%），归母净利润0.47亿元（yoy+11.75%），扣非归母净利润0.46亿元（yoy+3.93%）。2025年Q2公司营业收入3.35亿元（yoy-12.77%），归母净利润0.22亿元（yoy+7.19%），扣非母净利润0.23亿元（yoy-6.18%）。
　　公司2025年Q2销售费用下降推动净利润率提升。
　　2025年Q2公司毛利率84.53%，同比下降0.72pct；销售费用率48.11%，同比下降6.16pct；管理费用率11.02%，同比提升2.05pct；研发费用率12.88%，同比提升2.64pct。2025年Q2单季度净利润率10.64%，同比提升2.66pct。
　　持续加大研发投入，创新产品有望兑现。
　　2025年上半年公司研发投入累计7141万元，同比增长1.22%，占营业收入12.61%。公司培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染III期临床试验项目已申报注册上市。截至2025年8月15日，CDE审评进度显示，该产品已经完成六个专业审评。2025年上半年公司针对乙肝的siRNA药物KW-040项目已经提交临床试验注册申请，并取得《受理通知单》。
　　盈利预测和投资评级
　　我们预计，2025/2026/2027年收入为14.19亿元/16.55亿元/19.28亿元，对应归母净利润1.67亿元/2.01亿元/2.58亿元，对应PE为36.57X/30.39X/23.68X。我们认为，公司深耕病毒性肝病相关领域，化药创新药持续兑现，生物创新药已经申报上市，有望贡献新的业绩增量。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新药研发进展不及预期，新产品市场推广不及预期，医疗政策导致产品价格变化，海外市场的地缘政治风险，海外贸易相关的汇兑风险

　　公司公布上半年业绩：收入5.7亿元，同比-5%；归母净利润0.5亿元，同比+12%。其中二季度公司实现收入3.3亿元，同比-13%；归母净利润0.2亿元，同比+7%。公司利润持续释放，siRNA已于7M25获批开展乙肝临床实验，派益生（长效干扰素）有望25年内获批。我们看好公司作为国内肝病领域领先力量，派益生顺利获批、持续扩充产品、进军乙肝大市场，维持“买入”评级。
　　存量品种表现稳健，费用率持续优化
　　1）根据PDB样本医院数据，1Q25金舒喜、凯因益生市场份额持续保持领先，凯力唯在肝病专家学术合作+下沉县域市场的有效策略下展现较强韧性；2）公司控费同时加码研发，2Q25销售、管理、研发费用率分别为48%、11%、13%（环比-1pct、-1pct、+3pct）。我们看好公司持续优化费率、重视研发，在提高利润率水平的同时布局长远。
　　聚焦乙肝功能性治愈，长效干扰素蓄势待发
　　1）公司聚焦乙肝功能性治愈，KW040已于7M25获批临床，KW-040为一款基于GalNAc肝靶向递送平台技术的siRNA，通过阻断乙肝病毒生命周期实现HBV治愈，且具备长效干扰素联用潜力；2）长效干扰素增加成人慢乙肝新适应症上市申请已经于9M24被受理，目前CDE专业审评阶段已完成，按照通常申报后一年左右评审周期推断，有望25年内顺利获批、26年参加医保谈判、27年开始放量贡献业绩。
　　重视持续加大研发，在研有序推进
　　1）公司持续加大研发投入，1H25投入7141万元，同比+1.2%，占营业收入12.6%，同比+0.8pct。我们看好公司持续加强研发投入，丰富产品管线。2）公司布局免疫性疾病领域，KW-045（人干扰素α2b喷雾剂）针对儿童疱疹性咽峡炎完成Ⅱa期临床试验；KW-051（培集成干扰素α-2注射液带状疱疹适应症）完成Ⅱ期临床试验；KW-063（培集成干扰素α-2注射液骨髓增殖性肿瘤适应症）获得IND受理。我们看好公司持续加大研发，丰富产品管线。
　　维持“买入”评级
　　考虑到公司产品放量不及我们此前预期，我们调整盈利预测，预计2025-27年收入12.8、15.0、16.9亿元（较前值-7%、-7%、-8%），归母净利分别为1.7、2.1、2.4亿元（较前值-1%、-1%、-9%）。SOTP法下给予公司80.9亿合理估值，对应目标价47.33元（前值44.97元，基于SOTP法下76.9亿元估值），维持“买入”评级。
　　风险提示：长效干扰素申报不及预期；产品放量不及预期风险；政策风险。

　　2025上半年公司利润保持高速增长。8月14日，凯因科技发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入5.66亿元，同比下降5.05%；实现归属于上市公司股东的净利润为0.47亿元，同比增长11.75%。
　　保持高比例研发投入，深化乙肝领域布局。2025年上半年，公司研发项目稳步推进，研发投入7,141.13万元，同比增长1.22%，占营业收入比例12.61%。
　　除培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染III期临床试验项目已申报注册上市外，另一款用于治疗病毒性乙型肝炎的siRNA药物KW-040项目已提交临床试验注册申请并获受理。同时，针对儿童疱疹性咽峡炎的KW-045项目、治疗带状疱疹的KW-051项目和用于治疗尖锐湿疣的KW-053项目、用于治疗肝上皮样血管内皮瘤的KW-059目前均处于临床II期阶段。此外，用于治疗骨髓增殖性肿瘤的KW-063项目已提交临床试验注册申请并获受理。
　　重点品种销售稳健。围绕病毒性丙型肝炎市场，基于凯力唯医保报销适应症覆盖国内主要基因型的较好的准入条件，公司坚持优化、执行更符合疾病特点的市场策略，一方面与肝病领域专家展开深度学术合作，同时下沉至县域市场，使凯力唯展现出较强韧性。上半年，金舒喜已在全国有近30个省（含新疆兵团）联盟开展带量采购，并已开始执行，推动销量进一步增长。
　　根据2025年Q1PDB采样数据，金舒喜在人干扰素α2b外用制剂中市场份额依然位居前列，凯因益生（人干扰素α2b注射液）在细分领域市场份额继续保持领先。
　　降本增效提升利润率。上半年金舒喜、凯因益生等产品集采政策继续落地实施，公司销售费用为2.75亿元，同比下降11.68%；销售费用率为48.70%，比去年同期下降3.65pp。在降本增效措施下，公司2025年上半年归母净利率为8.36%，比去年同期提升1.25pp；扣非归母净利率为8.19%，比去年同期提升0.70pp。
　　投资建议：公司金舒喜和凯因益生集采落地业绩影响逐渐出清，凯力唯销售保持稳健强韧，培集成干扰素α-2注射液已申报上市，获批后有望快速推动公司业绩增长。我们预计公司2025/2026/2027年的营收分别为13.59亿元/16.06亿元/19.49亿元，归母净利润分别为1.64亿元/1.94亿元/2.37亿元；对应PE分别为38倍/32倍/26倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：干扰素集采执行不及预期风险，销售不及预期风险，研发数据及申报上市进度不及预期风险，丙肝药物市场竞争加剧风险，医保及政策风险等。