飞机租赁行业供需延续错配。需求端，全球航空出行已超过疫情前水平，航司运力补充和机队更新需求延续；供给端，空客、波音交付仍受产能、供应链和质量控制等因素约束，新机订单积压和交付周期处于高位，存量飞机和已锁定订单簿的稀缺性持续提升。飞机租赁费率和飞机市场价值维持高位，头部租赁商凭借机队规模、订单储备和融资能力，具备更强资产获取和租约议价能力。
　　资产端：GSCL出表后公司主业高度聚焦飞机租赁，Avolon机队规模与订单簿资源价值有望重估。2025年末公司飞机租赁资产占租赁资产规模98.4%；飞机机队规模合计1,161架，位居全球头部租赁商前列。订单飞机集中于新一代主流机型，有助于支撑后续投放和机队结构优化。
　　负债端：有息负债压降与融资环境改善共同缓释财务费用压力。2025年末公司有息负债1,799.7亿元，较上年末下降351.6亿元。随着Avolon评级持续提升、美元利率自高位逐步回落，公司再融资成本和财务费用仍有改善空间。
　　收入端：飞机租金收入修复，飞机销售贡献业绩弹性。2025年公司飞机租金收入202.8亿元，同比增长5.0%，已超过2019年水平并创历史新高；飞机租赁收益率和单机租金自2021年低点持续修复。
　　我们预计渤海租赁2026至2028年营业收入分别为556.8/519.6/507.4亿元；归母净利润分别为39.6/41.3/42.1亿元，对应EPS分别为0.64/0.67/0.68元。公司2025年受减值损失及财务费用等因素扰动，归母净利润阶段性承压；随着GSCL出表后主业聚焦飞机租赁，Avolon机队规模、订单簿和融资资质支撑盈利修复，公司利润有望自2026年起回正并稳健增长。估值方面，参考可比公司2026E平均PE8.12x，对应目标价5.20元。以2026年6月4日收盘价3.92元计算，公司2026至2028年PE分别为6.1x/5.9x/5.8x。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　全球航空需求恢复不及预期；飞机供给修复超预期导致租赁费率回落；新机订单交付和资本开支执行不及预期；飞机资产减值及残值波动风险；飞机销售收入和处置收益波动风险；美元利率维持高位或融资成本改善不及预期；高杠杆经营及债务再融资风险；人民币汇率波动风险；境外经营及地缘政治风险。

　　核心结论：渤海租赁作为全球领先的飞机租赁服务商，已形成以航空租赁为主、境内融资租赁为辅的业务格局。公司飞机租赁业务主要通过Avolon开展，服务全球六十多个国家和地区的航空公司客户，机队规模和订单储备位居行业前列。我们看好公司在全球航空租赁景气周期下的资产质量提升与盈利弹性释放，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　航空业景气度延续，飞机供需错配仍支撑租赁资产定价。截至2026Q1，波音、空客分别交付143架、114架飞机，飞机交付虽边际修复，但供需错配仍然存在。需求端看，全球航空客运持续修复，航司运力扩张和机队更新需求较强；供给端看，飞机制造仍受供应链、发动机及零部件产能约束，交付节奏难以完全匹配需求。供需偏紧背景下，飞机资产价值和租金率有望维持较高水平，航空租赁公司资产有望实现价值重估。
　　规模化机队+租约稳定性构成渤海租赁核心竞争力，负债成本改善有望带动利差修复。资产端看，截至2026Q1，Avolon机队规模达1,131架，自有/管理/订单飞机分别为591/34/506架；截至2025年末，公司飞机投放于亚太地区、欧洲中东及非洲、美洲占比分别为46%、33%、21%，区域布局较为分散。公司平均机龄6.5年、平均剩余租期7年。2025年飞机租金收益率达到10.5%，在同业中处于较高水平。负债端看，Avolon惠誉等信用评级持续上调；公司负债成本率从2024-2025年的5.87%降至26Q1的5.42%，融资环境边际改善，后续负债成本下行有望推动净利差修复。
　　我们预计渤海租赁2026-2028年营业总收入分别为403.1、427.0、408.8亿元，同比-23.83%、+5.92%、-4.27%；归母净利润分别为38.7、41.9、46.0亿元，2026年有望实现明显扭亏，2027-2028年同比+8.44%、+9.68%。PB分别为0.81倍、0.74倍、0.68倍。
　　风险提示：利率风险、地缘政治冲突风险、上游飞机交付延期风险、法律与会计政策风险。

　　核心观点
　　事件：渤海租赁披露2025年报及2026Q1报告。2025年公司营收529.24亿元，同比+37.71%；受出售旗下集装箱租赁子公司GSCL产生的商誉减值影响，公司归母净利润-4.06亿元；若剔除相关影响，公司归母净利润为28.53亿元，同比+215.63%，公司聚焦飞机租赁主业，盈利韧性强。在运营方面，公司2025年度接手168架飞机，出售95架飞机，出售飞机平均机龄10年，飞机处置收益约7.7亿元。公司不断优化机队结构，2025年末公司机队平均机龄降至6.5年。
　　2026Q1公司营业收入89.50亿元，同比-47.71%，主要由于子公司GSCL出售后不再并表；归母净利润9.08亿元，同比+35.57%，主要受飞机租赁利润抬升及财务费用降低所致。在业务运营方面，Avolon在2026Q1共接收14架飞机，完成19架飞机出售，截至2026一季度末，已同意出售但未交割的飞机为84架，计划于2028年底前交付的订单飞机已有85%落实租约。
　　Avolon订单飞机优势显著，机队结构符合主流趋势。截至2026年一季度，Avolon机队规模为1131架，包括自有飞机591架、管理飞机34架、订单飞机506架，订单储备充足。主要机型为A320NEO和波音737MAX，且目前公司持有47架A330NEO订单，在A330CEO大批量退役时具备先发优势。
　　飞机供给紧张的格局延续。飞机制造商产能受限、交付延迟问题依然严峻，而飞机订单需求持续火热，积压订单量继续维持在历史高位水平，市场对于飞机的需求仍然十分旺盛，飞机租赁行业将持续受益于飞机供需紧张带来的机遇。渤海租赁聚焦飞机租赁业务，公司机队维持高效运营，资产端收益率有望进一步改善，公司经营业绩有望提升。公司负债端主要以境外负债为主，未来利率有望下行，叠加公司自身信用评级改善，整体负债成本和结构有望进一步优化。
　　盈利预测：考虑到公司飞机租赁业务利润提升、财务费用的改善，我们预计公司2026-2028年实现收入464.17/443.95/482.69亿元，同比增速分别为-12.30%/-4.36%/+8.732%，归母净利润35.34/41.16/45.91亿元，同比增速分别为+970.63%/+16.47%/+11.55%，对应PB分别为0.57x/0.67x/0.74x。考虑到公司当前基本面改善预期较强，估值中枢有望进一步提升，渤海租赁2026年目标PB1.10x，对应目标价5.70元，维持“买入”评级。
　　风险提示：飞机制造商产能超预期增长；航空需求不及预期；飞机安全事故风险；政策风险。

　　事件：渤海租赁发布2025年年报与2026年一季报，公司2025年与2026Q1分别实现营收529.24/89.50亿元，同比+37.71%/-47.71%；归母净利润-4.06/9.08亿元，同比-144.91%/+35.57%。
　　回归飞机租赁主业，利润增长强劲。从2025年情况来看，营收端飞机租赁、飞机销售分别实现收入202.78、267.56亿元，同比+5.03%、+111.20%，二者差异核心在于公司飞机处置力度较大。2025年公司全年处置飞机95架，显著高于2024年的44架。从毛利率角度来看，2025年飞机租赁及飞机销售毛利率分别为63.29%、2.89%，较2025H1分别+0.74pct、-0.25pct。飞机租赁毛利率持续提升，核心在于飞机供不应求持续推高飞机租金，2025年公司租金率为10.51%，较2024年+31bp。归母净利润大幅下滑主要系年内商誉减值影响，剔除32.59亿元减值影响后全年归母净利润为28.53亿元，同比+215.63%。从2026Q1情况来看，营收端大幅下降主要系：1）2026Q1飞机处置力度较2025年有所下降；2）公司完成GSCL出售。归母净利润明显增长主要系：1）飞机租金继续上行；2）公司流动性情况改善，2025年公司负债成本为4.47%，2025年末公司完成高息美元债偿还，2026Q1财务费用明显减少。
　　飞机交付情况同比明显改善，飞机处置力度仍在较高水平。从机队情况来看，截至2026Q1末，Avolon自有、管理、订单飞机数量分别为591、34、506架，较2025年末分别-5、-2、+6架，整体机队规模维持高位。从交付情况来看，2026Q1公司新交付飞机14架，2025Q1以及2025Q4飞机交付数量分别为8、21架，飞机交付情况同比明显改善。从飞机出售角度来看，2026Q1公司出售飞机19架，2025Q1以及2025Q4飞机出售数量分别为34、26架，飞机出售力度边际趋缓但整体出售数量依旧较高。截至2026Q1末，公司仍有84架飞机已同意出售但尚未完成交割。从机队状况来看，2025年末公司整体机队平均机龄保持在6.5年的优异水平，对应7年的平均剩余租期，同期全球机队平均机龄已超15年。整体机队中68.28%为新技术飞机，70%为主流窄体机，机队状况优异。
　　行业延续“卖方”市场，飞机租金及飞机价值持续上行。从行业整体角度来看，2026Q1波音空客合计交付257架飞机，相较2025Q1的266架飞机小幅减少。与之相对应的2026Q1末波音空客合计待交付订单达到14602架，较2025年末缺口扩大252架。若以2025年波音空客年产能计算，当前飞机缺口仍需超10年时间才可完成交付，飞机租赁行业有望延续“卖方”市场。供需差压力推动飞机租金及飞机价值持续上行，截至2026Q1末，单通道、双通道飞机市价与账面价值比例分别上行至133%、140%，整体趋势有望延续。
　　投资建议：鉴于公司流动性改善叠加租金持续上行，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为443/455/474亿元，同比分别-16.3%/+2.7%/+4.2%，3年CAGR为-3.6%；归母净利润分别为29/35/40亿元，同比增速分别为扭亏/+21.3%/+13.7%。2026年4月30日收盘价对应PB分别为0.9x/0.8x/0.7x，鉴于行业景气度高企且公司经营向好，维持“推荐”评级。
　　风险提示：地缘风险，飞机交付不及预期，租金快速下行。

　　业绩简评
　　2026年4月28日，渤海租赁发布2025年及2026年一季度业绩。2025年公司实现营业总收入529亿元，同比增长38%；2025年归母净利润-4亿元，同比减少145%，符合业绩预告；剔除商誉减值影响，2025年归母净利润29亿元，同比增长216%。分产品来看，2025年经营租赁收入243亿元，同比增长2%，毛利率60%；飞机销售收入268亿元，同比增长111%，毛利率3%。26Q1营业总收入89亿元，同比减少48%，主要是因为去年同期基数中包含集装箱相关收入以及26Q1飞机销售数量减少；26Q1归母净利润9亿元，同比增长36%，主要由财务费用减少驱动。
　　经营分析
　　运营端：①交付：2025年接收168架飞机（包括CAL持有的106架），26Q1接收14架飞机。②出售：2025年销售95架飞机，出售飞机平均机龄约10年，26Q1销售19架飞机，季度末同意出售但尚未完成交割的飞机84架。③机队：26Q1末Avolon机队规模为1,131架，包括自有飞机591架、管理飞机34架、订单飞机506架。④租约：2025年新飞机租赁平均租期为12年，二次出租、出租延长租赁的平均租期为7年。2025年末出租利用率为100%，未来两年内交付额新飞机中已有98%落实租约。⑤机龄：2025年末平均机龄下降至6.5年。
　　资产端：量方面，2025年末飞机资产账面净值1,866亿元，同比增长13.5%。价方面，公司加权平均租金率为10.51%，受益于飞机市场景气度上升，同比提高23bps。2025年飞机销售收入同比增长111%，主要得益于飞机销售数量增加40架至95架。
　　负债端：2025年末公司资产负债率同比下降1.71pct至81.26%，平均融资成本同比下降16bps至4.47%。2025、26Q1财务费用分别同比小幅增长3%、同比减少32%，26Q1财务费用大幅减少主要系上年末偿还利率较高的美元债务，融资成本持续优化及上年末出售GSCL股权所致。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司作为领先的飞机租赁商受益于飞机行业景气度上行，负债端成本率下降，考虑到公司资产、负债端的双重改善，我们上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润同比增速为876%/18%/16%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　航空需求恢复不及预期；利率上行风险；地缘政治风险。