城发环境发布半年报，2025年H1实现营收32.16亿元（yoy+11.25%），归母净利5.89亿元（yoy+20.15%），扣非净利5.55亿元（yoy+14.82%）。其中Q2实现营收16.80亿元（yoy+9.53%，qoq+9.37%），归母净利3.16亿元（yoy+18.26%，qoq+15.80%），归母净利符合我们预期（预期同比增速10-20%）。H1公司入场垃圾量、上网电量、供热量等固废处理经营数据稳定增长，高速公路收入小幅提升，经营现金流同比+54%，我们认为公司持续提质增效、释放增长动能，业绩和现金流有望持续提升，或将迎来价值重估，维持“买入”评级。
　　固废收入同比+16%，经营现金流大幅提升
　　分业务看，1）固废业务：收入18.69亿元，同比+16.13%；2）高速公路：收入同比+1.75%至6.53亿元，通行费收入同比+0.34%，日均交通车流量同比-4.70%至40,698辆，主要系公转铁等多式联运分流所致；3）环保方案集成服务：收入同比+1.99%至3.53亿元。公司2025H1经营现金流净额9.77亿元，同比+53.91%，环保运营和高速公路资产有望带来持续稳定的现金流。
　　上网电量同比+9%，供热量同比+8%
　　H1入场垃圾量605.57万吨，同比增长5.63%，上网电量152,464万千瓦时，同比增长8.84%，项目产能利用率和管理提升、市场开拓成效显著；完成河北魏县等4个项目供热改造，供热量71.85万吨，同比增长7.61%，目前累计完成18个项目供热改造，为项目利润增厚及现金流改善做出贡献。公司无人环卫设备投放比例进一步扩大，省内落地无人环卫项目5个，共计作业面积近200万平方米，标准化部署、标准化排班使车辆有效利用率提升近30%，规范化作业覆盖城市道路场景80%以上
　　收购垃圾发电和环卫业务，拟剥离工程子公司
　　Q2城发环境积极优化业务结构：1）收购敦化中能100%股权，交易对价共计约32,260万元，其中股权转让价格为10,000万元，敦化中能应偿还的借款22,260万元。敦化中能主营业务为垃圾发电，Q1净资产为9,791.55万元。2）收购傲蓝得85%的股权和12,000万元债权，交易对价4.77亿元，傲蓝得2024年收入6.06亿元、归母净利7,320万元，具备良好的盈利能力和现金流，有望推动环卫业态融合升级。3）拟出售沃克曼100%股权，考虑到工程业务承压，我们认为出售沃克曼有望优化资源配置，提升公司经营效率。
　　维持盈利预测，目标价19.46元
　　我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为12.14、12.89、13.46亿元，对应EPS为1.89、2.01、2.10元，2025年环保、高速公路EPS为1.06、0.83元。环保、高速公路可比公司2025年iFinD一致预期PE均值为11.5、14.6倍，考虑河南省外和海外环保项目拓展、高速公路车流量修复均存在不确定性，给予公司2025年9.2、11.7倍PE，目标价19.46元（前值18.85元，基于环保、高速公路2025年8.0、12.5倍PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款回款低于预期，运营效率提升不及预期。

　　事件：城发环境发布2025年中期报告。公司主营业务收入32.2亿元，同比增长11.25%；其中环保业务收入24.54亿元，同比上升14.58%，环保业务收入占公司营业收入比例为76.31%；归母净利润5.89亿，同比增长20.15%；经营活动产生的现金流量净额为9.77亿元，同比增长53.91%。
　　垃圾发电基本盘提质增效。上半年入厂垃圾量605.57万吨，同比增长5.63%，产能利用率达113.91%，发电量178798万千瓦时，同比增长7.7%；通过尾部烟道漏风治理等技术降本及融资利率压降至3%左右，综合厂用电率降至12.95%的历史新低；供热市场开发加速，完成河北魏县等4个项目改造，供热量71.85万吨，目前累计完成18个；完成维尔利敦化项目收购，推进15个垃圾发电厂与20个本地环卫项目协同。
　　环境卫生新业态融合升级。上半年中标漯河、登封等5个项目，续签新郑市、郑州经开区等重点项目；通过收购傲蓝得公司新增年化合同额5.1亿元，拓展至山东济宁、江苏苏州，站稳省内第一并打开全国市场；郑州、信阳等核心区域无人环卫设备投放比例扩大，省内落地5个项目、作业面积近200万平方米，标准化部署与排班使车辆有效利用率提升近30%，规范化作业覆盖80%以上城市道路场景。
　　新兴增长动能持续释放。再生资源回收体系建设加速，“嘚嗒回收”已完成省内22个县市64家门店布局，郑州中原区分拣中心、许昌鄢陵产业园顺利运营，形成三级网络雏形；全省供排水一体化业务借政策红利稳步推进，当前供排水规模达184.89万吨，已接收信阳市64万吨供排水资产，长垣、息县相关项目先后落地；海外战略小步快跑，聚焦“优势产业、重点国别、高位对接”出海方向，扩大中亚、中东、中东欧等“陆上丝绸之路”区域项目储备，匈牙利项目即将开工。
　　优质路网铸就现金流压舱石。公司管理运营许昌至平顶山至南阳高速公路、安阳至林州高速公路、林州至长治（省界）高速公路，运营里程255.36公里，为公司日常经营提供了持续稳健现金流。上半年受多式联运分流影响，日均车流量同比下降4.7%，通行费收入6.49亿元，同比增加0.34%。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.6亿元（+27.86%）、16.3亿元（+11.88%）、18.2亿元（+11.61%），EPS分别为2.27元、2.54元、2.84元，对应动态PE分别为6倍、6倍、5倍。我们认为公司垃圾焚烧业务后续规模稳定，高速公路整体经营稳健，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧风险、应收账款有所增加的风险等。

　　事件
　　近日，城发环境披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入66.11亿，同比增+1.36%；归母净利11.41亿，同比增+6.18%；扣非归母净利10.98亿，同比增+4.93%；基本每股收益1.78元，加权ROE为14.31%，经营活动产生的现金流量净额为10.77亿元。
　　公司2024年拟派发现金股息约2.23亿人民币，每股约0.356元（含税）;全年分红1次，约占当年度净利润比例的20%；若以年报披露日A股的收盘股价计算，1次分红对应股息率约为2.56%。
　　2025年Q1业绩，营收15.36亿，同比增+13.19%，扣非归母净利润增2.69亿，同比增+22.51%。
　　点评
　　公司主营业务包括环保行业（固废处理、环境卫生服务业务、水处理、环保方案集成）、高速公路业务。2024年业务板块分拆如下：
　　环保业务分部，营收49.6亿，同比增+8.4%，营收占比75.1%；毛利金额18.1亿，毛利占比67.1%。
　　高速公路分部，营收13.8亿，同比减-6.3%，营收占比20.8%；毛利金额7.6亿，毛利占比28%。
　　投资评级
　　公司作为全国性综合型的环保平台，产业链协同优势明显。公司核心管理团队长期深耕环保相关领域，在生产经营拓展、运营成本管控、安全生产等方面经验丰富，在控股股东背景加持下的环保业务稳健成长。而公司核心路桥资产总里程255公里，车流量较为稳定。我们看好公司未来的发展，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业政策变动及竞争加剧风险；应收账款增加风险