事件
　　8月27日公司发布24年中报，1H24实现营收306.41亿元，同比-17.69%；归母净利5.42亿元，同比+0.3%；扣非归母净利5.18亿元，同比+2.94%。2Q24实现归母净利3.03亿元，环比+26.43%，同比+37.41%。
　　点评
　　量稳价增，Q2业绩环比增长。1H24公司生产精矿铅锌金属量13.95万吨，同比+4.03%，生产铜铅锌系列产品42.4万吨，同比+4.10%，核心产品产量同比稳中略增；2Q24锌锭均价2.36万元/吨，环比+11.12%，铅锭均价1.80万元/吨，环比+10.88%。在公司产量稳中略增，价格环比增长的背景下，二季度业绩实现同环比增长。
　　国产矿维持稳定，海外矿逐步放量。1H24公司国内矿山生产铅锌矿8.17万吨，同比-1%，国外矿山生产铅锌矿5.78万吨，同比+13%。我们认为国内产量稳定主因公司在凡口铅锌矿产量下滑的背景下，提升盘龙铅锌矿产量。而海外铅锌矿产量同比增长主因布罗肯山提升产量降本有所突破。
　　铅锌冶炼加工费持续下滑，行业减产检修予以应对。3Q23以来国内铅锌精矿加工费持续下滑，导致铅锌冶炼利润持续收窄，虽然锌精矿二八分成机制以及铅锌价格上涨抵消了部分影响，但是对冶炼利润还是形成明显影响。据安泰科，8月21日，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）季度会议在内蒙古巴彦淖尔召开，与会企业针对近期锌冶炼加工费严重背离冶炼企业成本承受能力的情况，就适时调整现有生产线检修计划、加大二次物料使用及推迟新建产能达产时间等方面达成一致。此外，与会企业还认真深入地讨论了建立锌精矿加工费地板价机制等议题。与会的14家企业锌冶炼产能达417万吨，约占全国原生锌冶炼总产能的70%，生产计划调整后，与年初预期相比，全年预计将累计减少锌矿需求近百万吨金属量。
　　预计公司24-26年营收分别为706/747/747亿元，归母净利润分别为11.00/11.10/10.52亿元，EPS分别为0.29/0.30/0.28元，对应PE分别为13.82/13.71/14.46倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能释放不及预期；产品价格大幅波动；人民币汇率波动风险。

　　事件一：公司拟投资扩建凡口铅锌矿资源整合Ⅰ期狮岭东矿段项目
　　据公告，中金岭南拟投资9.13亿元建设凡口铅锌矿资源整合Ⅰ期狮岭东矿段扩建项目，项目将凡口铅锌矿采矿证范围扩增至4.314km，新增证内铅锌金属量66.65万吨，项目预期一年内开工，建设工期3年，达产后实现狮岭东矿段出矿30万吨/年。
　　事件二：公司拟投资优化调整广西盘龙铅锌矿采选扩产改造工程项目
　　广西中金岭南矿业目前生产能力为3000吨/日（即80万吨/年），公司拟按照优化方案实施盘龙铅锌矿6000吨/日采选扩产改造工程项目，项目建设工期3年，达产后生产规模达198万吨/年。
　　矿端供应扰动，近期铅锌价格持续上涨
　　近年来受气候变化及地缘政治因素影响，海外矿山供给扰动，减产停产事件频发。其中包括秘鲁锌矿商Volcan停产，俄罗斯Ozernoye矿山推迟投产时间等，原矿供应明显不足。TC价格受矿端扰动影响持续低迷。截止2024年5月，铅精矿TC均价跌至35美元/千吨，锌精矿TC均价跌至20美元/千吨。目前铅锌价格上行，据生意社数据，6月27日铅/锌现货价分别为1.91/2.41万元/吨，较上年同期分别+25.0%/+18.8%，预计Q3进入冬储，铅锌价格仍有望维持高位。
　　海外铜矿预期25年放量，铜金属带动业绩增厚
　　公司国内盘龙、凡口项目稳步推进，铅锌矿保有量持续增加；海外项目推动深化整体产业链布局，开拓铜矿增利潜能。公司推进多米尼加迈蒙矿年产200万吨矿石量项目，预计2024年12月达到可使用状态，投产后预计年产锌金属量约3.2万吨，铜金属量约2.6万吨，金约890千克，银约24吨。公司在多米尼加LaYaguaza-LosSosa斑岩铜矿找矿靶区施工两个钻孔，其中DA-29钻孔完成进尺1071.70米。DA-30钻孔完成进尺883.65米。公司于2023年9月20日获得Barbuito勘探权区西南部靶区的矿权环境许可证，之后将对该区进行勘验。预计两大勘验项目将推动迈蒙矿项目铜锌资源保有量的持续扩大。考虑到迈蒙矿投产时间，预计2025年铜矿放量，该项目将成为公司海外盈利的重要来源。公司24年规划产量：铅锌精矿26.31万吨，铅锌冶炼45.7万吨，铜精矿1.27万吨，电解铜产量42.87万吨。铜产业链有望实现全流程贯通和新材料产业整合，内外联动，预计将带动业绩增厚。
　　投资建议
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.45/10.16/11.40亿元（前值为2024-2025年分别为16.4/20.9亿元，保守考虑铅锌价格下行风险下调），对应PE分别为18.75/15.60/13.91倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能释放不及预期；铜、铅、锌等金属价格大幅波动；海外经营风险等。

　　事件：
　　1）公司发布2023年年度报告，公司2023年实现营业总收入656.47亿元，同比增长18.42%；归母净利润6.88亿元，同比下降43.27%；扣非归母净利润6.43亿元，同比下降45.23%。
　　2）公司发布2024年第一季度报告，公司2024Q1实现营业总收入180.23亿元，同比增长7.33%；归母净利润2.39亿元，同比下降25.23%；扣非归母净利润2.35亿元，同比下降23.94%。
　　2023年铅锌精矿产量下降，并表铜冶炼企业增厚业绩
　　2023年，公司矿山企业生产精矿铅锌金属量27.56万吨，同比增长0.57%；其中国内矿山企业生产铅锌矿金属量17.04万吨，同比下降6.22%；冶炼企业生产铜铅锌产品84.58万吨，同比增长42.49%；其中生产阴极铜40.35万吨，同比增长59.49%。2022年公司并购铜冶炼企业中金铜业，2023年中金铜业合并期净利润为5.52亿元，公司实际拥有中金铜业权益39.26%，归属于母公司股东的净利润为2.17亿元。
　　2024Q1期间费用率环比下降
　　2023年公司期间费用率为2.74%，同比提高0.65pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.23%/0.32%/0.66%/0.86%，分别同比-0.04/+0.07/-0.03/+0.69pct。2023年公司财务费用为5.64亿元，同比增长497.74%；主要系新增铜冶炼企业纳入合并报表范围导致贷款规模扩大，利息支出增加。2024Q1公司期间费用率为1.98%，环比下降2.50pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.19%/0.87%/0.27%/0.65%，分别同比下降0.12/0.47/0.76/1.16pct。
　　受益于金属价格上涨，2024Q1公司盈利能力提升
　　截至2024/4/30，沪铜/锌/铅期货收盘价分别为8.22/2.35/1.74万元/吨，较年初上涨19.2%/8.7%/8.7%。受益于金属价格上涨，公司毛利率水平提升，2024Q1公司销售毛利率4.65%，同比提高0.16pct。2024年公司矿山企业计划完成精矿铅锌金属量26.31万吨，其中铅金属量8.25万吨、锌金属量18.06万吨；铜金属量1.27万吨，银金属量106.93吨，金金属量280公斤；冶炼企业计划完成铅锌铜产量88.57万吨，其中铅锭16.03万吨，锌锭及锌制品29.67万吨，阴极铜42.87万吨。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.60/11.30/13.63亿元，EPS分别为0.26/0.30/0.36元。参考可比公司估值，我们给予公司2024年20倍PE，目标价5.11元，维持“买入”评级。
　　风险提示：金属价格下跌风险、海外矿山投产风险、矿山资源储备风险等。

　　事件
　　4月29日公司发布24年一季报，1Q24实现营收180.23亿元，环比+40.82%，同比+7.33%；归母净利2.39亿元，环比扭亏，同比-25.23%；扣非归母净利2.35亿元，环比扭亏，同比-23.94%。
　　点评
　　并表铜冶炼厂，增厚公司利润。23年公司营收656.47亿元，同比+18.42%，归母净利6.88亿元，同比-43.27%。（1）铅锌：23年长江有色锌均价2.16万元/吨，同比-14.40%，长江有色铅锭均价1.56万元/吨，同比+2.58%。23年公司铅锌精矿销量26.22万吨，同比-5.66%，国内铅锌矿山产量17.04万吨，同比-6.22%；冶炼铅锌及锌制品销量44.12万吨，同比+24.69%。受铅锌精矿销量下滑影响，23年精矿产品毛利同比-46.53%至5.03亿元；铅锌冶炼产品毛利12.02亿元，同比-18.73%。（2）铜：23年长江有色铜均价6.83万元/吨，同比+1.30%，铜精矿TC年均85.16美元/吨，同比+9.67%。23年公司铜精矿销量0.98万吨，同比+79.02%。23年公司并购中金铜业62.31%股权，实际持有中金铜业39.26%权益，23年电解铜产量40.30吨，销量40.17吨。中金铜业23年合并期实现净利润5.52亿元，归母净利2.17亿元，显著增厚公司利润。
　　Q1业绩环比恢复，费用管理优化。1Q24长江有色锌均价2.10万元/吨，环比-1.34%，长江有色铅锭均价1.60万元/吨，环比-0.41%，长江有色铜均价6.94万元/吨，环比+1.86%。1Q24公司营收环比+40.82%至180.23亿元，营业成本环比+41.72%至171.83亿元，毛利润环比+24.66%至8.40亿元。Q1公司税金及附加/销售收入环比降低0.51个百分点至0.46%，销售费用率环比降低0.12个百分点至0.19%，管理费用率环比降低0.46个百分点至0.87%，财务费用率环比降低1.16个百分点至0.65%。
　　铜产量有望持续提升。公司计划24年铅锌精矿产量26.31万吨，同比23年实际产量+0.14%，冶炼铅锌45.7万吨，同比+3.64%，铜精矿1.27万吨，同比+31.29%，电解铜产量42.87万吨，同比+6.37%。
　　盈利预测&投资评级
　　预计公司24-26年营收分别为746/845/917亿元，归母净利润分别为8.85/10.40/12.28亿元，EPS分别为0.24/0.28/0.33元，对应PE分别为20.20/17.19/14.55倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能释放不及预期；产品价格大幅波动；人民币汇率波动风险。

1H24 attributable net profit of RMB542mn, maintain OVERWEIGHT
Zhongjin Lingnan’s 1H24 revenue/attributable net profit (NP) were RMB30,641/542mn (-17.69/+0.3% yoy). Given the pressure on treatment charge/refining charge (TC/RC) since early-2024, we cut our forecasts for the company’s 2024/2025 copper smelting profit, and estimate its 2024/2025/2026 attributable NP at RMB1,038/1,362/1,557mn (previous: RMB1,378/1,463/-mn). We value the stock at 15.0x 2024E PE, in line with its peers’ average on Wind consensus. Our target price is RMB4.18 (previous: RMB6.47). Maintain OVERWEIGHT.
In 1H24, production on track to meet annual targets
In 1H24, the company had met about half of its full-year output targets for key products. The mining segment produced 139.5k tonnes (in metal content) of lead-zinc concentrates (+4.03% yoy) in 1H24, including 81.7k tonnes from domestic mines and 57.8k tonnes from overseas mines. The smelting segment produced 424k tonnes of copper, lead, and zinc products (+4.10% yoy), including 216.5k tonnes of lead-zinc and 207.5k tonnes of cathode copper in 1H24; it also produced 831.1k tonnes of industrial sulfuric acid, 16.8k tonnes of sulfur, and 63 tonnes of silver in the same period. In addition, the deep-processing segment produced 7.6k tonnes of aluminum profiles, 8.6k tonnes of zinc powder for mercury-free battery, 580 tonnes of nickel-plated perforated steel strips, 34 tonnes of perforated copper strips, 571 tonnes of composite materials, and 632 tonnes of thermal bimetal materials in 1H24.
Mining segment benefited from price hikes in 1H24
For 1H24, the mining segment’s GPM rose 2.65pp yoy to 22.08%, chiefly as prices of lead/zinc/copper/gold/silver rose 11/1/8/20/28% yoy. The company’s copper smelting segment saw GPM fall 0.69pp yoy to 3.3%, mainly as copper ore supply lagged behind smelting demand, putting pressure on TC/RC. According to Wind, as of 23 August 2024, spot TC was only USD6.7/tonne. The lead-zinc smelting segment’s GPM dropped 3.18pp yoy to 18.53%, as zinc smelting also faced a notably mismatch and strained TC/RC in 2024 ytd. According to Baiinfo.com, as of 27 August 2024, the spot TC was merely RMB1,490/tonne.
Risks: weaker downstream demand than we expect; stronger supply than we expect.