Gree Electric Appliances (Gree) has released its 2025 annual report and 1Q26 results. For 2025, revenue/attributable net profit (NP)/recurring attributable NP were RMB170,447/29,003/27,706mn (-9.89/-9.89/-7.95% YoY). Overall, the 2025 revenue/attributable NP missed our expectations (RMB180.85/32.09bn), adversely impacted by the reduction of government subsidies, weaker industry demand, export pressure, and contraction in other businesses. For 1Q26, RMB42,966/6,082/5,702mn (+3.52/+3.01/ -0.27% YoY). Revenue and attributable NP returned to positive growth, demonstrating the resilience of Gree’s core operations. Coupled with a low valuation (TTM PE only 7.4x) and high dividend (RMB1/share interim + RMB2/share final in 2025, implying a c. 7.8% yield), we think that Gree’s shares remain attractive. BUY.
A/C core business: stable share despite industry pressure
In 2025, China’s home appliance market showed a high-to-low trend. According to AVC data, the domestic retail market declined by 4.3% YoY. Data from ChinaIOL.com shows that household air conditioner (A/C) sales fell by 1.2% YoY, with domestic sales +0.7% YoY and exports -3.3% YoY. Under industry pressure, Gree’s core A/C revenue was affected (consumer appliances revenue -10.4% YoY), but maintained strong competitiveness (gross margin +0.37pp YoY). The annual report cites HVAC & Heat Pump magazine and AVC data, showing Gree central A/C with 15%+ market share for 14 consecutive years, and household A/C online retail revenue share at 24.31%, ranking first in the industry. For 1Q26,
revenue growth stemmed mainly from pre-season inventory replenishment, in our view. Looking to 2Q26, domestic trade-in demand faces high base effects, but core A/C demand and brand share advantages should support steady operations. Export orders may fluctuate in the short term due to Middle East conflicts, but medium- to long-term cooling demand remains robust.
Diversification: industrial expansion to deliver incremental growth
Gree has expanded from a household A/C leader to a ‘consumer + industrial’ model. Industrial coverage includes CNC machines, industrial robots, precision molds, motors, compressors, capacitors, semiconductors, and industrial energy storage (industrial products and green energy/intelligent equipment revenue +0.78/+60.5% YoY). In HVAC, the company launched data center 'air-liquid co-source' magnetic levitation chillers and the Taishan intelligent building platform, entering data centers, smart building control, and green low-carbon scenarios. While the profit contribution from diversified businesses remains to be validated, we expect their strong synergy with the core A/C business to enhance medium- to long-term growth potential.
Earnings forecast revisions
Considering fluctuations in domestic and export demand and raw-material costs, we lower our 2026/2027 EPS forecasts by 11.1/8.9% to RMB5.40/5.79 (previous: RMB6.07/6.36), and introduce our 2028 EPS forecast of RMB6.18. We value the stock at 9x 2026E PE, below its peers’ average of 10x on Wind consensus (as of 28 April 2026), reflecting moderate competitive pressure. Our target price is RMB48.60 (previous: RMB51.6, based on 8.5x 2026E PE).
Risks: slower trade-ins than we expect; intensified competition; sluggish diversification progress.

　　26Q1业绩及分红超预期。
　　格力电器2025年实现营业总收入1711.18亿元，同比下降10%；
　　实现归母净利润290.03亿元，同比下降10%；实现扣非归母净利润277.06亿元，同比下降8%。其中，Q4单季度实现营收334.65亿元，同比下降21.5%；实现归母净利润75.42亿元，同比下降26%；实现扣非归母净利润71.21亿元，同比下降20%，年度业绩略低于预期。2026年Q1单季度实现营收430.80亿元，同比增长3.5%；实现归母净利润60.82亿元，同比增长3%；实现扣非归母净利润57.02亿元，同比下降0.3%，一季度业绩表现超出我们业绩前瞻报告中的预期。同期，公司公告拟每10股派发20元，叠加已实施的中期分红每10股派10元，全年合计每10股派发30元，2025年分红率约为58%，股息率高达7.5%，分红超预期。
　　行业层面，根据产业在线数据显示，2026年Q1家空内销量同比+0.8%，在经历了2025年以旧换新政策需求透支，叠加高基数以及2026年补贴政策边际收紧等因素影响，2026年开年家空整体需求承压，同时以铜、石油为代表的大宗商品价格持续上涨，造成主机厂被动涨价，压制了部分终端更新需求释放。外销方面，2026年Q1家空出货量同比-5.8%，因前期需求透支，家空出口仍在下滑通道，考虑到中国家电企业海外生产基地的产能释放，整体出口景气度复苏仍好于预期。公司层面，2026年Q1公司家用空调的内/外/总销量分别同比-7%/-17%/-11%，公司2025年仍处于渠道改革调整期，渠道提货积极性仍未完全恢复，整体出货表现弱于行业。
　　维持"买入"投资评级。考虑到公司空调等业务短期承压，我们下调公司2026-27年盈利预测至305/329亿元（前值为345/380亿元），新增28年盈利预测346亿元，同比分别+5%/+8%/+5%，对应当前市盈率分别为7/7/6倍。公司同期公告拟使用自有资金回购股份，金额不低于50亿且不超过100亿，回购股份不低于70%将用于注销，剩余不超过30%将用于员工持股或股权激励。我们认为格力空调业务虽短期承压，但其稳定现金流+高分红+低估值仍为其股价提供较强支撑，维持"买入"评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险。

　　事件：
　　2025年，公司实现营业收入1704.5亿元（同比-9.9%，下同），归母净利润290亿元（-9.9%），扣非归母净利润277.1亿元（-8.0%）。2025Q4，公司实现营业收入332.7亿元（-21.5%），归母净利润75.42亿元（-26.2%），扣非归母净利润71.21亿元（-20.3%）。2026Q1，公司实现营业收入429.7亿元（+3.5%），归母净利润60.8亿元（+3.0%），扣非归母净利润57亿元（-0.3%）。
　　公司2025年度分红方案每10股派30元（含中期每10股派10元）。同时，拟回购50-100亿元，回购价格不超过56.55元/股，不低于70%股份将用于注销，不高于30%股份将用于员工持股/股权激励。（分红和回购方案尚需股东大会审议通过）
　　点评：
　　家电行业承压，智能装备业务快速增长。2025年分区域看，公司主营业务内外销分别为1264/274亿元，同比分别-10.7%/-2.9%。分业务看，消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备分别实现营收1331/174/7亿元，同比分别-10.4%/+0.8%/+60.5%，智能装备业务高增，有望贡献增量业绩。25年家电行业承压，产业在线数据显示家用空调总销量-1.2%，内销+0.7%但出口-3.3%，主要受高基数、美国关税及海外市场需求回落等因素影响；商用空调出口+12.7%但内销-7.4%；工业领域，空调电机销量基本持平，但原材料价格高位运行推高成本。在行业承压的背景下，公司25年家空销量同比-2.5%，内外销分别-2.1%/-3.4%。
　　渠道改革基本完成，分红比例持续提升。据制冷快报，经历“盛世->数科->恒信”的渠道改革后，公司渠道体系逐步从传统的层层分销向扁平化和数字化转型，我们认为传统意义上用于平滑收入波动的“蓄水池”作用或将有所弱化。2025年末，公司合同负债为152.07亿元（+21.7%），其他流动负债为602.15亿元（-0.2%）。2026Q1末，合同负债为123.35亿元（-32.4%），其他流动负债为609.18亿元（-1.0%，环比回升）。同时，公司加码股东回报并推出回购方案，分红率由52.1%提升至57.8%，回购注销方案预计将有效提升公司EPS，持续践行“回报股东、共享发展”的理念。
　　毛利率持续改善，渠道改革成效有望释放。25Q4，毛利率35.5%（同口径追溯调整后+5pct），期间费用率5.3%（-1.6pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.5%/2.6%/2.5%/-2.4%，同比分别-0.4/+0.1/-1.1/-0.2pct，所得税大幅上升。此外，格力钛部分在建工程后续不再建设，计提相应减值准备。非经损益中，政府补助2.6亿元（24Q4为14.41亿元），占收入比例同比-2.6pct。综合影响下净利率为21.9%（-4.4pct），归母净利率为22.7%（-1.4pct），扣非净利率为21.3%（+0.3pct）。26Q1，毛利率27.4%（+0.1pct），期间费用率11.8%（+1.5pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.0%/4.2%/3.4%/-1.9%，同比分别+0.6/+0.8/-0.7/+0.8pct，非经损益中，持有（或处置）交易性金融资产和负债产生的公允价值变动损益3.53亿元（去年同期为0.92亿元），占收入的比例同比+0.8pct。综合影响下净利率为14.2%（-0.1pct），归母净利率为14.2%（-0.1pct），扣非净利率为13.2%（-0.5pct）。渠道改革后的25Q4，公司盈利能力提升显著，毛利率显著提升的同时销售费率显著下降。26Q1在大宗涨价的背景下，毛利率仍然呈现同比改善态势。
　　投资建议：我们认为随着原材料同比涨价的影响减弱，以及白电行业相对稳固的竞争格局、公司渠道改革带来的效率提升，公司业绩有望逐季改善。预计26-28年公司归母净利润分别为305/320/336亿元，对应动态PE分别为7.4x/7.0x/6.7x，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产恢复不及预期、关税政策、行业竞争、需求不及预期、原材料涨价、公司销售不及预期、渠道改革成效不及预期等风险。

　　事件：格力电器公布2025年报及2026年一季报。公司2025年实现营业总收入1711.2亿元，YoY-10.0%；实现归母净利润290.0亿元，YoY-9.9%。经折算，公司2025Q4单季度实现营业总收入334.6亿元，YoY-21.5%；实现归母净利润75.4亿元，YoY-26.2%。公司2026Q1单季度实现营业总收入430.8亿元，YoY+3.5%；实现归母净利润60.8亿元，YoY+3.0%。我们认为，Q1格力收入业绩增速同步转正，经营表现向好。公司维持高分红比例，并发布大金额股份回购方案，彰显对股东回报的重视，有望提高长期投资价值。
　　25Q4经营表现承压，26Q1收入恢复增长：格力25Q4单季收入同比大幅下降，我们认为主要受到国内家电补贴断档、出口高基数和美国对等关税的影响。可资参考的是，25H2格力主营业务内销/外销收入YoY-16.8%/-17.5%，其中消费电器收入YoY-16.7%。格力积极调整经营策略。一方面，公司强化线下经销商渠道运营积极性，并完成超千家“董明珠健康家”门店升级，促进全品类销量增长；另一方面，公司推出晶弘空调子品牌，完善产品多层次布局，满足不同用户需求，并深化与电商平台的产品合作，抢占大众空调市场的份额。公司多项经营改革措施展现成效，26Q1单季收入增速转正。展望后续，格力在国内市场持续深耕渠道精细化运营、丰富品牌布局，在海外市场坚持自主创新布局海外市场，大力拓展中东、拉美等新兴市场，收入有望延续增长态势。
　　26Q1毛利率同比持平，净利率同比小幅下降：格力Q1单季毛利率27.6%，同比基本持平。在大宗材料价格上涨和人民币升值背景下，格力毛利率保持稳定，凸显了较强的成本压力应对能力。Q1格力期间费用率同比+1.5pct，其中管理、财务、销售、研发费用率同比分别+0.8pct/+0.8pct/+0.6pct/-0.7pct，主要受到营销投放和汇兑损失增加的影响。Q1格力归母净利率为14.1%，同比-0.1pct。公司单季盈利能力变化较小，主要受到非主营业务因素的正向影响，Q1公允价值变动收益/投资收益/信用减值损失/所得税占收入的比例同比分别+0.4pct/+0.3pct/+0.3pct/-0.3pct。
　　26Q1经营现金流同比下降，合同负债规模降低：格力Q1经营性现金流净额为78.0亿元，同比-32亿元。格力经营性现金流同比明显下降，主要因为销售商品、提供劳务收到的现金同比-110.8亿元。Q1末合同负债余额123.4亿元，YoY-32.4%，我们推测可能因为渠道扁平化改革后，公司降低了对经销商的打款要求。
　　分红率同比提升，发布大金额回购方案：格力拟向全体股东每10股派发现金股利20元（含税），共计派发现金股利117.7亿元。加上此前公布的中期分红现金股利55.9亿元，格力2025年度累计现金分红总额167.6亿元，分红率57.8%，较上年提升5.7pct。按2026年4月29日收盘价计算股息率为7.4%，股息率较为可观。另外，公司拟回购部分A股，回购总额不低于50亿元且不超过100亿元，回购价格不超过56.55元/股，回购的股份不低于70%用于注销并减少注册股本，剩余股份将用于实施员工持股计划或股权激励。我们认为，格力回购并注销高比例的股份，有助于提升公司每股收益，增厚股东回报，提升公司投资价值；同时将部分股份用于实施员工持股计划或股权激励，有助于建立健全长效激励机制。
　　风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。

　　格力电器发布25A&26Q1财报：26Q1实现营收429.66亿元，同比+3.52%，归母净利润60.82亿元，同比+3.01%，扣非净利润57.02亿元，同比-0.27%；
　　25Q4实现营收332.67亿元，同比-21.62%，归母净利润75.42亿元，同比-26.23%，扣非净利润71.21亿元，同比-20.31%；2025A实现营收1704.47亿元，同比-9.89%，归母净利润290.03亿元，同比-9.89%，扣非净利润277.06亿元，同比-7.95%。2025年报拟每10股分红20元，累计分红总额167.55亿元，分红率58%；拟以50~100亿元回购股份，占总股本1.6%~3.2%，70%注销。
　　Q1表现超预期，经营拐点向上。26Q1公司营收同比+4%，25Q1同期为+14%，高基数上同比回正，表现较超预期，渠道基于涨价预期提前补库或有带动；据产业在线，26Q1格力内销出货量降幅环比25Q4收窄18pct，据奥维云网，当季格力+晶弘线上零售量份额同比+7pct，电商及中低端价格带拓展成效兑现，内销改善清晰。后续，Q2~Q4收入增速基数低，渠道改革及价格带/渠道拓展成效兑现，改善有望延续；26Q1经营性现金流净额78亿，同比-29%，趋势环比25Q4有好转。25H2消费电器收入同比-17%，B端其他主营板块收入合计同比-18%。
　　质量指标稳定，毛利率逆势提升。26Q1/25Q4毛利率分别同比+0.1/+5.0pct，成本压力下提升；26Q1期间费用率同比+1.5pct，销售费用率+0.6pct，或与返利计提增加有关；收益&减值科目正贡献0.9pct，归母净利率-0.1pct。26Q1末合同负债123亿元，较25Q4末-29亿元，较25Q1末-59亿元，在同期中位水平；存货257亿元，较25Q4末-22亿元，较25Q1末-25亿元。26Q1末其他流动负债609亿元，较25Q4末+7亿元，较25Q1末-3亿元；
　　25Q4末返利486亿元，较25Q2末-4亿元，较24Q4末-5亿元。质量指标基本稳定，经营稳健。
　　股息率优异，维持“推荐”评级。格力2025年分红力度维持，对应2026E股息率约8%，拟实施0.9~1.8亿股回购，70%用于注销，增厚每股收益1.1%~2.2%，合计含注销股息率接近10%；26年业绩预期及当前股价对应PE约7.0倍，安全边际充分。Q1经营拐点向上，渠道改革走出深水区，渠道/价格带拓展贡献增量，改善逻辑清晰；后续，自Q2起收入业绩基数均低，Q1质量指标平稳为主，趋势有望延续。我们预计公司26~28年分别实现归母净利润306/326/347亿元，实现EPS5.47/5.81/6.19元，当前股价对应PE为7/7/7倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨，旺季内需不及预期，地缘影响超预期。

　　投资要点：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营收1711.18亿元，同比-9.96%；归母净利润290.03亿元，同比-9.89%；毛利率29.81%，同比+0.38pct；归母净利率17.02%，同比+0.00pct。25Q4公司实现营收334.65亿元，同比-21.49%；归母净利润75.42亿元，同比-26.23%；毛利率35.45%，同比+8.74pct；归母净利率22.67%，同比-1.42pct。26Q1公司实现营收430.80亿元，同比+3.46%；归母净利润60.82亿元，同比+3.01%；毛利率27.42%，同比+0.06pct；归母净利率14.16%，同比-0.07pct。公司25年度预计累计向股东派发现金分红总额167.55亿元，占公司25年度归属于上市公司股东的净利润的57.77%。公司拟以50-100亿元回购A股股份，回购价格不超过56.55元/股。
　　26Q1营收实现同比增长。分产品看，25年消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务营收分别为1330.55/173.81/6.81/26.65/166.65亿元，同比-10.44%/+0.78%/+60.51%/-23.52%/-14.31%。分地区看，25年公司主营内销/主营外销营收分别为1264.07/273.75亿元，同比-10.67%/-2.93%。家空方面，公司推出晶弘品牌补位中低价格带、主品牌维持中高端定位，带动线上份额提升。据产业在线统计，国补退坡、行业内需承压背景下，26Q1公司家空总销量同比-10.67%（内销量同比-7.01%、外销量同比-17.11%）；外销同比大幅下滑主要系上年同期高基数、海外市场需求回落等因素影响。
　　26Q1盈利实现修复。26Q1公司毛销差同比-0.57pct，略有下降。从费用看，26Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.63/+0.85/-0.74/+0.80pct。此外，26Q1末公司合同负债为123.35亿元，同比-59.13亿元，环比-28.72亿元；26Q1末公司其他流动负债为611.18亿元，同比-6.05亿元，环比+7.03亿元。
　　盈利预测与评级：公司为国内空调龙头，渠道改革持续推进，具备低估值、高股息的优质属性。预计2026-2028年公司EPS为5.44/5.71/6.01元，4月30日收盘价对应PE为7.4/7.0/6.7X，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、行业需求疲软、行业竞争加剧