事件：2025年前三季度公司实现营业收入98.07亿元，同比下降5.60%；实现归母净利润11.65亿元，同比下降58.23%。第三季度营业收入32.04亿元，同比减少14.55%；归母净利润1.82亿元，同比减少82.98%，资产减值损失同比增加2亿元，主因金赛药业部分生产设备闲置和EG017项目停止研发计提资产减值准备、以及百克生物计提存货减值。
　　子公司金赛药业营收维持稳定，三费费用率提升和资产减值致利润短期承压。1）长春高新子公司金赛药业实现收入82.13亿元，同比上升0.61%，实现归母净利润14.21亿元，同比下降49.96%；25Q3金赛药业对部分闲置设备计提资产减值准备9302万元，EG017项目停止研发计提减值准备4345万元，加回后金赛药业归母净利润14.21亿元，同比下降45%。2）子公司百克生物实现收入4.74亿元，同比下降53.76%，亏损1.58亿元；3）子公司华康药业实现收入5.42亿元，同比下降5.38%，实现归母净利润0.36亿元，同比上升2.46%；4）子公司高新地产实现收入5.44亿元，同比下降7.97%，实现归母净利润23.27万元，同比下降99.39%。
　　伏欣奇拜单抗、美适亚等新产品处于商业化放量阶段，后续研发管线充足。公司强化内分泌代谢和妇儿领域领先地位的同时，也前瞻性布局多个高需求和高潜力的治疗领域。研发进度方面，自主研发的国内首款抗白介素1β（IL-1β）全人源单抗伏欣奇拜单抗（粉剂）6月30日获批上市，伏欣奇拜单抗（水剂）、亮丙瑞林注射乳剂等产品上市申请相继获得受理。临床数据显示，伏欣奇拜单抗单次给药后即可快速起效，6-72小时镇痛效果与激素相当，72hVAS评分下降57.09mm，12周痛风复发风险降低90%，24周痛风复发风险降低87%，可以有效缓解患者疼痛，显著降低复发风险，且未发现与药物相关的严重不良反应。美适亚是当前在中国大陆地区获批的首款醋酸甲地孕酮口服混悬液剂型药物，并获得《CSCO肿瘤厌食-恶病质综合征诊疗指南》2025版I级推荐，其溶解度和生物利用度高，无须伴餐使用，用于预防化疗导致的恶心呕吐，在临床研究中显示了有效性和安全性。
　　投资建议：公司稳步推进儿科核心业务销售管理，同时加强促卵泡激素、伏欣奇拜单抗等产品的销售推广力度，当前公司正处于创新研发转型关键阶段，多个产品有望陆续实现上市销售，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润16.2/22.0/26.5亿元，对应PE分别为29/21/18倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：生长激素水针集采降价风险，产品销售不及预期的风险，新品研发失败的风险，海外拓展不及预期的风险。

　　事件：
　　2025年9月17日，长春金赛药业有限责任公司（以下简称“金赛药业”）与全球最大的脱敏治疗药企ALK-AbellóA/S公司（以下简称“ALK”）签署合作协议，双方达成变应原特异性免疫治疗（AIT，俗称脱敏治疗）产品合作，将在中国联合开发并商业化ALK的变应原特异性免疫治疗产品；同时，金赛药业将获得ALK自主开发的3款脱敏治疗相关产品在中国大陆范围（不含中国香港，中国澳门，中国台湾地区）的独家代理权益。
　　点评：
　　引进ALK的三款产品，布局脱敏治疗市场
　　本次合作产品包括ALK自主开发的2款变应原特异性免疫治疗产品和1款用于过敏原诊断的皮肤点刺试剂盒：
　　1.金赛药业将获得ALK皮下注射用屋尘螨变应原制剂（安脱达）、螨变应原皮肤点刺试剂盒（安刺）及尘螨变应原舌下片（ACARIZAX）在中国大陆的独家权益，合作权益期限至2039年12月31日止。
　　2.金赛药业将接手ALK在中国大陆已上市合作产品的销售推广，并合作完成尘螨变应原舌下片（ACARIZAX）临床开发工作。ACARIZAX上市后将由金赛负责其在合作区域内的销售推广。
　　金赛药业将向ALK支付首付款3270万欧元、随ACARIZAX在华审评进展支付注册里程碑4000万欧元、并按中国销量或将支付1.05亿欧元销售里程碑；同时金赛承担营销及成人/青少年Ⅲ期与注册主要费用、儿童费用双方各50%。
　　中国拥有全球尘螨过敏患者最大的患者人群，但中国过敏免疫疗法市场开发不足、缺乏创新产品。目前接受脱敏治疗的患者数量不足100万，存在大量未满足临床需求。我们认为，此次合作有望与金赛的生长激素产品形成协同，横向拓展公司产品线。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为135.96/141.92/151.61亿元（2025/2026年前值分别为194.88/204.25亿元），归母净利润分别为23.89/25.45/28.09亿元（2025/2026年前值分别为64.24/63.86亿元），下调原因系市场竞争加剧，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策变化风险、产品研发未达预期效益、产品销售推广不及预期、核心产品集采未中标的风险

　　事件
　　长春高新发布公告：控股子公司长春金赛药业有限责任公司与丹麦ALK-AbellóA/S公司达成变应原特异性免疫治疗（AIT）产品合作。
　　投资要点
　　合作拓展脱敏领域，培育新增长点
　　此次合作金赛药业将获得ALK自主开发的3款产品在中国大陆范围内的独家代理权益，其中皮下注射剂型已在中国大陆上市，舌下片剂型正处于Ⅲ期桥接临床研究阶段。ALK是全球脱敏治疗的领先企业，占据全球份额的45%，中国市场因舌下给药（SLIT）是主要方式，ALK的注射剂型份额占比不足30%。未来舌下片剂型获批，叠加金赛药业在儿科渠道的销售优势，预计市场份额将扩大。根据《儿童过敏性鼻炎阶梯治疗中国专家共识》，2022年国内荟萃分析显示，中国0~18岁儿童青少年过敏性鼻炎患病率达到18.46%，中国也是全球最大尘螨脱敏治疗市场，2023年市场总量超过11亿人民币，3年复合增速12%。金赛药业与ALK合作期限至2039年，经过长期培育，脱敏领域有望成为金赛药业重要的新增长点。
　　伏欣奇拜单抗已上市，满足痛风急性期治疗
　　伏欣奇拜单抗为国内首款抗白介素1β（IL-1β）全人源单抗，2025年6月正式获批上市，填补了我国痛风抗炎领域长效精准靶向治疗的空白。临床数据显示，伏欣奇拜单抗单次给药后即可快速起效，6-72小时镇痛效果与激素相当，72hVAS评分下降57.09mm，12周痛风复发风险降低90%，24周痛风复发风险降低87%。据《2021年中国高尿酸及痛风趋势白皮书》显示，中国高尿酸血症患者约有1.77亿，痛风性关节炎（GA）患者超过1466万人，伏欣奇拜单抗具备超20亿的销售潜力。
　　持续增加研发投入，布局肿瘤领域
　　2025年H1公司研发投入13.35亿元，较上年同期增加17.32%，研发投入占营业收入比例提升至20.21%，其中研发费用11.55亿元，较上年同期增加30.22%。研发投入的增加，子公司金赛药业得以吸引新进人才，并构建起以ADC为核心的肿瘤新药开发平台。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为133.25、136.94、137.85亿元，EPS分别为5.66、5.88、6.00元，当前股价对应PE分别为21.0、20.2、19.8倍，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　生长激素竞争格局变化，长效生长激素增速放缓的风险，研发投入增长过快侵蚀公司利润的风险，伏欣奇拜单抗竞品获批的风险。

　　公司公告，1H25收入/归母净利润66.03/9.83亿元（-0.5%/-42.85%yoy），收入平稳利润下滑主因：1）收入端：金赛生长激素销售趋于平稳，华康及房地产业务整体稳定；2）费用端：公司创新转型，销售、管理及研发费用率持续提升（1H25研发投入13.4亿，占公司收入20%）。展望全年，考虑长效生长激素收入占比提升+非生长激素产品收入规模扩大，叠加IL-1β获批上市后快速起量，我们看好2025年公司收入规模企稳但创新转型衔接期仍需投入较大销售、管理费用，我们预计公司25年净利润同比有所下滑。我们看好公司长期增长曲线来自未来肿瘤、自免、儿童、妇科等多个治疗领域的管线商业化兑现，维持“买入”。
　　金赛：生长激素企稳，重磅IL-1β及妇科/儿科/肿瘤新品商业化启航
　　金赛1H25年收入/归母净利润分别55/11亿（+6.2%/-37.35%yoy），收入稳健，利润下滑主因新BU管理架构的调整及创新转型驱动费用增长。我们预计金赛25年收入稳健增长：1）生长激素水针、粉针集采放量+适应症拓展；2）长效产品25年收入有望维持双位数增长；3）重磅伏欣奇拜单抗（IL-1β）痛风适应症获批，看好上市首年冲击1亿销售额，后续存医保谈判放量预期+幼年特发性关节炎等5个适应症推进中；4）此外公司妇科/儿科/肿瘤多点开花。妇科背靠金赛恒、金赛欣等新品，肿瘤美适亚有望成为癌性厌食-恶病质领域首选用药，1.1类儿童止咳用药中成药金赛克25年1月商业化。
　　创新药研发平台：开发多领域差异化管线，储备潜在出海候选药物
　　公司通过AI精准靶向，目前建立ADC、小核酸、长效控释、小分子、双抗/多功能大分子等若干技术平台，目前已有8个分子11个适应症处于临床III期及NDA阶段，我们看好在以下治疗领域的重磅品种快速推进构筑公司中长期增长曲线：1）内分泌领域GenSci098（TSHR单抗）目前处于临床I期，看好潜在最优治疗TED（甲状腺眼病）及甲亢，GenSci134为治疗生长迟缓相关月制剂（I期）看好与生长激素业务协同；2）免疫领域PD-1激动剂目前I期试验中看好明年进入II期，看好类风关/红斑狼疮/炎症性多适应症潜力；3）双抗ADC平台较多临床前差异化品种，例如EGFR/HER2ADC、B7H3/PSMA、FRα等有望较快开启国内临床展现肿瘤领域潜力。
　　百克聚焦新型疫苗布局，华康/房地产板块稳健经营
　　百克1H25收入-54%yoy，利润微亏，主因带疱等核心品种受市场竞争加剧及接种意愿降低等多因素拖累。当下公司积极转型新型疫苗布局：1）鼻喷流感疫苗水针获批上市；2）百白破III期加速推进中；3）破伤风单抗正在进行Ib/II期，HSV-2疫苗及冻干狂犬疫苗准备开展I期临床。华康1H25收入利润增速分别-3.4%/+4.1%yoy，考虑主力品种稳步放量+潜力品种深度挖掘，我们看好其25年收入规模企稳。房地产板块1H25收入微增至4.6亿，看好年内加大营销推广力度，推进商业及住宅楼盘的租赁及销售。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司转型创新下，销售及研发费用上升，我们预计公司25/26/27年EPS为5.16/5.43/5.65元（前值：5.34/5.86/6.39元），给予25年28倍PE（考虑公司创新药转型进展，较可比公司25年Wind一致预期24倍予以溢价），目标价144.48元（前值106.80元，25年20倍PE，PE提升主因公司重磅IL-1β商业化及较多创新品种进入临床），维持“买入”。
　　风险提示：长效生长激素竞争压力，百克疫苗销售压力，新品研发进度延迟。

　　业绩简评
　　2025年8月29日，公司发布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入66.03亿元，同比减少0.54%，实现归母净利润9.83亿元，同比减少42.85%，实现扣非归母净利润10.33亿元，同比减少40.55%。分季度看，公司2025年第二季度实现收入36.05亿元，同比增长4.16%，实现归母净利润5.10亿元，同比减少40.75%，实现扣非归母净利润5.41亿元，同比减少39.30%。
　　经营分析
　　金赛药业收入端基本稳定，转型期费用端承压。上半年核心子公司金赛药业实现收入54.69亿元，较上年同期增长6.17%；实现归属于母公司所有者的净利润11.08亿元，较上年同期降低37.35%。上半年公司研发投入13.35亿元，较上年同期增加17.32%，研发投入占营业收入比例提升至20.21%；其中研发费用11.55亿元，较上年同期增加30.22%。研发投入及费用的增加，主要是子公司金赛药业加快推进新产品研发工作，持续加强高端人才引进力度，并持续优化提升人员效率，从而使得人员人工及研究开发投入增加所致。
　　持续加大研发投入力度，深耕前沿创新。在免疫和呼吸领域，金赛药业积极聚焦痛风、呼吸、风湿、免疫、IBD、皮肤、眼科、神经疾病等，IL-1β单克隆抗体伏欣奇拜单抗已获批上市，填补了我国痛风抗炎领域长效精准靶向治疗的空白；1类新药GenSci120注射液已在获批开展用于SLE、IBD、RA等临床试验。
　　在肿瘤领域，公司以ADC为核心技术，通过GenSci139/140/143等多款双抗ADC积极布局前列腺癌、乳腺癌、肺癌、消化道肿瘤等实体肿瘤领域。在女性健康领域，公司以辅助生殖为基石，覆盖妇科感染、妇科肿瘤、子宫内膜异位症和更年期综合征等女性全生命周期的健康需求，公司自主研发的NK3R小分子拮抗剂为绝经期血管舒缩症的非激素口服疗法，在中国已完成Ⅱ期临床试验，并达成Ⅱ期临床研究的所有首要终点。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司研发费用投放节奏、市场环境变化等原因，我们下调盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润22.3（-14%）、24.7（+11%）、27.7亿元（+12%），EPS分别为5.46、6.06、6.78元，对应当前P/E分别为21、19、17倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；产品销售不及预期；研发进展不达预期等。

　　摘要内容：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入66.03亿元（-0.54%）；实现归属于上市公司股东净利润9.83亿元（-42.85%）。公司处于关键转型期，短期业绩承压。
　　子公司金赛药业营收企稳，利润端短期承压。2025H1子公司金赛药业实现收入54.69亿元（+6.17%），实现归母净利润11.08亿元（-37.35%）。公司持续加强金蓓欣、促卵泡激素、美适亚等销售推广力度，随着金蓓欣（伏欣奇拜单抗）等新产品陆续上市，公司产品线不断丰富拓宽。
　　处于创新转型关键期，多款产品商业化落地。公司2025H1研发投入13.35亿元（+17.32%），研发投入占营收比例提升至20.21%。研发进度方面，伏欣奇拜单抗（粉剂）获批上市，伏欣奇拜单抗（水剂）、亮丙瑞林注射乳剂等产品上市申请相继获得受理。伏欣奇拜单抗是国内首款获批的IL-1β单抗，填补了我国痛风抗炎领域长效精准靶向治疗的空白。临床数据显示，伏欣奇拜单抗单次给药后即可快速起效，6-72h镇痛效果与激素相当，72hVAS评分下降57.09mm，12周痛风复发风险-90%，24周痛风复发风险-87%，可有效缓解患者疼痛，显著降低复发风险，且未发现与药物相关严重不良反应。
　　公司前瞻性布局内分泌代谢和妇儿领域多个高需求和高潜力治疗领域。公司在研产品管线丰富，在内分泌代谢、女性健康、免疫和呼吸、肿瘤等疾病领域均有前瞻性、差异化早研管线布局，支撑公司中长期发展的成长曲线。
　　盈利预测及估值：预计2025-2027年公司归母净利润分别为21.0/22.4/24.1亿元，同比增长-18.6%/6.6%/7.4%，公司正处于创新研发转型关键阶段，期待后续多管线产品逐步放量增厚业绩，维持“增持”评级。
　　风险提示：存量品种集采降价风险，产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，临床进度不及预期风险，海外业务拓展不及预期风险等。

　　事件：近日，控股子公司金赛药业申报的注射用伏欣奇拜单抗（曾用名注射用金纳单抗）经国家药监局批准上市。该产品是生物制品1类新药，是国内首个获批用于治疗成人痛风性关节炎急性发作的IL-1抑制剂，丰富了公司成人自免领域的产品布局，是公司创新转型的重要成果。
　　点评：
　　研发投入持续加大，创新转型逐步落地：24年公司研发投入金额为26.90亿元，同比+11.20%，占营业收入比例为19.97%，同比+3.36pp；其中费用化研发投入为21.67亿元，资本化研发投入为5.23亿元。24H1重组人促卵泡激素注射液、黄体酮注射液（II）等获批上市，后者被纳入《2024年国家医保目录》，成为辅助生殖领域第一个国谈药品。公司合作引进的用于癌性厌食-恶病质综合征的美适亚醋酸甲地孕酮口服混悬液、用于儿童轻度急性支气管炎的中药创新药小儿黄金止咳颗粒等新产品也已陆续上市，进一步丰富了公司产品线，有望逐步贡献增量收入。此外，公司旗下的注射用醋酸曲普瑞林微球、重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液，以及合作引入的亮丙瑞林注射乳剂等产品的上市申请已相继获得受理。
　　创新管线布局丰富，持续提升商业化能力：公司打造了多领域、差异化、高潜力创新管线布局，主要聚焦儿童健康、女性健康、内分泌&风湿免疫、肿瘤等领域，其中，长效生长激素成人生长激素缺乏适应症处于Ⅲ期临床试验阶段；与司美格鲁肽联合用药用于增肌减脂相关适应症，目前处于研究者发起的临床研究阶段。亮丙瑞林注射乳剂用于儿童中枢性性早熟、绝经前乳腺癌适应症处于Ⅲ期临床试验阶段，金妥昔单抗注射液用于晚期胃或胃食管结合部腺癌已进入III期临床试验阶段。销售方面，24年公司销售费用金额为44.39亿元，同比+11.81%，占营业收入比例为32.97%，同比+5.71pp。公司持续增强销售队伍人才引进及合规建设，24年底销售人员数量较23年底增加1840人至4995人，不断提升公司的商业化能力。
　　启动H股上市工作，回购彰显发展信心：近日，公司启动了H股上市的前期筹备工作，有望深化公司全球化战略布局，加快公司国际化进程，增强公司在境外融资能力，进一步提升公司国际品牌形象。此外，自2024年11月以来，公司以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的A股股票，拟全部用于后续实施公司及子公司核心团队股权激励或员工持股计划。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到生长激素市场环境的不确定性以及创新转型的费用投入的增加，下调25-26年归母净利润预测为22.76/21.86亿元（较上次下调51%/56%），同比-12%/-4%，新增27年归母净利润预测为21.23亿元，同比-3%，现价对应PE分别为18/19/19倍，下调为“增持”评级。
　　风险提示：生长激素集采的风险；市场竞争加剧的风险；研发、审批低于预期的风险。