Operation well rebounded in 1H24; earnings largely in line
Songcheng Performance (Songcheng) released 1H24 results, registering revenue/attributable NP/attributable NPM of RMB1,177mn/RMB550mn/46.7% (up 59%/81.8%/5.9pp/85.2% yoy) in 1H24, with revenue and profit both at the median level of its previous profit alert. For 2Q24, its revenue/recurring NP came in at RMB618/298mn (+22.1/24.2% yoy, +10.4/19.5% qoq). The company’s main business continued to recover sequentially. We estimate 2024/2025/2026 EPS at RMB0.47/0.56/0.64. Given the strong replicability of its ‘scenic park + performing arts’ model, its high profitability and ROE at the mature stage, and the revenue growth potential of new projects, we value the stock at 24x 2024E PE, above its peers’ average of 16x on Wind consensus. Our target price is RMB11.28 unchanged. BUY.

　　公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收11.77亿元，同比+59.00%；归母净利润5.50亿元，同比+81.75%。景区运营天数和游客人次增长驱动上半年业绩增长，当前存量项目稳健恢复，新项目迅速爬坡，中长期增长动能持续释放，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　景区悉数回归正常运营，驱动公司业绩增长。24H1公司实现营收11.77亿元，同比+59.00%；归母净利润5.50亿元，同比+81.75%；扣非归母净利润5.47亿元，同比+85.22%；收入和利润均处于预告区间中值。其中24Q2实现营收6.18亿元，同比+22.07%；归母净利润2.99亿元，同比+23.17%；扣非归母净利润2.98亿元，同比+24.17%。公司业绩增长主因景区运营天数和游客人次大幅增加，且新开业园区带来的增量显著。
　　存量项目表现分化。24H1杭州、三亚、丽江项目的营收分别为2.93、1.12、1.25亿元，同比分别+29.42%、+6.45%、-7.72%；毛利率分别为60.47%、78.86%、76.91%，同比分别-0.26pct、-0.20pct、-3.49%。杭州本部稳健增长，也受到团客恢复速度的影响；三亚项目主要受海岛出境游分流冲击，城市整体的旅游人次有所下降；丽江项目则受当地持续加大文旅综合整治力度影响，长期有利于文旅市场的有序发展。
　　新开业项目迅速爬坡表现亮眼。西安项目启用2号剧院，大大提升接待能力，暑期以来《西安千古情》常态化上演场次超过10场，甚至有单日场次达到15场。新开业项目中，广东项目自大年初一开业以来实现高开高走，24H1日均上演4.2场，实现营收1.26亿元，毛利率达到68%，且项目于24Q1就已经实现盈利，爬坡迅速。三峡轻资产项目于7月26日开业，开业后一月内合计上演170场，接待游客近百万人次，刷新湖北大型演艺记录，24H1约确认策划费收入1.4亿元。
　　估值
　　公司存量项目容纳能力提升，产能得以释放，重回快速恢复车道；新项目开业后反响热烈，有望快速爬坡，中长期增长潜力可期。我们预计公司24-26年EPS为0.47/0.58/0.65元，对应市盈率分别为16.0/13.0/11.6倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　居民消费恢复不达预期、新项目爬坡不及预期、安全事故风险。

　　宋城演艺发布2024年中报。24H1，公司营业收入11.77亿元/同比+58.84%；归母净利润5.50亿元/同比+81.51%；毛利率69.16%/同比+5.19pcts；净利率46.73%/同比+5.84%pcts。24Q2，公司营业收入6.18亿元/同比+22.08%，归母净利润2.99亿元/同比+23.16%，毛利率69.58%/同比-0.35pcts，净利率48.34%/同比+0.43pcts。24年2月10日，公司旗下第9个重资产景区广东千古情景区开业，上半年日均演出4.2场、游客平均停留时长超4小时；叠加23年3月前在杭州、九寨、张家界、西安的项目未开业导致的23H1低基数，24H1营业收入/归母净利润增势明显，毛利率/净利率同比优化。
　　销售费用率/研发费用率提升，利息收入增加导致财务费用率下降至-2.12%。聚焦24H1各项费用率表现，销售费用率4.50%/同比+1.80pcts；管理费用率7.48%/同比-0.49pcts；研发费用率1.44%/同比+0.23pcts；财务费用率-2.12%/同比-1.72pcts。24H1销售费用增加，主要是各景区广告投入增加所致；财务费用增加，主要是利息收入同比增加/利息费用同比减少所致。
　　暑期西安千古情项目高景气，重资产/轻资产项目演出场次均有同比增长。24年7月26日公司旗下轻资产项目三峡千古情景区正式营业，截至8月30日总演出场次187场/日均演出场次5.2场，暑期旺季+优质选址+完善项目体系催化下日均演出场次居于高位。从暑期公司旗下项目整体表现来看，截至8月30日，公司总演出场次3003场/同比+18.18%，其中重资产项目演出场次2446场/同比+9.64%，轻资产项目演出场次557场/同比+79.68%。细拆来看，7月1日-8月30日，西安千古情暑期新增二号剧院提升每日演出场次上限，7月31日-8月21日每日演出场次均超10场，截至8月30日演出场次575场/同比+70.62%；除西安千古情外，广东、三峡两大新项目高景气，三亚、九寨沟、桂林项目演出场次略有下滑，杭州、丽江暑期演出场次相对保守。
　　投资建议：我们聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，中长期关注三大增长点。1）公司现有多个项目仍在筹备/待开业阶段，品牌影响力及营收增长潜力大；2）存量项目仍处爬坡期，成长空间充足；3）珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计24/25/26年公司归母净利润10.78亿元/12.43亿元/13.79亿元，对应PE为18x/16x/14x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期。

　　公司公布2024年半年报，业绩符合预期。2024年上半年，宋城演艺实现营业收入11.8亿元，同比增长59%，归母净利润5.5亿元，同比增长81.75%，扣非归母净利润5.47亿元，同比增长85.22%，业绩增长表现亮眼。第二季度单季，公司实现营业收入6.18亿元，同比增长22.07%，归母净利润2.99亿元，同比增长23.17%，扣非归母净利润2.98亿元，同比增长24.17%。
　　上半年重资产项目新开广东佛山千古情，轻资产项目新开宜昌三峡千古情，新项目开业以来表现十分亮眼。广东千古情景区自2024年2月10日开业以来，作为粤港澳大湾区首个演艺文旅项目，凭借市场需求旺盛，主秀《广东千古情》创下单日演出场次新纪录，日均演出4.2场，游客平均停留超4小时。宜昌三峡千古情于7月26日正式开业，是公司第四个开业运营的轻资产管理输出项目。根据公司官方公众号，五一小长假期间，全国12大千古情演出活动取得了巨大成功，各项指标均超越了2019年和2023年同期，演出总场次达到305场，游客接待量和总营收分别比2023年同期增长了19%和28%，比2019年同期增长了38%和40%。
　　单项目同比拆分来看，西安千古情实现较强的收入增长，杭州、桂林、九寨、三亚、张家界项目均实现不俗增长，丽江受到当地加大文旅综合整治的影响收入端有所下滑，上海千古情景区今年恢复运营后贡献了新增量。根据公司2024年中报，杭州宋城千古情营业收入同比增长29.4%至2.93亿元，毛利率为60.5%，同比下滑0.26pct。三亚千古情营业收入为1.12亿元，同比增长6.45%，毛利率为78.86%。丽江千古情营业收入为1.25亿元，同比下降7.72%，毛利率为76.91%，同比下滑3.49pct。桂林千古情上半年实现营业收入8408万元，同比+14.66%，净利润率水平为32%，同比下滑4pct。上海千古情上半年实现收入4598万元，亏损2003万元。同时，2024上半年公司电子商务手续费实现营业收入1.28亿元，同比增长119.81%，毛利率为98.65%。设计策划费实现营业收入1.42亿元，同比增长86.59%，毛利率为97.61%。
　　维持“买入”评级：根据公司的股权激励草案，2024年股权激励的目标值为2024年收入达到28.43亿元，同比增长20%，我们认为公司完成目标可能性较大。后续大额资本开支逐步减缓，对存量项目进行精细化运营和精准营销，利润弹性较大，我们维持24-26年归母净利润分别为11.97/14.07/15.77亿元，当前股价对应24-26年PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：演艺行业竞争加剧风险，终端需求不及预期使得客单价下滑风险等。

　　事件
　　2024年8月28日公司披露2024半年报，1H24实现营收11.8亿元/+59.0%，归母净利润5.50亿元/+81.8%，扣非归母净利润5.47亿元/+85.2%。2Q23实现营收6.2亿元/+22.1%，归母净利润2.99亿元/+23.2%，扣非归母净利润2.98亿元/+48.2%。
　　点评
　　园区表现有所分化，广东新项目已盈利。1H24分业务看，现场演艺收入8.8亿元/+49.7%、毛利率59.1%/4.4%，旅游服务业收入2.7亿元/+102%、毛利率98.7%/+0.2pct，其中现场演艺在同比基数较低+新园区增量（上海、广东项目）推动下实现收入高增及毛利率提升。具体项目表现存在分化，新项目广东爬坡迅速，重点园区看：1）杭州宋城收入2.93亿元/+29.4%、恢复至19年73.5%，毛利率60.5%/-0.3pct；2）三亚千古情收入1.12亿元/+6.5%、恢复至19年48.1%，毛利率78.9%/-0.2pct，受三亚当地客流压力影响较大；3）丽江千古情收入1.25亿元/-7.7%、恢复至19年86.4%，毛利率76.9%/-3.5pct；4）年初新开业的广东千古情营收1.26亿元、毛利率68.0%，根据对应子公司数据，净利4946万元、净利率58.8%，表现靓丽；5）其他园区中，西安、桂林收入增长且盈利稳健。费用方面，1H23销售/管理费用率分别4.5%/7.4%、同比+1.8/-0.6pct，销售费用率上升或因新项目开业等投放增加。利润率方面，1H23扣非归母净利率46.5%/+6.6pct，单Q248.2%/+0.8pct、较2Q19+3.9pct，盈利能力继续提升。
　　暑期同比基数较高，西安、广东、三峡等新园区表现亮眼。根据对宋城演艺官方小程序演出场次数据统计，24年7月部分园区存在同比高基数压力，但桂林、丽江较19年同期月演出场次仍有28%、35%增长，西安园区受益城市旅游热度月演出场次增速超过60%，广东项目日均演出场次环比Q2增长较明显。此外7月底新开业三峡千古情，根据公司官方公众号数据，首月演出170场、接待近百万游客，初期表现靓丽。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司演艺业务壁垒深厚,持续受益国内旅游市场复苏，新项目表现靓丽、持续验证异地复制能力。预计公司24E-25E归母净利11.2/14.5/16.4亿元，对应24E-25EPE为17/14/12X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　旅游消费意愿恢复低于预期,新项目拓展速度低于预期。

　　事件：宋城演艺发布2024年中报。
　　点评：
　　2024年业绩大幅增长，符合预告。宋城演艺2024年上半年实现营业总收入11.77亿元，同比上升58.10%；公司归母净利润为5.50亿元，同比提高81.75%；扣非归母净利润为5.47亿元，符合业绩预告区间。其中，2024年第二季度公司实现营业收入6.18亿元，同比增长22.07%，归母净利润为2.99亿元，同比增长23.17%。2024年旅游出行维持火热，公司剔除新项目外的各园区开业天数同比增加，佛山、三峡新项目开业火爆带动业绩强劲增长。
　　盈利能力同比改善。
　　2024年上半年，公司毛利率为69.19%，同比提高5.24个百分点。费用方面，公司上半年加大了广告投入，导致销售费用率同比增加了1.80个百分点至4.5%，但管理费用和财务费用同比分别减少0.59个百分点和1.70个百分点。整体来看，公司净利润率提高了近7个百分点至47.62%。
　　新项目表现亮眼。2月份公司第九个自营景区《广东千古情》开业，开业实现高开高走，上半年日均上演4.2场，游客平均停留时长超过4小时。
　　分项目来看，杭州千古情、三亚千古情、丽江千古情营收分别为2.93亿元、1.12亿元、1.25亿元，同比分别增长29.42%、6.45%、-7.72%，开业不满5个月的广东千古情已实现营业收入1.26亿元，毛利率达68%，上半年营收已超越杭州宋城以外的自营景区。
　　给予公司“增持”的投资评级。公司2024年上半年业绩大幅增长，佛山新项目开业以来表现亮眼，新模式初步跑通，后续有望继续异地复制，城市演艺模式持续扩张潜力巨大，看好周边游和精神体验消费需求增长带动公司业绩长期增长。预计公司2024/2025年的每股收益分别为0.43/0.54元，当前股价对应PE分别为17.36/13.81倍，给予公司“增持”的投资评级。
　　风险提示：园区客流恢复不及预期、自然灾害影响客流、消费意愿偏好变化、新开项目业绩爬坡低于预期等。

　　投资要点
　　事件：2024年8月28日，宋城演艺发布2024年半年报，2024H1公司营收为11.77亿元，同比+58%；归母净利润为5.50亿元，同比+82%；扣非归母净利润为5.47亿元，同比+85%。
　　Q2业绩处在预告区间中位：2024Q2公司实现营收6.2亿元，同比+22%；归母净利润3.0亿元，同比+23%，若剔除2019年同期六间房等重组投资收益影响，较2019年同期+27%；扣非归母净利润3.0亿元，同比+24%。收入、利润处在预告区间中位，符合预期。
　　主力项目表现分化，三峡项目确认管理费收入：2024年H1主要项目杭州/三亚/丽江/广东分别实现营收2.9/1.1/1.3/1.3亿元，同比+29%/+6%/-8%/-（广东项目2024年开业），为2019年同期的73%/48%/86%/-；净利润为1.8/0.6/0.7/0.5亿元，同比+9%/+4%/-15%/-；西安和上海项目持续爬坡。主力项目恢复度差异与本地旅游市场、跟团游情况和竞争格局有关。2024年7月三峡轻资产项目正式开业，公司于Q2确认剩余管理费收入，H1设计策划费收入1.4亿元，去年同期为0.8亿元。
　　潜力项目持续爬坡：暑期旺季存量项目维持较高景气度，西安、上海和佛山等潜力项目继续爬坡，暑期西安千古情常态化上演10+场，其中7月13日上演15场，广东项目上半年日均上沿4.2场，上海项目整改升级后持续爬坡。未来盈利能力有望进一步提升。
　　盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。基于暑期高基数下增速放缓，下调公司盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为10.5/13.1/15.0亿元（前值为11.9/14.7/16.2亿元），对应PE估值为19/15/13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。

　　报告关键要素:8月28日，公司发布2024年中报。
　　投资要点:业绩表现符合预期，回暖向好态势延续。2024H1，公司实现营收11.77亿元（同比+59.00%），归母净利润5.50亿元（同比+81.75%），扣非归母净利润5.47亿元（同比+85.22%），业绩符合预期。Q2单季，公司实现营收6.18亿元（同比+22.07%），归母净利润2.99亿元（同比+23.17%），扣非归母净利润2.98亿元（同比+24.17%）。上半年公司景区运营天数同比大幅增加，旅游市场火热带动旅游人次提升，业绩增长喜人。
　　老项目持续火热，新项目备受追捧。
　　杭州宋城千古情景区作为公司大本营，夜游、狂欢、穿越、换装、武侠等各项活动开展有声有色，吸引了大批年轻游客体验参与，打造了多元演艺模式的示范效应，上半年实现营收2.93亿元，较上年同期增长29.42%；新项目广东千古情景区于大年初一正式开业，主秀《广东千古情》首演后连续多天单日上演9场，打破新开业“千古情”单日演出场次的多项记录，上半年日均上演4.2场，游客平均停留时长超过4小时，受到主流媒体和社会各界的广泛关注，上半年实现营收1.26亿元；三峡千古情景区上半年完成开业准备后于7月26日正式营业，吸引了大量游客前来参观游览，《三峡千古情》开演首日连演6场，场场爆满。
　　利润率显著提升，经营管理能力持续提高。2024H1，公司实现毛利率69.19%，同比提升5.24pcts，销售/管理/研发费用率分别为4.50%/7.44%/1.43%，同比分别+1.80pcts/-0.59pcts/+0.21pcts。上半年，公司结合客群结构变化、消费潮流趋势、游客体验偏好等持续强化设施设备建设，不断提升接待能力与经济效益，在费用率保持平稳的同时显著提升毛利率，拉动净利率同比增长6.90pcts至47.62%。Q2单季，公司毛利率同比微降0.35pcts至69.58%，销售/管理/研发费用率分别为4.28%/7.00%/1.50%，同比分别+1.89pcts/+0.63pcts/+0.47%pcts,净利率同比提升1.37pcts至49.42%。
　　盈利预测与投资建议：
　　公司作为中国演艺行业的龙头企业，受益于行业复苏强劲叠加政策利好，上半年园区客流迅速回暖，培育项目业绩爬坡，未来成长空间可期。我们维持此前的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润为12.86/15.70/17.96亿元，每股收益分别为0.49/0.60/0.69元/股，对应8月28日收盘价的PE分别为15/13/11倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：消费复苏不及预期风险、宏观经济波动风险、新项目经营不及预期风险。

　　业绩概要：
　　公司预告2024H1预计实现营收11亿-12.5亿之间，同比增48.5%-68.8%录得净利润4.8亿至6.2亿之间，同比增58.5%-104.8%。据此测算，2Q实现营收5.4亿-6.9亿之间，同比增6.8%-36.4%，录得净利润2.3亿-3.7亿之间，同比下降5.8%至增长51.9%。H1业绩符合预期。
　　点评：
　　文旅景气向上，新老项目共同发力。受益文旅市场稳中向好，公司存量项目游客人次及收入均实现较大增长。上半年来看，西安千古情凭借模式和内容优势，市场竞争力不断提升，实现游客和口碑的双丰收；年初开业的广东千古情表现出色，以独特的景区体验受游客热捧，Q1已实现盈利。Q2公司经营面保持积极态势，五一、端午等主要节假日经营资料优异，日均演出场次分别较2023年增21%和18%。
　　暑期旅游旺季有望为公司千古情项目持续带来高热度，另外，由湖北交投集团、宜都市人民政府和公司三方共建的三峡千古情预计在7月26日开业，将进一步丰富公司演艺业务板块。整个下半年来看，我们预计新项目和存量项目将维持较好的发展态势，公司市场份额有望持续提升，业绩向好趋势不变。
　　维持盈利预测，预计2024-2026年将分别实现净利润12.4亿、15亿和17.7亿，分别同比扭亏、增20.2%和增18.4%，EPS分别为0.47元、0.57元和0.68元，当前股价对应PE分别为16倍、13倍和11倍，维持“买进”。
　　风险提示：爬坡期项目业绩增长不及预期，极端天气导致景区客流不及预期

　　公司4月25日发布2023年度报告及24年一季报。2023年实现收入19.3亿元，同比增长320.8%，恢复至19年同期73.8%；归母净利润-1.1亿元，同比下降130.2%，摊薄EPS为-0.04元；净资产收益率-1.49%，经营性现金流净额14.2亿元，同比增长327.4%。2023年度分红预案：向全体股东每10股派发现金红利1元（含税）。1Q2024实现收入5.6亿元，同比增长138.7%；归母净利润2.5亿元，同比增长317.3%；扣非归母净利润2.49亿元，同比增长349.1%；摊销EPS为0.10元，同比增长316.88%。
　　简评及投资建议。
　　1Q2024低基数下业绩增长显著。2023年，公司旗下景区陆续恢复营业，营运天数、游客人次等指标增长带动营业收入反弹。2023年演出场次共计8172场，2024年春节/清明假期期间11台“千古情”合计演出506/98场，其中春节期间总接待游客量272万人次，总营业收入2.2亿元，分别为19年同期207%/189%。1Q2024实现收入5.6亿元，基本符合预期，同比高增速主要原因系23年同期基数较低，24年各景区开园天数同比增加。1Q24新项目广东千古情开业，未来有望继续打开利润空间。
　　2023年期间费用率降低76.6pct，经营情况好转。全年销售费用率降低0.3pct至4.6%，管理费用率减少78pct至7.6%，管理费用率大幅下降主因上年同期各景区因闭园期间的营业成本列入管理费用；财务费用率增加4.2pct至-1.7%。1Q2024销售费用同比增加235.3%，主因公司新项目开业与宣传广告投入增加。
　　持续开展新项目，佛山项目仍在培育期。公司独创“主题公园+文化演艺”的经营模式，依托“宋城”和“千古情”两大品牌，先发进入一线旅游休闲目的地和重点城市，占据客流量制高点。截至2023年底，公司已开业杭州宋城、三亚、丽江、九寨、桂林、张家界、西安、上海千古情景区；2024年2月10日，广东千古情景区正式开业，五一小长假将推出实景剧目；宜昌的三峡千古情景区预计暑期建成营业，打造城市文明名片。公司在营销方面积极拓宽销售渠道、探索优质渠道资源，构建线上线下联动矩阵与品牌营销网络，助力景区破圈。
　　盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润12.65、15.54、16.67亿元（原2024-25预测为13.69、15.78亿元），同比分别增长1250.5%、22.9%、7.3%；对应EPS各0.48、0.59、0.64元。公司作为中国旅游演艺龙头，持续受益国内旅游市场复苏，结合可比公司估值，给予公司2024年25倍PE（原为30x），对应目标价12.00元/股（-24%），维持“优于大市”评级。
　　风险提示：居民消费力恢复不及预期、市场竞争加剧、宏观经济恢复不及预期。