Sinopharm Accord has reported 2025 revenue/attributable net profit/recurring net profit of RMB73.42/1.14/1.10bn, YoY changes of -1.3/+76.8/+88.5%, in line with its preliminary earnings guidance. The strong YoY profit growth reflects a low base effect from 2024, when earnings were depressed by impairment provisions. For 4Q25, revenue was RMB18.29bn (+2.1% YoY), with the attributable/recurring net profit reaching RMB179/173mn, marking a turnaround from losses in 4Q24. Maintain BUY, anticipating continued earnings improvement as the company’s strategic shift toward high-quality development gains traction.
Distribution: revenue rose steadily, margin improved
The distribution business generated revenue of RMB53.32bn for 2025 (+0.64% YoY) with a net profit of RMB949mn (+2.94% YoY). The company strengthened its core operations through optimized resource allocation and product mix while expanding its market presence, lifting the distribution net margin by 0.04pp YoY for the year. Among key subsidiaries, Sinopharm Guangzhou reported revenue growth of 0.56% YoY and net profit growth of 4.54% YoY; Sinopharm Guangxi delivered 2.80% YoY revenue growth with its net profit up by 3.87% YoY.
Retail: net profit decline narrowed YoY
For 2025, Guoda Drugstore recorded revenue/net profit of RMB20.98/-217mn, with a 6.16% YoY revenue decline but an 80.36% YoY reduction in loss. Excluding goodwill and intangible asset impairments, the drugstore chain achieved RMB60mn in net profit, up by 139.28% YoY. The company enhanced its operational quality through strengthened procurement systems, proprietary brand development, product-mix optimization, and strategic store network adjustments.
Guoda Drugstore closed 1,140 directly operated stores in 2025 while implementing loss reduction measures including store structure optimization, core product focus, and cost control. As of end-2025, the chain operated 8,221 stores (6,691 directly operated). The business saw its centralized procurement sales grow by 7.8% YoY through effective cost optimization via bulk negotiations and source control. Proprietary brands delivered robust 48.3% YoY sales growth, emerging as a new profit driver. These initiatives collectively drove a 0.6pp YoY gross margin improvement for directly operated stores’ regular business.
Expense ratios fell YoY alongside a gross margin contraction
The sales/administrative/R&D/financial expense ratios were 6.60/1.36/0.03/0.25% for 2025, down by 0.60/0.08/0.01/0.07pp YoY, reflecting continued cost control efforts. The gross margin decreased by 0.41pp YoY to 10.68%, which we attribute primarily to intensified market competition and margin compression on certain products affected by the volume-based procurement program.
High-quality growth strategy to drive earnings improvement
Based on the 2025 results, we lower our revenue forecasts for the wholesale and retail businesses. We project attributable net profits of RMB1.16/1.19/1.23bn for 2026/2027/2028 (-16%/-15% vs our prior estimates for 2026/2027), with YoY growth of +2.2%/+2.8%/+2.8%, and EPS of RMB2.09/2.14/2.21. Given pharmaceutical retail’s net loss for 2025 and a potential small profit scale in 2026, we apply a PS valuation for this segment. Considering the ongoing impact of loss-making stores, we assign a discounted valuation of 0.3x PS (vs its peers’ average 2026E PS of 0.6x on Wind consensus). For pharmaceutical wholesale/investment income, we apply 2026E PEs of 10x/17x (aligned with their peers’ averages of 10x/17x on Wind consensus). Our target price is RMB36.33 (previous: RMB31.31, based on 2025E PEs for retail/wholesale/pharmaceutical manufacturing of 17x/10x/18x).
Risks: greater VBP impact than we expect; underperformance in M&A/earnings improvement for pharmaceutical retail M&A; lower return on pharmaceutical investment income than we expect.

　　事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入734.16亿元（同比-1.29%），归母净利润11.36亿元（同比+76.80%），扣非归母净利润10.96亿元（同比+88.53%）。其中，2025Q4单季度公司实现营业收入182.91亿元（同比+2.12%），实现归母净利润1.79亿元（同比+142.27%），扣非归母净利润1.73亿元（同比+138.98%），经营现金流净额21.02亿元（同比+5.59%）。
　　点评：
　　25年分销业务表现稳健，创新业务可圈可点：①从分销业务表现上看，2025年分销板块实现营业收入533.21亿元（同比增长0.64%），净利润9.49亿元（同比增长2.94%）。截至2025年12月31日，分销业务在广东21个、广西14个地级以上城市均有业务覆盖且点强网通。②专业药房业态快速增长。截至2025年末，公司共有专业药房157家，其中广东122家，销售额同比增长21.7%；广西35家，销售额同比增长14%。两广双通道定点药店共计116家，基本实现全区域覆盖，其中广东93家，广西23家，双通道品种销售额分别增长33%和15%。③创新业务方面。核药业务实现从0到1突破。公司下属核心企业国控广州于2025年10月取得《辐射安全许可证》，12月获批《放射性药品经营许可证》。麻精一体化工作纵深推进，2025年国控广州麻精类产品销售同比增长15%，国控广西同比增长12%。持续深化推进“港澳药械通”业务。2025年协助厂家准入预审库达40个药械品规，“港澳药械通”销售额实现同比增长102%，同时药械通器械产品持续突破。
　　25年直营店关店超1000家，剔除商誉减值国大药房盈利0.6亿元：①从零售业务表现上看，2025年国大药房实现营业收入209.81亿元（同比下降6.16%），净利润-2.17亿元（同比增长80.36%）。剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润0.60亿元（同比增长139.28%）。②从门店构成上看，截至2025年末，国大药房拥有8221家社会零售门店（其中，直营门店6691家，加盟店1530家），连锁网络遍布全国18个省市自治区，覆盖国内超过95个地级市。2025年公司直营店关店1140家，而加盟店关店334家。③从主要销售指标上看，2025年零售业务客单价98元（2024年为97元），处方药占比为62%（2024年为59%），直营店医保销售占比为45%（2024年为47%）。
　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为748.23亿元、763.61亿元、779.22亿元，同比增速分别约为1.9%、2.1%、2%，实现归母净利润分别为12.71亿元、13.58亿元、14.41亿元，同比分别增长约11.9%、6.8%、6.1%，对应当前股价PE分别为12倍、11倍、10倍。我们认为，随着国大药房关店节奏放缓，叠加品类管理逐步推进，国大药房盈利能力有望改善，我们维持“买入”投资评级。
　　风险因素：两广区域分销业务竞争加剧、应收账款回收不及时、零售业务竞争加剧、关店进展不及预期、提质增效不及预期。

　　公司2025年收入/归母净利润/扣非归母净利润734.16/11.36/10.96亿元，同比-1.3%/+76.8%/+88.5%，符合业绩快报预期。4Q25收入/归母净利润/扣非归母净利润182.91/1.79/1.73亿元，收入同比+2.1%，归母净利润、扣非净利润同比扭亏为盈。由于2024年同期净利润因计提减值准备影响，低基数下2025年利润增速较高。我们看好公司高质量发展战略调整效果体现后业绩向好，维持买入评级。
　　分销：25年收入稳健增长，盈利能力改善
　　25年分销业务收入533.21亿元（+0.64%yoy），净利润9.49亿元（+2.94%yoy），公司持续夯实核心业务，通过优化资源配置与品种结构，积极拓展市场，经营保持稳健增长，盈利能力有所改善，2025年分销净利率同比+0.04pct。重要子公司国控广州收入同比+0.56%，净利润同比+4.54%，国控广西收入同比+2.80%，净利润同比+3.87%。
　　零售：净利润同比降幅收窄，聚焦经营质量提升
　　25年国大药房收入/净利润为209.81/-2.17亿元，收入同比-6.16%，净利润同比减亏80.36%。剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润0.60亿元，同比+139.28%。公司通过强化商采体系，发力自有品牌，优化产品结构，战略性调整门店布局，经营质量得到提升。2025年国大药房直营门店闭店1140家，并通过门店结构优化、聚焦核心品销售、加强费用管控等方式对亏损企业进行治理。截至2025年末国大药房门店总数8221家（其中直营6691家）。25年国大药房统采销售同比+7.8%，通过集中谈判和源头把控有效优化了采购成本；自有品牌发展迅猛，销售同比提升48.3%，成为利润增长的新引擎。统采与自有品牌的协同发力下，25年国大药房直营门店常规业务毛利率同比提升0.6pct。
　　2025年公司各项费用率同比下降，毛利率同比下降
　　2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.60%/1.36%/0.03%/0.25%，同比-0.60/-0.08/-0.01/-0.07pct。公司持续加强费用控制，各项费用率同比下降。2025年毛利率为10.68%，同比-0.41pct，我们认为毛利率下滑主因市场竞争加剧及集采等影响下公司部分产品毛利率有所下降。
　　期待高质量发展战略带来业绩向好，维持“买入”评级
　　根据2025年业绩，我们下调批发及零售业务收入预期，预测公司26-28年归母净利润分别为11.6/11.9/12.3亿元（相比26-27年前值下调16%/15%），同比+2.2%/+2.8%/+2.8%，对应EPS2.09/2.14/2.21元。医药零售25年净利润亏损、26年预计利润体量仍较小，因此选用PS估值，考虑到公司亏损门店影响仍在，我们给予零售业务估值折价，给予0.3xPS（可比公司26年PS均值0.6x）；我们给予医药批发/投资收益10x/17x的26年PE估值（26年Wind一致预期PE均值10x/17x），合计对应目标价36.33元（前值31.31元，对应25年零售/批发/工业PE估值17x/10x/18x）。
　　风险提示：带量采购冲击超预期；医药零售外延并购不及预期；医药零售盈利改善不及预期；工业投资收益不及预期。