投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报及2026年Q1季报。
　　2025年全年公司实现营收67.00亿元（同比+13.17%），归母净利17.39亿元（同比+11.67%），扣非净利16.38亿元（同比+13.62%）；实现毛利率73.47%（同比+1.05pct），净利率25.95%（同比-0.35pct）。
　　2026Q1公司实现营收18.14亿元（同比+5.57%），归母净利4.55亿元（同比+7.02%），扣非净利4.48亿元（同比+7.69%）；实现毛利率75.52%（同比+1.90pct），净利率25.07%（同比+0.34pct）。
　　药品+健康消费品“双轮驱动”模式，加速培育第二增长曲线。
　　公司着力构建药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长模式。公司持续巩固“滋补国宝东阿阿胶”品牌定位，推动品牌焕新，稳固行业地位；持续深化复方阿胶浆大品种战略，强化全产业链思维，不断提升质量及药材溯源标准；着力推动“桃花姬”阿胶糕深耕健康消费品领域；开拓潜能新品，着眼便捷养生，开发“小金条”阿胶速溶粉。2025年阿胶及系列产品实现收入约62亿元，同比增长11.8%；
　　第二增长曲线方面，公司积极布局男士健康赛道，打造“皇家围场1619”品牌，开发健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、阿胶肉苁蓉原浆、阿胶苁蓉膏等产品。2025年公司其他药品及保健品实现收入约3.86亿元，同比大幅提升64%。
　　经营现金流恢复健康，持续高分红回报。
　　公司经营现金流在25Q1短暂承压后恢复健康，25年全年公司经营活动产生的现金流量达22.9亿，同比增长5%，销售商品、提供劳务收到的现金同比增长15%；26Q1公司经营活动产生的现金流量达0.3亿，较25Q1的-3亿大幅改善，销售商品、提供劳务收到的现金达15.4亿，同比增长50%。
　　公司维持高比例分红回报股东。2025年拟向全体股东每10股派发现金14.31元（含税），共计分配现金股利9.22亿元，分红比例为100%。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑终端环境压力及25年业绩表现，我们下调了26-27年盈利预测，我们预测2026/2027/2028年公司营收分别为75.0/83.8/93.3亿元，（前值为80.6/92.5/-）；净利润分别为20.2/22.9/25.9亿元（前值为22.6/26.6/-）。我们看好公司产品的品牌势能与推广能力，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格波动风险，阿胶系列产品市场竞争风险；渠道开拓不及预期风险；原材料驴皮等价格波动风险。

　　2026年一季度业绩符合预期，看好全年稳健向前。2026年一季度公司实现营收18.14亿元（同比+5.52%，较上年同期调整后，下同），归母净利润4.55亿元（同比+7.14%），扣非归母净利润4.48亿元（同比+7.69%）。截至2026年一季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为17.40天，同比下降9.58天，和同行业相比处于较低水平。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，2026年业绩有望实现较好的双位数增长。
　　毛利率稳定提升，利润增速超越收入增速有望持续。2026年一季度公司综合毛利率达到75.52%，同比提升1.90pct，在2025年毛利率同比提升的基础上继续向上；我们认为主要系高毛利率的阿胶系列产品占比提升所致。展望2026年，受益于阿胶系列产品规模效应渐显，我们预计公司毛利率有望持续提升，带动净利润增速持续超越收入增速。
　　进行中期分红，强化投资者回报。根据《第十一届董事会第十九次会议决议公告》显示，公司2026年进行中期分红，以总股本为基数，派发现金红利总额度，不超过当期归属于上市公司股东的净利润。公司2025年全年累计现金分红总额为17.39亿元，分红率达100.00%。我们预计公司在优秀的经营数据与强大的经营信心下，有望持续以高比例、高频次向股东分红，强化投资者回报。
　　品牌品种优势突出，药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长。公司核心产品阿胶块和复方阿胶浆在线下药店渠道已铺货多年，在品牌建设以及功效应用方面具备天然的独特优势。“桃花姬”阿胶糕等“阿胶+”即食补益类产品主要针对年轻消费者市场，近两年随着阿胶速溶块、阿胶燕窝等新产品陆续上市，叠加线上与线下渠道的拓展，我们预计桃花姬与其他即食类新产品有望为公司营收增量与新消费者群体扩充做贡献。此外，公司布局男士健康赛道，开发了健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、阿胶肉苁蓉原浆、阿胶苁蓉膏等产品；并探索跨界突破，开发阿胶燕窝、阿胶奶茶等组合型滋补产品；进军中式茶饮，开发“锦上花”滋补生活茶。
　　加强科技赋能，培育发展新质生产力。公司依托国家胶类中药工程技术研究中心，加强原料涵养研发高地、滋补中药研发高地、健康消费品研发高地及N联合建设，深入开展研发项目合作。获批“国家企业技术中心”，落地两个院士工作站、共建气血理论研究创新联盟，构建多层次产学研平台。强化核心技术攻关，聚焦中医药“卡脖子”技术，开展阿胶物质基础和作用机制研究，强化关键技术研究和成果转化。“复方阿胶浆治疗癌因性疲乏”研究成果接连斩获“ASCO”“SIO”等国际奖项，并纳入《肿瘤相关性贫血中西医结合诊疗专家共识》等八项国内权威临床诊疗指南与专家共识。
　　拓展海外消费市场，积极推动中医药文化“出海”。为弘扬中医药传统文化，推动中医药滋补品走出国门走向世界，公司在香港成立东阿阿胶国际有限公司，整合区域优质资源，统筹开展多元化业务，致力于打造辐射全球的业务枢纽。加快海外市场拓展，通过“精准营销、一区一策”，将业务范围覆盖至东南亚、日韩、欧美等10多个国家和地区。开立运营东阿阿胶香港滋补生活旗舰店、横琴滋补生活旗舰店，打造面向国际舞台的展示窗口。
　　给予“买入”评级。我们预计2026-2028年归母净利润20.51/23.96/27.67亿元，同比+18.0%/+16.8%/+15.5%，EPS为3.19/3.72/4.30元，对应PE17.2x/14.7x/12.8x。考虑到公司是阿胶行业龙头，核心产品进入集采的可能性低，第一期限制性股票激励计划激发管理层动力，改革成效显著，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、成本波动风险、二线产品放量不及预期

　　事件:
　　2026年4月24日发布2026年一季度报告：2026年Q1公司营业收入18.14亿元（yoy+5.52%），归母净利润4.55亿元（yoy+7.14%），扣非归母净利润4.48亿元（yoy+7.69%）。
　　投资要点:
　　Q1营收利润同步向好。2026年Q1公司营业收入18.14亿元（yoy+5.52%），归母净利润4.55亿元（yoy+7.14%），扣非归母净利润4.48亿元（yoy+7.69%）。
　　盈利水平稳步提升，费用结构持续优化。2026年Q1公司毛利率75.52%，同比提升1.90pct；销售费用率37.46%，同比提升1.20pct；管理费用率5.20%，同比提升0.16pct；研发费用率2.80%，同比提升0.54pct。2026年Q1单季度净利润率25.07%，同比提升0.34pct。
　　“十五五”规划启航，年度管理主题为“增长·创新”。2026年公司工作主要围绕三大方向：一是数字化赋能主业，以数字化优化渠道效率、深耕场景化消费；二是创新驱动新业务突破，加速男性滋补（“皇家围场1619”“壮本”）等第二增长曲线的产品研发，并通过战略并购与国际化布局提升全球资源整合能力；三是科技赋能，加大研发投入，联合顶尖科研机构深化阿胶功效科学验证。公司4月与AI药物研发企业昂心生物签署项目合作，将AI技术引入复方阿胶浆在女性健康（卵巢早衰）领域的科学研究，标志着"AI+中药"跨界融合迈出实质性步伐，为中医药从经验医学迈向循证医学提供创新路径。
　　盈利预测和投资评级我们预计，2026/2027/2028年收入为77.44亿元/88.54亿元/98.85亿元，对应归母净利润20.03亿元/23.13亿元/25.86亿元，对应PE为17.63X/15.27X/13.66X。我们认为，公司阿胶系列产品有望保持稳健增长，新品类贡献第二成长曲线。维持“买入”评级。
　　风险提示核心产品价格风险，主要产品销量不及预期的风险，原材料供应不足的风险，新品牌新品类推广不及预期，行业竞争加剧的风险。

　　业绩摘要：东阿阿胶2025年实现营业收入67.00亿元/+13.17%，归母净利润17.39亿元/+11.67%，扣非归母净利润16.38亿元/+13.62%；其中25Q4实现收入19.34亿元/+21.52%，归母净利润4.65亿元/+14.79%。
　　聚焦主业，拓展新品，持续提升经营效率。2025年公司坚定“1238”战略主线不动摇，深化药品与健康消费品“双轮驱动”。核心业务阿胶及系列产品实现销售收入61.98亿元/+11.80%，收入占比为92.50%/+2.45pct。围绕核心产品，公司积极推动阿胶速溶粉、“皇家围场1619”系列、“壮本”阿胶肉苁蓉原浆等新品增长，布局男士健康赛道。此外，公司计划投资14.85亿元建设健康消费品产业园，用于药食同源食品、保健品、功能性食品等健康消费品的生产与配套仓储物流、质检中心、新品孵化中心、电商分拣及药品成品仓储等。2025年全年公司医药工业毛利率为74.59%，较去年同期提升1.13pct，盈利能力有所优化。
　　推进外延并购，加速拓展业务布局。2025年公司通过收购积极培育第二增长曲线：1）收购内蒙古阿拉善苁蓉集团80%股权，凭借肉苁蓉稀缺资源与优质品质，扩充肉苁蓉产品线矩阵。2）收购东丰马记药业70%股权，布局鹿产品产业，强化“皇家围场1619”男性健康品牌。3）收购东阿阿胶国际（BVI）有限公司100%股权，作为统筹海外业务的平台，确立“立足港澳，着力东南亚，放眼世界”的国际化战略。
　　投资建议：预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为19.72/22.64/25.52亿元，分别同比+13.4%/14.8%/12.7%。考虑到公司为中药滋补类行业龙头，核心产品需求稳健，内生外延积极拓展新品，股东回报充分，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险，行业竞争加剧风险，研发不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入67.00亿元（同比+8.83%），实现归母净利润17.39亿元（同比+11.66%），实现扣非归母净利润16.38亿元（同比+13.62%）；其中2025Q4公司实现营业收入19.34亿元（同比+21.52%），实现归母净利润4.65亿元（同比+14.88%），实现扣非归母净利润4.83亿元（同比+28.85%），25Q4表现亮眼，全年业绩符合预期。
　　核心产品多渠道放量，盈利能力持续增强。2025年阿胶及系列产品实现营业收入61.98亿元（同比+11.80%），毛利率74.84%（同比+1.23pct），包括阿胶块、阿胶浆、阿胶粉等适应多个消费场景的产品，其中核心产品复方阿胶浆在2025年共发布了涵盖妇科、血液、肿瘤等领域8项专家共识/指南，癌因性疲乏Ⅱ期临床试验实现首例入组。
　　外延并购丰富产品矩阵，夯实第二增长曲线。公司收购马记药业70%股权，依托其优势资源，丰富“皇家围场1619”产品矩阵，持续优化男性滋补产业链条；收购阿拉善苁蓉集团80%股权，凭借肉苁蓉稀缺资源与优质品质，扩充肉苁蓉产品线矩阵，持续夯实第二增长曲线产业基础。
　　注重股东回报，十五五规划启新程。公司不断创新升级股东回报方式，形成了“股权激励+大股东增持+回购注销+100%分红”的多重市值管理手段。2026年作为十五五开局之年，公司将围绕“1238”战略主线，迭代升级。一方面，深化药品+健康消费品“双轮驱动”，以气血为基石延伸赛道、丰富人群。另一方面，推进文化+产业“双轮驱动”，以品牌建设为有力抓手，以“文化叙事、品牌叙事、科技叙事”为链条，全方位构建完整叙事体系。依托三产融合模式，构建“一产保供、二产造血、三产扩影响”协同发展体系。依托“一中心三高地+N联合”，打造“研发创新+科技叙事”增长引擎，开拓新品类、新功效，培育新增长点。同时，通过外延并购，积极引进契合公司战略的新产品、新业务。
　　盈利预测与投资评级：考虑到国内消费需求疲软叠加OTC市场波动，我们略下调公司此前盈利预测，预计公司2026年归母净利润为19.87亿元（此前预测为21.83亿元），新增2027-2028年归母净利润分别为22.31/25.11亿元，对应2026-2028年EPS分别为3.09/3.46/3.90元，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、产品放量不及预期、原材料价格波动风险。

Dong-E-E-Jiao(DEEJ)has announced 1Q26 revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring attributable NP of RMB1.8bn,RMB450mn,and RMB450mn(+5.5%,+7.1%,and+7.7%YoY).The company plans to implement another interim dividend in 2026,with cash dividends not exceeding attributable NP for the period.The company continued to grow in 1Q26 despite ahigh base.We are positive that the company should continue to drive growth in both sales and profit under the Four Reshaping initiatives.We think that the Ejiao category should deepen and expand,while deer antler,cistanche,and health consumer products are ready to gain momentum.Maintain OVERWEIGHT.

Stable pharma results;health consumer gains strong traction
We estimate that revenue from the Ejiao product series increased by asingle-digit rate in 1Q26.Within this,pharmaceutical products such as Ejiao blocks and Ejiao syrup were stable YoY,mainly owing to ahigh base.Health consumer products such as Ejiao cake and Ejiao powder recorded rapid YoY growth,mainly owing to alow base and systematic reshaping,including distributor reductions and full-chain investment.With aconsumption recovery,medical insurance support,and category expansion,we expect revenue from the Ejiao series to maintain double-digit growth during 2026-2027.Within this,pharmaceutical products should maintain low-speed growth,with steady single-digit growth in Ejiao blocks,double-digit growth in Ejiao syrup,and rapid increases in smaller products such as Royal Weichang 1619.Health consumer products,including Ejiao powder and Ejiao cake,have entered arapid growth track and could become the company’s second growth engine in the future.

Slight increase in expense ratios,with higher receivables
1)For 1Q26,the selling,G&A,and R&D expense ratios were 37.5%,5.2%,and 2.8%(+1.2pp,+0.2pp,and+0.5pp YoY).The selling and G&A expense ratios increased slightly YoY.The increase in the R&D expense ratio was mainly due to higher investment in R&D projects with universities and research institutes for pharmaceuticals,healthcare products,and the donkey industry.2)For 1Q26,notes receivable,accounts receivable,and receivables financing increased by RMB330mn QoQ in total.This was mainly because shipments using credit lines during the period increased accounts receivable.For 1Q26,inventory increased by RMB100mn QoQ.3)For 1Q26,cash received from sales was RMB1.5bn,and the net operating cash flow was RMB30mn.This was mainly due to an increase in prepaid purchases during the period.

Ejiao and deer antler develop in tandem
In 2025,the company accelerated its expansion in the tonic category.For deer antler,it entered into strategic cooperation with Deer Industry New Zealand(DINZ),Jilin Dongfeng,and Liaoning Xifeng.For cistanche,it cooperated with Alxa League on joint development.For ginseng,it entered into strategic cooperation with Jung Kwan Jang.For astragalus,it partnered with Kanion Pharma to launch astragalus extract We think that during the 15th Five-Year Plan period from 2026 to 2030,the company could gradually shift from an Ejiao leader to aleader in broad tonic products.This should create astructure in which Ejiao,deer antler,and cistanche move forward in tandem.

Maintain OVERWEIGHT
We maintain our earnings forecasts and expect 2026/2027/2028 attributable NP of RMB2.0bn/RMB2.3bn/RMB2.6bn(+15%,+15%,and+14%YoY).We assign a25x 2026E PE valuation,based on the average for comparable companies of 25x on Wind consensus.We maintain our target price of RMB77.57.

Risks:Changes in medical insurance policies,and weaker consumption than we expect of mid-range to high-end pharmaceuticals.

　　事项：
　　公司公告25年实现营业收入67.0亿元（+8.8%），归母净利润为17.4亿元（+11.7%），扣非净利润16.4亿元（+13.6%）。4Q25营业收入19.3亿元（+21.5%），归母净利润为4.6亿元（+14.9%），扣非净利润4.8亿元（+28.8%），或因旺季发货较为强劲。公司1Q26实现营业收入18.1亿元、同比+5.5%，归母净利润4.5亿元、同比+7.1%，扣非净利润4.5亿元、同比+7.7%，经营活动净现金流同比回正。业绩符合市场预期，高基数下公司平滑节奏，实现稳步增长。
　　评论：
　　我们预计阿胶块平稳增长，浆较快增长，糕有所恢复，二线品类快速增长。我们预计25年阿胶块高个位数增长，阿胶浆~15%增长；阿胶糕在组织重塑下、2H25显著恢复，全年预计恢复正增长；阿胶粉25年收入预计2.2亿左右，男士健康预计3亿元，新品类保持较快增长。
　　积极推动健康消费品业务发展。健康消费品业务是公司双轮驱动战略核心增长极，以“阿胶+”为核心，推动传统滋补向日常化、便捷化转型。核心产品涵盖桃花姬阿胶糕、小金条速溶粉、男性滋补系列及跨界创新品类，依托全产业链优势与科技研发赋能，线上线下融合布局，聚焦年轻化、场景化，巩固品类优势，推动新品放量，打造中国领先的现代健康消费品品牌，支撑公司长期高质量增长。
　　三张报表延续高质量。1）盈利能力：2025年毛利率73.5%（+3.8pct），净利率约25.9%（+0.7pct）；2）2025年销售费用率32.0%（同比持平），管理费用率7.2%（同比持平），研发费用率4.1%（+1.2pct）；3）2025年应收账款和票据1.9亿元（24年同期3.3亿元）、低位下继续下降，存货8.4亿元（24年同期9.3亿元）、有所下降；1Q26应收票据及账款5.2亿元、同比明显下降（1Q257.0亿元）。4）2025年经营性净现金流22.9亿元（2024年同期28.5亿元）；1Q26经营性现金流入15.7亿元，1Q2510.6亿元，同比大幅改善；经营性净现金流2887万元（1Q25-3亿元），同比转正。
　　投资建议：中药滋补龙头，现金流全面改善。基于下游环境变化，我们调整公司26-28年归母净利润预测为19.7/22.2/25.1亿元（26-27年前值20.7/23.8亿元），同比增速为+13.0%/+13.1%/+13.0%。参考行业可比公司估值，给予公司26年20x目标PE，对应目标价61.0元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：核心产品销量不及预期，政策波动。

　　公司公告1Q26收入、归母净利、扣非归母18.1、4.5、4.5亿元（+5.5%、+7.1%、+7.7%yoy）。公司计划2026年再次实施中期分红，派发现金红利不超过到期归母净利。公司一季度在高基数上延续增长趋势，我们看好公司在“四个重塑”下持续带动销售与利润双提升，阿胶品类做深做大，鹿茸、苁蓉、健康消费品等蓄势待发，维持“增持”评级。
　　一季度药品表现平稳，健康消费品快速放量
　　我们估计阿胶系列产品1Q26收入个位数增长，其中阿胶块、阿胶浆等药品收入同比表现平稳、主因高基数，阿胶糕、阿胶粉等健康消费品收入同比高速增长、主因低基数与系统性重塑（经销商砍减、全链条投入等）。随着消费复苏、医保支持、品类扩充，我们预计阿胶系列2026~2027年收入维持双位数增长，其中药品保持低速增长（阿胶块个位数平稳增长，阿胶浆双位数增长，皇家围场1619等小产品快速增长），健康消费品（阿胶粉、阿胶糕等）进入快速增长轨道、未来有望成长为第二支柱。
　　费用率略增，应收账款有所提高
　　1）1Q26销售、管理、研发费率37.5%、5.2%、2.8%（+1.2pct、+0.2pct、+0.5pctyoy），销售、管理费率同比略增，研发费率增加主因加大与高校科研院的药品、保健品及驴产业的研发项目；2）1Q26应收票据/账款/账款融资合计环比增加3.3亿元，主要因本期使用授信额度发货新增应收账款，1Q26存货环比增长1亿元；3）1Q26销售所得现金15.4亿元，经营现金流净额0.3亿元，主因本期预付货款增加等。
　　阿胶、鹿茸齐头并进
　　2025年公司加速滋补品类扩张，鹿茸品类上与新西兰鹿业、吉林东丰、辽宁西丰战略合作，肉苁蓉品类上与阿拉善盟合作共建，人参品类上与正官庄战略合作，黄芪品类上与康缘药业合作推出黄芪精。我们认为“十五五”期间（2026~2030）公司有望逐步从阿胶领导者转向大滋补领军者，形成阿胶、鹿茸、苁蓉齐头并进的局面。
　　维持“增持”评级
　　我们维持盈利预测，预计2026-28年归母净利20.0/23.0/26.1亿元（+15%、+15%、+14%yoy），给予2026年PE估值25x（参考可比公司Wind一致预期均值25x），维持目标价77.57元。
　　风险提示：医保政策变化，中高端药品消费不及预期。

　　投资要点：
　　2025年全年业绩稳健，收入与利润实现较快增长。2025年，公司实现营业收入67.00亿元，同比增长8.83%，归母净利润17.39亿元，同比增长11.66%，扣非归母净利润16.38亿元，同比增长13.62%；2025年Q4营业收入19.34亿元，同比增长21.52%，环比增长12.73%，为全年最高单季。费用端整体管控有效：2025年销售费用率32.00%，同比降低1.32pct；管理费用率7.21%，同比降低0.33pct。公司持续加大研发力度：2025年研发费用率4.07%，同比增长1.13pct。
　　核心品类稳健增长，多品牌矩阵加速构建滋补健康生态。2025年阿胶及系列产品实现营业收入61.98亿元，同比增长11.80%，收入占比92.50%，毛利率74.84%，同比增长1.23pct，为公司业绩核心支柱。消费品端，“桃花姬”阿胶糕引入明星代言，完成从区域到全国性健康零食品牌的升级；小金条”阿胶速溶粉开拓便捷养生新场景。新赛道方面，“皇家围场1619”与“壮本”协同发力男士滋补健康领域，开发海龙胶口服液、七味苁蓉酒、苁蓉肽饮品等产品，打造第二增长曲线；燕真卿”阿胶燕窝开创阿胶+燕窝协同增效”新品类。2025年其他药品及保健品营业收入3.86亿元，同比增长63.65%，新品类培育初见成效。
　　高比例分红维持股东回报，外延并购与国际化布局打开中长期成长边界。分红方面，2025年度拟向全体股东每10股派发现金红利14.31元（含税），现金分红总额9.22亿元，占公司2025年当年尚未分配归属于股东净利润的100.00%，持续践行“质量回报双提升”行动方案。并购方面，公司以约5,997万元完成对内蒙古阿拉善苁蓉集团80%股权的非同一控制合并，直接掌控肉苁蓉上游核心原料，为男士滋补赛道产品线扩充奠定供应链基础。国际化布局方面，通过同一控制合并取得东阿阿胶国际（BVI）100%股权，统筹海外业务管理架构；公司年内业务已覆盖东南亚、日韩、欧美等10余个国家和地区，并开立中国香港及横琴滋补生活旗舰店，持续深化全球化布局。
　　十五五”规划正式启航，全面拓展大健康生态版图。2026年十五五”规划正式启航，公司以增长·创新”为年度管理主题，深度融入华润集团1246”模式，围绕1238”战略锚定两大路径：以数字化赋能传统阿胶业务，优化渠道效率，深耕场景化消费；以创新驱动新业务突破，加速男性滋补等产品研发，深化阿胶功效科学验证，并探索战略并购与国际化布局，拓展大健康生态版图；同时加大研发投入，探索战略并购与国际化布局，提升全球资源整合能力，实现产业链上中下游的协同共进与高质量发展。
　　盈利预测与估值：预计公司2026-2028年营业收入分别为74.85/82.86/91.18亿元，归母净利润分别为19.35/21.40/23.48亿元，对应2026年4月16日收盘价，PE分别为18.5/16.7/15.3倍，维持增持”评级。
　　风险提示：消费环境不及预期、销售不及预期、行业政策变化、原材料价格波动等风险。

　　2025年，公司盈利能力持续提升。
　　多品类产品放量，带动收入增长多元化发展。
　　维持“买入”评级，下调DCF目标价至82.96元。
　　2025年公司业绩符合预期，盈利能力持续提升：根据公司2025年报告，东阿阿胶全年营业收入67.0亿元（+13.2%），净利润17.39亿元（+11.7%），公司实现基本每股收益2.7元/股（+12.5%）。其中，4Q25营收和净利润分别为19.34亿元（+21.5%）和4.65亿元（+14.9%）。从盈利能力看，2025年，公司毛利率提升至74.6%，同比提升1.1pcts；ROIC提升至16.22%（2024年为13.8%），公司资本回报水平持续提升。我们预计公司26E-28E收入增速为13.4%/14.6%/16.0%。
　　核心产品贡献稳定，公司由规模扩张向结构优化转变：根据公司2025年报告，阿胶系列产品收入达61.98亿元，同比上升11.8%；毛利率74.8%，同比提升1.23pcts，整体增长趋于平稳。根据公司2025年报告，阿胶系列产品仍为公司收入核心来源，收入贡献维持在高位水平，2023-2025年占总收入比例为92.6%/93.6%/92.5%。2025年，公司通过系统构建药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长模式，推动品牌焕新，稳固行业地位。我们预计，2026E-2028E公司阿胶系列产品收入有望实现同比增长14.1%/14.5%/16.0%，其中阿胶浆、阿胶糕、阿胶粉等各种“阿胶+”产品成为阿胶系列产品收入增长的主要驱动力。
　　新产品打造第二增长曲线：2025年，公司其他药品业务在多品类产品放量带动下实现较快增长，2025年收入同比增长63.7%，收入规模提升至约3.86亿元。2025年，公司加速培育第二增长曲线，“皇家围场1619”通过“大品牌、大单品、大动销、大品类”四大战役，推动快速放量；产业布局方面，围绕梅花鹿地道产区，打通全产业链条，着力构建从原料到生产的一体化闭环。公司持续推进健康消费品体系建设及新品开发，全年推出16款新产品，并围绕年轻化消费场景加快产品迭代与渠道拓展。我们预计新产品将持续带动其他药品业务维持较快增长，成为公司业绩增长重要驱动力。
　　维持“买入”评级，目标价下调至RMB82.96（WACC：8.6%，不变）：我们的目标价对应26倍的2026年P/E，高于行业可比公司的18倍均值。鉴于东阿阿胶在中药行业地位、知名品牌效应和OTC市场产品销售的领先地位，我们认为公司估值仍有一定的上升空间。我们对公司未来发展前景保持乐观，加上其稳健的现金流和较高的分红比例，我们维持买入评级。
　　风险提示：产品价格波动风险；原材料价格波动风险；阿胶类市场竞争加剧的风险；新品培育或销售不及预期；医药政策风险；宏观经济影响的风险