台资半导体洁净室龙头，封装领域优势显著。公司系2003年由台湾圣晖成立的大陆子公司，主营洁净室系统集成工程业务，下游涉及半导体、精密制造、光电面板等领域（2024年收入占比分别为59%/31%/5%）。母公司圣晖工程系台湾本土洁净室工程龙头（成立于1979年），25Q3末控制权达75%，依托母公司品牌资源及技术优势，公司在封装、精密制造等洁净室领域龙头地位显著，积累日月光（矽品科技）、富士康、鹏鼎、纬创等优质客户资源，2018-2024年收入规模稳步扩张至20亿元，复合增速达14%；2025Q1-3延续快速扩张态势，实现营收21亿元，同增46%。
　　美国AI资本开支强劲，洁净室供需严重错配。近年来美国持续加大半导体制造链投资，吸引台积电、三星等多家巨头在美建厂，截至2024年末台积电已落地在美投资650亿美元，2025年3月宣布追加1000亿美元投资，拟新增建设3座晶圆厂、2座先进封装设施和一家大型研发中心；近日受“关税换投资”政策影响，台积电等中国台湾企业承诺新增至少2500亿美元对美直接投资，有望带动区域洁净室需求快速增长。从供给端看，洁净室主要产能集中于中国大陆及中国台湾地区（CR5近40%），美国本土供需严重错配，考虑大陆产能出口或存在一定限制，后续台资洁净室龙头赴美进程预计显著提速。
　　台湾圣晖落地美国子公司，美国业务有望贡献显著业绩增量。根据公司12月公告披露，已由母公司台湾圣晖在美国设立子公司，后续将启动本土招聘及从苏州和台湾两地协调人员派驻（业务上初步规划依据双方投入资源占比划分），今年美国业务有望实现突破，为公司贡献显著订单增量。从台积电规划投资看，剔除P1/P2已基本完工项目，P3及新增项目合计待投资1250亿美元，假设洁净室环节占比10%、公司市占率20%，对应中标总额175亿人民币，年均35亿元（假设2026-2030年建设完毕），12%净利率对应业绩增量4.2亿元（考虑洁净室供需错配严重，美国项目毛利率预计显著高于境内）。
　　东南亚需求高景气，PCB等资本开支大幅扩张。公司自2007年起布局东南亚市场，参建多个精密制造龙头扩产项目，2023/2024/25H1海外收入分别同增54%/55%/192%，规模快速扩张。当前东南亚地区依托劳动力、政策、产业集群等多方优势，正加速承接半导体相关产业链产能转移，多家PCB龙头（鹏鼎、胜宏等）部署越南、泰国扩产，区域资本开支旺盛。
　　Q4末在手订单同增46%，有望带动今年业绩增长提速。截至25Q4末，公司在手订单25.4亿元，同比大幅增长46%。从转化周期看，国内订单基本6-9月确认大部分收入、海外订单约9-12月，Q4末在手订单增长预计将带动今年营收维持高增，叠加前期个别低毛利项目影响已过、海外项目占比提升，毛利率有望稳步改善，带动今年业绩增长提速。
　　投资建议：考虑下游资本开支高景气，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.44/2.30/3.47亿元，同增26%/59%/51%，对应EPS分别为1.44/2.30/3.47元/股，当前股价对应PE分别为77/48/32倍，看好后续美国区域业务突破带动业绩增长，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：美国业务开拓不及预期、半导体资本开支下行风险、东南亚精密制造业务增长不及预期、测算存在误差风险等。

　　三季报业绩增速亮眼，看好公司中长期增长潜力
　　圣晖集成发布三季报，25年前三季度，公司实现收入21.16亿，同比+46.3%，归母净利润为0.96亿，同比+29.1%；Q3单季度实现收入8.21亿，同比+59.4%，归母净利润为0.33亿，同比+93.9%，主要系新签订单大幅增长以及海外项目转化所致。考虑到下游高景气及订单前置发力，我们上调公司26、27年业绩，预计公司25-27年归母净利润为1.34、1.7、2亿（前值25-27年预测为1.34、1.55、1.75亿），对应PE为32、26、22倍，维持“买入”评级。
　　在手订单稳步增长，产业需求保持
　　根据公司三季度在手订单情况，截至2025年9月30日，公司在手订单余额为22.14亿元（未含税），比上年同期增长21.21%，IC半导体行业、精密制造行业、光电及其他行业分别在手订单16.33、4.64、1.17亿，同比+103%、-42%、-46%。AI应用快速发展持续推动高端芯片需求，为公司在内的洁净室工程建设服务商带来丰富的业务机会。公司仍将围绕半导体及泛半导体、高端PCB及精密制造、光电面板等核心领域进行业务的扩展。
　　毛利率小幅承压，费用率同比下滑
　　公司25年前三季度毛利率为9.4%，同比-2.94pct，Q3单季度毛利率8.56%，同比-1.76pct。期间费用率为2.88%，同比-2.23pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.2%、2.12%、1.26%、-0.7%，分别同比变动-0.26、-1.03、-0.66、-0.29pct。资产及信用减值损失同比增加0.07亿，综合影响下公司净利率为4.74%，同比-0.47pct。前三季度公司CFO净额为1.21亿，同比多流入0.99亿，收付现比分别为97.8%、92.5%，同比-8.8pct、-14.22pct。
　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施不及预期；客户集中度较高。

　　投资要点
　　公司披露2025年三季报：公司前三季度实现营收21.16亿元，同比+46.3%，实现归母净利润0.96亿元，同比+29.1%。其中Q3单季度分别实现营收/归母净利润8.21亿元/3318万元，同比分别+59.4%/+93.9%。
　　营收延续逐季增长的态势，毛利率表现或仍受合同确认影响。（1）公司Q3单季实现营收8.21亿元，环比Q2+14.0%，延续了2024Q4以来逐季上升的态势，我们预计得益于前期高增长的在手订单陆续进入集中结转期。（2）Q3单季毛利率8.6%，同比-1.8pct，环比-1.6pct，预计仍受海外个别大项目成本投入但合同金额尚未确认的影响，后续确认后毛利率有望显著改善。（3）Q3期间费用率为3.1%，同比-1.4pct，主要得益于收入高增长的规模效应。（4）Q3销售净利率为8.6%，同比+0.5pct，环比-0.9pct，在同期低基数下明显提升，但环比改善幅度仍受毛利率影响。
　　现金流改善明显，负债率保持稳定。（1）公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为1.21亿元，同比+0.99亿元，主要得益于营收大幅增长以及预收工程款增加（三季报合同负债1.76亿元，较2024年末增加0.87亿元），收现比/付现比分别为97.8%/92.5%，同比分别-8.8pct/-14.2pct。（2）公司三季度末资产负债率为49.7%，较上半年末持平。
　　在手订单保障充分，国内与海外市场机遇有望支撑中长期增长。（1）三季度末公司在手订单22.14亿元（未含税），同比+21.2%，其中IC半导体行业/精密制造行业/光电及其他行业在手订单余额分别为16.33/4.64/1.17亿元（未含税），占比74%/21%/5%，泛半导体领域订单占主导地位。（2）全球中高端洁净室需求有望在AI/HPC等应用需求扩张带来的资本开支拉动下持续增长，美国和东南亚市场潜力可观，国内受益于政策支持和先进制程工艺迭代国产替代进程有望加快，公司作为专注于泛半导体领域且出海较早的洁净室工程厂商有望把握国内和东南亚市场机会，中期在手订单有望延续较快增长的态势。此外，公司筹划布局美国市场，关注美国台积电的扩产以及产业链的业务机会，公司有望凭借客户基础将美国市场培育成为新增长点。
　　盈利预测与投资评级：公司作为全球化布局领先的洁净室工程企业，境内外业务协同发展有望开启新成长周期，2025年上半年海外收入突破50%，在手订单保障充分。中长期来看，国内国产替代进程有望加速，海外洁净室需求有望受益于产业链景气度提升和产能新布局，公司东南亚市场布局享有先发优势，谋划开拓美国市场，有望形成新成长曲线。基于公司在手订单增长以及下游景气提升、海外市场开拓潜力，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测为1.53/2.06/2.59亿元（前值为1.40/1.63/1.86亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游业资本开支节奏不及预期、市场竞争加剧、订单转化速度不及预期、海外开拓布局预期的风险。

　　H1收入实现高增长，看好公司中长期增长前景维持“买入”评级
　　25H1公司实现营收12.95亿，同比+39.04%，归母净利润0.62亿，同比+9.63%；Q2单季营收7.20亿，同比+24.58%，归母净利润0.34亿，同比-14.45%，Q2业绩承压主要系单季毛利率同比下滑4.40pct至10.11%。2025上半年公司拟派发现金分红1500万元（含税），分红比例24%。我们预计公司25-27年归母净利润为1.34、1.55、1.75亿（yoy+17%、+15%、+13%），对应PE为26、23、20倍，维持“买入”评级。
　　业务下游收入增速分化较大，东南亚区域实现高增长
　　从下游来看，2025H1公司IC半导体、精密制造、光电行业、其他行业分别实现收入5.25、6.39、0.29、1.00亿，同比-16.53%、+165.15%、+16.00%、+185.71%，精密制造领域高增主要受境外的项目占比提高的影响。按区域来看，25H1中国大陆实现营收6.11亿，同比-12.34%，东南亚地区实现营收6.84亿，同比+191.06%，海外市场拓展顺利有望持续受益于全球半导体迁移。
　　H1新签订单、在手订单分别高增70%、69%，业绩释放有支撑
　　从订单情况来看，25年上半年新签订单22.51亿元（未含税），较去年同期增长70.30%；25年上半年，公司在手订单为28.13亿（未含税），同比增长69.24%，其中IC半导体/精密制造/光电及其他在手订单分别为11.35亿/5.69亿/11.09亿（未含税），同比分别+19.10%/+24.24%/+340.08%；充足的在手订单有望支撑公司业绩释放。
　　毛利率受大项目影响短暂承压，现金流表现优异
　　25H1毛利率为10%，同比下滑3.53pct，主要受个别策略性接案以及工程项目金额较大导致毛利率偏低拉低公司整体毛利率水平。25H1期间费用率为2.75%，同比下降2.72pct，销售/管理/研发费用率分别为0.23%、2.46%、1.09%，分别同比-0.24pct、-0.72pct、-1.09pct，财务费用同比大幅下降，主要系汇兑收益较高所致。资产及信用减值为0.05亿，投资收益0.01亿，综合影响下公司净利率为5.13%，同比下滑0.97pct，Q2单季净利率4.96%，同比下滑1.81pct。25H1公司CFO净额为1.06亿，同比多流入2.01亿，收、付现比分别为101.29%、94.51%，分别同比+3.07pct、-15.42pct，现金流表现优异。
　　风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施不及预期；客户集中度较高。