核心观点
　　公司专注于预制凉菜领域，专注于预制凉菜赛道深耕多年：盖世食品成立于2002年，是一家以食用菌、山野菜及其它农产品的加工、生产、出口和贸易为主的国家级高新技术产业。公司股权结构集中，实际控制人系盖泉泓。2021年1月公司进入精选层并于同年11月在北交所上市，成为预制凉菜细分领域首家上市公司。
　　公司产品种类繁多，海内外客户合作稳固：公司产品种类繁多，包括海洋蔬菜类、营养菌菇类、健康素菜系列、海珍味系列、日料食材系列等多种系列，每个系列下包含丰富的细分品种。并可根据客户需求定制化研发与生产各类凉菜。公司以先进的生产技术、高质量的产品、优质的服务与国内外的客户建立起长期的合作关系。国内方面，已与米村拌饭、喜家德水饺、海底捞等连锁餐饮及食品企业达成深度合作；国外方面，公司产品服务覆盖全球68个国家和地区，凭借稳定的供应能力与过硬的产品品质赢得了客户的广泛信赖与认可。
　　预制菜行业蓬勃发展，未来仍将持续增长：预制菜早在20世纪60年代，预制菜正式起源于美国；同时期，受冷链建设推动日本冷冻食品成型，让民众的认知逐渐提高。随着麦当劳、肯德基等美食快餐进入中国，出现标准化的净菜和半成品菜需求。2000年后，冷链产业的发展促进了预制菜产业加速发展，出现半成品菜、深加工的预制菜企业；2016年外卖行业爆发，B端预制菜需求上升，2020年以后，随着新消费形式的变革，消费者对营养、效率、便捷等的需求日益迫切，预制菜产业规模和市场需求迎来井喷式增长。
　　多维度构筑竞争壁垒，深耕细分赛道释放潜力：公司聚焦于预制凉菜行业，专注于标准化凉菜的研发、生产和销售，同时向客户提供标准化凉菜的综合解决方案服务，是预制凉菜领域的头部企业。虽然公司前期产品主要聚焦国外市场，国内业务布局起步相对较晚，但依托头部企业的技术与品牌积累，叠加对国内市场的持续发力，以及通过积极融资在国内外设立新工厂的产能支撑，已逐步打开国内市场局面。近年来，国内预制菜行业规模快速扩容，标准化凉菜的市场需求持续释放，政策端对消费潜力的释放也有较强促进，我们认为公司将抓住机遇，进一步拓展国内市场、扩大业务规模。
　　投资建议：预计公司2025-2027年营收分别为6.04亿元、6.92亿元、7.92亿元，同比分别增长13.0%、14.6%、14.4%，归母净利润分别为0.46亿元、0.53亿元、0.64亿元，同比分别为12.2%、14.3%、20.9%，EPS分别为0.33元/股、0.38元/股、0.45元/股，对应当前股价的PE分别为42倍、37倍、30倍。公司聚焦预制凉菜行业的发展，坚持藻类、鱼籽类、菌类等产品的发展，并不断增加新品类展，拓展销售渠道，开拓新客户。我们预计公司未来发展趋势稳定，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险；汇率变动的风险；原材料价格波动的风险。

　　投资要点：
　　事件：公司公布2025年三季报，前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为4.50/0.36/0.33亿元，同比+16.28%/+14.48%/+25.57%。其中，2025Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为1.80/0.15/0.13亿元，同比+24.50%/+30.47%/+21.89%。
　　收入端：大客户开拓+新品贡献，收入端实现快速增长。2025Q3公司收入增速同比2025Q2有所提升，我们认为主要源于：（1）公司江苏盖世生产基地于2024年年中投产，项目一期主要生产菌菇和蔬菜类产品，产能逐步释放为公司提供增量收入；（2）公司积极推进“深耕存量、拓展增量”的双轮驱动战略，深挖老客户需求的同时，有效开拓新客户。根据公司中报披露数据，2025H1公司藻类、鱼籽、菌类、海珍珠、山野菜、其他产品收入分别同比+2.0%、+12.7%、+26.8%、+25.8%、+12.9%、+5.5%至1.06、0.61、0.42、0.35、0.19、0.07亿元。公司持续优化鱼籽产品结构，通过拓展国内外销售渠道，尤其是欧洲市场，推动鱼籽销售收入实现较快增长；受益于前期市场布局与客户资源积累，公司海珍味产品继续受到下游餐饮客户青睐，销售收入保持增长；随市场需求回暖以及战略大客户贡献收入，菌类产品收入同比实现良好增长。另外，公司泰国工厂已开始生产，亦为公司贡献收入。
　　利润端：毛利率提升支撑盈利能力改善。前三季度公司归母净利率/扣非归母净利率分别同比-0.12/+0.54pp至7.95%/7.31%，其中2025Q3公司归母净利率/扣非归母净利率分别同比+0.39/-0.16pp至8.57%/7.36%。（1）毛利率：前三季度公司毛利率同比+0.61pp至18.36%，其中2025Q3公司毛利率同比+1.88pp至19.51%，我们认为公司2025Q3公司毛利率改善主要源于江苏工厂产能爬坡带来的规模效应和成本优势。（2）期间费用率：前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.68/+1.21/-0.91/+0.14pp至3.42%/4.21%/1.15%/0.48%；其中，2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.60/+1.12/-1.01/+0.01pp至3.23%/3.60%/0.90%/0.70%；销售费用率提升主要源于公司强化销售团队建设，为拓展市场、提升市场竞争力、提升服务能力等增加人员费用；管理费用率提升，主要源于公司业务拓展、人员储备等增加相关费用，及泰国GMC开办费用增加等。
　　投资建议：公司为预制凉菜板块头部企业，依托持续自主研发产品和技术，通过对凉菜智能制造及高值化技术进行标准化以解决成本痛点、通过对凉菜质量安全控制技术进行标准化以解决安全和质量痛点（相比于热菜凉菜微生物超标风险高、食品安全风险更大）、通过对凉菜高效锁鲜和还原技术进行标准化以解决口味还原度痛点，形成五大系列、300+种产品、1000+SKU的产品矩阵，服务于国内和海外60多个国家和地区。我们认为，随公司江苏工厂和泰国工厂的逐步投产，以及新产品的布局，在“深耕存量、拓展增量”双轮驱动战略的驱动下，公司收入端有望实现持续增长。我们预计公司2025-2027年收入分别为6.00、6.83、7.80亿元，同比+12.34%、+13.74%、+14.24%，归母净利润分别为0.45、0.53、0.64亿元，同比+9.12%、+19.02%、+19.69%，当前股价对应的PE为43.4、36.4、30.4倍。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期，新厂产能爬坡不及预期，海外拓展不及预期，客户拓展不及预期，食品安全问题等。

　　2025Q1-Q3：营收4.50亿元，同比+16%，归母净利润3574万元，同比+14%
　　公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收4.50亿元，同比增长16.28%，归母净利润3574.32万元，同比增长14.48%；扣非归母净利润3288.25万元，同比增长25.57%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.44/0.50/0.59亿元，EPS为0.32/0.36/0.42元/股，对应当前股价PE为41.8/36.8/31.5倍，看好公司江苏工厂、泰国工厂产能释放与肉类扩品潜力，维持“增持”评级。
　　销售团队前置市场端，泰国GMC工厂助力公司提升国际竞争力
　　2025年前三季度，公司销售费用1536.41万元，同比增长45.01%，主要用于强化销售团队建设，将销售团队前置市场端，加大力度拓展市场，提升客户服务，提高市场竞争力。此外，因销售规模扩大，截至2025年9月30日，公司应收账款7956.14万元，较年初增长34.92%。生产端，公司泰国GMC工厂处于建设期，截至2025年9月30日，在建工程697.88万元。泰国工厂作为公司海外生产基地，依托泰国在东南亚的核心枢纽位置，提升公司的国际竞争力，更好地满足海外客户需求；同时有助于公司深入东南亚市场，利用当地优势开发更贴近市场需求的新产品。目前工厂已开始进行小规模生产，上半年已经在泰国当地实现销售，目前正在进行DOF等认证，用以在泰国从事出口贸易。
　　中国餐饮连锁化率提升，呈去厨房化趋势，2025年预制菜规模预计6173亿元
　　2025年中央一号文件明确提出“推动食用菌产业提质增效，促进藻类食物开发”，文件强调“践行大农业观、大食物观”，食用菌和藻类食物因其“不与粮争地、不与农争时”特性，被视为保障国家粮食安全、丰富食物结构重要补充。2024年中国餐饮连锁化率提升至23%，餐饮企业为了在发展过程中实现“降本增效”，去厨房化趋势明显。快节奏的工作模式下，便捷类食品成为了多数人的选择，预制凉菜因其口味独特、绿色健康和存储方便的特点，成为便捷类食品重要的组成部分。艾媒咨询预计，2025年，我国预制菜市场规模预计将提升至6173亿元。
　　风险提示：主要客户产品替代风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

　　投资要点：
　　事件：2025Q1-Q3实现营业收入4.5亿元（yoy+16%），归母净利润3574万元（yoy+14%）；毛利率18.36%（yoy+0.6pcts）；销售费用率3.42%（yoy+0.7pcts），管理费用率4.21%（yoy+1.2pcts），研发费用率1.15%（yoy-0.9pcts）。2025Q3公司实现营业收入1.8亿元（yoy+25%/qoq+28%）；归母净利润1540万元（yoy+30%/qoq+34%）。公司毛利率和净利率2025Q1-Q3实现逐季提升。
　　国内外建设产能支撑公司成长，上半年菌类和海珍味产品增长明显。从国外市场产能建设来看，2024年公司在新加坡设立了全资子公司，并且同年由新加坡全资子公司在泰国设立控股孙公司，泰国工厂目前前期的设备调试已基本结束，并已开始小规模生产，设计产能6000吨，2025年上半年已在泰国当地实现销售。从国内市场产能建设来看，盖世食品（江苏）有限公司于2024年5月正式开业，公司国内进入“双工厂”阶段，江苏工厂一期项目主要生产菌菇和蔬菜类产品。2025年7月公司拟发行可转债，募投项目为江苏工厂二期项目，主要是生产预制水产品和肉类产品，旨在满足客户对海珍味产品需求的同时补全公司产品线中“荤食类凉菜”的空白。分产品来看，公司2025H1菌类和海珍味产品收入增长明显，分别同比增长26.82%和25.82%，菌类销售额增长和毛利率提升，主要得益于公司储备的战略客户加大公司菌类产品的采购规模，同时得益于江苏工厂投产带来的规模效应和成本优势（靠近原料产地，运输成本降低，自动化产线提升生产效率），产品毛利率得到提升。海珍味的销售增长则是因为菌类等品类生产加工移至江苏工厂生产后，大连工厂释放了更多产能，承接了客户新增订单。
　　公司业务以B端为主，逐步拓展C端市场，目标实现“BC端双轮驱动”。公司B端主要客户为大型的连锁餐饮企业，B端客户拓展方式：1）公司以严苛的食品安全标准与卓越的品质控制体系为核心基石，赢得了众多大客户的深度信赖，从而构建起长期、稳固的战略合作关系。2）提供增值服务，不止是销售产品，更会提供菜品应用建议，与客户“共创”，进行双向赋能，深度挖掘合作潜力。我们认为公司在深度挖掘老客户需求的同时，有效开拓了新客户市场，实现了客户结构与业务规模的同步优化。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.45、0.53和0.62亿元，截至10月24日收盘价，对应PE为40、34、30倍。公司为中国标准化凉菜领导品牌，国内外产能逐步释放，我们看好其凭借研发实力、销售渠道拓展以及丰富的客户资源不断提高产品在细分品类的市占率，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、汇率变动风险、人工成本上升风险。

　　投资要点：
　　2025年水产预制菜市场规模有望突破2000亿元，下游以B端客户为主。根据公司年报，2023年我国预制菜市场规模达到3,616亿元，同比增长23%。在供需两端的助力下，我国预制菜市场规模在2025年有望突破6000亿元。在B端市场，需求方主要分为大型连锁餐饮企业、高级酒店、外卖专门店、小餐饮门店、团餐、乡厨等几大类。在C端消费市场，2023年畜禽类预制菜在电商平台上的销售额占比最高，达到37.0%。值得注意的是，占比第二的水产预制菜2023年销售额增速较快，同比增长超35%。目前预制菜C端和B端的比例大约为2：8，其中预制菜在外卖中渗透率较高。
　　实际控制人穿透持股56%，2024年藻类产品占公司营收41%。截至2025H1，上海乐享家实业有限公司持有盖世食品48.32%的股份，是持股比例最大的股东，盖泉泓直接持股盖世食品7.61%的股份，同时持有上海乐享家实业有限公司99.90%股份，故盖泉泓穿透持股盖世食品56%的股份，为公司实控人。公司有20余年食品出口经验，主营海洋蔬菜系列、营养菌菇系列、健康素菜系列、海珍品系列、鱼籽系列等五大产品系列，300+种产品，1000+SKU，并充分利用国内、国外两个市场。藻类为公司的主要产品。2022-2024年藻类占营业收入比例分别为46%、43%、41%。公司产品结构不断调整，藻类业务虽然占比最大但略有下降，鱼籽和海珍味业务占比增长较为明显；毛利率方面，藻类业务毛利率较高，是公司利润的重要来源。公司2024年国外业务营收占比52%，国内业务毛利率波动较大，而国外业务毛利率相对稳定，且始终高于国内。2024年公司营收5.34亿元（yoy+9.04%）；归母净利润为4107.57万元（yoy+17.79%）。
　　国内外建设产能支撑公司成长，逐步发展C端业务。公司2024年公司起草的《预制凉菜》行业标准已获国家工信部立项，截至2024年末，已获得专利46项（其中发明6项、实用新型40项），具备较强的研发能力。国外市场方面，2024年公司在新加坡设立了全资子公司，并且同年由新加坡全资子公司在泰国设立控股孙公司，泰国工厂目前前期的设备调试已基本结束，并已开始小规模生产，设计产能6000吨。国内市场方面，盖世食品（江苏）有限公司于2024年5月正式开业，公司国内进入“双工厂”阶段。2025年公司拟向特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额不超过1.5亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于年产7000吨预制水产及肉类智能制造建设项目。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.45、0.53和0.62亿元，截至9月9日收盘价，对应PE为45、38、33倍，我们选取安井食品、三全食品、味知香、日辰股份作为可比公司。公司为中国预制凉菜领导品牌，国内外产能逐步释放，我们看好其凭借研发实力、销售渠道拓展以及丰富的客户资源不断提高产品在细分品类的市占率，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、汇率变动风险、人工成本上升风险。

　　2025H1：营收2.70亿元，同比+11%，归母净利润2035万元，同比+5%
　　公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营收2.70亿元，同比增长11.39%，归母净利润2034.59万元，同比增长4.77%；扣非归母净利润1967.14万元，同比增长28.17%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.44/0.50/0.59亿元，EPS为0.32/0.36/0.42元/股，对应当前股价PE为40.1/35.3/30.3倍，看好公司募投产能释放，维持“增持”评级。
　　海珍味、鱼籽持续增长较快，菌类产品恢复增长，泰国子公司已实现销售
　　2025H1，公司持续优化鱼籽产品结构，并通过拓展国内外销售渠道，尤其是欧洲市场，推动鱼籽销售收入实现同比12.72%增长，实现营收6141.41万元；公司前期在市场布局与客户资源积累方面成效显著，海珍味产品继续受到下游餐饮客户青睐，销售收入保持增长，2025H1实现营收3467.34万元，同比增长25.82%；扣非归母净利润增幅较大主要原因是菌类产品恢复性增长，公司通过工艺改进与产能释放，菌类产品生产效率提升，成本控制效果显著，加之市场需求回暖，菌类产品收入4219.85万元，同比增长26.82%。2025上半年，公司在泰国设立的GMCMARINE（THAILAND）CO.,LTD在泰国当地已实现销售。2024年，公司进入双工厂时代。江苏工厂使公司产品能够进一步辐射山东、江苏、安徽、上海、浙江等华东地区，2025H1，该公司实现收入6,304.34万元。2025H1，公司保证老客户增收的同时大力拓展新客户，内销实现收入1.45万元，同比增长25.37%。
　　公告定向可转债草案，投建“年产7,000吨预制水产及肉类智能制造建设项目”
　　2025年7月23日，公司发布公告《2025年度向特定对象发行可转换公司债券募集说明书（草案）》，本次可转债拟发行数量不超过150.00万张（含本数），本次拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过人民币15,000.00万元（含本数），募集资金拟投建“年产7,000吨预制水产及肉类智能制造建设项目”，提高主要产品产能。
　　风险提示：主要客户产品替代风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。