1H24 attributable NP -19.7% yoy; cut earnings estimates & target price
Luenmei Quantum’s revenue/attributable net profit (NP) were RMB1,950/477mn for 1H24 (+5.2/-19.7% yoy) and RMB233/-87mn for 2Q24 (up 17.8% yoy/with a yoy loss reduction). The yoy increase in 1H24 revenue was owing to rises in heat supply and advertising revenues. As the overall GPM fell 8.5% yoy to 35.5% in 1H24, we adjust our GPM estimates and cut our earnings estimates, projecting 2024/2025/ 2026 attributable NP at RMB843/947/1,072mn (previous: RMB926/1,013/1,125mn), with EPS at RMB0.37/0.41/0.47. In light of earnings growth potential in its outdoor naked-eye 3D high-definition large-screen media business, we value the stock at 17x 2024E PE, above its peers’ average of 10x on Wind consensus, for our target price of RMB6.26 (previous: RMB6.88). Maintain BUY.
Main subsidiaries recorded mixed performance in earnings growth
For 1H24, among Luenmei’s key subsidiaries engaged in clean heating service, Shenyang Hunnan Thermal/Shenyang Xinbei Thermal Power/Shenyang Guohui Heat Supply’s revenues were RMB660/500/550mn (+4.1%/+5.5%/basically flat yoy), NPs were RMB150/90/240mn (-25.5/+9.9/-16.8% yoy), and we estimate their NPMs at 23/18/44%. Luenmei’s operating cost rose 21.21% yoy, mainly owing to increased fuel prices and rises in costs for high-speed rail media and outdoor naked-eye 3D large-screen media resources. Sales expenses rose 9.83% yoy to RMB57mn, mainly on increased labor costs for sales staff and publicity expenses for subsidiary Zhaoxun Media (Zhaoxun).
Revenue/NP of Zhaoxun changed +25.8/-40.6% yoy for 1H24
For 1H24, Luenmei’s revenue/NP from digital media business for high-speed rail changed by +25.8/-40.60% yoy to RMB321/41mn. At end-June 2024, Zhaoxun sealed contracts with 564 passenger rail terminals, provided services for 509 passenger rail terminals (496/13 high-speed rail/ordinary terminals), and operated 5,310 digital media screens. By business, in 1H24, the GPM for Zhaoxun’s high- speed rail digital media business fell 12.02pp yoy to 37.7%. Its outdoor naked-eye 3D high-definition large-screen media business continued to record a loss for the period, yet the segment GPM improved from -212.6% in 1H23 to -23.0% in 1H24.
Risks: slower growth in grid installation area than we expect; coal price cuts missing our expectations; disappointing growth in advertising business.

　　清洁供热和广告发布业务双轮驱动的现金奶牛。联美控股本质上是一家控股型公司，主要通过下属子公司分别从事清洁供暖和广告发布业务，其中广告发布业务经营主体兆讯传媒已于2022年在深交所挂牌上市。得益于优秀的成本费用管控能力，公司盈利水平领先同行，同时居民供热业务的预收款性质使得公司的现金回收情况良好，在手资金充裕，2023年末货币资金达到80亿元，大幅领先可比公司。充足的在手资金助力公司连续7年进行现金分红，以2024年6月6日收盘价计算的2023年股息率达3.61%，性价比突出。
　　煤价下行带来短期盈利改善，增量+存量替代需求助力长期成长。供热价格相对稳定使得供热企业的成本传导能力有限，在煤价高位运行背景下盈利承压，代表性企业2023年毛利率相比2020年的降幅在5%~35%不等。因此，短期来看，随煤炭供需格局优化，供热企业将受益于煤价中枢的进一步下移，盈利能力有望改善。而长期来看，城镇化率持续提升和工业园区的庞大基数奠定了城市集中供热的增量需求，而双碳政策导向下，以燃煤供热为主的供热结构优化也将释放可观的存量替代需求。具体到联美控股核心经营区域沈阳市，其在“十四五”、“十五五”期间将分别新增供热面积4000、4000万平方米，同时供热结构优化将产生8900、7500万平方米清洁能源供热需求，行业扩容助力相关企业打开长期成长空间。
　　沈阳地区供热龙头，成本优势奠定核心竞争壁垒。在供热价格较为稳定的情况下，供热企业的收入弹性主要来自供热面积的增加，而成本管控能力则成为与同行拉开盈利差距的胜负手。从供热面积来看，作为沈阳地区供热龙头企业之一，公司2022年市占率接近23%，因此将充分受益于沈阳市供热面积新增需求。与此同时，公司也积极布局生物质热电联产、再生水源热泵等清洁能源供热技术，有望乘借沈阳市大力发展清洁能源供热的东风。从盈利能力来看，公司通过长协锁价+关联方采购+淡季储煤+精细化管理策略打造全方位成本优势，盈利水平持续领先同行。
　　高铁媒体业务阴霾褪去，商圈数字户外媒体业务静待花开。公司子公司兆讯传媒为国内高铁传媒第一股，已形成布局全国铁路网的数字媒体网络，数字媒体资源数量排名全国前列。短期来看，出行恢复带来短期高铁广告花费边际改善，兆讯传媒业绩有望迎来拐点。长期来看，预计到2035年，我国高速铁路将达到7万公里，相比2023年末的4.5万公里仍有较大增长空间，促使高铁广告价值进一步凸显，公司高铁媒体业务大有可为。与此同时，兆讯传媒于2022年进军商圈数字户外媒体领域，该业务目前仍处在前期投入阶段，预计进入经营期后，每年将为其贡献0.75亿元净利润，相对2023年的弹性达到56%，有望成为兆讯传媒的第二增长极。
　　投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.12、9.72、10.42亿元，对应PE分别为13.89x、13.03x、12.16x。公司是区域供热龙头，管理、财务质量优异，清洁供热潜力大，维持“推荐”评级。
　　风险提示：煤炭价格超预期上涨的风险，高铁站点资源流失的风险，户外裸眼3D高清大屏业务进展不及预期的风险等。

　　公司发布2023年年报及2024年一季报。2023全年公司实现营业收入34.12亿元，同比下降1.12%；实现归母净利润8.59亿元，同比下降9.14%，基本符合我们的预期。1Q24实现营业收入17.17亿元，同比增加3.69%，归母净利润5.64亿元，同比减少18.1%，基本每股收益为0.2495元/股，同比下降18.05%，业绩表现低于我们的预期，主要系今年一季度气温同比偏低导致燃料成本大幅提升。
　　供热面积稳步增长，清洁供暖业务盈利能力整体保持稳定。2023年公司供暖及蒸汽业务营业收入21.87亿元，同比增长1.30%，毛利额5.01亿元，同比减少5.9%。发电业务营业收入1.33亿元，且毛利同比实现扭亏。供热领域，公司采用中水源热泵、光伏+等可再生能源技术，并且引入智能化运营管控平台，进一步加速智慧供热的发展。2023年公司平均供暖面积约7440万平方米，联网面积约10463万平方米，同比分别增长214万、584万平方米。公司在2023年通过降本增效、精细化管理等措施，保持了稳定的现金流和盈利能力。在上游煤炭价格高位运行，下游供热市场增速放缓的市场环境下，公司通过长协锁价、淡季储煤等策略有效控制了成本，实现了区域内用户连续增长。1Q24由于公司煤耗受气温偏低影响同比提升，导致公司业绩出现下滑，但考虑到目前煤价处于下行通道，公司年内业绩有望逐季度加速改善。目前公司积极投入到氢能的产业发展中，通过直接投资、项目合作、示范项目推广、联合研发等模式增强氢能业务布局力度，推动国内氢能产业链的逐步完善。
　　在手现金储量充足，高分红低负债财务稳健性极佳。截至2024年3月底，公司在手现金高达80亿元，占公司总资产45%，资产负债率仅有29.9%，其中长短期借款合计仅有约20亿元。2023年及1Q24公司财务费用分别为-1.76和-0.45亿元。充足的现金以及极低的资产负债率可以为公司寻找新的增长点提供充分保障，并为公司保障稳定的分红派息打下坚实基础。公司连续四年分红比例超50%，2023年公司计划分红4.52亿元，占归母净利润的52.6%。
　　积极开拓媒体市场，传媒业务高速发展。在高铁数字传媒业务方面，公司子公司兆讯传媒2023年实现营业收入5.97亿元，同比增长3.56%。兆讯传媒作为高铁数字行业内的领先企业，在全国31个省级行政区均完善布局。伴随着中国铁路网“八横八纵”的加密成型，兆讯传媒已建成年触达客流量超过20亿人次的自有高铁数字媒体网络。截至2023年12月，公司签约的铁路客运站561个，开通运营铁路客运站482个，运营5346块数字媒体屏幕。此外，公司积极开拓商圈数字户外媒体业务，先后在广州天河路商圈、成都春熙路商圈、北京王府井商圈等地区打造户外裸眼3D大屏，吸引众多知名品牌投放广告，随着更多大屏逐渐建成投产，广告发布业务有望持续增厚公司利润。
　　盈利预测与估值：结合2023年年报和2024年一季报业绩，我们下调预测公司2024年盈利预测为9.56亿元（前值为21.72亿元），新增2025-2026年归母净利润为10.80、11.76亿元。当前股价对应PE分别为15、13和12倍。考虑到公司双主业所在行业具有较大差异，我们对公司清洁能源业务及广告业务进行分部测算。清洁能源业务企稳回升，2024年业绩预计达8.5亿元，给予16倍PE，合理估值为136亿元。广告业务保持稳定增长，2024年预计业绩达1.5亿元，参考子公司兆讯传媒估值水平给予40倍PE，合理估值为60亿元。公司合理市值为136+60*0.75（公司对兆讯传媒持股比例为75%）=181亿元，对应当前市值上涨空间为26.2%。维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价回落不及预期，广告收入增长不及预期

　　投资要点
　　事件：公司于2024年4月29号发布2023年年报和2024年一季报。
　　2023年公司营收34.1亿元，同比-1.1%；归母净利润8.6亿元，同比-9.1%；其中2023Q4公司营收12.3亿元，同环比分别+6.6%/+270.7%，归母净利润2.1亿，同环比分别-34.4%/+250.2%。
　　2024Q1公司营收17.2亿元，同环比分别为+3.7%/+39.9%，归母净利润5.6亿元，同环比分别为-18.1%/+174.0%，利润短期承压主要系受地产市场波动，工程及接网收入及广告发布业务媒体资源使用费用增加。2023年公司毛利率、净利率分别34.6%/26.6%,2024Q1公司毛利率、净利率分别44.7%/33.8%，同比分别-9.3pcts/-9.9pcts。
　　供热面积稳步增长，热电业务稳定运行。截止2023年，公司平均供暖面积约7,440万平方米，联网面积约10,463万平方米，同比分别增加214和584万平方米；总装机容量114兆瓦。其中新北热电（不含联美生物能源）装机容量49兆瓦，国新新能源装机容量35兆瓦，联美生物能源装机容量30兆瓦，其中利用小时数分别为3428、3126、6640h，同比分别提升3.8%/11.9%/12.5%。
　　积极分红，在手现金充沛，持续布局氢能+储能。公司2023年拟分红4.6亿，占2023年归母净利润53.2%。截止2024Q1，公司货币资金80.0亿元，资金实力有利于公司的氢能布局。公司2021年战略投资入股爱德曼氢能装备有限公司；2022年12月，公司与北京燃气平谷有限公司签订战略合作协议，以北京市平谷区为起点，在分布式综合能源服务、加氢站、制氢及氢能热电联产等方面开展深入合作。公司目前深化与爱德曼的合作，争取在电解水制氢、氢能热电联产的合作项目上有所突破。同时在储能领域，一方面积极探索分布式储电系统在大型公共建筑及产业园区的应用，另一方面快速推进冰蓄冷业务在南方市场的落地。
　　盈利预测与投资评级：
　　我们预测公司2024-2026年营收分别为36.0/38.2/41.0亿元，归母净利润分别为9.3/10.0/11.0亿元，对应PE分别为15/14/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险。

　　投资要点
　　事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年报。
　　2024H1公司营收19.5亿元，同比+5.2%；归母净利润4.8亿元，同比-19.7%；其中2024Q2公司营收2.3亿元，同环比分别+17.8%/-86.4%，归母净利润-0.9亿，同环比分别+8.2%/-115.4%，主要原因（1）气温低于去年同期导致燃料成本增加（2）高铁媒体和户外裸眼3D大屏媒体资源成本增加。
　　利润端：费用率有所提升。2024H1公司毛利率、净利率分别35.5%/25.2%，同比分别-8.5pcts/-8.7pcts，主要系受地产周期等多因素影响成本提升，公司主要费用中，销售费用率（2.9%）和研发费用率（0.3%）有所提升，管理费用率（3.1%）有所下降，财务费用率（-3.8%）提升较多，四项费用率总体上升1.4pcts，略影响公司的盈利能力。
　　在手现金充沛，持续布局清洁低碳技术。截止2024H1，公司货币资金77.2亿元，资金实力有利于公司的氢能布局。积极推进清洁低碳，（1）公司2021年战略投资入股爱德曼氢能装备有限公司，目前正在联合爱德曼探索从电解水制氢和氢热电联产方向形成突破，进行产业上下游核心技术和装备的整合，为未来氢能业务的快速发展奠定基础；（2）公司结合目前正在推进的热源超低排放工程、中水源热泵供热、工业余热利用、智慧能源运营等，正在构建一套涵盖源、网、荷多个节点，实现多能互补、需供互动的新型综合能源服务体系。
　　盈利预测与投资评级：
　　考虑到地产周期等影响，我们下调业绩预测，预测公司2024-2026年营收分别为35.9/38.0/40.7亿元，归母净利润分别为7.6/8.3/9.0亿元，对应PE分别为16/15/14倍，下调评级，给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2024年半年度业绩公告，24H1公司实现营业收入19.5亿元，同比增长5.2%；实现归母净利润4.77亿元，同比下降19.67%；扣非后归母净利润4.99亿元，同比下降18.9%。单Q2实现收入2.33亿元，同比增长17.79%，归母净利润-0.87亿元，同比增长8.25%。
　　成本上行+受地产周期影响，公司毛利率承压。收入端看，公司收入增长主要由于供暖和广告收入增加。分业务看，公司供暖及蒸汽/发电/工程/接网/广告发布业务分别实现收入13.87/0.75/0.46/1.08/3.21亿元；毛利率分别为31.36%、9.13%、97.85%、100%、30.22%。清洁供暖的重要子公司中，浑南热力/新北热电/国惠新能源分别实现收入6.56/5.0/5.5亿元，同比+4%、+5.46%、持平；净利润分别为1.51/0.88/2.39亿元，同比-25.46%、+9.93%、-16.77%。公司综合毛利率为35.46%，同比下降8.52pct，毛利率下行主要系煤价持续高位运行，市场持续“短煤缺煤”，给公司采购及成本端带来压力，叠加高铁媒体和户外裸眼3D大屏媒体资源成本有所增加所致；下游方面，受到地产周期等多因素影响，供热市场新增面积放缓。
　　期间费用率有所提升但仍保持低水平，在手现金充裕。24H1公司实现期间费用率2.57%，同比+1.39pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为2.94%、3.14%、-3.82%、0.31%，同比+0.13/-0.46/+1.66/+0.06pct。截至24H1，公司在手现金77.24亿元，占总资产比重达44%。充足的货币资金带来良好财务收益，公司期间费用率一直保持较低水平。
　　技术优势领先，积极拓展布局氢能+储能。公司在清洁供热方面具备技术优势：（1）新北热电热电联产能耗指标同行业领先；（2）国惠新能源是供热行业中少有的高新技术企业，在热网平衡、热网自控、低位热能利用等方面正在形成具有自主知识产权的专有技术，截至24H1拥有授权专利69项；（3）国新新能源的烟气余热回收利用项目2022年正式投产，节能减排、降耗增效成果显著。氢能业务拓展方面，公司战略入股爱德曼氢能后，在分布式综合能源服务、加氢站、制氢及氢能热电联产等方面开展深入合作。
　　投资建议与估值：根据公司24H1经营情况，我们调整2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为35.19亿元、37.13亿元、38.83亿元，增速分别为3.2%、5.5%、4.6%，归母净利润分别为9.32亿元、10.5亿元、11.01亿元，增速分别为8.4%、12.7%、4.8%。维持“增持”投资评级。
　　风险提示：原材料价格变动风险，维护老化管网设备带来成本增加风险，气候风险，消费行业增速不及预期导致广告行业增速下降风险，行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。

　　事件：公司发布2023年及2024年一季度业绩公告，2023年公司实现营业收入34.12亿元，同比下降1.12%；实现归母净利润8.59亿元，同比下降9.14%；扣非后归母净利润8.41亿元，同比下降13.19%。单Q4实现收入12.27亿元，同比增长6.63%，归母净利润2.06亿元，同比下降34.41%。24Q1实现营业收入17.17亿元，同比增加3.69%，实现归母净利润5.64亿元，同比减少18.1%。
　　收入端看，公司供暖及蒸汽/发电/工程/接网/广告发布业务分别实现收入21.87/1.33/1.91/2.7/5.98亿元，同比+1.3%、+2.6%、-20.19%、-13.65%、+3.6%；毛利率分别为22.9%、2.37%、78.31%、99.9%、42.03%。其中供暖及蒸汽业务和广告发布两大业务毛利率同比下降1.76pct和10.1pct。收入和利润下降的主要原因为：（1）地产市场影响工程和接网收入；（2）广告发布业务媒体资源使用费增加。
　　供暖面积稳定增长，公司清洁供暖业务兼具成本和技术优势。2023年公司平均供暖面积7440万平方米，联网面积10463万平方米，较2022年增长214万/584万平方米。分子公司看，浑南热力/新北热电/国惠新能源分别实现收入11.28/8.28/10.66亿元，同比+3.65%、-2.76%、-3.63%。成本方面，公司坚持“长协锁价，淡季储煤”策略，实现上游成本整体保持稳定，供暖及蒸汽业务的成本构成中，燃料、购热及辅助环保材料占总成本比重同比下降2.02pct。技术方面，新北热电热电联产能耗指标同行业领先；国惠新能源是供热行业中少有的高新技术企业，在热网平衡、热网自控、低位热能利用等方面正在形成具有自主知识产权的专有技术；国新新能源2022年投产的烟气余热回收利用项目在2023-2024供暖季中实现回收余热约43万吉焦，节水约10万吨，节约原煤约4万吨，综合减排5.3万吨二氧化碳，节能减排、降耗增效成果显著。
　　高分红的优质公用事业资产，在手现金达80亿，积极布局氢能+储能。截至2024Q1，公司在手现金达80亿，占到总资产的45%。2023年公司计划分红4.52亿元，占归母净利润的52.6%，连续四年分红比例超50%，股息率为3.37%（以4月29日收盘价计）。除深耕主业外，公司进一步深化与爱德曼的战略合作，致力于电解水制氢及氢热电联产的商业化应用，并围绕着氢能产业链上的关键节点，积极布局。储能领域，公司积极探索分布式储电系统在大型公共建筑及产业园区的应用，并快速推进冰蓄冷业务在南方市场的落地，着眼长期发展。
　　投资建议与估值：根据公司2023年业绩情况，我们调整此前盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年收入分别为35.87亿元、37.84亿元、39.57亿元，增速分别为5.1%、5.5%、4.6%，归母净利润分别为9.98亿元、11亿元、11.54亿元，增速分别为16.1%、10.3%、4.9%。维持“增持”投资评级。
　　风险提示：原材料价格变动风险，维护老化管网设备带来成本增加风险，气候风险，消费行业增速不及预期导致广告行业增速下降风险，行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。