公司2025年收入/归母净利润/扣非归母净利润10.38/1.84/1.63亿元，同比-9.6%/-46.7%/-50.3%，符合公司业绩快报。1Q26收入/归母净利润/扣非归母净利润2.60/0.32/0.32亿元，同比+20.9%/-39.5%/-36.4%，利润承压主要由于汇兑损失较多以及利息收入减少。我们认为2025年整体虽仍受集采等影响，但1Q26收入增速已有明显改善趋势，我们看好后续集采等影响消化后业绩增速改善，维持买入评级。
　　25年国内业务承压，海外收入同比快速增长
　　公司25年国内主营业务收入5.84亿元，同比-23.6%，国内毛利率67.47%，同比-3.86pct，我们认为国内收入增速承压主因集采等政策影响。海外主营业务收入4.35亿元，同比+16.9%，海外毛利率60.83%，同比-2.91pct。公司不断夯实海外市场销售与服务运营能力，深化“本土化”品牌推广策略，推进体外诊断、治疗和医美等业务在海外持续发展，海外业务收入快速增长。1）体外诊断业务：25年收入7.78亿元，同比-14.7%，收入由于集采及DRGs等影响承压。其中试剂收入5.28亿元，同比-18.9%，仪器收入2.49亿元，同比-4.0%；2）治疗康复业务：25年收入2.38亿元，同比+8.1%，其中医用产品收入1.82亿元，同比-8.0%，我们认为主因设备采购降价及反腐等影响，家用产品收入0.56亿元，同比+150%，低基数下增速相对较高。
　　25年公司各项费用率同比增长，毛利率同比下降
　　2025年销售/管理/研发/财务费用率为17.96%/7.09%/22.03%/-1.53%，同比+4.65/+1.08/+4.47/+2.30pct。公司持续加大各项费用投入，25年各项费用率均同比提升。1Q26销售/管理/研发/财务费用率为15.65%/5.88%/20.25%/4.08%，同比-0.76/-0.33/+0.13/+7.53pct。1Q26由于汇兑损失影响，财务费用率同比增长较多。2025年/1Q26毛利率为63.21%/61.03%，同比-4.00/-3.95pct，我们认为主因集采影响下公司部分产品毛利率有所下降。
　　静待业绩改善，维持“买入”评级
　　考虑到公司仍受集采等政策影响，我们下调收入及毛利率预期，预测26-28年归母净利润分别为2.2/2.7/3.1亿元（相比26/27年前值下调36%/32%），同比+19.3%/+21.0%/+18.2%，对应EPS0.51/0.62/0.73元。考虑到公司IVD+康复医美双赛道布局，新产品线持续拓展，国内集采等影响逐步消化后业绩有望恢复快速增长，龙头产品电化学发光产品在国际市场稳健增长、糖化血红蛋白产品在众多海外国家成功跻身市场份额前三名并在当地高端医院成功装机应用，我们上调溢价幅度，给予26年28x的PE估值（可比公司26年Wind一致预期均值21x），目标价14.36元（前值17.59元，对应25年25xPE）。
　　风险提示：产品价格低于预期；集采增量不如预期。

　　事件：公司发布2025年及2026年一季度业绩，2025年实现营收10.38亿元（yoy-9.60%），实现归母净利润1.84亿元（yoy-46.66%），实现扣非归母净利润1.63亿元（yoy-50.31%）。2026Q1实现营业收入2.60亿元（yoy+20.94%），实现归母净利润0.32亿元（yoy-39.49%），实现扣非归母净利润0.32亿元（yoy-36.43%）。
　　家用产品收入增长亮眼，检验短期承压。2025年体外诊断收入7.78亿元（yoy-14.67%），其中检验设备收入2.49亿元（yoy-3.95%），检验试剂5.28亿元（yoy-18.94%），主要受行业政策影响，国内产品价格调整，收入承压；治疗与康复收入2.38亿（yoy+8.13%），其中医用产品收入1.82亿（yoy-8.02%），家用产品收入0.56亿（yoy+150.26%），公司增强对消费者健康业务布局，产品端围绕居家美容、居家康复进行研发，渠道端加强对电商运营团队建设，加大核心电商、社媒平台的推广投入，不断提升消费者健康产品影响力。
　　加强投入夯实细分产线竞争力。2025年公司毛利率为63.21%（yoy-4.00pct），体外诊断、治疗与康复两类业务毛利率均同比下滑，25年分别为66.03%（yoy-3.65pct）、60.02%（yoy-5.27pct）。销售费用1.86亿（yoy+21.96%），系销售人员薪酬以及差旅费及市场推广费增加所致；研发费用2.29亿（yoy+13.45%），公司持续加大在化学发光、糖化血红蛋白、特定蛋白、皮肤医美等领域投入，夯实细分领域竞争力。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为11.76/13.55/15.75亿元，同比增速分别为13.29%/15.28%/16.22%，2026-2028年归母净利润分别为1.86/2.23/2.68亿元，增速分别为1.10%/19.68%/20.23%。当前股价对应的PE分别为29x、24x、20x。基于公司在IVD具有错位竞争优势，治疗与康复业务处于快速增长阶段，维持“买入”评级。
　　风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、政策变动风险。

　　事件：公司2025年前三季度实现营收7.63亿元/-10.96%，归母净利润1.63亿元/-36.66%，扣非归母净利润1.53亿元/-37.18%；单Q3实现营收2.56亿元/-4.06%，归母净利润0.41亿元/-51.52%，扣非归母净利润0.42亿元/-47.70%。
　　国内核心产品落地提速，国际业务多点增长蓄力。2025年前三季度，公司国内市场实现收入4.69亿元/-22.41%，受政策和宏观环境影响，国内业务短期业绩仍承压。但产品表现上，公司糖化血红蛋白高端机型H100Plus凭借高效液相色谱法的金标准技术与45秒快速检测优势，在多家三甲医院成功装机；发光仪器入院装机符合预期，eCL9000系列等多款产品已落地三甲医院，且公司已形成覆盖低速至高速及流水线的全系列发光产品布局，构建起从单机到系统解决方案的完整矩阵，为后续试剂放量奠定基础；公司前三季度国际业务收入2.94亿/+16.41%，其中体外诊断业务收入2.70亿/+14%，治疗与康复业务收入0.24亿/+51%，半导体激光脱毛仪已获美国FDA认证，未来公司将持续推进治疗与康复产品国际注册助力该板块进一步增长。
　　坚持研发投入，产品矩阵持续丰富。公司在大环境承压的情况下，继续保持研发、营销投入，研发新产品、深入拓展市场，为中长期发展贡献动能。2025年前三季度公司研发费用率为22.23%/+4.51pct。2025年第三季度，公司全自动化学发光免疫分析仪eCL8600、eCL8800系列（中速发光）获得国内II类医疗器械注册证；高敏心肌肌钙蛋白I测定试剂盒、β-人绒毛膜促性腺激素测定试剂盒、心肌标志物质控品获得国内II类注册证，肌红蛋白测定试剂盒等7项电化学发光试剂获得IVDRCE认证。在治疗与康复领域，电子支气管镜取得国内II类注册证，进一步完善了公司在呼吸介入与康复领域的产品矩阵。
　　盈利预测：我们预计公司2025/2026/2027年EPS分别为0.57/0.68/0.80元。公司两大业务产品线产品不断丰富和完善，海外业务增长稳健，成长动能充足，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品获批和推广进度不及预期；产品集采风险；行业竞争加剧风险。

　　投资要点
　　业绩短期承压，逆势加大销售、研发投入。2025年前三季度公司实现营收7.63亿元（同比-10.96%），归母净利润1.63亿元（同比-36.66%），扣非净利润1.53亿元（同比-37.18%）。业绩增速下滑主要受国内IVD项目降价及行业政策改革影响。2025年Q3单季度公司实现营收2.56亿元（同比-4.06%，环比-12.29%），归母净利润4146.48万元（同比-51.52%，环比-38.92%）。盈利能力方面，2025年前三季度公司实现毛利率63.29%（同比-6.60pct），净利率20.82%（同比-9.07pct）；毛利率下降的主要原因是毛利率下降主要为国内发光和糖化血红蛋白项目价格下降所致。利润端降幅较大，除收入端影响外，主要系公司持续为未来增长布局，研发及销售费用投入增加所致。公司2025年前三季度销售/研发/管理费用率分别为17.62%/22.23%/6.47%（同比+1.49pct/+4.50pct/+0.14pct）。
　　国际业务显著提速，新品装机进展顺利。2025年前三季度，公司海外业务实现收入2.94亿元，同比增长16.41%；其中IVD业务实现收入2.70亿元，同比增长14%；治疗与康复业务实现收入0.24亿元，同比增长51%。海外发光免疫领域市场潜力显著，公司发光产品系列布局逐步完善，2025年6月上市的中速发光eCL8600、eCL8800系列在终端推广顺利，整体符合预期。治疗康复业务主要受主要由负压引流等耗材类产品驱动。半导体激光脱毛仪于2025年8月获得美国FDA认证是公司国际化布局的重要组成部分，预计公司将持续推进治疗与康复产品的国际注册工作，向海外推出更多耗材+产品以提升终端客户粘性。我们预计公司将持续加强重点国家市场运营能力的建设，推动海外业务取得更亮眼的增长。
　　国内业务稳健发展，静待行业政策影响出清。受行业政策以及公司去年同期高基数的影响，国内IVD业务收入2025年Q3依然承压。糖化血红蛋白业务凭借检测项目纳入65岁以上老年人体检套餐带来的增量需求，测试量有较大增长，2025年Q3收入增长明显，成功兑现“以量补价”逻辑。新一代高速设备I100Plus已经在国内多家三甲医院装机，预计2025年Q4增长趋势将持续。公司将通过产品组合优化、成本控制和高端市场渗透，提升整体竞争力；预计随着行业政策影响的出清，公司的临床价值创新优势和精细化成本控制优势将凸显。
　　投资建议：公司积极推动海外注册工作，增强重点国家市场运营工作，我们预期国际市场将成为公司增长的重要来源。考虑到行业政策的影响有待修复，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.30/2.63/3.01亿元（原预测为4.07/4.71/5.37亿元），对应EPS分别为0.54/0.61/0.70元（原预测为0.95/1.10/1.25元），对应PE分别为25.89/22.59/19.77倍。考虑公司糖化血红蛋白业务快速放量，多款发光仪器实现三甲医院装机，试剂上量值得期待，海外市场拓展顺利，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品降价的风险；行业政策带来的不确定性风险；行业竞争加剧的风险等。

　　事项：
　　公司发布25年三季报，25Q1-3，营业收入7.63亿元（同比-10.96%，下同），归母净利润1.63亿元（-36.66%），扣非净利润1.53亿元（-37.18%）。单25Q3，营业收入2.56亿元（-4.06%），归母净利润0.41亿元（-51.52%），扣非净利润0.42亿元（-47.70%）。
　　评论：
　　国内市场导致业绩短期承压。2025Q1-3，公司营收及利润均出现下滑，主要原因系受国内行业政策影响，产品价格有所下调，部分产品短期国内市场需求减少。利润端下滑幅度较大，主要由于公司在收入下降的同时期间费用有所增加。
　　海外保持较快增长。分区域看，国内市场前三季度收入4.69亿元（-22.41%），占营收比例为61%。国际市场，前三季度收入为2.94亿元（+16.41%），占比提高至39%。国际业务中，IVD收入2.70亿元（+14%），治疗康复收入0.24亿元（+51%）。
　　盈利能力有所下滑。受产品价格下调等因素影响，公司前三季度整体毛利率由去年同期的69.9%下降至63.3%。同时，公司为深入拓展市场、研发新产品，持续加大投入，前三季度销售费用同比增长13.2%，研发费用同比增长9.20%。在毛利率下降和费用增加的双重影响下，前三季度归母净利率为21.4%，较去年同期的30.0%有所下滑。
　　坚持研发驱动，为长期发展积蓄动能。尽管短期业绩承压，公司依然坚定执行研发驱动战略。2025年前三季度，公司研发费用合计1.70亿元，同比增长9.20%。研发费用率提高至22.23%（+4.50pct）。其中，Q3单季度研发费用0.57亿元，研发费用率为22.17%。持续的高研发投入体现了公司对未来发展的信心，为产品创新和市场拓展奠定基础。2025年第三季度，基于电化学发光免疫分析检测平台，公司全自动化学发光免疫分析仪eCL8600、eCL8800系列（中速发光）获得国内II类医疗器械注册证；全自动电化学发光免疫分析仪eCL9600、eCL9900、eCL9900i系列焕新上市，检测速度分别高达400T/H、800T/H、1200T/H；高敏心肌肌钙蛋白I（hs-cTnISTAT）测定试剂盒等多个产品获得国内II类注册证，肌红蛋白（MYOSTAT）测定试剂盒等7项电化学发光试剂获得IVDRCE认证。在治疗与康复领域，电子支气管镜取得国内II类注册证，进一步完善了公司在呼吸介入与康复领域的产品矩阵。
　　投资建议：由于2025年Q3国内业务持续承压，我们预计公司25-27年归母净利润为2.4、2.7、3.2亿元（25-27年原预测值为2.9、3.4、3.9亿元），同比-31.2%、+14.7%、+15.9%，EPS分别为0.55、0.64、0.74元，对应PE分别为25、22和19倍。我们给予公司2026年28倍估值，对应目标价约18元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、IVD产品降价；2、地缘政治风险；3、医美市场竞争加剧。