公司公告，2024年收入/归母净利润134.66/25.83亿元（-7.6%/-43.0%yoy），不及Wind一致预测。主因：1）收入端：金赛生长激素销售趋于平稳，百克带疱起量放缓；2）费用端：公司创新转型，销售、管理及研发费用率持续提升，同时取消股权激励计划形成一次性股份支付费用，并进行生长激素美国申报项目中止计提减值。1Q25公司收入/归母净利润29.97/4.73亿元（-5.7%/-45.0%yoy），主因持续销售、管理费用提升。考虑长效生长激素收入占比提升+非生长激素产品逐步放量，但创新转型衔接期仍需投入较大销售、管理费用，我们预计公司25年净利润同比有所下滑。维持“买入”。
　　金赛：创新转型架构调整，儿童营养品+管线新品+海外进展或推动正增长
　　金赛24年收入/归母净利润-3.7/-40.7%yoy，1Q25收入/归母净利润+5.94/-38.31%yoy，主因新BU管理架构的调整及创新转型驱动费用增长。我们预计金赛24年收入稳健增长：1）生长激素水针、粉针集采放量+适应症拓展；2）长效产品25年收入或实现10%yoy增长；3）金扶宁、美适亚持续放量；4）海外市场持续突破（24年金赛海外收入+454%yoy）。此外，我们看好25年儿童营养品板块收入保持高增长态势。创新管线中女性健康、肿瘤、免疫板块均具备爬坡中/即将上市品种,为公司长期发展提供持续动力。
　　百克：高基数下带状疱疹疫苗销售减缓，创新管线持续推进
　　百克24年收入/归母净利润-32.6/-53.7%yoy，1Q25收入/归母净利润-40.0/-98.2%yoy，主因：1）23年及1Q24基数较高；2）24年批签发节奏放缓。我们预期25年百克收入体量稳健。此外，百克管线中：1）鼻喷流感疫苗水针上市申请获受理；2）百白破III期加速推进中；3）管线中早期产品还包含佐剂流感疫苗、狂犬单抗等。
　　看好华康稳健增长，房地产板块持续深度调整
　　华康24年收入/归母净利润+8.5/+38.8%yoy，1Q25收入/归母净利润-7.1/+2.5%yoy。考虑主力品种稳步放量+潜力品种深度挖掘，我们看好其25年收入稳健增长。房地产板块24年实现收入/归母净利润-17.3/-80.1%yoy，1Q25收入/归母净利润-87.0/-191.1%yoy。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司销售、管理费用上升，我们预计公司25/26/27年EPS为5.34/5.86/6.39元（25/26年前值：10.36/11.28元），给予25年20倍PE（考虑生长激素集采风险，但同时考虑公司重磅新品上市潜力，较可比公司25年Wind一致预期21倍予以折价，但折价幅度较此前缩窄），目标价106.80元（前值134.68元，25年13倍PE），维持“买入”。
　　风险提示：集采风险，疫苗销售不及预期，新品研发失败及商业化风险

　　事件：2024年公司营业收入134.66亿元，同比下降7.55%；归母净利润25.83亿元，同比下降43.01%。其中2024Q4营业收入30.78亿元，同比下降20.77%；归母净利润-2.06亿元，由盈转亏。2025Q1营业收入29.97亿元，同比下降5.66%；归母净利润4.73亿元，同比下降44.95%。
　　金赛药业营收持平企稳，费用率提升致利润短期承压。金赛药业2024年106.71亿元，同比下降3.73%，其中国外销售收入0.99亿元，同比增长454%。归母净利润26.78亿元，同比下降40.67%。2025Q1金赛药业实现收入26.17亿元，同比增长5.94%；归母净利润5.35亿元，同比下降38.31%。我们分析收入端主要由于长效产品放量和新品销售增长，营收基本企稳。利润端承压主要由于新品销售投入、管线研发投入增加所致的费用率提升。2024年长春高新研发投入26.90亿元，同比增长11.20%，占营业收入19.97%；其中研发费用21.67亿元，同比增长25.75%，主要是子公司金赛药业加快推进新产品研发工作，加强高端人才引进所致。销售费用44.39亿元，同比增长11.81%，主要由于增强销售队伍人才引进及合规建设，加快推进核心品种及新产品销售推广工作。管理费用12.02亿元，同比增长25.59%，主要由于金赛药业新BU管理架构的调整及子公司的设立，相关费用在会计处理方面有所变化，导致管理费用有所提升。短期来看，金赛药业产品研发和销售推广对利润端带来压力。长期来看，粉针、水针均集采中标，长效产品PEG实现自产自用，同时出海业务呈现良好态势，我们预计生长激素收入和净利润有望实现稳中有增。
　　金赛药业处于关键转型期，多个产品或有望陆续上市。以生长激素为基石，金赛药业向妇儿健康领域延伸，促卵泡激素水剂、皮下注射水溶性黄体酮注射液、用于癌性厌食-恶病质综合征的美适亚醋酸甲地孕酮口服混悬液等新产品陆续上市，公司产品线不断丰富拓宽。长效生长激素注射液增加SGA适应症处于Pre-NDA，成人生长激素缺乏处于Ⅲ期临床，与司美格鲁肽联用增肌减脂处于IIT。注射用伏欣奇拜单抗（原名金纳单抗）、注射用醋酸曲普瑞林微球、亮丙瑞林注射乳剂等处于上市申请阶段。
　　2024年百克生物、高新地产业绩下滑，华康药业业绩增长。1）子公司百克生物实现收入12.29亿元，同比下降32.64%；归母净利润2.32亿元，同比下降53.67%。营收下滑主要由于带状疱疹减毒活疫苗销量减少。2）子公司华康药业实现收入7.62亿元，同比增长8.48%；归母净利润0.52亿元，同比增长38.80%。3）高新地产实现收入7.56亿元，同比下降17.32%；归母净利润0.15亿元，同比下降80.09%。
　　投资建议：公司稳步推进儿科核心业务销售管理，同时加强促卵泡激素等产品的销售推广力度，当前公司正处于创新研发转型关键阶段，多个产品有望陆续实现上市销售，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润30、33、37亿元，对应PE分别为13、11、10倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：生长激素水针集采降价风险，产品销售不及预期的风险，新品研发失败的风险，海外拓展不及预期的风险。

　　事件简评
　　2024年11月20日，公司发布公告，拟使用自有资金及金融机构股票回购专项贷款资金，以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的人民币普通股（A股）股票，全部用于后续实施公司及子公司核心团队股权激励或员工持股计划。
　　经营分析
　　回购股份用于激励计划，彰显长期发展信心。根据公司公告，本次拟回购资金总额不低于人民币3亿元（含）、不超过人民币5亿元（含），回购价格不超过人民币160.00元/股。按本次拟用于回购的资金总额上限人民币5亿元测算，预计回购股份数量约为312.50万股，约占公司总股本的比例为0.78%；按本次拟用于回购的资金总额下限人民币3亿元测算，预计回购股份数量约为187.50万股，约占公司总股本的比例为0.47%。本次回购反映了管理层对公司内在价值的肯定和对未来可持续发展的坚定信心，有利于保护全体股东特别是中小股东的利益、增强投资者信心；本次回购股份用于股权激励或员工持股计划，有利于进一步完善公司的长效激励机制，充分调动公司及子公司管理团队、核心骨干及优秀员工的积极性和创造性促进公司高质量可持续发展，为股东带来持续、稳定的回报。
　　研发进度持续推进，产品结构有望逐步优化。公司持续推进新产品研发进度，亮丙瑞林注射乳剂用于晚期前列腺癌方面已经完成III期临床研究末例入组、用于儿童中枢性性早熟III期临床研究已完成首例患者入组，金妥昔单抗注射液用于晚期胃或胃食管结合部腺癌适应症III期临床试验患者入组，GS1-144片属于化药1类新药已分别在中国和澳大利亚启动了I期临床试验，GenSci098注射液属于治疗用生物制品1类新药已经完成中国IND递交。未来，公司将结合现有产品布局，积极拓展相关领域产品，持续改善盈利品种一品独大的现状，拓展公司未来第二增长曲线。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司研发费用投放节奏、市场环境变化等原因，我们下调盈利预期，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润38.5（-15%）、42.1（+9%）、45.2亿元（+7%），EPS分别为9.57、10.48、11.23元，对应当前P/E分别为12、11、10倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；产品销售不及预期；研发进展不达预期等。

　　摘要内容：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入134.66亿元（-7.55%）；实现归母净利润25.83亿元（-43.01%）；2025Q1公司实现营业收入29.97亿元（-5.66%），实现归母净利润4.73亿元（-44.95%）。公司处于关键转型期，短期业绩承压。
　　金赛药业营收企稳，利润端短期承压。2024年子公司金赛药业实现收入106.71亿元（-3.73%）；实现归母净利润26.78亿元（-40.67%）；25Q1金赛药业实现收入26.17亿元（+5.94%），实现归母净利润5.35亿元（-38.31%）。随着金赛药业长效产品及相关新产品收入提升，2024年生长激素长效剂型收入占生长激素产品比例提升至约32%、25Q1进一步提升至约35%。其他产品方面，促滤泡激素产品收入相对平稳；营养品2024年收入增长近60%，相关器械、医美、肿瘤管线产品销售推广工作稳步推进。
　　金赛药业处于创新转型关键期，多款产品有望商业化落地。公司2024年研发投入26.9亿元（+11.2%），研发投入占营收比例提升至19.97%。截至2025Q1，金赛药业伏欣奇拜单抗、亮丙瑞林注射乳剂、重组人促卵泡激素CTP融合蛋白注射液已提交上市申请；研发进度方面，金赛药业已有9款新药进入临床阶段，包括GS1-144片（用于绝经期血管舒缩症），GenSci120注射液（用于类风湿关节炎、成人系统性红斑狼疮、成人原发性干燥综合征、炎症性肠病），GenSci098注射液（用于甲状腺相关眼病），GenSci122片（用于高级别浆液性卵巢癌），GenSci128片（用于携带TP53Y220C突变的局部晚期或转移性实体瘤）等。
　　盈利预测及估值：预计25-27年公司归母净利润分别为25.5/27.5/30.1亿元，同比增长-1.2%/7.8/9.3%，公司正处于创新研发转型关键阶段，期待后续多管线产品逐步放量增厚业绩，维持“增持”评级。
　　风险提示：存量品种集采降价风险，产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，临床进度不及预期风险，海外业务拓展不及预期风险等。

　　事件：公司公告2024年三季报，2024Q1-Q3收入103.88元/-2.75%，归母净利润27.89亿元/-22.80%，扣非归母净利润28.41亿元/-21.45%。其中24Q3收入37.49亿元/-16.94%，归母净利润10.69亿元/-26.37%，扣非归母净利润11.03亿元/-24.02%。
　　金赛和华康收入稳健，百克有所承压。2024Q1-Q3，金赛药业实现收入81.63亿元/+0.55%，归母净利润28.39亿元/-19.45%，利润端有所承压主要系新BU管理架构调整和研发投入增加带来费用增长；百克生物实现收入10.26亿元/-17.47%，归母净利润2.44亿元/-26.19%，业绩有所承压；华康药业实现收入5.72亿元/+11.01%，归母净利润0.35亿元/+26.16%；高新地产实现收入5.91亿元/-23.70%，归母净利润0.38亿元/-49.80%。
　　坚持研发投入持续推新，长期增长动能充足。今年前三季度公司研发费用14.10亿元/+20.84%，研发费用率达13.57%/+2.65pcts。公司加快推进新产品研发工作，重组人促卵泡激素注射液、黄体酮注射液（II）等获批，注射用金纳单抗（粉剂）、注射用醋酸曲普瑞林微球、重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液、鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）、替勃龙片等产品上市申请相继获得受理。创新基因工程制药方面，子公司金赛药业稳步推进儿科核心业务板块销售管理工作，提升市场对长效生长激素优效和安全性接受程度，加快推进生长激素在辅助生殖及成人生长激素缺乏等领域的应用，不断拓宽产品线，美适亚、金数稳等新品陆续上市。今年10月金赛药业已上市产品注射用人生长激素增加6IU规格获NMPA批准，8月长效生长激素新规格新适应症（用于性腺发育不全所致女孩的生长障碍）获NMPA批准。
　　投资建议：预计公司2024/2025/2026年EPS分别为9.64/10.67/11.34元。公司在研管线丰富，积极推进新产品研发和上市工作，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策变化风险，新药研发风险，人才整合风险。