业绩底盘扎实稳健，股东回报机制完善
　　2025年公司全力推进“三全”战略，经营业绩再创历史新高，全年实现营业收入331.4亿元，同比增长10.25%；归母净利润16.09亿元，同比大幅增长21.26%，营收与利润同步实现高质量增长。海外业务成为核心增长引擎，全年海外收入占比提升至47.65%，非洲、南亚、亚太、拉美等多数区域收入增速达30%，个别区域增速高达90%，电动装载机出口稳居行业头部，全球化布局成效显著。2026年一季度，公司延续稳健增长态势，实现营收100.6亿元，同比增长9.97%；受美伊战争引发汇率波动影响，一季度产生汇兑损失约1.7亿元，但剔除汇率因素后归母净利润仍保持增长并创历史同期新高，主业盈利韧性强劲。同时公司治理与股东回报机制完善，累计投入约4亿元实施股份回购用于股权激励，控股股东增持约2.5亿元，2025年现金分红总额6.44亿元，连续三年分红比例超40%，并计划2026年开展中期分红，长效激励与回报体系夯实长期发展基础。
　　电动化战略先发领跑，产品渗透率快速提升，海内外市场同步爆发
　　公司作为行业最早布局电动化的企业，2014年即启动新能源工程机械研发，技术积淀深厚，电动化业务进入高速增长通道。2025年电动化产品销售规模实现翻番，2026年目标销量继续翻番，从单一产品销售升级为电动化生态解决方案提供商。国内市场电动化渗透率大幅提升，电动装载机渗透率由2025年初约40%快速提升至2026年一季度60%，矿山用宽体车电动化率接近50%，挖掘机电动化水平同步快速提升，政策驱动与成本优势推动电动化产品收入持续高增。海外市场受益于地缘冲突引发油价飙升，电动产品需求激增，2026年一季度电动装载机海外销量实现翻倍增长，公司以电动化产品为利器撬动高端客户，主推大型化、成套化解决方案，有效提升海外业务毛利率。此外公司构建完善汇率风控体系，目标将外汇敞口覆盖率维持在60%-80%，2026年4月汇兑管理已实现正收益，为电动化业务全球化拓展保驾护航。
　　新业务多点突破落地，矿山+农机双轮发力，打开长期成长空间
　　公司聚焦“十五五”战略规划，矿山机械、农业机械两大新兴业务加速培育，构建第二增长曲线。矿山机械作为战略性业务，依托60余年土方机械经验、先发新能源技术与全球经销商网络优势，提供全套矿山设备及智慧矿山解决方案，关键岗位新能源、智能化及国际视野人才占比超35%，国内聚焦非煤矿山与头部客户，海外主攻发展中国家中大型矿山，打造系统性竞争优势。农业机械作为重点培育业务，已突破100马力、200马力、350马力以上三大拖拉机核心平台，350马力混动拖拉机获市场高度认可并小批量投放，甘蔗收割机完成适应性改进，2025年海内外销量稳步提升，2026年一季度农机业务同比大幅增长。同时公司深化全球化产能布局，加快印度、印尼海外智能制造基地投产，设立印尼及巴西金融租赁公司，完善全球营销与服务网络；坚持“五个高质量”发展理念，通过优化业务结构、价值营销、全价值链降本三大举措提升毛利率，多措并举打开长期成长天花板。
　　盈利预测
　　预测公司2026-2028年收入分别为374.81、419.34、461.28亿元，EPS分别为0.93、1.15、1.39元，当前股价对应PE分别为10.2、8.3、6.8倍，考虑短期汇率波动造成的汇兑损失不影响公司长期核心竞争力，仍然维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　应收账款回收风险；技术研发创新风险；下游行业投资波动风险；供应链与成本风险；技术升级迭代风险；主要经销客户流失风险；原材料价格波动风险；汇兑损失风险；市场竞争风险。

　　事件：柳工发布2025年报及2026年一季报。
　　点评：
　　2025Q4归母净利润同比激增。2025年，公司实现营收为331.44亿元，同比增长10.25%；归母净利润为16.09亿元，同比增长21.26%。毛利率为22.41%，同比下降0.09pct；净利率为4.25%，同比下降0.36pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.44pct、-0.18pct、+0.29pct、+0.02pct。2025Q4，公司实现营收为73.84亿元，同比增长2.46%，环比下降2.57%；归母净利润为1.52亿元，同比大幅增长，环比下降33.39%。毛利率为22.96%，同比提升3.58pct，环比提升0.88pct；净利率为1.89%，同比提升1.49pct，环比提升0.35pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+2.43pct、-0.39pct、+0.45pct、+0.93pct，分别环比变动为+0.34pct、+0.28pct、+1.33pct、-0.06pct。
　　汇兑拖累利润短期承压。2026Q1，公司实现营收为100.61亿元，同比增长9.97%；归母净利润为6.06亿元，同比下降7.78%，汇兑损益拖累，利润端短期承压。毛利率为21.31%，同比下降0.70pct；净利率为6.25%，同比下降0.78pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.44pct、-0.40pct、+0.03pct、+2.15pct。
　　土方机械稳定增长，矿山机械加速渗透。细分业务来看，2025年，土方机械业务稳固提升，市占率提升约2.00pct，营收为204.50亿元，同比增长13.98%。装载机业务营收同比增长约为20.00%，挖掘机市场份额稳定增长。矿山机械业务快速推进露天矿山行业客户的电动、智能、大型化设备全面解决方案，加速市场渗透，国内市场排名第二。公司产品开发提速，补齐100吨级产品型谱，并同步布局电动化等多技术路线，竞争力逐步提升。推土机业务实现大马力机型销售同比增速提升约12.00pct，重点区域市占率突破25.00%。起重机业务营收同比增长超30.00%，国内销量同比增速超25.00%，优于行业水平26.00pct。预应力业务营收为25.23亿元，同比增长0.24%，全年发布14项新产品新技术成果，主缆核心技术和定制智能索股技术助力公司取得单个项目金额历史新高。知识产权工作成果显著，全年发布标准5项，其中国家标准1项，首次牵头修订国际标准ISO14655，提升在国际规则话语权。
　　竞争力持续增强，海外业务拓展成效明显。公司国际化战略持续强化竞争优势，全年成功向全球市场投放60余款新产品，实现技术引领与客户价值升级的双重突破。2025年公司海外业务营收为157.94亿元，同比增长14.78%，海外营收占比为47.65%，同比提升1.88pct。其中，中东中亚、非洲、南亚等区域销售业绩增长超过30.00%。业务方面，装载机业务仍处于全球销量领先地位，海外销量同比增长约20.00%，电动装载机全球销量同比增长超130.00%，销量占行业电动装载机总量的约50.00%，在欧洲、印度等关键市场取得先发优势，实现量价齐增。大挖在矿山、基建等重点领域市占率稳步提升，印度、印尼、巴西、中东中亚等海外新兴市场突破明显。平地机、小型机、路面机械等业务板块持续强化核心产品创新能力，加速海外市场突破。起重机业务海外销售业务覆盖23个国家和地区，高空机械业务海外市场拓展成效显著，业务覆盖已超过40个国家和地区。工业车辆业务实现新能源产品突破，电动产品全球销量同比增速超80.00%。
　　投资建议：维持“买入”评级。预计公司2026-2028年EPS分别为0.96元、1.18元、1.46元，对应PE分别为10倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

　　事件：1）公司发布2025年年报，全年实现收入331.44亿元，同比增长10.25%，实现归母净利润16.09亿元，同比增长21.26%。
　　2）公司发布2026年一季报，2026Q1实现收入100.61亿元，同比增长9.97%，实现归母净利润6.06亿元，同比下降7.78%。
　　深化全球布局，海外业务规模质量双提升。2025年公司实现海外收入157.94亿元，同比增加14.78%，占公司总收入比例达47.65%，较上年提升1.88pct，海外毛利率为29.73%，较上年提升1.16pct。公司以“产品组合+全面解决方案”的双轮驱动持续强化竞争优势，2025年全年成功向全球市场投放60余款新产品，实现技术引领与客户价值升级的双重突破。区域开拓实现多点突破，市场布局更加均衡，中东中亚、非洲、南亚等区域销售业绩增长超过30%，渠道能力持续增强，经销商网络规模近400家，服务网点超过1000个，全产品线在重点国家和区域的渠道覆盖度显著提升。
　　各业务板块表现向好，看好2026年公司经营。2025年，公司各业务板块进步明显，1）土方机械板块稳固提升，市场份额提升近2个百分点，全年收入实现超20%的同比增长，国内销量增幅超过11%、海外销量增幅超20%。电动装载机全球销量增长超130%。挖掘机业务全年实现收入增长近20%，利润同比大幅增长超过70%，国内销量增长超过20%，海外销量同比增长近20%。2）矿山机械板块稳健上行，电动宽体车销量同比激增159%，市场渗透率领先行业平均水平3个百分点，稳居国内市场行业第二。推土机业务积极优化业务结构，实现大马力机型销售同比提升12个百分点，国内市场份额稳居行业第二、重点区域市场份额更是突破25%，全球化竞争力持续增强。3）潜力业务板块持续走强，起重机收入增长超过30%。高空机械业务海外市场拓展成效显著，业务覆盖已超过40个国家和地区。工业车辆业务实现新能源产品突破，电动产品全球销量同比增幅超过80%。预应力业务全年发布14项新产品新技术成果，主缆核心技术＆定制智能索股技术助力拿下单个项目金额历史新高。2026年公司目标实现营业收入375亿元，销售净利率提升0.5个pct以上。
　　盈利能力有所下降，汇兑损失影响业绩。2026Q1公司实现毛利率21.31%，同比-0.70pct；实现净利率6.02%，同比-1.16pct。费用率方面，2026Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为6.03%、2.14%、3.25%、1.91%，分别同比-0.43pct、-0.40pct、+0.04pct、+2.14pct。
　　2026年一季度美元兑人民币整体呈震荡贬值，3月美伊冲突升级，能源价格上涨，小币种总体呈贬值趋势，公司累计汇兑损失1.65亿元，影响业绩。
　　盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为380.38亿元、427.89亿元和475.28亿元，归母净利润分别为19.85亿元、24.29亿元和29.49亿元，对应PE分别为10倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内市场需求不及预期、海外市场拓展不及预期等。

　　事项：
　　公司发布2025年年度和2026年一季度报告，2025年实现营业总收入331.4亿元，同比增长10.2%，归母净利润16.1亿元，同比增长21.3%，扣非归母净利润14.2亿元，同比增长24.6%。2026年一季度实现营业总收入100.6亿元，同比增长10.0%，归母净利润6.1亿元，同比下降7.8%，扣非归母净利润5.6亿元，同比下降8.7%。
　　评论：
　　减值拖累利润表现，费用控制持续向好。2025年，国内外工程机械行业持续向好，以挖掘机为例，全年共销售挖掘机235257台，同比增长17%；其中国内销量118518台，同比增长17.9%；出口116739台，同比增长16.1%。公司持续推进深化国企改革，延续了高质量增长。2025年公司销售毛利率、销售净利率、扣非后销售净利率分别为22.4%、4.3%、4.3%，分别同比-0.1pct、-0.4pct、+0.5pct。公司资产减值损失、信用减值损失分别达1.8亿、6.9亿元，一定程度上拖累了利润表现。此外，公司费用控制相对较好，销售、管理、研发、财务费用率分别为7.4%、2.7%、4.1%、0.5%，分别同比-0.44pct、-0.18pct、+0.29pct、+0.03pct，尽管2025年人民币面临一定的升值压力，公司外汇管理策略得当，财务费用影响相对较小。
　　核心业务板块增长亮眼，海外拓展带动公司综合盈利能力向好。从产品和区域结构看，2025年公司核心业务板块土石方机械、其他工程机械及零部件等业务收入分别为204.5、96.1亿元，分别同比增长13.98%、5.85%。公司工程机械产品国内销量增速跑赢行业12个百分点，核心业务板块土方机械产品全球销量增速优于行业水平9个百分点、市场份额进一步提升。海外业务持续高速增长模式，实现收入157.9亿元，同比增长14.78%，占比公司整体收入的47.65%。海外业务毛利率为29.73%，同比上升1.16pct，较国内业务高13.98pct，海外业务持续拓展有利于公司综合盈利能力提升。
　　26Q1汇兑扰动至利润承压，看好公司持续提质增效。2026年一季度，人民币延续升值态势，人民币兑美元中间价由2025年12月31日的7.0230升值至2026年3月31日的6.9194，由于公司海外收入占比较高，汇兑影响致使公司财务费用大幅提升进而拖累净利润。一季度公司销售毛利率、净利率分别为21.3%、6.2%，分别同比-0.7pct、-0.8pct。销售、管理、研发、财务费用率分别为6.0%、2.1%、3.2%、1.9%，较追溯调整后分别同比-0.4pct、-0.4pct、+0.04pct、+2.14pct。
　　投资建议：公司是国内工程机械龙头之一，历经混改、资产整合、智慧工厂投运等多重变革，经营质量全面提升。由于公司近年资产、信用减值对利润产生一定影响，调整盈利预测，我们预计公司2026~2028年收入分别为379.8、433.2、479.8亿元（原预测2026~2027年分别为398.9、458.0亿元），分别同比增长14.6%、14.0%、10.8%，归母净利润分别为20.3、25.9、31.4亿元（原预测2026~2027年分别为22.4、27.7亿元），分别同比增长25.9%、27.8%、21.3%；EPS分别为0.99、1.27、1.54元，参考可比公司估值，给予公司2026年14倍PE，对应目标价为13.9元，维持“强推”评级。
　　风险提示：国内经济复苏趋缓；市场竞争加剧；原材料价格波动；公司推进相关事项存在不确定性。

　　投资要点:
　　2025年主要受减值影响：1）2025年公司实现营收331.4亿元，同比+10.25%，实现归母净利润16.09亿元，同比+21.26%。2）应收账款、存货等资产减值计提影响利润：减值计提影响2025Q4损益（税前）-1.8亿元，影响2025年损益（税前）-8.7亿元。
　　2026Q1业绩受汇损影响：1）2026Q1公司实现营收100.6亿元，同比+10.0%；实现归母净利润6.1亿元，同比-7.8%。2）汇损影响当期利润：2026Q1美元兑人民币整体呈震荡贬值，3月美伊冲突升级，能源价格上涨，小币种总体呈贬值趋势，公司累计汇兑损失1.65亿元，较同期变化较大。3）毛利率下降主要系海运费上涨+电动装载机竞争激烈：2026Q1公司实现毛利率21.31%，同比-0.7pct。从境内外结构来看，海外市场整机毛利率被运费上涨抵消；境内市场受到运费影响+电动装载机市场渗透率在快速提升，因市场竞争较为激烈，毛利率相对较低，对境内整体毛利率提升形成较大压力。
　　公司核心的土方业务稳固提升，矿机业务稳健上行：1）2025年公司土方机械板块稳固提升，国内、海外销量增速总体跑赢行业水平，土方机械产品市场份额提升近2个百分点；公司电动装载机出口量占行业电装出口总量接近50%；挖掘机业务牢牢站稳国内行业前三位置，2025年实现收入增长近20%，利润同比大幅增长超过70%。2）矿山机械板块稳健上行，具备跨周期韧性和协同优势的第二增长曲线愈加巩固：2025年电动宽体车销量同比激增159%、市场渗透率领先行业平均水平3个百分点，稳居国内市场行业第二。
　　“三全战略”循序落地，三大增长曲线打造增长引擎：1）2025年公司全力推进全面解决方案、全面数智化、全球化的“三全战略”，未来五年，公司将推动全面解决方案向“全系列、全场景、全生态、全价值链”升级；加快全面数智化转型，以数智技术重构发展动能；深化全球布局与运营模式变革，打造覆盖“研、供、产、销、资本”的全价值链本土化优势，加速从“国际化”向“全球化”转型。2）深耕“土方机械全球业务”，巩固核心增长引擎，到2030年，土方机械业务规模突破360亿元；加速发展矿山机械、起重机械、工业车辆、预应力等潜力业务，打造第二增长引擎，到2030年，矿山机械业务规模力争突破100亿元，起重机械业务、工业车辆业务、预应力业务等均突破50亿元；积极培育农业机械、新技术、产业金融等新业务，布局未来增长点。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为377/424/478亿元，归母净利润分别为19.5/25.1/29.3亿元，对应的PE分别为10/8/7X。我们认为公司短期受减值与汇兑影响利润，但不改主业盈利稳健+基本面持续向好的趋势；公司通过推进“三全战略”持续打造α，核心的土方业务稳固提升，矿机业务稳健上行，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险；基建、地产投资不及预期风险；市场风险；海外拓展不及预期；汇率波动风险；原材料价格波动风险；中东事件风险；计提减值风险。