事件
　　2025年10月31日，格力集团公布2025年三季报。2025Q3公司实现营业收入398.6亿元（同比-15.1%，下同），归母净利润70.49亿元（-9.9%），扣非归母净利润66.38亿元（-9.0%）。综合前三季度，公司实现营业收入1371.8亿元（-6.5%），归母净利润214.6亿元（-2.3%），扣非归母净利润205.8亿元（-2.7%）。
　　点评
　　空调业务方面，公司空调主业预计阶段性承压。（1）央空：根据产业在线数据，2025年Q3中央空调行业内/外销售量整体分别-26.4%/-4%，内销房地产景气度下降下央空销售受阻，预计公司央空业务有所承压。（2）家空：根据产业在线数据，2025年Q3家用空调行业内/外销售量整体分别+6%/-13%，其中公司内/外销同比分别+3%/-15%，预计国补对内销需求有一定拉动，但关税扰动和高基数下外销阶段性承压。
　　其他业务方面，公司正在顺应健康、舒适、节能、智慧的家电消费市场发展方向，丰富多元产品矩阵。具体来看，1）格力智铂洗烘机搭载全域透气烘科技，搭配双冷凝技术，解决了以往洗烘机烘干效率低等问题，并配合烘干智能判干系统，衣干即停，助力节能目标的实现；2）公司提出“家用冰箱果蔬及肉类保鲜关键技术研究与应用”，有效解决果蔬复杂存储场景中如何始终建立高湿度并稳定控制的技术难题，以及改变肉类存储场景中传统微冻技术细胞从外向内结冰的冻结过程，使细胞内外同时形成均匀细小的冰晶，满足现代家庭的保鲜需求。此外，公司积极布局新能源业务，如积极卡位沙特“2030愿景”，推出“光储空”系统直流化新架构，将新能源直流直发与变频空调直流直用有机结合，为中东地区提供更高效、更稳定的绿色用能选择。
　　利润端：2025Q3毛利率28.3%（同比-0.3pct，下同），公司传统空调业务受行业周期与关税影响，毛利率有一定波动，但成本管控良好，期间费用率8.2%（-1.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.2/-0.6/+0.4/-1.1pct，综合影响下净利率为17.7%（2.1pct），归母净利率为17.7%（+1.0pct），扣非净利率为16.6%（+1.1pct）。公司空调主业呈现阶段性波动，我们下调归母净利润至303.7/313.8/331.6亿元（前值为346.9/368.3/387.0亿元），我们仍看好内需和地产恢复，叠加其他业务打造第二曲线下，公司业绩有望逐渐迎来复苏。
　　风险提示：关税变动风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；原材料涨价风险

　　事件：
　　25Q3公司实现总营收400亿元（同比-15%），归母净利润71亿元（同比-10%）。公司现金流量表和资产负债表较为健康，其中经营性净现金较上年同期大幅增长、存货维持低位、合同负债环比提升都表明经营质量比较健康。公司发布25年中期利润分配预案，拟每10股派发现金红利10元（含税）。
　　点评：
　　收入分析-增速略低主要系国补退潮以及央空出口等行业压力。1）整体收入。25Q1-25Q3公司收入同比增速是+14%/-12%/-15%，25Q3经营趋势和25Q2比较，类似点是出口放缓+央空/工程市场疲弱，差异是Q3线下高端型号受到国补退潮影响，但线上的价格竞争是比Q2缓解。2）家用空调。25Q1-25Q3格力空调内销同比+2%/+7%/+3%，出口同比+19%/-4%/-15%（产业在线数据）。25H1和25Q3零售端，奥维数据显示，格力线上销量同比分别是+21%和+18%，线下销量同比是+14%/-3%。3）中央空调。25Q3相对25上半年中央空调行业国内规模降幅并未改善，预计公司经营趋势和行业偏离不大。4）综合来看。Q2-Q3业绩增长稍弱，但公司经营质量较为健康，一是全渠道库存水平较低，二是价盘稳定能够保护经销商。
　　盈利分析：25Q3归母净利率同比继续提升。25Q3公司毛销差同比-0.4pcts，归母净利率同比+1.0pcts。25Q3归母净利率同比增长，主要系资产和信用减值损失同比减少、管理/财务费用率降低、所得税率下降所致。25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比-0.9/-0.6/+0.4/-1.1pcts；同期资产减值损失/信用减值损失占总营收的比例同比+0.6/+0.4pcts。
　　盈利蓄水平稳+现金质量优异+存货保持低位。1）其他流动负债基本平稳。25Q3末为613亿元，环比略有提升，盈利蓄水池稳定。2）合同负债。25Q2-25Q3合同负债124/137亿元，25Q3环比25Q2上升说明经销商开盘打款积极性较好。3）经营净现金大幅增长。前三季度公司实现经营性净现金457亿元同比+260%，主要系票据、保函保证金等受限资金减少。4）存货维持低位。25Q3存货账面价值253亿元，维持近年低位意味着渠道新模式基本跑通。5）现金储备充沛。25Q3公司货币资金+交易性金融资产+其他流动资产总计1625亿元。
　　盈利预测、估值与评级。格力是兼具品牌力、产品力、渠道壁垒的空调行业翘楚，新零售模式实现线上线下平台共享，推行员工股权激励计划提升公司治理。公司25年动态股息率预测值高达7.4%（假设25年归母净利润300亿元，分红比例55%，股价时间为2025-10-31）。考虑到25Q3业务增速放缓，我们下调25-27年归母净利润预测至300/320/332亿元（较前次预测分别下调9%、11%、13%），现价对应PE为7、7、7倍，维持目标价51.42元，维持“买入”评级。
　　风险提示：空调内销价格竞争超预期，以旧换新政策效果不及预期。

　　事件：公司2025年Q1-Q3实现营业收入1371.8亿元，同比-6.5%，归母净利润214.6亿元，同比-2.3%；其中2025Q3实现营业收入398.6亿元，同比-15.1%，归母净利润70.5亿元，同比-9.9%，不及预期。
　　空调业务仍有压力。据产业在线数据，7/8/9月空调内销行业出货分别同比+14.3%/+1.2%/-2.5%，公司同期营收双位数下滑，表现弱于行业，我们推测一方面受行业整体价格竞争有关，此前中报曾显示行业低端机占比加大，格力定位中高端，相对承压；此外公司渠道调整持续进行，短期存在阵痛。
　　短期调整蓄力长期发展。1）格力长期的竞争优势没有变，此外公司也在积极布局晶弘品牌线上市场，晶弘K1线上京东渠道1.5匹定价2000以内，全价格带产品布局有望补齐；2）渠道深度调整是现阶段家电企业必选题，存量时代，企业需要更强的直达终端、用户运营能力，改革作用意在长期。
　　盈利水平较好，宣布中期分红。1）25Q3公司毛利率同比-0.27pct，销售/管理/研发/财务费用率同比+0.2/-0.7/+0.4/-1.1pct，少数股东权益表现亮眼，归母利润率17.7%，同比+1.0pct；2）Q3合同负债137.1亿，环比有所增长水位稳定；3）此外宣布中期股息，拟定每股派发1元，合计55.9亿元；
　　盈利预测：我们预计25-27年公司营业收入分别1798/1861/1956亿，归母净利润分别309.1/326.0/344.9亿，同比-4.0%/+5.5%/+5.8%,对应25-27年PE分别7.3/7.0/6.6X，建议淡化短期扰动，当前高股息率下，公司依旧配置价值凸显，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济放缓、原材料价格波动、行业竞争加剧、公司运营风险。

　　事件：格力电器公布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业总收入1376.5亿元，YoY-6.6%；实现归母净利润214.6亿元，YoY-2.3%。经折算，公司Q3单季度实现营业总收入400.3亿元，YoY-15.1%；实现归母净利润70.5亿元，YoY-9.9%。我们认为，受空调行业价格竞争和经营模式调整的影响，Q3格力单季收入同比延续下降，但盈利能力持续靓丽。公司公布中期利润分配预案，拟每股派发现金红利1元（含税），体现对股东回报的重视。
　　Q3空调主业仍有承压，期待经营调整成效：据产业在线数据显示，Q3格力家用空调内销/外销出货量YoY+3.2%/-15.3%。考虑到国内空调市场受到价格竞争和国补断档的影响，我们推断Q3格力家用空调内销业务有所承压。受高基数和美国对等关税的影响，Q3格力家用空调外销出货量同比有所下降。另外，房地产市场景气低迷对中央空调销售影响较大，据产业在线数据，Q3格力中央空调销售额YoY-1.7%。展望后续，格力积极推进“董明珠健康家”门店升级，有望通过场景化体验、数据可视化、智能交互等方式促进全品类销量增长。公司推出性价比品牌空调晶弘并逐步扩大渠道覆盖面，补齐价格体系短板，有望抢占大众空调市场的份额。公司坚持自主创新布局海外市场，大力拓展中东、拉美等新兴市场，海外收入有望快速增长。
　　Q3毛利率小幅下降，费用率优化带动净利率提升：格力Q3单季毛利率28.6%，同比-0.2pct，我们推测主要因为收入下降导致规模效应减弱，且受到推出性价比品牌的影响。值得关注的是，格力盈利能力仍保持较高水平，Q3单季归母净利率17.6%，同比+1.0pct。盈利能力同比显著提升主要因为：1）Q3期间费用率同比-1.1pct，其中财务、管理费用率同比-1.1pct、-0.6pct。2）受非主营业务的影响，Q3所得税占收入比例同比-0.6pct，资产减值损失/信用减值损失占收入比例同比+0.6pct/+0.4pct（减值损失同比减少）。
　　Q3经营现金流同比大幅提升，合同负债有所增加：格力Q3经营性现金流净额为174.0亿元，同比+98.1亿元。格力经营性现金流同比明显提升，主要因为Q3销售商品、提供劳务收到的现金同比+73.7亿元，且收到其他与经营活动有关的现金同比+70.2亿元。Q3合同负债余额137.1亿元，YoY+26.1%，显示经销商提货意愿有所提升。
　　风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。

　　事件：公司发布2025年三季报。公司2025Q1-Q3实现营业总收入1376.54亿元，同比-6.62%；实现归母净利润214.61亿元，同比-2.27%。其中，2025Q3单季营业总收入为400.34亿元，同比-15.06%；归母净利润为70.49亿元，同比-9.92%。
　　中期分红：公司拟每10股派发现金红利10元（含税），不送红股，不以公积金转增股本，共计派发现金红利55.85亿元，占前三季度归母净利润的26%。
　　净利率回升。毛利率：2025Q3公司毛利率同比-1.36pct至28.31%。费率端：2025Q3销售/管理/研发/财务费率为3.47%/2.89%/4.26%/-2.49%，同比变动-0.91pct/-0.64pct/+0.39pct/-1.06pct。净利率：公司2025Q3净利率同比增加2.11pct至17.72%。2025Q3所得税率17%，同比-4pct，所得税额同比减少5.26亿元。
　　现金流稳步增长，合同负债同环比均增长。现金流：2025Q3公司经营性现金流净额174亿元，同比+129.24%；其中销售商品收到的现金为459.72亿元，同比+19.09%。资产负债表：截至2025Q3，公司合同负债同比/环比+26.07%/+10.54%，存货同比/环比+0.02%/+4.48%，其他流动负债同比/环比-0.77%/+0.26%。
　　盈利预测与投资建议。考虑到公司2025年前三季度业绩表现及行业整体环境，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润322.14/345.25/368.13亿元，同比增长0.1%/7.2%/6.6%，维持“买入”投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动、房地产市场波动、市场竞争加剧。

　　投资要点：
　　事件：25Q1-Q3公司实现营收1376.54亿元，同比-6.62%；归母净利润214.61亿元，同比-2.27%；扣非归母净利润205.85亿元，同比-2.73%；毛利率28.44%，同比-1.78pct；归母净利率15.59%，同比+0.69pct；扣非归母净利率14.95%，同比+0.60pct。25Q3公司实现营收400.34亿元，同比-15.06%；归母净利润70.49亿元，同比-9.92%；扣非归母净利润66.38亿元，同比-9.05%；毛利率28.31%，同比-1.36pct；归母净利率17.61%，同比+1.00pct；扣非归母净利率16.58%，同比+1.09pct。
　　25Q3营收仍有压力。据产业在线统计，25Q3公司家用空调总销量同比-2.7%（内销量同比+3.2%、外销量同比-15.3%），我们预计25Q3公司家空业务外销同比下滑、内销仍保持同比增长；25M7-8公司多联机金额同比-6.4%（内销额同比-6.2%、外销额同比-7.9%），我们预计25Q3公司央空业务内外销表现平淡。
　　25Q3业绩仍有压力，合同负债改善。25Q3公司毛销差同比-0.45pct，略有下降，但环比+2.58pct。从费用看，25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比-0.91/-0.64/+0.39/-1.06pct。此外，25Q3末公司合同负债为137.11亿元，同比+28.35亿元，环比+13.07亿元；25Q3末公司其他流动负债为612.75亿元，同比-4.77亿元，环比+1.57亿元。
　　盈利预测与投资建议：公司为国内空调龙头，渠道改革持续推进，具备低估值、高股息的优质属性。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为5.29/5.36/5.80元，10月31日收盘价对应PE为7.5/7.4/6.9X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、国补政策退坡、海外需求疲软

　　二季度业绩低于预期大概率与渠道变革后营收确认节奏变化相关，但对全年报表影响相对有限；
　　历经近期回调后，当前TTMP/E处于过去三年区间交易下限，红利属性依旧；
　　维持买入评级，下调目标价8%至50.30元，对应8倍2026年P/E。
　　1H25业绩回顾：格力发布1H25业绩：1）营收/归母净利润分别同比-2.5%/+2.0%至973.2/144.1亿元，折算2Q25营收/归母净利润分别同比下降12.0%/10.1%至558.2/85.1亿元，二季度表现拖累上半年业绩，营收与利润端均不及我们预期。2）1H25毛利率同比下降2.0ppts至28.5%，毛销差同比收窄0.2ppt至22.1%，但管理费用率同比优化0.1ppt至3.2%，归母净利率同比提升0.6pct至14.8%。3）1H25格力存货周转天数改善13天至69天，应收账款周转天数基本持平，应付账款周转天数同比提升14天至129天，由此净营业周期同比改善27天至-27天，资金使用效率优异。
　　格力二季度营收增速与出货和零售端存在量级差异，但销售返利余额变动有限。结合销售商品与提供劳务收到的现金同比增长8%且报表端存货额同比下降17%，我们认为二季度业绩低于预期大概率与渠道变革后，需终端消费者获得空调控制权时方可确认营收相关。虽然变革扰动近两个季度业绩，但对全年报表的影响相对有限。尽管8月以来空调全行业安装卡增速承压，但格力三季度业绩可能优于当前市场偏悲观的预期。我们预计格力2025年营收与归母净利润分别同比增长3.4%/4.7%。
　　基于1H25数据，剔除594亿元净现金（货币资金+交易性金融资产-短期借款-一年内到期的非流动负债-长期借款-应付债券）与1,224亿元现金后，历经近期回调后，当前格力市值分别对应5.1/3.2x2025年P/E；7.1x的TTMP/E也处于过去三年区间交易的下限。虽然格力暂未发布2025-27年股东回报规划，但参考去年趋势（分红率同比提升7ppts至52%，对应股息率达~7%）与美的/海尔的最新规划，我们认为未来格力分红率有望进一步提升，红利属性有望继续增强。
　　盈利预测与估值：维持买入评级，下调目标价8%至50.30元，对应8倍2026年P/E：我们下调格力2025-27年营收3.1%/4.7%/6.1%至1,957/2,045/2,129亿元；下调归母净利润4.9%/8.2%/10.8%至337/352/366亿元。我们继续给予格力8倍2026年P/E，下调目标价8%至50.30元，较目前股价仍有21%的上升空间。风险提示：空调需求波动；原材料价格上涨；渠道变革推进缓慢。

　　投资要点：
　　事件：25H1公司实现营收976.19亿元，同比-2.66%；归母净利润144.12亿元，同比+1.95%；扣非归母净利润139.46亿元，同比+0.59%；毛利率28.49%，同比-1.98pct；归母净利率14.76%，同比+0.67pct；扣非归母净利率14.29%，同比+0.46pct。25Q2公司实现营收559.80亿元，同比-12.11%；归母净利润85.08亿元，同比-10.07%；扣非归母净利润82.29亿元，同比-11.88%；毛利率29.33%，同比-1.72pct；归母净利率15.20%，同比+0.34pct；扣非归母净利率14.70%，同比+0.04pct。
　　25Q2营收承压。分产品看，25H1消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务营收分别为762.79/95.91/3.14/13.10/98.30亿元，同比-5.09%/+17.13%/+20.90%/+16.56%/-0.10%。分地区看，25H1公司主营内销/主营外销营收分别为711.60/163.35亿元，同比-5.27%/+10.19%。家空方面，25Q2家空行业竞争加剧，据AVC统计，25Q2家用空调国内线上2100元以下的低端机销量占比首次超过50%，中高端需求承压，据产业在线统计，25Q2格力空调内销/外销同比-6.22%/+3.78%，预计25Q2公司家空内销承压、外销仍保持增长。央空方面，据产业在线数据，25H1央空销售规模同比下滑5.5%，其中内销市场受项目市场乏力及房地产市场调整影响，需求持续疲软，内销额同比下滑10.1%，预计25Q2公司央空表现平淡。此外，公司推进建立统一的全国营销和库存管理规划，提升渠道管理透明度和可控度，降低渠道库存，或对25Q2营收增速产生一定影响。
　　Q2业绩同比下滑，归母净利率同比提升。25Q2公司毛销差同比-0.26pct，略有下降。从费用看，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比-1.46/+0.64/+0.75/-0.89pct。此外，25Q2末公司合同负债为124.04亿元，同比-17.02亿元，环比-0.87亿元；25Q2末公司其他流动负债为611.18亿元，同比-11.07亿元，环比+7.80亿元。
　　盈利预测：公司为国内空调龙头，渠道改革持续推进，具备低估值、高股息的优质属性。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为6.09/6.53/7.00元，8月29日收盘价对应PE为7.0/6.5/6.1X，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、行业需求疲软、行业竞争加剧