2025H1：营收5.62亿元，同比增11%；归母净利润1519万元，同比下滑68%
　　公司发布2025年半年报：2025H1，公司营收5.62亿元，同比增长10.92%；归母净利润1518.57万元，同比下滑67.91%；毛利率32.21%，比2024H1减少9.3个百分点。考虑到原料蛋白价格上涨公司毛利率承压，我们下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.78/1.05/1.42（原1.23/1.42/1.83）亿元，对应EPS分别为0.63/0.84/1.14元/股，对应当前股价的PE分别为34.1/25.3/18.7倍，看好公司爆品能量胶、乳清蛋白增长潜力与健身健美、体重控制行业的广阔空间，维持“买入”评级。
　　运动营养多渠道增长，公司全面切换专利配方打造技术壁垒
　　2025H1，公司营收增长主要源于运动营养多渠道增长，实现营收4.21亿元，同比增长24.72%。蛋白增肌方面，公司聚焦乳清蛋白爆品，全面切换上市CPTPro专利配方产品，打造产品技术壁垒，提升产品竞争力，同时推出春季与夏季季节限定口味乳清蛋白，拉新拓圈；与中国农业大学开展产学研合作，创新研发CPTMax能量配方，应用于GoldenMass产品换新升级，提升产品吸收率、体能恢复效率。2025H1，公司蛋白增肌类收入3.27亿元，同比增长29%。能量补充方面，公司突出子品牌“新加速”品牌，优化能量胶基础版、7重版、精英版产品矩阵，拓展人群覆盖，2025H1公司能量胶收入1,616.67万元，同比增长9.24%。军需市场方面，公司积极与部队开展联合项目科研，2025H1，军需业务收入1.03亿元。健康营养食品受军方订货周期影响，实现营收1.08亿元，同比下滑12.83%。
　　原料蛋白市场波动采购成本大幅上涨毛利率承压，下半年计划优化销售结构
　　2025H1，公司毛利率下滑9.3个百分点，主要受主要原料蛋白市场行情波动的影响。针对该核心问题，公司计划下半年在保持蛋白增肌市场份额的同时，优化产品销售结构，提高高毛利产品的销售；加强提升能量补充市场销售，提高销售规模增加相应利润；加强体控市场、骨骼健康市场、竞技市场开拓力度，培育新的业绩增长点与盈利空间，弥补因蛋白成本上升造成的利润下滑。2025年5月，康比特益生菌电解质粉入驻全国56家山姆会员商店，迈进大众健康消费市场。
　　风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险

　　2025Q1-Q3：营收8.06亿元，同比+4%；归母净利润1460万元，同比下滑78%
　　公司发布2025年三季报：2025Q1-Q3，公司营收8.06亿元，同比增长4.16%；归母净利润1459.93万元，同比下滑77.73%。由于分离乳清蛋白、浓缩乳清蛋白受国际市场供需影响价格持续上涨并维持高位，我们下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为0.67/0.74/0.96（原0.78/1.05/1.42）亿元，对应EPS分别为0.54/0.59/0.77元/股，对应当前股价的PE分别为32.8/29.9/22.9倍，下调为“增持”评级。
　　积极建设固安二期项目，备货双十一与军需品
　　公司积极投入固安二期建设，截至2025年9月30日，公司在建工程9936.79万元，相对于2024年12月31日，增长336.35%。此外，公司在前三季度积极备货双十一与军需品，截至9月30日，存货3.19亿元，较于2024年12月31日增长36.40%。2025年11月2日，北京马拉松再次如约而至，康比特连续八届作为北马赛事支持商，从产品迭代到服务创新，与跑者、赛事共同成长，持续输出品牌专业价值。
　　预计到2026年，全球运动营养食品行业市场规模将达到251.91亿美元
　　2025年4月9日，商务部、国家卫生健康委等12部门联合印发了《促进健康消费专项行动方案》，提出了“提升健康饮食消费水平”、“优化特殊食品市场供给”、“丰富健身运动消费场景”和“大力发展体育旅游产业”等10个方面的重点任务，以促进健康消费。根据公司2025年半年报引用欧睿国际数据显示，全球运动营养市场规模由2017年的163.14亿美元增长到2022年的185.6亿美元，预计到2026年，全球运动营养食品行业市场规模将达到251.91亿美元。国内运动健身人群数量增长迅猛，体育科技面向的服务群体基数庞大。根据灼识咨询环CIC世报告，预计至2027年将达到4.64亿。未来数年内，针对运动健身人群的服务市场，将保持巨大的增长潜力，运用数字化、智能化等现代科技手段为体育运动赋能，日益成为趋势。
　　风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险

　　公司发布2025年三季报：公司25Q1~Q3实现收入8.06亿元，同增4.2%；归母净利0.15亿元，同减77.7%；扣非归母净利0.13亿元，同减80.2%。25Q3实现收入2.44亿元，同减8.7%；归母净利-59万元，由盈转亏；扣非归母净利-81万元，由盈转亏。公司Q3收入、利润低于市场预期。
　　投资要点：
　　25Q3收入端：核心主业运动补剂保持增长，代工等业务需求承压。据魔镜情报数据，Q3公司运动补剂GMV同比双位数增长。就主要产品大类，①蛋白增肌系列，公司有序推出新品保持市场竞争力，包括发布季节限定口味“桂花秋月梨”，新增GoldenMass增强款特添药食同源成分。②能量补充系列，公司聚焦运动场景拓展增量，包括面向路跑人群，从赛事场景向日常训练场景延伸；面向户外运动人群，筛选景气度高的登山、越野、骑行等场景投入营销资源。因公司食品代工、体育科技等业务需求疲软，致公司Q3总收入同比小幅下滑。
　　25Q3盈利端：毛利率企稳，研发费用率上行致净利率为负。Q3公司降本增效措施显效，毛利率环比+4.53Pcts至33.4%，公司乳清粉存货可用至年末，预计Q4毛利率能够稳定在当前水平。3月至今乳清粉供需在价格高位再平衡，进口价格围绕120元/公斤波动，未进一步上扬。Q3公司期间费用率31.3%，同比+1.4Pcts，其中研发费用率增长明显，同比+2.6Pcts至5.7%，业绩低谷期公司保持研发定力，为中长期发展蓄力。
　　公司继续做深专业市场，推出骨骼健康子品牌“珍膝”。据《2024中国运动损伤白皮书》，高强度训练者中82%存在关节不适症状，其中跑马人群超60%有膝关节损伤，CrossFit等健身爱好者关节损伤的发生率达12.7%。公司“珍膝”系列聚焦运动健身场景下的骨关节健康需求，针对性提供骨关节预防、养护与恢复解决方案。
　　公司加码布局大众市场，拓渠道与上新品并行。公司能量补充产品接入山姆超市、罗森便利店，并向特定运动场馆自助贩卖机铺货。面向大众轻运动人群，公司专研电解质饮料，威能电解质水预计26年正式上市销售。
　　下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到公司Q3收入利润不及预期，代工、体育科技业务需求疲软，我们下调盈利预测，预计公司25-27年营业收入分别为11.92/14.45/17.73亿元（原值为12.80/16.10/20.54亿元），归母净利润分别为0.65/0.73/0.94亿元（原值为0.79/0.86/1.17亿元）。考虑核心主业运动补剂行业景气度高，公司处于较快发展阶段（25-27年收入CAGR为22%），但短期主要原料乳清粉处在价格高位压制毛利率水平，我们采用PS估值。最新市值（25/11/04收盘）对应PS分别为1.8/1.5/1.2倍。公司是运动营养食品国民品牌，看好长期成长，维持"增持"评级。
　　风险提示：乳清原料价格持续高位风险；军需交付规模不及预期；新品推广不及预期等。

　　近日，公司发布2025年股权激励计划草案，拟向69名对象授予200万份股票期权，授予价格17.30元/份，约占公司总股本的1.61%。本次授予为一次性授予，无预留权益。
　　投资要点：
　　考核目标稳健，激励范围扩大，切实凝聚人心。2025年股权激励业绩考核以2024年为基数，目标25-27年营收增长率分别不低于15%/32.25%/52.09%，或者25-27年归母净利润增长率分别不低于15%/32.25%/52.09%，2025年解锁条件与公司2023年股权激励考核目标一致。本次股权激励扩大覆盖范围，较上一轮新增53位核心员工及2位高管，有助于增强团队凝聚力和使命感，提升公司核心竞争力。
　　25年成长动能充沛，来自核心品类放量+产品矩阵扩充。①蛋白增肌：一是全面升级已上市产品配方，提供高质价比产品，提高老客忠诚度和对新客的吸引力；二是开发CPTMax能量配方焕新GoldenMass系列，继续抬升品牌高度以强化专业形象。②能量补充：延续大单品策略但打造产品梯队，重在拓展专业人群范围。新增面向轻运动人群产品，接轨大快消市场，培育收入新增长点。③其他品类：运动营养食品行业赛道众多，区分运动阶段/人群/剂型/口味等维度，产品可开发空间极大，公司将加强体控、骨骼健康、竞技市场开拓，挖掘新赛道增量需求。
　　中长期政策获益，优享体育产业高质量发展红利。26年是“十五五”体育发展规划（以下简称“十五五《规划》”）起点，由政府主导，以创新引领，继续推进体育强国建设。“十四五”期间国内体育产业取得跨越式发展，十五五《规划》从供需两端发力优化产业结构，目标至2030年体育产业增加值占GDP比重≥3%（23年占GDP比重为1.15%），居民体育消费规模≥3.5万亿元（24年消费规模超1.5万亿元），体育服务业占体育产业比重≥65%（23年占比46.90%）。体育竞赛表演、体育健身休闲等服务业发展具有激励效应和带动作用，助力提升大众健身人群补剂意识，推动运动营养食品市场扩容。
　　下调盈利预测，维持“增持”评级。公司核心品类蛋白增肌主要原料是乳清，乳清价格自去年下半年上涨，今年上半年持续高位运行，致公司毛利受损。25H1公司毛利率同比-9.3Pcts至32.2%。国内乳清粉主要依靠进口，运动营养等行业需求增长而海外主产区扩产缓慢，预计下半年乳清价格仍将维持高位，公司毛利率继续承压，公司将采取多种措施丰富收入来源及降本增效，对冲原料压力。因此，我们维持对公司25-27年收入预测，但下调利润预测，预计公司25-27年归母净利润分别为0.79/0.86/1.17亿元（原值分别为0.95/1.12/1.51亿元）。考虑行业景气度高，公司处于快速发展阶段，但短期盈利能力承压，我们采用PS估值，最新市值（25/08/26）对应25-27年PS分别为2.2/1.7/1.4倍。公司是运动营养国民品牌，成长动能充足，维持“增持”评级。
　　风险提示：乳清原料价格持续高位风险；军需交付规模不及预期；新品推广不及预期等。

　　事件：公司公告2025年半年报，25H1公司实现营收5.62亿元，同比+10.92%；实现归母净利润0.15亿元，同比-67.91%。其中单Q2实现营收3.69亿元，同比+4.33%；实现归母净利润0.03亿元，同比-91.34%。
　　产品端坚定聚焦产品项目，创新开发投入、提升差异化竞争。报告期内公司针对蛋白增肌市场全面切换上市CPTPro专利配方产品，同时推出春季与夏季季节限定口味乳清蛋白，提升用户期待，拉新拓圈；针对能量补充市场，突出子品牌“新加速”产品，优化能量胶基础版、7重版、精英版产品矩阵，拓展人群覆盖；针对体重控制市场，聚焦蛋白棒核心爆品进行口味口感创新，推出蛋白棒+黑咖啡套组产品与3D袋装便携左旋产品满足减控体重需求。报告期内，运动营养食品/健康营养食品/受托加工业务/数字化体育科技服务/其他业务分别实现营收4.20/1.08/0.16/0.09/0.09亿元，同比+24.7%/-12.8%/-23.8%/-27.7%/-30.0%。
　　渠道端加强渠道开发建设，构建更强渠道网络。1）线下：在蛋白增肌市场，坚定执行“千人千店”实体渠道开发战略，目前已覆盖全国17个城市门店、合作零售网点3,600家；在能量补充市场，加强马拉松赛事营销与跑团精准获客，上半年合作200余场马拉松赛事、1,937个跑团，覆盖跑者86万；拓展高端连锁商超渠道，与山姆达成战略合作，在56家山姆会员店上架康比特益生菌电解质粉。2）线上：持续挖掘线上平台潜力，合作阿里、京东、抖音等主流电商，提升品牌曝光和销售转化。
　　公司作为运动健康食品赛道龙头企业，营收稳定增长，但考虑到原料价格波动对公司业绩的影响，我们预计25-27年营收分别为13.10/16.37/19.65亿元，归母净利润分别为0.93/1.23/1.65亿元，当前股价对应PE分别为30.4/23.2/17.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策风险、市场竞争风险、原料价格波动风险。

　　投资要点：
　　事件：2025H1实现营收5.6亿元（yoy+10.9%），归母净利润为1,519万元（yoy-67.9%）,毛利率32.2%（yoy-9.3pcts）。2025Q2公司实现营收3.7亿元（yoy+4.3%），归母净利润为315万元（yoy-91.3%）,毛利率28.8%（yoy-10.0pcts）；销售费用率20.8%（yoy+2.4pcts），管理费用率3.5%（yoy-4.0pcts）。公司产品收入结构整体保持稳定，主要收入来源于运动营养食品及健康营养食品的销售，毛利率同比下降，主要受主要原料蛋白市场行情波动的影响。
　　2025H1公司核心业务蛋白增肌产品收入同比快速增长29%，坚持“爆品”打造策略。2025年上半年，运动营养品营收为42,076万元（yoy+24.7%），占比74.8%，毛利率32.96%（yoy-11.9pcts）；运动营养食品多渠道增长，尤其各电商平台经销商销售增长，带动公司整体收入的增长。其中公司蛋白增肌类产品收入32,671.49万元（yoy+29.1%），针对蛋白增肌市场，公司全面切换上市CPTPro专利配方产品，强化该配方品质利益点，突出爆品差异化价值，同时推出春夏季节限定口味乳清蛋白；与中国农大合作，创新研发CPTMax能量配方，应用于GoldenMass产品换新升级，提升产品吸收率、体能恢复效率。能量胶产品收入1,616.67万元（yoy+9.2%），针对能量补充市场，突出公司子品牌“新加速”产品品牌，优化能量胶产品矩阵，拓展人群覆盖，坚定聚焦7重能量胶核心爆品，通过服务精英运动员助力PB实现、突出品牌专业优势。健康营养食品营收为10,818万元（yoy-12.8%），占比19.2%，毛利率29.5%；营收下降的原因是受军方订货周期影响。受托加工业务受公司代工产品管控调整影响，收入及毛利率均呈下降态势；数字化体育科技服务毛利率下降，主要系高毛利率的技术服务收入减少所致。公司计划下半年在保持蛋白增肌市场份额的同时，或将对产品销售结构进行优化，提高高毛利产品的销售，并且加强提升能量补充市场销售规模，增加相应利润。
　　线上线下渠道双轮驱动，构建更强渠道网络。公司采取多渠道立体营销的销售和服务模式。线上渠道方面，上半年公司积极挖掘线上平台潜力，与阿里、京东、抖音等主流电商平台战略合作，争取关键营销资源，提升品牌曝光和销售转化。线下渠道方面，公司上半年坚持以线下实体为根基，深耕线下渠道开拓。在蛋白增肌市场，坚定执行“千人千店”实体渠道开发战略，截至2025H1已覆盖全国17个城市门店、合作零售网点3,600家；在能量补充市场，加强马拉松赛事营销与跑团精准获客，以强动销为导向，借助康比特运动营养研究院应用技术赋能，增强用户粘性，上半年合作200余场马拉松赛事、1,937个跑团，覆盖跑者86万；拓展高端连锁商超渠道，与山姆达成战略合作，在56家山姆会员店上架康比特益生菌电解质粉。未来，公司或将夯实更高品质定位，突出品牌差异化价值，提升品牌营销效果；大力开发建设渠道，响应运动营养大消费转型升级。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.81、1.05和1.35亿元，对应PE为33、26、20倍。公司深耕运动营养食品领域并取得快速增长，同时积极布局健康营养食品业务，我们看好其在专业领域拓品类及在大众领域拓赛道的潜力，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动的风险、产品推广不及预期风险、市场竞争风险。