事件:
　　中联重科于2026年3月30日发布2025年报：
　　1）2025年：公司实现营收521亿元，同比+14.6%；实现归母净利润48.6亿元，同比+38.0%；
　　2）2025Q4：公司实现营收149.5亿元，同比+34.8%；实现归母净利润9.4亿元，同比+146.0%。
　　3）现金流大幅改善：2025年实现经营性现金流净额48.7亿元，同比+127.5%。
　　4）高分红回报股东：公司2025年年度利润分配预案为每10股派2元加上中期分红，2025年度公司拟派发的现金红利总金额为34.6亿元。同时公司提请股东会授权董事会制定2026年度中期利润分配方案。
　　投资要点:
　　海外业务成为第一增长引擎，收入占比近60%：1）海外收入高增，占比持续提升：2025年公司海外收入305亿元，同比+30.5%，占总收入比重提升至58.6%。2）新兴市场表现亮眼：非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域市场实现高速增长，其中非洲区域同比增长超157%。3）公司全球化战略成效显著，通过“端对端、本土化、数字化”的直销体系，已在全球建成30余个一级业务航空港和430多个网点，产品覆盖170多个国家和地区。
　　分产品看，新兴业务板块崛起，传统优势板块稳健：
　　1）土方机械：2025年营收96.7亿元，同比+45.0%。其中出口销售规模同比+57%以上，增速领跑行业，挖掘机出口规模跃居国内前三。
　　2）矿山机械：聚焦“绿色化、大型化、智能化”，海外销售收入同比增长超3倍，加快拓展全球高端矿山市场。
　　3）高空作业机械：实现营收60亿元，营收占比11.5%。高米段产品在欧洲、美洲、亚太地区实现规模化出口，技术领先性与产品竞争力显著，匈牙利工厂建成投产并进入产能爬坡阶段，本土制造竞争力持续深化。
　　4）农业机械：海外销售规模同比增幅超21%，研制出全球最大700马力混动拖拉机、全球首台混合动力大喂入量收获机，多款高端及新能源农机产品已在俄语区和南美实现销售。
　　5）混凝土机械：营收101亿元，同比+25.5%。
　　6）起重机械：营收166亿元，同比+12.5%，保持稳健增长。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入为617、731、865亿元；预计实现归母净利润58、70、87亿元，同比+20%/+21%/+24%，对应PE分别为13/10/8X。公司产品面向三大超大规模市场，行业β正当时，同时公司四大逻辑有望持续兑现。维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险；基建、地产投资不及预期风险；市场风险；海外拓展不及预期；汇率波动风险；原材料价格波动风险。

　　事件概述
　　公司发布2025年年报。
　　2025年业绩高增，盈利能力稳中有进
　　2025年公司实现营收521.1亿元，同比增长14.6%；实现归母净利润48.6亿元，同比增长38.0%。从盈利能力看，公司2025年毛利率为28%，较去年同期基本持平；2025年净利率为9.8%，较24年同期同比提升1pct，或主要由于公司海外收入占比提升，且产品结构优化所致。从细分产品看，公司2025年表现较好的细分板块是土方机械、混凝土机械，分别实现收入96.7亿元及100.6亿元，同比增长45.0%及25.5%。
　　国际化成效显著，新业务进展提速
　　1）国际化成效显著：根据公司2025年年报，公司实现海外收入305.2亿元，同比增长30.5%，且海外收入占比已经达到51.4%。公司持续完善“端对端、数字化、本土化”海外业务体系。借助端对端直销模式拓宽业务版图，依托大数据平台提升运营效能，凭借航空港资源赋能销售增长，全力打造全球市场拓展的崭新格局。我们看好公司长期的出海发展，在新兴市场有望通过多品类带来储蓄收入增长。
　　2）看好国内市场筑底回暖：公司产品线较为均衡，包括土方机械、起重机、混凝土、高空机械、农业机械等。我们看好非挖机械需求筑底，作为产品线均衡的工程机械龙头，公司业绩有望实现较快反弹。3）新业务进展提速：根据公司年报，公司全新开发3大类6款全新机器人产品，已有数十台进入工厂作业。公司通过开发数据采集、数据标注、模型训练全套工具链，初步形成了数据飞轮，以推动中联重科人形机器人具身智能大模型的进化。
　　投资建议
　　参考最新业绩报告，我们调整26-27年盈利预测，26-27年营业收入由604/696亿元调整至603/697亿元，归母净利润由63.1/75.4亿元调整至60.1/71.7亿元，EPS由0.73/0.87元调整至0.70/0.83元。新增28年盈利预测，预计28年公司实现营业收入805亿元，归母净利润85.8亿元，EPS为0.99元。公司2026/4/3日收盘股价8.46元，对应26-28年PE为12.2、10.2和8.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧，价格战未缓解的风险；海外市场拓展不及预期的风险；国内市场修复不及预期的风险。

　　2025年业绩快速增长，业绩符合预期。中联重科2025年实现收入521.07亿元+14.58%，实现归母净利润48.58亿元+38.01%，公司收入增长略好于我们此前预期，主要是外销收入快速增长，公司利润基本符合我们的预期，其汇兑损失等成本项导致公司财务费用上升。2025年汇兑从单四季度看，公司收入149.51亿元+34.79%，实现归母净利润9.38亿元+145.99%，其中财务费用3.25亿元，较2024Q4的0.59亿元大幅提升。
　　外销增长超预期，内销符合预期。公司2025年公司的外销收入增长迅速，境外收入305.15亿元+30.52%，收入占比达58.56%，一方面，非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域高速增长，另一方面，公司积极发力推进全球化，出口形成了产品梯队。向前看，我们仍看好中国工程机械出海的份额提升，带来投资机会。内销收入215.92亿元-2.29%，降幅缩窄，我们认为国内工程机械景气度有望持续复苏。
　　成长性业务增长好于预期。2025年公司多项业务齐头并进，其中土方机械和其他机械和产品两项的收入增长超过40%，好于我们此前预期。其中混凝土机械收入100.57亿元+25.5%，起重机械收入166.37亿元+12.52%，土方机械96.72亿元+44.99%，高空机械59.71亿元-12.63%，其他机械和产品57.82亿元+42.66%，农业机械35.42亿元-23.84%，金融服务4.47亿元-5.20%。公司土方机械收入规模快速增长，主要是公司完善产品系列、提升技术水平、完善海外布局。公司矿山机械业实现快速上升，2025年国内业务逆势增长、海外收入同比增长超过3倍。我们认为公司各项业务有望在2026年继续向好发展。
　　中联重科2025年的收入增长好于预期，主要来自海外和成长性产品，我们认为公司有望在2026年继续发挥技术、管理、销售优势，获得更好的增长。我们根据财报参数调整盈利预测，预测公司2026-2028年归母净利润58.77/68.82/80.21亿元（前值2026年/2027年分别为55.78/63.92亿元），参考可比公司估值，给予2026年的14倍PE，对应目标价为9.52元，维持买入评级。
　　风险提示
　　地产恢复不及预期，原材料价格上升，行业竞争加剧，汇率波动导致损失，部分海外需求放缓，新产品推进不及预期

　　事件：2025年公司实现营业收入521.07亿元/同比14.6%。实现归母净利润48.58亿元/同比38.0%。扣非归母净利润33.70亿元/同比31.9%。25Q4公司实现营业收入149.5亿元/同比34.8%；归母净利润9.38亿元/同比146%，实现扣非归母净利润7.26亿元/同比99.7%。
　　海外收入占比提升7.15pct至58.6%。分产品看，起重机械收入166.37亿元/58%，混凝土机械收入100.57亿元/同比26%，土方机械收入96.72亿元/同比45%，高空机械收入59.71亿元/同比-12%，农业机械收入35.42亿元/同比-23%。分区域看，境外收入305.07亿元/同比30.5%，占比提升7.15pct至58.6%；境内收入216亿元/同比-2.0%。
　　经营性现金流显著提升，期间费用率合计同比-0.72pct。25年公司毛利率28.04%/同比-0.13pct。归母净利率9.3%/同比1.58pct。经营性现金流48.74亿元/同比127.5%。销售费用45.37亿元/同比21.94%，费用率8.71%/同比0.53pct；管理费用20.57亿元/同比-8.23%，费用率3.95%/同比-0.98pct；研发费用28.95亿元/同比4.56%，费用率5.56%/同比-0.53pct；财务费用2.03亿元/同比259.19%，费用率0.39%/同比0.26pct，增长主因利息收入有所减少。期末应收账款395亿元，较期初有所增加；存货205亿元，较期初实现压降。信用和资产减值损失合计6.12亿元，较去年同期略增0.28亿元。
　　全球化渐深入，新兴业务成长可期。第一，海外业务收入占整体营收的比例进一步提升，非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域高速增长。其中，非洲区域同比增长超157%。第二，矿山机械领域，国内成功打入央国企能源客户等高端市场，海外销售收入同比增长超3倍，并推出了300吨混动矿卡、100吨混联式混动宽体车、百吨级全国产化电传动矿用自卸车等产品。第三，25年开发了3大类6款具身智能机器人新产品，已有数十台进入工厂试点。
　　投资建议：我们认为，工程机械行业周期性上行，复苏节奏逐步传导至非挖。海外，出口数据持续亮眼，26年1-2月工程机械出口金额106.86亿美元，同比33.4%（去年同期7.17%），挖掘机出口量同比39%（去年同期7.4%）。叠加近期油价高位新能源产品需求提升，中国主机厂电动化优势明显。中联重科25年海外收入增速超30%，矿山机械与具身智能业务取得可观进展，经营现金流增长亮眼。我们预计公司26-28年实现归母净利润58.3亿/70.3亿/83.9亿元，对应26-28年PE为12.65/10.49/8.79倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险，汇率波动的风险。

　　公司2025年实现营收521.07亿元，同比增长14.58%；归母净利润48.58亿元，同比增长38.01%；扣非归母净利润33.70亿元，同比增长31.93%。Q4单季度实现营收149.51亿元，同比增长34.79%；归母净利润9.38亿元，同比增长145.99%；扣非归母净利润7.26亿元，同比增长99.69%。
　　利润率稳定，费用控制良好。毛利率方面，2025年公司整体毛利率28.04%，同比-0.13pct。其中境内毛利率24.17%，同比+0.11pct；境外毛利率30.78%，同比-1.27pct。净利率方面，2025年公司销售净利率9.8%，同比+1.0pct。费用率方面，2025年期间费用率18.60%，同比-0.72pct。其中销售费用率8.71%，同比+0.53pct；管理费用率3.95%，同比-0.98pct；研发费用率5.56%，同比-0.53pct；财务费用率0.39%，同比+0.26pct。
　　产业梯队成型，新兴业务加速放量。传统板块方面，混凝土机械收入100.57亿元，同比增长25.5%；起重机械收入166.37亿元，同比增长12.5%。新兴板块方面，土方机械收入96.72亿元，同比增长44.99%。百吨级以上矿用挖机国内市场份额跃居行业前三，挖掘机出口规模跻身国内前三。高空作业机械收入59.71亿元，同比下降12.63%。超高米段直臂产品全球领先，高米段产品在欧洲、美洲、亚太实现规模化出口。农业机械海外销售规模同比增长21%。
　　海外布局持续深化。公司2025年境外收入305.15亿元，同比增长30.52%。在区域方面，非洲区域同比增长超157%，拉美、东南亚、中东等新兴市场均实现高速增长。在网点布局方面，公司已建成30余个一级业务航空港、430多个网点，海外本土化员工约6000人，服务本地化率提升至60%。在海外研发制造基地方面，公司在意大利、德国、墨西哥、巴西、土耳其、美国、匈牙利等国家拥有生产基地，高机匈牙利工厂建成投产，扩建升级德国威尔伯特工厂项目。
　　盈利预测和投资建议：我们预计中联重科2026-2028年营业收入将分别达到595.18/688.15/796.10亿元，归母净利润分别实现60.5/72.6/86.3亿元，对应PE为12.2x/10.2x/8.5x，6个月A股目标价为10.49元，港股目标价为8.30元，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内工程机械复苏不及预期；工程机械出海进展不及预期；公司新产品开发进展不及预期。

　　事件：
　　2026年3月31日，公司公告2025年年度报告，2025年公司实现营业收入521.07亿元，同比增长14.58%；实现归母净利润48.58亿元，同比增长38.01%；基本每股收益0.56元/股。
　　点评：
　　经营业绩增长稳健，盈利能力持续提升
　　2025年第四季度公司实现营业收入149.51亿元，同比增长34.79%；实现归母净利润9.38亿元，同比增长145.99%。公司盈利能力持续提升，2025年公司销售毛利率基本稳定，销售净利率为9.80%，较24年增加0.99个百分点。费用方面，2025年公司期间费用同比增长但费用率较24年同期减少0.72个百分点，其中公司管理费用率为3.95%，较24年同期减少0.98个百分点。
　　海外收入强势增长，构建高效全球销服网络
　　2025年公司实现海外市场收入305.15亿元，同比增长30.52%，占25年营业收入58.56%，创历史新高。分产品来看，公司混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大传统优势产品线整体出口销售规模同比增幅超20%，海外业务规模与市场地位持续提升。土方机械在拉美等新兴区域涨幅超77%，欧洲等高端市场涨幅突破600%，公司挖掘机出口规模跃居国内前三，2025年出口销售规模同比增幅超57%，增速领跑行业。报告期内公司纵深推进网点布局与市场下沉，全年累计新增建设网点超40个。根据公司年报披露，公司全球已建成30余个一级业务航空港和430多个网点，海外本土化员工总人数约6000人，服务备件仓库220多个，产品广泛覆盖170多个国家和地区，构建起高效的全球销服网络。
　　秉承优秀现金分红政策，与股东共享经营成果
　　自2000年上市以来，公司已累计实施分红28次，累计分红金额约306.1亿元，历史整体分红率约为47%。根据公司年报披露，公司拟再次向全体股东派发现金分红，拟每10股派发现金红利2元（含税），加上此前中期每10股派发现金红利2元（含税）的分红，公司2025年度合计每10股派发现金红利4元（含税），全年股息分派率超71.21%。
　　盈利预测与评级
　　中性情境下，我们调整公司2026-2028年营业收入预期至598.62、691.24、802.68亿元；对应归母净利润分别为59.75、71.81、86.48亿元，EPS分别为0.69、0.83、1.00元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　汇率波动风险。公司海外业务占比较高，汇率波动将对公司业绩产生影响。
　　原材料价格波动风险。钢材、石油等大宗商品价格变化将导致公司成本存在上升风险。
　　下游需求变化风险。公司产品布局全面，下游面向众多应用行业，下游需求变化将对公司业绩产生一定影响。
　　国际局势变化风险。公司海外收入占比较高，海外收入将受国际局势影响。
　　关键预期不能成立的风险。本报告中公司盈利预测部分对公司收入预期及主要盈利能力指标等多项数据进行预测，若未来行业发展或公司经营情况出现与预测变动较大的情况将使测算模型存在偏差的风险。

　　业绩简评
　　2026年3月30日，公司发布2025年报，25年公司实现营业收入521.1亿元，同比+14.6%，归母净利润48.6亿元，同比+38.0%，扣非归母净利润33.7亿元，同比+31.9%；其中25Q4实现营业收入149.5亿元，同比+34.8%，归母净利润9.4亿元，同比+146.0%，扣非归母净利润7.3亿元，同比+99.7%。
　　经营分析
　　多元化产品、多地区布局，海外市场增长超预期。25年公司海外收入达305.2亿元，同比+30.5%，海外营收显著加速。分区域来看，非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域高速增长，其中非洲区域同比增长超157%。分产品来看，混凝土机械、工程起重机、建筑起重机三大产品线整体出口规模同比增长超20%；土方机械、农业机械、矿山机械、应急装备销售规模同比+57%、21%、300%、22%。多产品、多区域保持高增长，公司依托全球已经建成的30余个一级业务航空港和430多个网点，已经建成高效的全球销服网络，看好公司海外布局持续释放动能，海外收入有望保持高增长。25年公司海外/国内毛利率分别为30.8%/24.2%,海外毛利率高于国内6.6pct，看好高毛利的海外收入带动利润持续释放。
　　看好国内非土方业务企稳向上，贡献利润弹性。25年公司国内收入为215.9亿元，同比-2.3%，相对24年降幅大幅收窄。并且25年公司国内毛利率为24.2%，相对24年企稳回升。25年1-2月行业汽车起重机、履带起重机国内销量同比+2.4%、30.3%，非土方板块多品种内销企稳向好，看好公司非土方板块国内开始贡献向上弹性。
　　净利率持续提升，现金流向好。受益规模效应和海外收入高增长，25年公司毛利率、净利率分别为28.0%、9.8%，其中净利率相对24年提升1pct，净利率表现优异。25年公司经营性现金流量净额为48.7亿元，同比+128%，公司经营质量持续提升。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计26-28年公司营收为604.24/700.06/809.07亿元、归母净利润为60.96/74.82/91.90亿元，对应PE为12/10/8倍。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

　　业绩简评
　　2025年10月30日，公司发布2025年三季度报，25Q1-Q3公司实现营业收入371.6亿元，同比+8.1%，归母净利润39.2亿元，同比+24.9%，扣非归母净利润26.4亿元，同比+20.7%；其中25Q3实现营业收入123.0亿元，同比+24.9%，归母净利润11.6亿元，同比+35.8%，扣非归母净利润7.2亿元，同比+1.1%。
　　经营分析
　　25Q3公司内外销共振，营收加速增长拉动利润释放。25Q1-Q3公司实现营业收入371.6亿元，同比+8.1%，其中国内/海外收入分别为158.4/213.1亿元，同比-5.4%/+20.8%。单Q3国内/海外收入分别为48.0/75.0亿元，同比+12.9%/+34.0%，公司单季度内外销共振，营收同比+24.9%，高于25Q1-Q3的+8.1%，营收显著加速。25Q3公司单季度归母净利润为11.6亿元，同比+35.8%，营收加速带动利润加速释放，看好公司内外销共振，经营杠杆释放持续带动利润释放。
　　规模效应显现，盈利能力持续提升。25Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为8.3%/4.0%/5.5%，同比+0.3pct/-1.0pct/+0.1pct，其中25Q3公司销售/管理/研发费用率分别为8.1%/3.8%/5.1%，同比-0.7pct/-1.8pct/-0.5pct，随着公司营收规模扩张、加强费用管控，25Q3公司费率均下行。费用率下行，推动公司盈利能力提升，25Q3公司净利率为9.8%，同比+0.2pct。
　　经营质量提升，现金流大幅增长、应收持续压降。25Q1-Q3公司经营性活动现金流净额为28.7亿元，同比+137.3%，现金流大幅改善。25Q3公司应收账款为280.5亿元，相对25H1降低13.9亿元，公司经营质量持续提升。
　　拟发行港股可转债，彰显业绩高增长信心。公司10月30日发布公告，拟发行60亿元港股可转债，定价溢价35%彰显公司未来高成长信心和保护现有股东利益。并且其中一半资金用于海外制造基地等项目建设、一半资金用于机器人等前沿新技术研发和应用，看好公司中长期成长。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计25-27年公司营收为499.61/568.73/649.79亿元、归母净利润为50.86/68.73/85.74亿元，对应PE为14/10/8倍。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。