高分子复合材料单项冠军，核心生产工艺带来行业壁垒：（1）方大新材在生产工艺上具备核心竞争力，拥有较强技术壁垒。公司是业内少数能自主生产热熔胶等新材料的“专精特新”企业，目前已掌握数十种热熔胶产品配方及生产工艺，拥有31项专利，其中有15项发明专利。（2）核心技术+销售策略积极，公司经营稳健，业绩持续增长。销售践行“请过来”和“走出去”的营销策略，参加行业展会，使客户覆盖了五大洲，公司业绩稳步增长。2023年营收再创新高，2017-2023年公司营收从2.16亿增至5.00亿元，CAGR达15.01%。（3）研发费用连续7年不断增长，提升公司产品的核心工艺，提高产品的核心竞争力，公司核心技术产品收入占比超八成。
　　产品广泛应用于全行业，下游需求增长促进放量：（1）可变信息标签可应用于全行业，全球标签市场需求预计持续增长。标签使用场景广泛，SmithersPira预计2019-2024年标签市场将以4%的年复合增长率持续增长，2024年总产值达到499亿美元。（2）我国标签市场具备充足的增长空间。2021年欧美成熟市场的人均不干胶标签使用量已达到10平米/年，我国的使用量只有5.7平米/年。公司在国内占有率持续升高，有望迎来第二增长曲线。（3）全球快递物流包裹量快速增长，应用材料市场需求庞大。“包裹运输指数”预计2025年全球包裹总量将达2000亿件。全球物流行业迅猛增长为快递物流应用材料带来了庞大的市场需求。公司坚持国际路线，海外客户众多，预计海外市场大幅受益。
　　产能释放在即，打开发展天花板：（1）2024年进入产能释放周期，有望推动业绩放量。首批生产线投产后，不干胶标签材料的产能可达6亿平方米。8条产线投产后产能大幅提升，将是现有的8~10倍，预计可变信息标签的收入将大幅增长。新工厂规划的8条大型的产线，不仅能解决产能受限的问题，而助推公司由终端产品向中游的不干胶材料领域延伸。（2）预计新产线的产能利用率和产销率接近100%。目前三条产线的产能以欧美出口为主，富余产能充分参与国内市场竞争，提升行业集中度，24年业绩确定性高。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.70/0.88/1.05亿元，对应EPS分别为0.54/0.68/0.82元/股，对应当前股价的PE分别为29/23/19倍；我们选择业务类似的公司上海艾录、合兴包装作为可比公司。2024年可比公司平均PE为29倍，基于方大新材产能规划带来的未来成长性以及下游应用场景规模持续扩容，有望推动业绩放量，打开发展天花板，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、物流行业波动风险。

　　2024Q1归母净利润实现1361.87万元同比增长26.91%，维持“增持”评级
　　方大新材在2023全年营收5.00亿元同比增长30.10%，归母净利润3937.10万元同比-3.49%。2024Q1营收1.43亿元同比增长20.86%，归母净利润1361.87万元同比增长26.91%。我们维持2024、2025年盈利预测并补充2026年盈利预测，预计2024-2026年方大新材实现归母净利润7156/8052/9160万元（原值预计2024-2025年归母净利润7156/8052万元），对应EPS0.55/0.62/0.71元（原值预计2024-2025年EPS0.55/0.62元），当前股价对应PE28.8/25.6/22.5X，维持“增持”评级。
　　经营净现金流/归母净利润超200%，在建工程预算投入超50%募投稳步放量
　　2023全年经营活动净现金流+8449.62万元，2024Q1是+2729.13万元，经营净现金流/归母净利润分别为214.62%/200.40%，现金流情况较好。在建的可变信息标签生产建设项目，引进国际先进、自动化率高的智能化生产系统，按规划分批引进自动化热敏涂布生产线、自动化热熔胶复合涂布生产线、自动化水胶复合涂布生产线。新项目共规划8条涂布生产线，首批3条生产线及配套辅助系统已经安装调试完毕，进入试生产阶段，另有1条生产线正在安装中仍处于磨合的产能爬升期，新增产能预计2024年逐步释放。年报显示在建工程账面余额2.47亿元。从预算投入数来看两大在建工程项目截至2023年底投入比例已经超过50/62%。
　　可变信息标签全行业应用，方大新材产品口碑良好客户全球覆盖
　　不干胶标签广泛应用于物流、日化、食品饮料、医疗等各个行业。2019全球不干胶标签市场总需求中，食品和饮料市场需求分别占到24%和12%，新款不干胶可变信息标签基本实现行业全覆盖。方大新材自研热熔胶技术环保、温度、成本方面领先，在下游市场中形成了良好的口碑效应，品质通过了欧盟REACH认证。不干胶标签材料的目标客户为全球各地的包装公司、印刷公司、纸制品公司等，经过客户试用后，方大新材产品的性价比有一定的优势。
　　风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、存货减值风险。

　　投资要点：
　　事件1：公司发布2023年年报，业绩符合预期。公司2023年实现营收5.00亿元（YoY+30.1%），归母净利润3937万元（YoY-3.5%），扣非归母净利润4308万元（YoY+12.0%），毛利率18.7%（同比+0.3pcts），净利率7.9%（同比-2.7pcts），业绩符合预期。
　　事件2：公司发布2024年一季报，业绩符合预期。公司1Q24实现营收1.43亿元（YoY+20.9%，QoQ-1.1%），归母净利润1362万元（YoY+26.9%，QoQ+53.0%），扣非归母净利润1374万元（YoY+29.5%，QoQ+32.1%），毛利率17.7%（同比+0.2pcts，环比-2.8pcts），净利率9.5%（同比+0.5pcts，环比+3.4pcts）。
　　分季度看，公司4Q23实现营收1.45亿元（YoY+54.7%，QoQ+23.4%），主要系不干胶材料收入增加所致，归母净利润890万元（YoY+36.2%，QoQ-1.1%），扣非归母净利润1040万元（YoY+75.6%，QoQ+4.7%），毛利率20.5%，净利率6.2%。公司4Q23销售/管理/研发费用分别环比+98.3%/+89.4%/+41.2%，主要系公司加大境内、外宣传推广力度及股权激励所确认的股份支付所致。
　　23年不干胶材料开始发力，重点拓展境外市场。分产品看：1）公司2023年标签系列产品共实现营收3.21亿元（YoY+42.2%），毛利率12.1%（同比-1.3pcts）。其中，可变信息标签实现营收2.32亿元（YoY+36.4%），毛利率12.9%；不干胶材料实现营收8956万元（YoY+59.7%），毛利率9.9%，其占标签系列比重增加3.1pcts，导致系列整体毛利率下降。2）公司2023年制袋系列产品实现营收1.68亿元（YoY+21.4%），毛利率32.1%。分区域看：2023年公司境内/外分别实现营收1.68/3.32亿元（YoY+18.9%/36.6%）,毛利率分别为4.8%/25.8%，公司产能优先保出口创汇订单，境外营收增速较快。
　　展望：进入产能释放期，境外扩大市占率，境内淘汰落后产能。2024年，公司计划在首批3条产线试运行基础上，完成第4条产线的调试运行，逐步提升不干胶产能。随着不干胶产能逐步释放，公司将其作为推广重点，境外继续扩大全球市占率，保障盈利能力，并择机在东南亚、美洲、欧洲兼并或建设工厂及中转仓库；在满足外销业务的前提下，富余产能充分参与国内市场竞争，淘汰不干胶材料行业低品质的落后产能，重点开拓华南及华东区域市场，稳步提高市占率。
　　投资分析意见：2024年一季度开局顺利，我们维持24-25E净利润0.70/0.99亿元，新增26E净利润1.17亿元，（2024/4/26日股价）对应24-26EPE为26/18/16倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险

　　省级单项冠军，力推标签及材料。公司早期通过背胶袋出口创汇，突破了核心原材料热熔胶技术；后在国内电子面单革命背景下，顺势切入可变信息标签行业，并进一步突破热敏纸技术，垂直化整合原材料生产，被评为河北省制造业单项冠军企业；未来，公司计划向中游不干胶材料延伸，24年新增产能释放有望提振业绩。2023年，公司实现营收、归母净利润分别5.00亿元、3943万元，CAGR（19-23年）分别为19.9%、8.3%。
　　乘快递东风需求广阔、规模化企业受益。快递物流包装材料的发展与快递物流行业关联度高。根据必能宝数据，2014-22年全球、中国快递业务量CAGR分别为17.9%、29.5%，预计未来国际化空间不断拓展、国内需求持续扩大，快递业仍将处于重要战略机遇期，到2028年全球、中国快递业务量分别2250、1670亿件，包装材料需求仍有较大提升空间。同时，快递物流行业的高集中度，以及包装需求多样化，导致其倾向于合作产能大+种类多的包装企业，方大新材深耕行业十余年、产品种类丰富，有望受益于需求提升。
　　背胶袋造血能力强，自产热熔胶塑成本优势。公司以背胶袋出口起家，产品+销售区域双重高毛利叠加下，该产品塑造了公司强劲的造血能力，为公司推出可变信息标签及不干胶材料打好了利润基础。同时，公司自研自产热熔胶，保障了产品的高质量并降低用胶成本，构筑了公司核心技术壁垒。
　　标签领域横纵延伸，新增产能进入释放期。我国电商经济的发展触发电子面单革命，公司顺势切入可变信息标签行业，先后与中国邮政、天天快递等客户合作。该行业竞争相对激烈，公司作为后来者，从价格和质量两个角度打造自身优势，通过打通热敏纸工艺，进一步提高产品质量可控性并降低生产成本，保障了公司以低价策略加速渗透国内市场。2024年是公司新增产能释放期，新增产能公司计划进行横纵延伸，横向拓展到空间更大的商品标签市场，纵向延伸至中游不干胶材料，预计随着产能释放公司地位有望进一步提升。
　　24年进入产能释放期，首次覆盖给予公司“增持”评级。公司24年进入不干胶及标签产能释放期，我们预计公司23-25年实现营收5.00/9.93/13.38亿元，净利润为0.39/0.70/0.99亿元，（2024/4/15日股价）对应23-25年PE为38X/21X/15X，可比公司上海艾录、合兴包装2024年平均PE为25X，以公司2024E归母净利润0.70亿元，目标市值为17.52亿元，仍有18.3%的上涨空间，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险

　　2023业绩快报披露，营收5亿元+30.10%归母净利润3943.19万元-3.34%
　　方大新材2023年业绩快报公布，全年实现营收5.00亿元同比增长30.10%，归母净利润3943.19万元同比下降3.34%。扣非归母净利润4313.79万元同比增长12.18%。我们小幅下调业绩预期，预计2023-2025年实现归母净利润3937/7156/8052万元（原值4664/7161/8070万元），对应EPS分别为0.31/0.55/0.62元（原值0.36/0.56/0.63），当前股价对应PE分别为37.0/20.4/18.1X。考虑到方大新材产能持续投入，新产线建设稳步推进并已经进入试生产阶段，可变信息标签产能稳步放量，同时国内快递行业稳步向好发展，对标签等产品的需求量稳步上升，维持“增持”评级。
　　在建标签涂布生产线稳步推进，新增产能预计2024年逐步释放
　　在建的可变信息标签生产建设项目，引进国际先进、自动化率高的智能化生产系统，按规划分批引进自动化热敏涂布生产线、自动化热熔胶复合涂布生产线、自动化水胶复合涂布生产线。新项目共规划8条涂布生产线，首批3条生产线及配套辅助系统已经安装调试完毕，进入试生产阶段，另有1条生产线正在安装中，仍处于磨合的产能爬升期，新增产能预计2024年逐步释放。
　　可变信息标签全行业应用，方大新材产品口碑良好客户全球覆盖
　　不干胶标签广泛应用于物流、日化、食品饮料、医疗等各个行业。2019全球不干胶标签市场总需求中，食品和饮料市场需求分别占到24%和12%，新款不干胶可变信息标签基本实现行业全覆盖。方大新材自研热熔胶技术环保、温度、成本方面领先，在下游市场中形成了良好的口碑效应，品质通过了欧盟REACH认证。不干胶标签材料的目标客户为全球各地的包装公司、印刷公司、纸制品公司等，经过客户试用后，方大新材产品的性价比有一定的优势。
　　风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、存货减值风险。