业绩概况：公司2023年实现营业收入为46.7亿元，同比+3.2%；归母净利润8.7亿元，同比+15.2%；加权平均ROE同比+0.01pct至9.89%。
　　2023年归母净利润同比增长15.2%，水务业务贡献利润增量
　　2023年公司综合毛利率同比+5.1pct至39.0%，主要系PPP工程量下降，及公司严控污水处理成本、抬高公司整体毛利率影响。分业务：1）污水：23年营收33.8亿元，同比+5.8%；毛利率同比+7.7pct至42.9%。2）再生水：23年营收4.3亿元，同比+11.0%；毛利率同比+3.8pct至41.0%。3）供冷供热：23年营收2.5亿元，同比+2.3%；毛利率同比-5.8pct至13.3%，主要受人力成本及运行成本增加影响。4）危废处置：23年营收1.6亿元，同比-33.7%；毛利率同比-31.8pct至-0.2%，主要受市场竞争激烈影响。
　　经营性现金流量修复向好
　　1）2023年公司经营活动产生的现金流量净额9.9亿元，同比+8.8%；销售商品、提供劳务收到现金38.9亿元，同比+6.7%。2）投资活动产生的现金流量净额-16.4亿元，流出额大幅扩大，主要系公司成功落地克拉玛依南郊、湖北恩施等项目。3）筹资活动产生的现金流量净额0.3亿元，同比下降主要系公司2022年收到定增款项、基数较高影响。
　　污水业务降本增效，光伏发电协同发展
　　2023年公司污水处理营业成本同比-6.8%：1）公司布局光伏发电业务配套污水处理厂房，23年开工津沽、北仓、咸阳路3座污水处理厂等光伏发电项目；通过新能源替换部分用电，有效节约电力成本，污水处理、光伏发电业务协同发展。2）公司加大研发投入，2023年研发费用同比+21.9%，相关工艺流程的引入降低了部分药剂投入；2024年公司研发投入拟不低于年度经营收入的1.25%，进一步加强技术研发与技改。
　　固废危废处理+新能源供冷供热，打造综合环保企业
　　1）固废危废：公司固废处理项目主要分布在山东、江苏，项目体量与去年同期相同。2）新能源供冷供热：2023年公司新增服务面积50.3万平方米，总服务面积390万平方米。公司“一体两翼”思路持续发展。
　　投资建议：预测2024-2026年归母净利润为8.74、9.45、10.52亿元，同比增长1.01%、8.12%、11.28%；摊薄EPS分别为0.56、0.60、0.67元，3月25日股价对应PE分别为9.85、9.11、8.18倍。由于公司水务处理规模增速相对平缓、危废出现亏损，我们调整了盈利预测并下调至“增持”评级。
　　风险提示：新项目拓展不及预期的风险，污水处理费用下调的风险，危废项目处理价格不及预期的风险，应收账款回款不佳的风险，成本上调风险