4月20日披露2023年年报及2024Q1季报。2023年，公司实现营收21.0亿元，同比+16.3%；归母净利润2.4亿元，同比-3.9%。由于费用压制，盈利略低于市场预期。24Q1公司收入5.04亿元，同比+12.4%，归母净利润4693万元，同比+1.77%。营收、盈利均略低于市场预期。
　　毛利率显著波动系新项目/产能投产所致，后续预计将趋于稳定。公司23年毛利率为25.63%，同比-2.78pct；23Q4毛利率为24.07%，同比-2.31pct，环比-2.01pct。我们预计Q4毛利率下降主要是因为新项目投产的一次性生产成本增加所致。其次还有天津二期工厂新投产带来折旧摊销压力增加的影响。而我们也注意到24Q1毛利率环比有显著回升，相信后续随着产能利用率提升，整体毛利率水平也将呈显著稳定态势。
　　净利率仍然受到费用压制比较明显，但整体预计将随着规模效应逐季改善。23Q4净利率为8.28%，同比-5.39pct，环比-2.36pct；24Q1净利率9.32%，同比-0.88pct，环比+1.04pct。净利率下降的主要原因仍然是可转债费用、股权激励费用，以及少数汇兑损益。考虑到费用为固定值，后续随着收入规模的提升，净利率也将逐季改善。
　　在手订单充沛，大客户带来稳定增长，有望兑现25%以上营收增速。公司已经成为全球差速器总成的主要供应商，目前大客户包括大众、北美客户、GKN、麦格纳、国内众多新势力等，今年预计仍有望实现超25%的营收增长。与此同时，海外基地也在积极筹建中，预计泰国工厂今年四季度将完成基建，明年开始贡献营收。公司还在积极考察欧美产能基地，业务出海在稳步推进和兑现。
　　投资分析意见：公司作为传统整车零部件企业，重资产公司的经营杠杆释放将具备长期稳定的投资价值。综合考虑到相关费用的压力，国内及全球市场的需求压力对营收的影响；以及公司规模效应对盈利能力持续的增益。最终我们小幅下调公司2024~25年营收预测由27.2/34.5亿元至26.5/33.6亿；下调24~25年归母净利润预测由3.1/4.4亿元至3.0/3.8亿元；新增2026年营收预测40.6亿，利润预测4.7亿元，对应当前PE为14/11/9倍，维持买入评级。
　　风险提示：终端需求大幅恶化、原材料成本波动。

　　差速器齿轮隐形冠军，新能源量价齐升。公司为精锻齿轮龙头，主要产品为差速器半轴齿轮和行星齿轮、汽车变速器结合齿轮，后逐步拓展至变速器轴类件、EDL齿轮、VVT/OCT总成、铝合金涡盘、转向节、控制臂、主减齿轮等。公司客户覆盖国内外整车厂和tier1，新能源时代主机厂总成化采购，量价齐升。
　　基本面拐点向上，精锻技术造就护城河。公司在生产端、制造工艺、客户端优势显著，支撑基本面稳中向上。生产端：1）具备总成技术研发能力和核心技术，缩短开发周期。2）掌握高精度模具自制能力，降低生产成本。3）高端制造设备加持批量生产和稳定交付能力。制造工艺端：热精锻、温精锻、冷精锻以及多种工艺复合成形的精锻件，提供多元化、创新解决方案。客户端：强商务能力，绑定新能源头部玩家。现已为蔚来、小鹏、理想、零跑、哪吒等公司众多车型配套，同时获得全球著名电动车大客户的差速器总成项目中国和欧洲市场的定点。
　　“机器人+”新应用场景蓄力，差速器总成冠军再启航。公司以先进的精锻技术为依托，扩大产品应用范围。23年7月，公司披露开展机器人业务，且已与潜在客户进行交流讨论。目前，机器人处产业链早期阶段，应用场景广阔包括家务领域、安保领域和填补空缺劳动力等，潜在市场规模超过万亿人民币。随公司后续送样，有望打开机器人应用场景，迎来新的成长机遇，未来可期。
　　投资建议：受益于电动化、智能化业务进入放量期，客户结构优异。我们预计公司2023-2025年实现营收21.5/27.4/34.3亿元，对应归母净利润2.8/3.8/4.6亿元，当前市值对应2023-2025年PE为23.4/17.7/14.5，维持“买入”评级。
　　风险提升：原材料价格上涨，产能爬坡不及预期，客户拓展不及预期，新能源汽车销售不及预期，供应链国产化进程不及预期。

　　深耕精密锻造三十载，差速器锥型齿全球第二、全国第一
　　深耕精密锻造三十载，拥抱电动汽车新时代。精锻科技成立于1992年，专注于汽车精密锻造齿轮及其他精密锻件的研发、生产与销售，主要产品为汽车差速器锥齿轮、差速器总成、汽车变速器结合齿及其他产品（异形件、轴类件、盘类件、VVT等）。精锻科技作为行业领先的精锻齿轮供应商，积极拓展新能源电动车领域和轻量化领域的新客户新产品，2020-2022年公司实现营收分别为12.0/14.2/18.1亿元，YoY分别为-2.1%/18.3%/27.0%。从产品应用行业来看，新能源汽车对齿轮强度和精度要求更高，公司电动乘用车业务营收增速较快，2020-2022年营收分别为0.4/1.5/3.7亿元，YoY为-11.2%/248.9%/147.8%，分别占营收比重为3.6%/10.5%/20.6%。2023年公司预计新能源业务占比能达到30%，目标在2025年新能源业务占比突破50%。
　　公司差速器产品由单件到总成，单车配套价值量翻番，加速公司业绩增长。根据央视新闻报道，公司差速器锥型齿产品国内市占率超30%，排名国内第一，全球第二。目前整车制造企业逐步由传统的垂直一体化的生产模式向以整车设计、开发、生产为核心的专业化模式转变，采购时更加倾向于直接采购总成化产品。据公司公告，差速器半轴齿轮、行星齿轮平均单价20-30元，两驱乘用车需要1套差速器即2个半轴齿轮和2个行星齿轮，单车ASP为80-130元。差速器总成主要包括半轴齿轮、行星齿轮、壳体、行星齿轮轴、调整垫片等零部件构成，总成产品单车ASP为190-300元，是传统锥齿轮价值2倍以上。公司积极优化产品结构，2020-2022年差速器总成产品收入为0.57/1.59/2.95亿元，分别占营收比重为4.7%/11.2%/16.3%，我们预计，2023-2025年公司差速器总成收入为5.13/7.76/11.05亿元，占营收比重将达到23.1%/28.8%/33.8%，带动公司营收进一步增长。
　　掌握完整工艺流程，冷温热复合成形技术国内领先
　　公司致力于先进锻造工艺的研究开发与应用，冷温热复合成形工艺处于国内领先地位。公司掌握先进的齿轮模具设计开发与制造核心技术，具有从模具设计与制造、锻件制坯及预热处理、精锻、机加工、热处理、检验与试验的完整工艺流程。公司拥有精密锻造生产线70条以上，包含冷、温、热全工艺精锻设备，成形吨位由110T到2500T，设备大多从瑞士、德国日本等进口，设备种类齐全，精度高，可以实现热精锻、温精锻、冷精锻以及多种工艺复合成形的精锻件的研发与生产。对于新能源汽车差速器总成研发，公司能够直接配合主机厂，根据客户需求进行产品设计，模拟仿真，试验验证，制造装配的正向设计开发。
　　高层兼具技术背景，多年经验积累技术成果斐然。公司董事长、技术中心主任夏汉关先生是国务院“政府特殊津贴”专家，曾获国家科学技术进步奖二等奖。技术型领导者带动公司积极研发创新，截止2023年2月，公司拥有有效专利210件，其中发明专利51件（包括PCT国际发明专利8件）、实用新型专利159件。
　　“技术”+“客户”双轮驱动，优质资源筑牢竞争壁垒
　　公司拥有庞大优质的海内外客户群体，1）海外整车厂客户：奔驰、宝马、奥迪、大众、通用、福特、丰田、日产、克莱斯勒、菲亚特等；2）自主品牌客户：一汽大众、上汽大众、吉利汽车、上汽通用、北京奔驰、上汽通用五菱、长城汽车、长安福特、比亚迪、蔚来、小鹏、理想、零跑、威马、哪咤等；3）零部件厂商客户：吉凯恩、麦格纳、博格华纳、舍弗勒、美国车桥、德纳、伊顿、法雷奥等全球知名企业。公司于2023年2月发行可转债募集资金，新募投项目包括年产能180万套的差速器总成项目，建成周期为两年。订单增量方面，公司获得全球着名电动车大客户的差速器总成项目中国和欧洲市场的定点，同时获得了日系知名品牌和国内知名技术公司新能源车差速器总成订单，未来新增订单量可覆盖公司差速器总成新募投项目规划的180万套年产能。同时，公司与知名整车厂商或汽车零部件一级供应商的研发部门都建立了良好的合作关系和沟通渠道，能够及时了解和密切跟踪客户新技术的研发方向、客户对产品的设计要求。结合公司具有协同客户同步开发、同步设计、同步试验的能力，公司能够一直根据客户需求进行新项目或新产品的研发确保与客户同步协同发展，使得公司产品在定价、成本控制和性能方面具有明显的竞争优势。
　　盈利预测
　　我们预测2023-2025年公司收入分别为22.2/27.0/32.7亿元，YoY分别为22.8%/21.5%/21.0%；归母净利分别为2.7/3.2/4.1亿元，YoY分别为8.6%/20.8%/26.2%；当前股价对应PE分别为26.1/21.6/17.1倍，考虑到公司全面拥抱电动化，差速器总成在手订单充沛，我们给与“买入”投资评级。

　　事件:2024年4月19日，精锻科技发布2023年年报及2024年Q1季报：
　　2023年公司实现营收21.03亿元，同比+16.3%；归母净利润2.38亿元，同比-3.9%；扣非后归母净利润2.07亿元，同比-3.8%。
　　2024年Q1公司实现营收5.04亿元，同比+12.4%；归母净利润0.47亿元，同比+1.8%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比+2.8%。
　　投资要点:2023年公司营收同比保持稳定增长，总成业务营收同比+40%。
　　2023年公司实现营收21.03亿元，同比+16.3%，保持稳定增长。分业务来看，锥齿轮业务实现营收8.53亿元，同比+1.35%；结合齿轮业务实现营收1.97亿元，同比+3.12%；总成业务实现营收4.14亿元，同比+40.31%，总成业务增长较快主要得益于北美大客户项目放量增长以及沃尔沃等客户新项目批量生产。根据公司2023年年报，公司未来经营计划为2024年集团营收增速不低于25%。
　　2023年归母净利润同比持平，毛利率承压。
　　2023年公司实现归母净利润2.38亿元，同比-3.9%，基本持平。公司整体实现毛利率25.63%，同比-2.77pct；期间费用率13.13%，同比-0.27pct。分业务来看，锥齿轮业务实现毛利率29.61%，同比-3.65pct；结合齿业务实现毛利率18.83%，同比-0.04pct；总成业务实现毛利率24.59%，同比-1pct，毛利率下滑主要系部分差速器项目处于批量生产初期，产能仍在爬坡，规模效应未充分显现。
　　2024Q1公司归母净利润同比持平，费用率有所改善。
　　2024Q1公司实现归母净利润0.47亿元，同比+1.8%，基本持平。从盈利能力来看，2024Q1公司实现毛利率27.36%，同比-0.68pct；期间费用率15.67%，同比-1.03pct，其中财务费用率为1.94%，同比-1.21pct，主要系可转债利息减少所致。
　　国内差速器总成及齿轮领域龙头，积极开拓产品品类卡位新能源热潮。
　　公司是国内差速器总成及齿轮领域龙头，目前主要产品为差速器锥齿轮、EDL齿轮及差速器总成等，已为北美电动车大客户、沃尔沃、蔚来、理想、小鹏等终端客户和GKN、麦格纳、博格华纳等Tier1进行配套。
　　此外公司围绕精锻成形技术积极拓展新能源汽车电机轴、铝合金轻量化底盘零部件等新业务，我们认为未来公司横向开拓产品品类，有望进一步提升在差速器、齿轮、电驱零部件等细分领域的竞争力，形成卡位优势，巩固市场领先地位。
　　盈利预测和投资评级
　　考虑到公司积极开拓电机轴、铝合金轻量化等新业务，新能源布局持续加速，预计公司2024-2026年实现营业总收入24.53、27.98、31.88亿元，同比增速为17%、14%、14%；实现归母净利润2.83、3.57、4.27亿元，同比增速为19%、26%、20%；EPS为0.59、0.74、0.89元，对应当前股价的PE估值分别为16、12、10倍，考虑到公司是差速器总成及齿轮领域龙头，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。

　　公司发布2023年三季报，2023年前三季度共实现营业收入15.1亿元，同比增长18.6%，归母净利润1.9亿元，同比增长8.2%，扣非归母净利润1.7亿元，同比增长13.8%。其中23Q3共实现营业收入5.6亿元（+10.0%），归母净利润0.6亿元（-9.9%），扣非归母净利润0.5亿元（-20.0%），预计主要是产品结构变化导致毛利率下降、可转债费用支出及汇率波动影响所致。公司差速器总成等产品进展顺利，主要客户贡献持续增长，产能持续扩张，未来积极布局海外生产基地，业绩有望持续增长。我们预计公司2023-2025年每股收益分别为0.54元、0.65元、0.82元，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　营收稳步增长，业绩短期承压。2023年前三季度公司实现营业收入15.1亿元，同比增长18.6%，归母净利润1.9亿元，同比增长8.2%。毛利率26.3%，同比下降3.0pct，预计主要是产品结构变化、进口原材料价格同比上升所致。销售费用率同比基本持平，管理费用率同比减少1.3pct；财务费用率同比增加1.4pct，主要是因为本期增加可转债利息费用以及汇兑收益减少所致；研发费用率同比减少1.8pct；四项费用率同比下降1.6pct。收入增长、毛利率及费用率下降，前三季度实现归母净利润1.9亿元（+8.2%）。其中23Q3公司实现营收5.6亿元，同比增长10.0%，毛利率同比下降3.3pct，但环比上季度提升1.2pct，预计是本季度产能利用率提升所致；归母净利润0.6亿元，同比减少9.9%，预计主要是产品结构变化盈利水平下降、可转债费用支出及汇率波动影响所致。在下游国内汽车市场竞争日趋激烈的情况下，公司营收仍保持稳健增速。公司新能源业务发展迅速，产品结构转换顺利，出口表现出色，新客户不断开拓，收入及业绩有望持续增长。
　　公司产品结构转换顺利，客户结构改善。公司产品结构转换顺利，正逐步由差速器齿轮厂商向差速器总成厂商转换，同时公司积极布局多元精密锻件和新能源汽车轻量化、电驱传动、人形机器人齿轮等业务，市场前景可期。公司客户结构持续改善，预计随着公司对自主新能源品牌、海外新能源大客户的积极开拓，公司原有大客户大众销售额稳定，但占比逐步下降，大客户依赖风险有所降低；同时伴随人民币维持较低汇率，预计公司海外出口业务将会有较好发展。
　　新产品顺利投产，产能持续扩张。今年前三季度内公司差速器总成装配线、壳体自动化加工线、新建电机轴生产线等已全部投产，并开始释放产能；同时公司新能源汽车轻量化关键零部件生产项目厂房基础设施建设主体基本结束，部分设备已进场安装，预计后续公司产能将会持续提升。据界面新闻报导，公司泰国工厂将于23Q4动工建设，北美及欧洲工厂都在考察中，随着后续欧洲和北美市场开拓、客户拓展，并结合公司原有GKN等客户出口贡献，我们预计公司海外业务有望持续增长。
　　估值
　　考虑到原材料成本和产品结构调整，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益分别为0.54元、0.65元、0.82元，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　1）整车行业竞争加剧；2）原材料价格上升；3）产能提升不及预期。