宏观经济和供需关系多方面影响，经营业绩同比下滑
　　颖泰生物是以研发为基础、以市场需求为先导的国内农化产品龙头供应商，主营业务为农药原药、中间体及制剂产品的研发、生产、销售和GLP技术服务，产品包含除草剂、杀虫剂、杀菌剂三大品类。根据业绩快报，受农化行业波动及市场供需变化的影响，市场销售规模收窄、产品盈利能力下降等因素的影响下，公司经营业绩同比下滑，2023年实现营收59.05亿元（-27.64%）、归母净利润9508.68万元（-91%）。因宏观经济和市场供需环境变化，我们下调公司2023-2024年预测并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年对应归母净利润为0.95/2.00/4.05亿元（原值为11.17/11.74亿元），对应EPS分别为0.08/0.16/0.33元/股，对应当前股价的PE分别为48.5/23.1/11.4倍，下调“增持”评级。
　　下游客户前期超采+库存高企
　　2023年农化行业整体形势严峻，在需求放缓、行业去库存、市场竞争加剧等因素的叠加影响下，农药行业进入低谷期。由于2022年全行业受供应链不畅影响均超量采购，从2022年第四季度起，前期超采+库存高企，并且市场端出现采购观望、延迟采购及去库存等情况，加之新增产能陆续释放，加剧了阶段性的供应过剩，市场竞争激烈，产品价格大幅下滑。
　　市场准入优势+转基因育种研究完成生产性试验，凸显公司核心竞争力
　　根据公告，公司在国际市场拥有一定的市场准入和渠道优势，早期即在全球最大的农药消费地区拉美地区展开产品自主登记工作，具有先发优势。截至2023年6月30日，公司在全球52个国家和地区拥有境外登记注册1247项，其中自主登记注册195项，为公司在国际市场上的发展奠定了基础。此外，2023年11月，子公司科稷达隆自主研发的KJ1003抗虫耐除草剂玉米已经完成生产性试验，目前正处于安全证书的申请阶段。这一研究成果标志着公司在生物育种领域取得的阶段性进展，有利于公司创新能力和核心竞争力的提升。
　　风险提示：扩产项目进度不及预期风险、原材料价格大幅波动风险

　　全球农化产品供应商。公司拥有先进的研发平台、完善的GLP登记注册技术服务、生物技术研究开发、可持续生产供应能力和优秀的市场、销售团队人员，为国际及国内知名植保公司，如ADAMA（安道麦）、CORTEVA（科迪华）、SYNGENTA（先正达）、NUFARM（纽发姆）、LANXESS（朗盛）等提供技术含量高、工艺先进的农药中间体、原药及制剂产品。国际市场方面，公司近五年均位列全球农化企业农药销售前二十，市场地位处于领先水平。
　　2023年下游客户去库存，导致营收、利润有所下滑。2023年上半年度，农化行业市场终端需求相对稳定，但因前期多重因素所致渠道超量采购，库存高位囤积，下游客户整体处于消化前期库存阶段，增量采购需求骤减，市场低迷疲软；此外，国内新增产能陆续释放，市场竞争加剧，大部分农药原药产品价格持续走低。2023年前三季度，公司实现营业收入44亿元，同比减少30.69%，扣非净利润1.48亿元，同比下降84.35%。
　　除草剂是公司优势品种，海外收入占比一半以上。公司是集研究开发、技术分析、中间体、原药及制剂的生产和销售为一体的全产业链商业模式，收入来源包括农药中间体、原药及制剂产品销售收入、GLP登记注册技术服务收入。其中，公司三嗪酮类除草剂、二苯醚类除草剂、酰胺类除草剂具有较强的市场竞争力，市场占有率居国内前列。从收入构成来看，2022年公司国外收入47.5亿元，毛利率29%，国内收入32.9亿元，毛利率21.75%。2023年上半年，公司国外收入15.3亿元、同比下降39.78%，毛利率21.99%，国内收入14.24亿元、同比下降17.98%，毛利率17.09%。
　　农药登记门槛较高，公司具备市场准入优势。由于农药产品的特殊性，世界大多数国家均对农药的生产和销售进行严格监管，实行登记注册制度，登记耗费的时间成本和资金成本巨大，在严苛的注册登记门槛下，登记证的数量和品种对企业的发展尤其重要。公司市场准入优势突出，早期即在全球最大的农药消费地区拉美地区启动产品自主登记工作。截至2023年中，公司拥有境外登记注册1247项，其中自主登记注册195项。此外，公司拥有国内农药产品登记证422项，其中原药登记证159项，位于行业前列。
　　盈利预测。我们预计2023-2025年公司净利润分别为2.30/3.18/4.36亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予2024年25倍PE，对应目标价6.5元，首次覆盖给予“优于大市”评级风险提示。产品价格波动、下游需求不及预期。