事件：北新建材发布2023年年报，公司2023年年度实现营业收入224亿元，同增11.3%，实现归母净利润35亿元，同增12.1%。
　　石膏板主业韧性十足，稳定经营基本盘。23年随着“保交楼”等政策推进，房地产竣工需求有所好转。公司作为行业龙头企业，竞争优势持续显现，且具备定价权优势，筑牢“价本利”稳价拓量，实现销量和毛利率双双增长。报告期内，公司石膏板产量21.65亿平方米，同增3.34%；销量21.72亿平米，同增3.78%；毛利率为38.49%，同增3.54个百分点。石膏板业务整体经营稳健，为公司盈利基本盘，且能产生较好现金流，支撑公司长远战略实施。
　　防水+涂料双双发力，“两翼”成长可期。报告期内，公司防水业务拓展加速，全年新开发渠道1300余家，实现收入39亿元，逆势增长24.1%；毛利率为19.1%，同增2.1pct。2019年公司进入防水材料领域，经过数年整合，目前已逐渐步入正轨，潜力逐步释放。涂料方面，公司继续做强工业涂料，持有灯塔涂料100%股权，建成灯塔涂料天津南港5万吨工业涂料生产基地。此外，公司完成嘉宝莉联合重组，根据嘉宝莉业绩承诺，2024年、2024-2025年、2024-2026年的税后净利润不得低于4.13亿元、8.75亿元、13.94亿元。
　　股权激励落地，彰显发展信心。2023年，公司发布限制性股票激励计划，总量不超过1,290万股，约占公司股本总额的0.764%，涵盖公司董事/高级管理人员/核心骨干人员等。业绩考核目标包括：24-26年归母扣非净利润较2022年CAGR分别不低于27.7%/33.08%/25.43%，即2024-26年扣非净利润不低于42.6/61.6/64.7亿元。
　　股权激励目标体现了公司未来发展的信心，期待公司战略目标的顺利推进。
　　盈利预测与投资建议
　　由于公司防水业务收入和盈利能力均呈现向好趋势，且涂料业务收购嘉宝莉后，有望释放更多潜力。我们预计2024-2026年公司EPS分别为2.54、2.94、3.17元/股（原预测2024-2025年EPS2.40、2.66元/股），根据可比公司2024年调整后平均估值13XPE，对应目标价为33.02元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　地产竣工出现明显下滑，新建产能释放不及预期，防水、涂料业务整合不及预期，原材料价格大幅提升

　　石膏板高市占率、高ROE和现金流为公司提供扎实的基本盘和发展潜力，防水和涂料两翼业务在行业低迷期逆势扩张为未来积累了庞大爆发力。北新建材为国内石膏板行业龙头，2019年以来推进“一体两翼、全球布局”战略，主业石膏板国内市占率超过60%，2023年ROE为15.1%，经营性现金流净额47.3亿元，基本盘稳固，同时在业内企业普遍收缩的背景下，公司通过内生及外延的方式扩张防水和涂料业务，待行业触底回暖期将提供增长爆发力。目前公司拥有国内外产业基地120余个，是全球最大的石膏板龙骨产业集团，防水业务规模也位居行业前三。
　　石膏板成本优势突出，结合渠道、产品优势，创造高市占率、高ROE和稳定现金流。公司率先抢占优势区位扩产，实现工厂、市场和资源的最优布局，并通过规模效应、护面纸自供+集采、节能降耗等方式强化成本优势。2022年底公司经销商数量超过1万家，其中县乡渠道超过4000家，产品覆盖低中高全级别，形成了极强的壁垒，2020年以来保持60%以上市占率。公司掌握石膏板定价权，可通过提价传导成本压力，并将价格定至中小企业成本线附近，有效阻击竞争对手以获得稳定的超额利润，石膏板毛利率自2013年以来维持在30%以上，2020年以来平均ROE达16.4%，同时经销模式下创造了稳定的现金流，2021年以来平均净现比达1.2。
　　“石膏板+”品类扩张成效显著，海外业务取得突破。公司依托石膏板品牌、渠道、资源及客户等优势，向轻钢龙骨、粉料砂浆、矿棉板等配套产品延伸，2023年龙骨收入22.9亿元，毛利率18.7%，其他产品合计收入20.7亿元，毛利率5.5%。同时公司海外业务已实现“0-1”的突破，2023年海外收入2.2亿元，同比增长45.0%，毛利率19.6%，未来除石膏板项目落地外，防水、涂料等两翼业务也将导入，海外市场有望实现“1-N”的发展。
　　防水翼高歌猛进，涂料翼冉冉升起。1）防水：目前防水板块整合完毕后已步入正轨，在地产风险波动下，优质央国企客户战略地位大幅提升，公司作为防水行业唯一央企，与央国企总包及地产战略合作具备天然优势，在规模扩张及品牌协同下，公司防水业务2023年逆势增长，实现收入39.0亿元，同比增长24.1%，净利润1.54亿元，实现扭亏为盈。2）涂料：2023年收入3.9亿元，同比增长12.1%，毛利率28.9%，2023年底公司公告计划收购嘉宝莉78.34%股份，目前已完成并表，嘉宝莉作为国内品牌力领先的建筑涂料企业，产品、渠道、规模均位于行业前列，有望补齐公司涂料短板，“涂料翼”将迎来跨越式发展。
　　首次股权激励彰显发展信心，锚定高质量发展。2023年底公司发布首次股权激励计划，拟向公司董事、高级管理人员、核心骨干人员共计347人授予限制性股票不超过1290万股，占公司股本的0.764%，2024-2026年扣非净利润激励目标分别为42.65亿元/61.64亿元/64.73亿元，同比增速分别为22.0%/44.5%/5.0%，增长目标较高，彰显公司“一体两翼，全球布局”战略下的雄心壮志。
　　投资建议：考虑嘉宝莉收购落地，后续防水、涂料两翼业务拓展，预计2024-2026年公司实现营业收入275.4亿元、300.9亿元、320.2亿元，实现归母净利润43.0亿元、47.1亿元、50.0亿元，三年业绩复合增速7.8%，对应PE估值11.1、10.2、9.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：竣工需求大幅下滑风险，新开工下滑收窄幅度不及预期风险，原燃料价格持续快速上涨风险，假设和测算误差风险。

　　公司发布2023年年报，2023年公司营收224.26亿元，同增11.27%；归母净利35.24亿元，同增12.07%；EPS2.09元，同增12.09%。公司营销结构持续调整，“一体两翼，全球布局”战略不断推进。维持公司买入评级。
　　支撑评级的要点
　　业绩稳步增长，现金流持续好转。2023年公司营收224.26亿元，同增11.27%；归母净利35.24亿元，同增12.07%。2023Q4公司营收53.77亿元，同增16.28%；归母净利7.68亿元，同减3.02%。2023年公司经营现金流净额为47.34亿元，同增28.76%；2023Q4公司经营现金流净额为27.73亿元，同增28.31%。2023年公司经营现金流情况持续好转。
　　公司盈利能力稳健，费用控制能力增强。2023年公司毛利率为29.88%，同增0.64pct；归母净利率为15.71%，同比基本持平。2023Q4，公司毛利率为26.97%，同减0.47pct；归母净利率14.28%，同减2.84pct。期间费用方面，2023年公司期间费用率为12.49%，同减1.31pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.24%/3.63%/4.24%/0.38%，同比分别变动0.43/-1.51/-0.08/-0.15pct。2023Q4公司期间费用率为11.56%，同减3.89pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.95%/2.17%/5.07%/0.36%，同比分别变动-0.65/-3.75/0.72/-0.21pct。
　　石膏板、防水毛利率提升，重组嘉宝莉补强涂料翼。2023年，公司石膏板业务市占率约67.6%，继续维持行业龙头地位。据我们测算，2023年公司石膏板平均单价为6.34元/平，同减0.75%；单位毛利2.44元/平，同增9.30%，或主要系原材料成本下降。2023年，公司通过采购挖潜、原材料替代、优化产线、配方、管理等多种举措，实现防水卷材业务毛利率同比提升。2023年底公司对嘉宝莉实现联合重组，补强涂料翼业务。2024年2月29日，嘉宝莉正式并表。
　　营销结构持续调整，全球化布局加速推进。公司持续实施工业品向消费品转型，持续延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，同时深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉。公司围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓，国际业务布局稳步推进。
　　估值
　　考虑公司营销结构优化，业务协同效应提升，我们小幅上调盈利预测。预计2024-2026年公司收入255.4、295.0、336.2亿元；归母净利44.0、52.2、58.6亿元；EPS分别为2.60、3.09、3.47元；PE分别为10.5、8.9、7.9倍。维持公司买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　业务协同不及预期，下游需求增长不及预期，原材料价格上涨超预期。

　　公司23年扣非归母净利润35亿元，同比增长31.75%
　　公司发布23年年报，23年实现收入/归母净利润224.3/35.2亿元，同比增长11.27%/12.07%，扣非归母净利润35亿元，同比增长31.75%，其中Q4单季度实现收入/归母净利润53.8/7.7亿元，同比+15.02%/-3.44%，扣非归母净利润7.9亿元，同比+117%。
　　量价齐升驱动业绩增长，涂料贡献有望进一步增厚
　　2023年轻质建材收入181.3亿，同比增长8.82%，主要受销量增长驱动，其中石膏板收入137.7亿元，同比增长3%，销量21.72亿平，同比增长3.8%，我们计算23年石膏板市占率达到67.6%，仍维持高位，测算单平价格6.34元，同比基本保持稳定，单平毛利同比增长0.2元/平，预计主要系产品高端化提升有望带动单平盈利提升；轻质建材分部除石膏板与龙骨之外的其他收入达21.7亿元，同比大幅增长150%，石膏板+产品实现拓展。防水建材/涂料建材分别实现收入39/3.9亿元，同比分别增长24.12%/12.08%，“两翼”业务增长成效显著，公司23年新开发防水渠道经销商1300余家，新项目有序推进，涂料方面，完成灯塔涂料51%股权受让，建成灯塔涂料天津南港5万吨工业涂料、2万吨树脂生产基地，进一步完善布局，联合重组嘉宝莉已完成工商变更登记，我们预计24年涂料贡献有望进一步增厚。
　　盈利能力增强，现金流明显改善
　　公司23年实现整体毛利率29.88%，同比小幅提升0.64pct，其中石膏板/龙骨/防水卷材毛利率分别为38.5%/18.7%/18.7%，同比+3.54/-0.24/+1.47pct，23年期间费用率12.5%，同比-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/-1.5/-0.1/-0.2pct，最终实现净利率15.85%，其中轻质建材分部/防水分部/涂料分部净利率分别为18.9%/3.9%/9.4%，同比分别-0.1/+7.1/1.4pct。公司23年实现经营性现金流净流入47.3亿元，同比增长28.8%，其中防水/涂料分部经营性现金流扣除归集至母公司资金影响后分别为3.5/0.07亿元，现金流明显改善。
　　看好公司“一体两翼”发展，维持“买入”评级
　　公司在“质量回报双提升”行动方案中提出聚焦主业，加速推进“一体两翼，全球布局”发展战略落地，我们继续看好公司中长期成长性，同时股权激励目标也充分彰显公司未来发展信心，考虑嘉宝莉并表贡献，上调24-26年归母净利润预测至42.5/48.5/54.1亿元，对应11.0/9.7/8.7倍PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业及地产装修需求大幅下滑，防水行业价格竞争加剧，公司产能进展不及预期等。

　　公司发布2023年年报，全年实现营业收入224.26亿元，同比增长11.27%；归属于母公司股东的净利润为35.24亿元，同比增长12.07%；扣除非经常损益后的归属母公司股东净利润为34.95亿元，同比增长31.75%。实现每股收益为2.09元。
　　点评：
　　防水材料和“石膏板+”业务快速增长、成本下降和控费提效带动收入和盈利水平提升。在公司“石膏板+”的战略引领下，2023年轻质建材营业收入为181.29亿元，同比增长8.82%，保持稳健增长。同时，在防水材料行业竞争加剧，规模以上企业减少的情况下，加大市场拓展，防水材料业务实现营业收入39.03亿元，同比增长24.12%，带动了公司营业收入的较好增长。通过降成本，盈利水平保持向上。2023年综合毛利率为29.88%，同比提高0.64个百分点，其中轻质建材毛利率提高0.67个百分点，防水建材提高2.08个百分点。这不但有原材料的下降，更有公司产品结构的优化，产线、配方和管理等多举措优化的驱动。同时公司控费提效，2023年管理费用率下降1.49个百分点，财务费用率下降0.15个百分点，带动销售期间费用率下降1.31个百分点。
　　2023年公司扣非净资产收益率为15.96%，同比提高2.72个百分点。
　　“一体”石膏板业务保证充裕现金流，“两翼”业务趁势快速发展。公司货币资金和交易性金融资产充裕，2023年以结构性存款为主的交易性金融资产为55.32亿元，同比增长40.44%；经营活动产生的现金流量净额为47.34亿元，同比增长29.20%，“石膏板+”业务以经销为主回款较好，保证公司现金流的充裕。所以，在当前防水材料行业低迷的情况下，充裕的现金流为防水业务的快速发展提供资金基础，2023年防水材料业务新开发渠道1300余家，聚焦优势客户拓展和挖掘，实现了市场份额的较快提升，稳固了行业前三的地位。同时，另一翼涂料业务通过收购涂料龙头嘉宝莉实现快速发展。北新建材作为央企建材龙头在当前行业优胜劣汰加剧的情况下，公司依靠自身扎实的资源基础和综合竞争力，反而能够通过市场份额的提升和外延式的发展，获得更快速的成长。
　　转型消费建材制造服务商，“一体两翼”高质量和国际化推进公司发展新空间。
　　公司面对地产行业新变化积极向消费品转型，除了渠道上的“全覆盖饱和营销+互联网时代的微营销”加上“工厂+工长”的营销模式，在高端引领下还加大功能性产品的销售，满足高端家装多层次需求。并拓展中端功能性产品，以“渠道+工程”实现市场全覆盖。生产上推进数字化和高端化技术改造，打造新质生产力降本增效，实现“一体两翼”的高质量发展，带动新“两翼”业务更快更健康的成长。还积极推进国际化，在非洲、中亚、中东、东南亚等市场大力开拓，拓展全球发展新空间。
　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为44.25、49.20和55.38亿元，对应EPS分别为2.62、2.91和3.28元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为10.59、9.53和8.46倍。看好公司“一体两翼”业务结构在当前行业环境下国内外更快更好地发展，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：地产行业调控效果不及预期。