资产质量向好，规模持续增长
　　交通银行2024年一季度归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+1.4%、持平、+0.3%，增速较2023年+0.8pct、-0.3pct、+2.1pct。利润增速边际改善，主要与利息净收入回稳、成本收入比优化、信用成本下行有关。我们预测24-26年EPS为1.27/1.29/1.31元，预测24年BVPS13.19元，A/H对应PB0.52/0.38倍。A/H股可比公司24年Wind一致预期PB0.56/0.38倍，公司作为财富管理特色大行，战略成效显现，应享有估值溢价，我们给予A/H股24年目标PB0.63/0.50倍，A/H股目标价8.31元/7.13港币，维持增持/买入评级。
　　信贷平稳投放，息差韧性凸显
　　3月末总资产、贷款、存款增速分别为+4.3%、+6.8%、+2.1%，较23年末-4.0pct、-2.3pct、-5.4pct，规模持续增长但增速有所放缓。1-3月净息差为1.27%，较2023年-1bp，下行幅度较小，息差韧性凸显。息差边际下行主要由于资产端受存量贷款重定价、房贷利率调整，以及5年期以上LPR再次下调等因素影响，同时负债成本较为刚性。3月末活期存款占比34.41%，较上年末上升0.08pct。24Q1利息净收入同比+2.2%，增速较2023年+5.6pct。
　　中收增速承压，其他非息波动
　　一季度中间业务收入同比-6.4%，增速较23年末-2.2pct，主要由于银保手续费报行合一及权益类基金产品尾佣率下调等影响下，代理保险及代销基金业务收入同比下降。同时，跨行结算业务量波动使跨行手续费收入减少。24Q1其他非息收入同比-0.9%，增速较23年-20.9pct，主要由于公允价值变动净收益同比-46%。2024Q1成本收入比同比-0.6pct至29.3%，运营效率提升。
　　资产质量向好，信用成本下行
　　3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.32%、197%，较3月末-1bp、+2pct，资产质量稳中向好。对公、零售不良率较23年末-7bp、+9bp，对公贷款资产质量优化。零售贷款不良率提升主要由于信用卡资产质量波动。3月末关注率较23年末+2bp至1.53%。Q1年化信用成本为0.72%，同比-0.11pct；Q1年化不良生成率较23Q4环比+0.32pct至0.64%。3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为16.09%、10.44%，较23年末+0.82pct、+0.21pct，夯实资本水平。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。

　　资产平稳扩张，战略稳步推进
　　交通银行2023年净利润、营收、PPOP分别同比+0.7%、+0.3%、-1.7%，较1-9月分别-1.2pct、-1.4pct、-1.3pct。23年ROA、ROE分别同比-0.06pct、-0.66pct至0.69%、9.68%。我们预测24-26年EPS为1.26/1.27/1.31元，预测24年BVPS13.18元，A/H对应PB0.49/0.37倍。A/H股可比公司24年Wind一致预期PB0.55/0.36倍，公司作为财富管理特色大行，战略成效显现，应享有估值溢价，我们给予A/H股24年目标PB0.60/0.50倍，A/H股目标价7.91元/7.13港币，维持增持/买入评级。
　　资产稳步扩张，本土优势巩固
　　交通银行23年末资产、贷款、存款分别同比+8.2%、+9.1%、+7.6%，分别较9月末-0.7pct、-0.5pct、-1.9pct。Q4新增贷款主要以零售、票据为主，分别占比88%、42%，对公贷款有所缩量。普惠小微、绿色贷款、战略性新兴企业贷款余额分别同比+29.38%、+29.37%、+31.12%。公司深耕上海主场建设，上海分行存贷款市场份额分别同比提升0.17pct、0.21pct。2023年净息差1.28%，较1-9月-2bp，资产端为主要拖累因素。23年贷款收益率、生息资产收益率分别较1-6月-5bp、-12bp至3.59%、3.95%。负债端存款成本率有所改善，较1-6月-2bp至2.33%。
　　中收增速承压，其他非息表现亮眼
　　2023年非息收入同比+7.5%，较1-9月增速-3.0pct，主要因中收承压拖累。手续费及佣金净收入同比-4.1%，较1-9月-1.9pct，主要受资本市场持续震荡、银行加大减费让利等因素影响，理财业务、投资银行业务收入分别同比-23.1%、-18.5%。托管、代理、担保承诺业务增势较好，23年分别同比+6.8%、+5.9%、+11.0%。23年其他非息收入同比+20.0%，主要因子公司股权类投资相关收入增长，投资收益及公允价值变动损益同比+112.3%。23年末公司核充率、资本充足率分别较9月末+0.25pct、+0.62pct至10.23%、15.27%。
　　资产质量整体平稳，细分领域略有波动
　　23年末公司不良率、关注率、拨备覆盖率分别为1.33%、1.51%、195%，较9月末分别+1bp、持平、-4pct，资产质量整体平稳。细分行业中对公地产风险有所波动，房地产不良率4.99%，较6月末+1.60pct，但公司充分计提拨备，预计风险可控。测算23Q4年化不良生成率0.59%，环比上行0.27pct。Q4年化信用成本0.45%，同比-0.11pct，信用成本下行驱动利润释放。23年公司拟每股派息0.375元，现金分红比例为32.67%（22年：32.72%），股息率5.80%（2024/03/27）。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。

　　事件：交通银行披露2023年报，2023实现营收2576亿元，同比增长0.3%（9M23：1.7%），实现归母净利润927亿元，同比增长0.7%（9M23：1.9%）。4Q23不良率季度环比提升1bp至1.33%，拨备覆盖率季度环比下降3.7pct至195%。
　　息差收窄、规模增速放缓拖累营收、利润增速小幅放缓：2023年营收同比增速放缓至0.3%（9M23：1.7%），影响归母净利润同比增长较9M23（1.9%）下降1.2pct至0.7%，低于我们前瞻中预期（1.8%）。从驱动因子来看，①息差继续收窄，负贡献营收增速8.8pct（9M23为拖累8.8pct），叠加规模增速放缓，利息净收入拖累营收增速2.2pct（9M23为拖累2pct）。②在债券及利率衍生品投资收益、子公司股权投资收益增长下，投资收益及公允价值变动合计同比增长达112%，对冲手续费收入下降4.1%的影响（主因资本市场震荡、产品费率下调以及加大减费让利等因素），带动2023年非息收入同比增长7.5%，正贡献营收增速2.6pct（9M23：3.6pct）。③受益四季度非信贷减值损失同比少提，拨备正贡献业绩增速3.3pct（9M23：4.1pct）。
　　年报关注点：①经营贷、消费贷支撑零售信贷超预期投放：4Q23贷款同比增长9.1%（3Q23：9.6%），零售贷款单季度新增432亿，经营贷及消费贷是主要支撑。②结构优化、成本管控促息差降幅趋缓：2023年息差同比下降20bps至1.28%（1H23：1.31%），下半年降幅显著趋缓，一方面受益于优化资产配置，零售贷款占比稳步提升叠加非信贷收益率改善；另一方面存款成本下降带动负债端成本保持稳定，2023年存款成本率（2.33%）较1H23（2.35%）下行。③房地产产业链不良率边际上行，预计后续仍将阶段性出清地产相关存量不良：4Q23对公房地产不良率较2Q23上行1.6pct至4.99%；建筑业不良率较2Q23提升42bps至1.40%，预计受房地产外溢影响，但2H23压降对公房地产、建筑业贷款余额175、159亿，分母端减小同样扰动账面不良率的提升。但考虑到交通银行目前房地产贷款计提拨备已显著高于全行水平，我们预计风险整体可控。
　　零售端非按揭贷款表现好于预期，对公端稳步压降。4Q23贷款同比增长9.1%（3Q23：9.6%）。结构上看，①4Q23零售贷款投放加快，单季度新增432亿（1-3Q23分别新增225亿、282亿、139亿），零售经营贷等贷款单季新增463亿，填补按揭缺口（4Q23减少113亿），其中，消费贷款延续快速增长，较年初增长86%至1581亿。②4Q23对公贷款净减少151亿，预计压降房地产相关领域敞口，但1Q23对公靠前发力为全年贷款增长打下基础，全年对公贷款净增长4682亿元，1Q23净增长3690亿元、占全年新增对公近8成。展望2024年，在监管加强信贷投放季度平衡管理下，预计1Q24对公信贷增量不及1Q23，并且2024年新增信贷节奏也更趋均衡。
　　资产结构优化叠加负债成本管控有力，2H23息差降幅明显趋缓。2023年息差同比下降20bps至1.28%（1H23：1.31%，同比下降22bps）。从息差影响因子来看，受LPR下调以及存量房贷利率调整的影响，2023年贷款收益率较1H23年下行12bp至3.95%，但积极的是同业资产收益率提16bps、资产结构调优部分对冲贷款定价下行压力（2023资产收益率较1H23下降5bps至3.59%）。负债端，存款成本下行推动负债端成本率（2.45%）与1H23持平。短期来看，预计降息周期下息差仍有压力，但通过压降高息存款，同时继续优化资产结构、加大相对高收益的零售贷款力度，资负两端合力有望支撑息差降幅逐步收敛。
　　投资分析意见：2023年面临LPR下调、存量房贷利率降低多重压力，交通银行积极发力零售信贷、优化资产配置提升资产综合回报率，全年营收实现正增长、预计仍将保持大行前列；充足拨备和坚决处置态度下，预计后续地产链风险也整体可控。审慎考虑息差收窄压力以及房地产政策成效待观察，调低息差、调高信用成本预测，我们下调2023-2024年归母净利润同比增速至0.3%、3.1%（原2024-2025年预测分别为4.6%、5.4%），新增2026年盈利预测为4.2%。当前股价对应2024年PB为0.47倍，对应股息率6.0%，维持“增持”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期，需求修复节奏低于预期；资产质量超预期劣化；息差继续承压。