投资要点
　　国内客户总体需求放缓，新建项目减少，2025H1业绩同比下滑38%。公司发布2025半年度报告，实现营业收入1.78亿元，同比-14.55%；归母净利润0.12亿元，同比-37.59%；扣非归母净利润0.10亿元，同比-46.15%。公司业绩同比下滑主要由于受行业大环境影响，国内客户总体需求放缓，新建项目减少，而海外客户受到合同履约进度影响，同样使得业绩有所下降。同时招投标价格竞争激烈，公司总体毛利率为20.43%，同比-2.03pct，对利润下降影响较大。销售/管理/财务/研发费用率为2.42%/4.11%/4.92%/0.37%，同比+0.66/+0.36/+1.71/-0.34pct。此外，信用减值损失同比增加37.92%，主要系应收票据坏账损失的冲回；资产减值损失同比增加93.64%，主要系合同资产减值准备的冲回。
　　主要产品换热器（占比约6成）收入有所下滑，空冷器业务收入小幅提升。公司专注从事换热设备研产销，产品广泛应用于石油化工领域，公司生产的所有商品均为订单式非标设备，采取“以产定销”模式，收入构成主要受客户订单结构影响。1）换热器：2025上半年该业务营收同比-13.80%至1.04亿元，占比58.55%，毛利率同比-2.59pct至19.75%。2）管束：2025上半年该业务营收同比-39.29%至0.26亿元，占比14.69%，毛利率同比-2.12pct至21.76%。3）空冷器：2025上半年该业务营收同比+7.50%至0.47亿元，占比26.39%，毛利率同比-0.07pct至20.50%。
　　国内市场受益“降油增化”趋势，布局海外打开成长空间。1）节能改造行业趋势：在“双碳”目标及石化行业节能降碳政策推动下，换热设备行业向大型化、高效化、节能化加速转型。2）公司换热设备优势：公司换热设备客户基础稳定，积极依托炼化一体化项目需求，研发高换热效率、低能耗产品，抢占节能改造市场先机。特别是油浆蒸发器作为催化裂化装置关键节能设备，拥有较高毛利率，有望进一步提升盈利能力。3）布局海外：公司积极开拓国际市场，2024年成功实现境外收入零的突破，毛利率48.26%，较国内市场毛利率高出26.53pct。公司在建产能位于靠近港口的江苏省东台市，投产后有望助力出海业务快速增长。公司积极拓展国外客户与业务，已成为英荷壳牌、美国埃克森美孚、法国道达尔、法国液空集团等世界500强企业的合格供应商，未来国外业务将成为公司新的增长极。
　　盈利预测与投资评级：维持2025~2027年归母净利润分别为0.45/0.53/0.63亿元，对应最新PE为39.98/34.07/28.77x，考虑公司在石化领域具备丰富的项目经验、优质的产品质量和良好的行业口碑，并积极开拓海外市场，具备长期成长性，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

　　投资要点
　　不锈钢及油浆蒸汽设备需求疲软压制营收，海外业务破局实现零的突破。公司发布2024年报与2025年一季报，分别实现营收4.01/0.85亿元，同比-8.55%/-18.61%；归母净利润0.39/0.08亿元，同比-16.79%/-20.00%；扣非归母净利润0.38/0.07亿元，同比-16.60%/-35.94%。公司业绩同比下降主要系高吨单价的不锈钢类及油浆蒸汽发生器类产品销量同比减少，拉低收入规模；同时，国内市场价格竞争激烈叠加客户需求放缓，导致内需订单收缩，对此，公司积极开展海外布局，在国际市场开拓了壳牌石化、沙特阿美、美孚等客户，成功实现境外业务零的突破，2024年境外营收达0.15亿元。2024年公司销售毛利率同比+1.30pct至22.70%，受政府补贴的下降以及计提的信用减值损失的增加的影响，销售净利率同比-0.97pct至9.74%，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.28%/3.58%/4.16%/0.53%，同比0.31/0.51/0.45/-0.31pct。
　　主要产品换热器（占比约6成）收入有所下滑，管束业务收入与毛利率双升。公司专注从事换热设备研产销，产品广泛应用于石油化工领域，所有产品均为订单式非标设备，采取“以产定销”模式，收入构成主要受客户订单结构影响。1）换热器：2024年该业务营收同比-14.74%至2.38亿元，占比同比-4.32pct至59.47%，毛利率同比+1.84pct至23.34%。2）管束：2024年该业务营收同比+14.72%至0.88亿元，占比同比+4.40pct至22.02%，毛利率同比+1.91pct至22.21%。3）空冷器：2024年该业务营收同比-7.71%至0.73亿元，占比同比+0.16pct至18.23%，毛利率同比-0.46pct至20.42%。
　　国内市场受益“降油增化”趋势，布局海外打开成长空间。1）节能改造行业趋势：在“双碳”目标及石化行业节能降碳政策推动下，换热设备行业向大型化、高效化、节能化加速转型。2）公司换热设备优势：公司换热设备客户基础稳定，积极依托炼化一体化项目需求，研发高换热效率、低能耗产品，抢占节能改造市场先机。特别是油浆蒸发器作为催化裂化装置关键节能设备，拥有较高毛利率，有望进一步提升盈利能力。3）布局海外：公司积极开拓国际市场，2024年成功实现境外收入零的突破，毛利率48.26%，较国内市场毛利率高出26.53pct。公司在建产能位于靠近港口的江苏省东台市，投产后有望助力出海业务快速增长。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司短期业绩下滑，调整2025~2026年归母净利润分别为0.45/0.53亿元（前值为0.54/0.62亿元），新增2027年归母净利润为0.63亿元，对应最新PE为31.48/26.83/22.66x，考虑公司在石化领域具备丰富的项目经验、优质的产品质量和良好的行业口碑，并积极开拓海外市场，具备长期成长性，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。