事件：公司公告2026年一季报，实现营收163.83亿元，同比增长13.68%；归母净利润为36.00亿元，同比增长269.45%；扣非后同比增长266.39%。
　　业绩既有增长、更有质量，分红比例逐年提升重视股东回报。根据公司公告，2026Q1公司实现营收163.83亿元，同比增长13.68%；归母净利润为36.00亿元，同比增长269.45%；扣非后归母净利润为35.53亿元，同比增长266.39%，业绩显著超出市场预期。
　　1）盈利能力方面，2026Q1毛利率为31.57%，同比提升21.61个百分点；净利率为25.30%，同比提升17.57个百分点；ROE为10.64%，同比提升7.26个百分点；经营性净现金流为33.97亿元，同比增长95.24%。盈利能力提升+报表质量改善，业绩既有增长、更有质量。
　　2）股东回报方面，公司2025年累计现金分红为24.24亿元，分红比例为40.04%；2021-2025年，公司分红比例分别为11.76%、12.15%、20.16%、32.23%、40.04%，逐年提升、重视股东回报。
　　3）全年展望方面，公司将构建“电解铝核心主业引领、铝土矿和铝合金重点产业支撑、氧化铝和炭素配套产业保障、固废资源综合利用循环产业赋能”的全产业链发展格局，打造世界级“绿色铝一流企业标杆”，2026年生产目标为氧化铝产量约130万吨，铝商品产量约319万吨，炭素制品产量约75万吨。
　　4）行业前景层面，我国铝材凭借质量优势与综合成本竞争力，在全球市场具有不可替代性，尽管面临美国加征关税等贸易壁垒，出口竞争优势依然稳固。价格传导机制上，沪铝与LME铝价联动性增强，价格走势趋于一致。在国际供需结构调整、能源成本区域分化、地缘政治博弈加剧等多重因素作用下，全球铝产业链正迎来加速重构。
　　盈利预测：考虑到26Q1业绩超预期，我们调整2026-2028年公司EPS分别为3.54、3.79、4.06元，PE分别为9、9、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求和在建项目不达预期、原材料扰动、竞争格局恶化等。

　　投资要点
　　事件：公司披露2026年一季报，业绩同比增长。2026年Q1公司实现营收163.83亿元，同比+13.68%；归母净利润36.00亿元，同比+269.45%。
　　公司受益于铝价上行及成本端下行，主营业务板块盈利能力增强：1）价格端：基于中东冲突背景下海外电解铝产能大量关停，电解铝价格趋势上行，2026Q1中国电解铝均价录得24029元/吨，同比增长17.5%；2）成本端：受益于海内外氧化铝产能持续扩产，公司主要产品电解铝成本端氧化铝价格趋势下行，2026Q1氧化铝均价录得2770.62元/吨，同比下跌30.5%；3）毛利率：公司2026Q1毛利率录得31.57%，同比上升21.62pct，我们预计随着全年铝结构性短缺态势的维持，公司毛利率有望长期处于高位；4）产量端：随着收购控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫和云铝泓鑫少数股东股权，公司电解铝权益产能进一步提升15万吨以上，充分受益于行业上行周期。
　　公司盈利能力增长助力资产结构逐年优化：随着公司大型资本开支的逐步结束，以及盈利能力的逐年提升，公司财务结构持续优化，2026Q1经营活动现金流量净额达33.97亿元，同比增长95.24%；截至2026年Q1，公司资产负债率进一步下降至17.74%。
　　中东地缘冲突加剧全球电解铝供应端紧张情况，铝价有望全年维持高位：1）全球供给紧缺：随着美伊局势的持续蔓延，EGA、巴林铝业及卡塔尔铝业均录得减产，此外随着South32于莫桑比克的电解铝厂正式关停，以及韦丹塔旗下BALCO配套电厂Athena项目1号机组爆炸（600兆瓦）导致年内新投产能预期大幅延后，我们预计2026全年电解铝供给已显著转负，预计LME铝有望于年内录得4000美金/吨；2）中国铝材出口有望高增：2026年1-3月，中国未锻轧铝及铝材出口数量145.6万吨，同比增长6.5%，在海外铝锭高升水背景下我们预计中国铝材的出口规模将进一步扩大，以弥补出口税带来的结构性库存问题，我们预计沪铝后续将进一步跟随LME价走强。
　　盈利预测与投资评级：我们继续看好公司从上游铝土矿、氧化铝、电解铝，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局，由于2026Q1中东地缘冲突加剧了全年铝供给缺口，我们上调公司2026-27年归母净利润为136.08/149.40/152.13亿元（前值为125.64/148.89/150.82亿元），对应2026-28年的PE分别为8.71/7.93/7.79倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期导致铝价下跌风险；美元持续走强风险。

　　云铝股份发布一季报，26Q1实现营收163.83亿元（yoy+13.7%、qoq+2.6%），归母净利36.00亿元（yoy+269.5%、qoq+117.3%），扣非净利35.53亿元（yoy+266.4%、qoq+119.2%）。考虑到中东扰动下铝价维持高位，公司利润有望充分受益于铝价上行弹性，维持公司买入评级。
　　铝价上行叠加成本改善，盈利弹性充分释放
　　据公司一季报，公司26Q1毛利率为31.57%，同比+21.62pct，环比+10.93pct，铝价上涨叠加氧化铝成本下降共同支撑毛利率上升。据SMM数据，26Q1电解铝现货均价为2.40万元/吨，yoy+17.56%，qoq+11.62%；氧化铝均价为2,683.89元/吨，yoy-30.53%，qoq-8.15%；费用端，26Q1公司合计期间费用率1.29%，yoy-0.04pct，整体费用管控良好，其中管理费用率1.11%，同比下降0.11pct；财务费用率0.02%，yoy+0.07pct。
　　中东局势加剧扰动供给，铝价上行弹性可期
　　供给方面，国内电解铝运行产能已接近天花板，未来增量主要依赖海外。然而受中东局势持续升级影响，阿联酋EGA旗下AlTaweelah铝厂停产（涉及产能约160万吨/年）、巴林铝业运行产能降至约30%、卡塔尔铝业产能降至正常水平60%，累计受扰动产能或超300万吨。我们测算2026年全球电解铝总供给量为7397.6万吨，同比增速或降至约-0.09%。需求端，高油价对2026年需求有所抑制，但美联储降息时点后移已实质性发生，国内需求韧性相对较强，我们预计2026年全球需求增速约在1.11%左右。供需两端共振之下，我们测算2026年全球电解铝供需缺口或扩大至-94.9万吨，LME铝价有望在市场情绪企稳后上探4000美元/吨。
　　原料成本有望维持低位，盈利中枢有望持续抬升
　　考虑到公司外购氧化铝占比较高，当前氧化铝价格低位震荡背景下，电解铝环节成本端压力相对较轻。展望后市，全球电解铝供应偏紧格局有望延续，铝价中枢或呈震荡上行态势；与此同时，氧化铝价格短期内或仍维持低位运行，原料成本优势有望保持，叠加公司以水电为主的电力结构对能源涨价不敏感，成本端多重优势有望持续凸显。我们认为公司二、三季度业绩或将受铝价上行与低成本优势共振驱动，向上弹性值得关注。
　　盈利预测与估值
　　考虑到电解铝价格维持高位，我们维持公司26-28年归母净利润为138.51/156.93/159.61亿元（三年复合增速为38.14%），对应EPS为3.99/4.53/4.60元，对应EPS为4.57/5.11/5.19元。26年可比公司iFind一致预期PE均值为10.9倍，考虑公司业绩受铝价波动影响较大，当前地缘及宏观情绪扰动下，处于审慎我们给予公司26年10.0倍PE，维持目标价39.9元，维持买入评级。
　　风险提示：铝下游需求不及预期，宏观地缘扰动超预期。

Yunnan Aluminium has posted 1Q26 revenue/attributable net profit(NP)/recurring NP of RMB16,383/3,600/3,553mn(+13.7/+269.5/+266.4%YoY,+2.6/+117.3/+119.2%QoQ).Given elevated aluminum prices amid Middle East disruptions,we expect the company’s earnings to gain from strong price upside potential.Maintain BUY.
Aluminum price hikes&cost reductions drive margin expansion
According to the quarterly report,for 1Q26,the gross margin was 31.57%(+21.62/+10.93pp YoY/QoQ),mainly driven by rising aluminum prices combined with declining alumina costs.Based on data from Shanghai Metals Market(SMM),the average spot price of electrolytic aluminum for the quarter was RMB24.0k/tonne(+17.56/+11.62%YoY/QoQ);the average alumina price was RMB2,683.89/tonne(-30.53/-8.15%YoY/QoQ).On expenses,the 1Q26 overall expense ratio was 1.29%(-0.04pp YoY),indicating solid cost control,with the administrative/financial expense ratios at 1.11/0.02%(-0.11/+0.07pp YoY).
Aluminum supply disruptions create price potential upside
On the supply side,we think that the electrolytic aluminum capacity in China is close to its ceiling,and future increments should rely mainly on overseas markets.However,amid intensifying Middle East tensions,the Al Taweelah aluminum smelter under Emirates Global Aluminium(EGA)has suspended production,involving c1.6mpta of capacity;Aluminium Bahrain has reduced its operating capacity to c30%;Qatalum has reduced its production to c60%of normal levels.In total,over 3mtpa of capacity may have been disrupted.We estimate that global electrolytic aluminum supply in 2026 could reach 73,976k tonnes,with the YoY growth rate down to c-0.09%.In terms of demand,high oil prices may slightly restrain aluminum demand in 2026.However,the Fed’s rate cuts have been substantively delayed,while demand in China remains relatively resilient.We estimate global aluminum demand growth of c1.11%in 2026.With favorable supply and demand conditions,we estimate that the global electrolytic aluminum supply gap in 2026 may widen to-949k tonnes.The LME aluminum price may rise to USD4,000/tonne once market sentiment stabilizes.
Earnings forecasts and valuation
Considering sustained high aluminum prices,we maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts at RMB13,851/15,693/15,961mn(three-year CAGR 38.14%),with EPS of RMB3.99/4.53/4.60.Given the company’s earnings sensitivity to aluminum price fluctuations and ongoing geopolitical and macro uncertainties,we conservatively value the stock at 10.0x 2026E PE,below its peers’average of 10.9x on iFind consensus,with our target price maintained at RMB39.90.Reiterate BUY.
Risks:weaker aluminum demand than we expect;greater geopolitical and macro disruptions than we expect.

　　事件概述
　　2026年4月23日，云铝股份发布2026年一季度报告。2026年一季度，公司实现营收163.83亿元，同比增长13.68%，环比增长2.58%；实现归母净利润36.00亿元，同比增长269.45%，环比增长117.32%；实现扣非归母净利润35.53亿元，同比增长266.39%，环比增长119.18%。
　　分析判断:
　　行业供需趋紧支撑铝价，营收端表现稳健
　　受中东地区电解铝供应确定性收紧影响，全球原铝供需平衡表进一步收缩，支撑铝价处于高位运行。2026Q1国内铝价中枢整体上移，2026Q1上期所铝均价24268.79元/吨，同比上涨18.2%，环比上涨12.0%，直接带动公司营收同比增长13.68%。公司2025年电解铝生产线已实现稳产满产，2026年一季度延续了高位平稳的生产节奏，为捕捉铝价上涨红利提供了坚实的产量基础。
　　成本端与绿色溢价双重发力
　　一季度营业成本同比下降13.61%，核心受益于上游氧化铝价格同比下跌，公司作为具备产业链协同优势的龙头，利润空间获得双向挤压释放。在“双碳”政策驱动下，公司依托云南丰富的水电资源打造的“绿色铝”品牌，A356产品碳足迹值优于全球平均水平，高度契合国际市场对低碳材料日益增长的需求。公司通过收购云铝涌鑫、云铝润鑫等少数股权，直接增加了15万吨以上的电解铝权益产能，并进一步提升了铝水就地转化率及合金化率。
　　财务结构极度健康，现金流充沛
　　截至2025年末，公司资产负债率已降至19.84%的历史低位，至2026年一季度末，由于盈利大幅增加，公司货币资金充裕，资产负债率进一步下降至17.74%，财务安全性极高。2026年一季度经营活动现金流量净额达33.97亿元，同比增长95.24%，充沛的现金流保障了公司在“十五五”新开局阶段的资产优化与技术改造投入。
　　投资建议
　　近期电解铝价格上涨叠加中东地区电解铝供应确定性收紧，我们上调电解铝价格预测，预计公司2026-2028年营收为693/720/748亿元（原预测2026-2028年分别为611/625/639亿元），同比分别增长15.4%/4.0%/3.8%；归母净利润分别为146/165/185亿元（原预测2026-2028年分别为81/89/96亿元），同比分别增长140.7%/13.4%/11.9%；对应EPS分别为4.20元/4.77元/5.33元。对应2026年4月23日收盘价33.55元，PE分别为7.98/7.04/6.29倍；维持“买入”评级。
　　风险提示：电力供应及成本变动风险;主营产品价格不稳定风险;水电供应短缺致使产量受限风险。

　　事件1：公司公布2026年一季报，业绩符合预期。公司2026年一季度实现营业收入163.83亿元，同比+13.68%，环比+2.58%，实现归母净利润36.00亿元，同比+269.45%，环比+117.32%。业绩增长主要原因为报告期内铝价上涨导致营业收入增加，以及氧化铝价格下跌导致营业成本下降。据上海有色网，26Q1电解铝均价24,029元/吨，同比+17.5%，环比+11.6%，氧化铝（广西）均价2,709元/吨，同比-31.7%，环比-7.7%。
　　事件2：公司公布2025年报，业绩符合预期。公司2025年实现营业收入600.43亿元，同比+10.27%，实现归母净利润60.55亿元，同比+37.24%。对应2025年四季度实现营业收入159.71亿元，同比+4.63%，环比+6.52%，实现归母净利润16.57亿元，同比+179.94%，环比+1.60%。
　　分红比例提升后高股息可期。据公司公告，公司2025年中期分红为每10股派发现金红利3.2元，2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利3.79元，待股东会审议通过实施后，2025年度累计每10股派发现金红利6.99元，累计分红金额24.24亿元，占2025年归母净利润比例）为40.04%，相较2024年提升7.81pct。
　　电解铝权益产能提升，一体化产业链强化。公司2025年完成对云南冶金持有的云铝涌鑫（电解铝产能30万吨）28.7425%股权、云铝润鑫（电解铝产能25万吨）27.3137%股权收购，电解铝权益产能提升15.45万吨。上下游延伸方面，公司积极推进云南省内铝土矿资源获取和开发运营，成功竞拍昭通太阳坝铝土矿探矿权；建成“全自动一体化”5万吨再生铝示范线；参股投资中铝铝箔（云南）有限公司，建设新能源高精板带箔项目，一体化产业链布局持续强化。
　　维持“增持”评级。公司氧化铝自给率相对较低，26年初以来氧化铝价格快速回落，公司成本改善明显，远期随着碳税加码、电解铝纳入碳交易市场，公司绿色铝长期价值将逐步显现。考虑26年年初以来电解铝价格大幅上涨，国内电解铝产能逼近天花板，中东及非洲地区电解铝产能减产影响下，26年全球铝供给或由紧平衡转向短缺，铝价预期上行，因此我们上调26/27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计26/27/28年归母净利润为138.1/147.4/150.8亿元（原26/27年预测为77.5/85.3亿元），对应PE为8/8/8x，维持“增持”评级。
　　风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期

　　事项：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入600.43亿元，同比增长10.27%；归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%；扣非归母净利润60.00亿元，同比增长40.91%。2026年一季度，公司实现营收163.83亿元，同比增长13.68%，环比增长2.58%；归母净利润36.00亿元，同比增长269.45%，环比增长117.32%；扣非归母净利润35.53亿元，同比增长266.39%，环比增长119.18%。
　　评论：
　　铝商品量价提升，公司盈利能力显著改善。2025年，国内电解铝、河南氧化铝平均价格同比+4%、-21%，其中四季度，国内电解铝平均价格同比+4.9%，环比+4.0%，氧化铝平均同比-47%，环比-10%，公司全年铝商品销量323.44万吨，同比增长7.06%，受益量价齐升，公司全年毛利率16.79%，同比提升约3.6个百分点，净利率12.24%，同比提升约2.9个百分点，实现归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%，其中四季度实现归母净利润16.57亿元，同比+179.94%，环比+1.6%，业绩同比大幅改善。
　　公司费用管控优异，财务质量持续改善。2025年公司销售费用、管理费用、财务费用、研发费用合计9.9亿元，四费占营收比仅1.7%，四费总额同比-4.6%，其中财务费用为-0.29亿元，同比大幅减少，主要因利息费用下降及利息收入增加。但受报告期内计提固定资产减值，公司全年资产减值-2.93亿元，占利润比重的-3.39%。综合看，受盈利能力的提升，公司财务质量持续改善，截至2025年末，公司资产负债率降至19.84%，较上年末下降3.44个百分点，全年经营性现金流净额84.32亿元，自由现金流充裕，为高分红提供坚实基础，2025年公司现金分红总额约24.24亿元，股利支付率40%。
　　公司电解铝权益产能增加，绿电优势逐步凸显。2025年，公司生产氧化铝130.36万吨，同比下降7.5%，铝商品322.59万吨，同比增长6.47%。2025年底，公司收购控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫和云铝泓鑫少数股东股权，提升公司电解铝权益产能15万吨以上。此外，公司参股投资中铝铝箔（云南）有限公司，建设新能源高精板带箔项目，延伸公司绿色铝产业链，促进铝水就地转化，提升合金化率。2026年，公司计划氧化铝产量约130万吨，铝商品产量约319万吨，炭素制品产量约75万吨。绿电优势上，公司依托云南省丰富的绿色电力优势，2025年公司生产用电结构中清洁能源比例约87.5%，而绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。
　　2026年Q1，铝价上行和氧化铝价格下跌带动公司盈利弹性释放。2026年一季度，国内铝价、氧化铝价格同比+18%、-29%，环比+12%，-5%，带动公司一季度营收163.83亿元，同比增长13.68%，环比增长2.58%，归母净利润36.00亿元，同比增长269.45%，环比增长117.32%。盈利能力提升增强公司现金流水平，2026年一季度末，公司资产负债率进一步下降至17.74%，公司货币资金90亿元，较2025年末+33.09%，经营活动现金流量净额达33.97亿元，同比+95.24%。
　　投资建议：考虑铝价上涨，我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润137.8亿元、151.6亿元、158.7亿元（26-27年前值为80.0亿元、82.1亿元），分别同比+127.5%、+10.1%、+4.7%。考虑可比公司估值情况，给予公司2026年10倍市盈率，目标价39.7元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：铝价大幅波动风险；原料成本大幅提升；云南地区缺水限电限产。

　　业绩概要：公司发布2025年度报告，2025年公司实现营业收入600.43亿元，同比增长10.3％；实现归母净利润60.55亿元，同比增长37.2%，对应每股收益1.75元。公司发布年度利润分配预案，2025年度累计每10股派发现金红利6.99元，累计分红金额为人民币24.24亿元（包括中期分红，含税），分红比例为40%。
　　铝产品量价齐升，推动公司业绩同比增长。从产量来看，2025年公司铝产品产量/销量分别为322.59/323.44万吨，同比分别+6%/+7%，氧化铝产量130.36万吨。云南电力供应充足，公司电解铝满产运行，铝产品产量同比实现增长。从价格来看，2025年SMMA00铝现货均价为20726元/吨，同比+4%；2025年SMM氧化铝五地现货均价为3235元/吨，同比-21%。从利润来看，2025年上半年公司电解铝/铝加工产品毛利率分别为18.2%/15.2%，同比分别+4.9/+1.8pct。整体来看，受益于铝产品量价齐升，公司业绩同比实现增长。
　　受减值影响，公司业绩环比小幅增长。分季度来看，25Q1-25Q4公司分别实现归母净利润9.74/17.93/16.30/16.57亿元，25Q4环比+1.6%。从价格来看，25Q1-25Q4SMMA00铝锭现货均价分别为20442/20201/20711/21539元/吨，25Q4环比+4%；从成本来看，25Q1-25Q4氧化铝全国均价分别为3860/3069/3185/2860元/吨，25Q4环比-10%。此外，25Q4公司计提资产减值损失3.42亿元。因此整体来看，25Q4铝价环比上涨，同时原材料氧化铝价格有所回落，助力公司电解铝盈利修复，公司毛利环比实现提升，但受减值影响公司业绩环比实现小幅增长。
　　供需紧平衡背景下，电解铝吨盈利中枢有望长期上移。供给端，中东冲突引发电解铝产能减产，卡塔尔铝业（产能约65万吨）因天然气基础设施受损减产40%约26万吨，巴林铝业以及阿联酋铝业受到袭击，此前巴林铝业（产能约160万吨）因原料供应不足减产19%约31万吨，受袭击后影响产能范围尚在评估，阿联酋铝业AlTaweelah（150万吨）铝厂因遇袭被迫停产，合计停产产能超200万吨，占全球产能近3%。此外，已减产产能需进行维护及系统恢复，复产或需6–12个月，因此即便冲突缓和，由于电解铝复产具有滞后性，仍将对年内电解铝供给产生持续影响。需求端，受此前春节假期较晚以及高价影响，库存有所累库，随着金三银四需求旺季到来，下游开工率稳步回升，铝棒库存去化，同时下游传统、储能以及汽车相关订单放量，传统包装箔、电池箔、汽车型材等需求有所提升，对下游需求形成支撑。成本端，氧化铝价格下滑后企稳，电解铝行业吨盈利水平修复至高位。整体来看，在不考虑中东冲突的情况下，2026年海外新增产能贡献增量有限，全球电解铝维持紧平衡格局，中东产能扰动将进一步推动全球电解铝紧缺，或将推动铝价高位运行，电解铝吨盈利中枢有望长期上移。
　　绿电铝龙头，电解铝权益产能提升，推进铝土矿资源布局及电力能源保供。公司目前已经形成年产氧化铝140万吨、绿色铝308万吨、阳极炭素80万吨、石墨化阴极2万吨、绿色铝合金161万吨的绿色铝一体化产业规模，通过产业链的协同效应降低生产成本。产能方面，公司收购控股子公司少数股东股权，提升电解铝权益产能15万吨以上；参股投资中铝铝箔（云南）有限公司，建设新能源高精板带箔项目，延伸公司绿色铝产业链，促进铝水就地转化，提升合金化率。能源方面，依托云南省丰富的绿色电力优势，2025年公司生产用电结构中清洁能源比例约87.5%。公司依托清洁能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。原材料供应方面，公司积极推进云南省内铝土矿资源获取和开发运营，成功竞拍1宗探矿权，有序推进云南及周边地区矿权勘查找矿项目。
　　盈利预测与投资建议：随着电解铝行业维持高景气，同时成本端氧化铝价格回落，公司电解铝盈利能力有望维持较高水平，公司作为绿色铝龙头未来有望充分受益行业持续偏紧的供需格局。2026年公司主要生产目标为：氧化铝产量约130万吨，铝商品产量约319万吨，炭素制品产量约75万吨。此外，公司2025年度累计每10股派发现金红利6.99元，累计分红金额为人民币24.24亿元（包括中期分红，含税），分红比例为40%，公司分红水平逐年稳步提升。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为132.34、142.34、144.53亿元，EPS分别为3.82、4.10、4.17元，4月3日收盘价对应PE分别为8.4、7.8、7.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求大幅下滑、项目建设不及预期、公司云南电解铝产能大规模关停等。

　　事件：
　　3月28日，公司发布2025年报：2025年，公司实现营业收入600.43亿元，同比增长10.27%，实现归母净利润60.55亿元，同比增长37.24%。
　　观点：
　　主营产品量价齐升叠加结构优化，业绩高增。2025年公司资源获取取得突破，电解产线稳产满产，铝商品产量达322.59万吨（+6.47%），销量323.44万吨（+7.06%），同时全球铝行业量稳价升、结构优化，公司营业收入录得600.43亿元，同比增长10.27%。全球铝行业绿色转型加快背景下，公司2025年清洁能源用电比例约87.5%，生产的绿色铝碳排放仅为煤电铝的20%左右，能源成本与碳约束下的竞争优势凸显，综合毛利率显著提升至16.79%（同比增加3.56个百分点），其中有色金属冶炼行业毛利率高达18.16%，归属于上市公司股东的净利润达60.55亿元，大幅增长37.24%。量价齐升与结构优化支撑下，公司现金流表现同样稳健，经营活动产生的现金流量净额为84.32亿元，同比增长21.37%，盈利质量高。
　　权益产能持续提升，绿色溢价逐步显现。公司于2025年底完成对控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫及云铝泓鑫少数股东股权的收购，直接增加权益产能15万吨以上，进一步强化了核心资产盈利能力。通过参股投资中铝铝箔（云南）公司，加速布局新能源高精板带箔项目，旨在提升产品合金化率并绑定新能源汽车、光伏及高科技电子等高成长赛道，提升合金化率。此外，在碳市场扩容及欧盟CBAM（碳边境调节机制）背景下，公司的绿色溢价能力与市场准入优势有望得到系统性重估。依托云南绿色水电资源禀赋与中铝集团的平台协同效应，在电解铝行业逐步步入供给紧平衡与低碳转型窗口期背景下，公司综合优势有望逐渐显现，并兑现为长期盈利。
　　盈利预测及投资评级：铝行业结构不断优化，供给端紧平衡格局提供支撑，需求端新增长极不断出现，铝价有望维持上涨。公司权益产能不断提升，绿电优势与集团协同效应下，盈利能力有望不断提升。我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润80.46/88.05/96.4亿元，对应PE分别为13.6/12.4/11.3倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：地缘冲突升级；原材料价格大幅度波动；项目改造升级存在不确定性；宏观经济恢复不及预期；数据引用风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，业绩符合预期。1）业绩情况：公司2025前三季度实现营业收入440.7亿元，同比+12.5%，归母净利润44.0亿元，同比+15.1%；对应2025Q3实现营业收入149.9亿元，环比+2.2%，同比+3.1%，归母净利润16.3亿元，环比-9.1%，同比+25.3%。2）业绩增长原因：报告期内铝价同环比上涨，成本同比下降，据上海有色网数据，2025Q3电解铝市场均价为20711元/吨，环比+2.5%，同比+5.9%，电解铝行业平均成本为16584元/吨，同比-6.6%。我们认为归母净利润环比下降可能系公司氧化铝及阳极炭素板块全资子公司盈利下降，而公司电解铝板块少数股东权益产能占比17.8%，板块间利润分配差异导致少数股东损益环比+1.6亿元。
　　现金流稳定增长，分红比例提升后高股息可期。截至2025年9月30日，公司经营性净现金流为69.8亿元，同比+25.2%；货币资金为106.8亿元、交易性金融资产为30.1亿元，在手现金及等价物储备充足。据公司公告，2025年拟实施中期分红，每10股派发现金红利3.20元（含税），分红金额约为11.09亿元，分红比例（占2025年上半年归母净利润比例）为40.10%，相较2024年提升7.87pct。
　　杨柳井铝土矿西区开采方案通过，资源拓展有序推进。公司已成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权，并积极推进文山、鹤庆等探矿权探转采，以及自有探矿权勘察和空白区找矿工作。云南省自然资源厅2025年10月28日公告，文山铝业杨柳井铝土矿西区开采方案评审已通过，探转采有序推进，该矿区拟建设产能60万吨/年，矿山规划设计服务年限7.4年（不含基建期）。
　　参股云南铝箔约16.70%股权，绿色铝一体化产业链不断强化。公司2025年10月28日公告，以货币资金出资人民币5亿元参股云南铝箔，获得约16.70%股权。云南铝箔是以铝板带箔为主业的铝加工企业，云南铝箔本部与公司本部在同一工业园区内，生产所需的主要原料铝资源均向公司购买，是公司铝产业链重要的下游企业。目前，云南铝箔在昆明市呈贡区建设年产17.5万吨的新能源高精板带箔项目，将进一步提升公司铝水就地转化，契合国家及云南省铝产业上下游协同发展的政策导向。
　　维持“增持”评级。考虑公司氧化铝自给率相对较低，25年氧化铝价格快速回落，公司成本改善明显，远期随着碳税加码、电解铝纳入碳交易市场，公司绿色铝长期价值将逐步显现，国内电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价预期上行。考虑到25年氧化铝价格大幅回落，公司全资氧化铝子公司盈利下降，而电解铝板块少数股东收益提升，板块间利润分配或导致归母净利润较原预期存在差异，因此我们下调25年盈利预测，维持26/27年盈利预测基本不变，预计25/26/27年归母净利润为63.4/77.5/85.3亿元（原预测为66.8/77.5/85.3亿元），对应PE为13/11/10，维持“增持”评级。
　　风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期