公司为河南省财政厅旗下公用事业平台，运营利润占78%。公司主营环保及高速公路运营。大股东河南投资集团持股56%，实控人为河南省财政厅。2023年公司净利润10.75亿元，其中环保（固废及环卫、水务）毛利润占比47%，高速公路占比31%。
　　环保：垃圾焚烧稳定运营，环卫及水务等稳健发展。截至2023年底，公司垃圾焚烧产能28,550吨/日，产能利用率约99%。2023年公司非竞争性配置项目占比78%，补贴退坡对公司影响有限。同时公司还有危废29.95万吨/年，医废1.6万吨/年，环卫年化订单4.3亿元。2023年公司垃圾焚烧、危废医废和环卫收入分别约为23.27亿元、1.17亿元2.21亿元。此外，公司已投产31万吨/天供水+37万吨/天污水，2023年收入约3.13亿元。
　　高速公路：年贡献近5亿利润，12亿现金流。公司运营3条高速公路，年均贡献收入近15亿元、净利润近5亿元，其中许平南收入占比约84%，预计2032年到期。
　　工程：2023年毛利润占比约15%，未来大股东协同保发展。大股东河南投资集团产业多元，包括基础设施建设、电力、供热、造纸、天然气等，与公司工程业务协同空间广阔。
　　应收账款有望改善+Capex下降+债务优化，现金流持续改善，助力分红提升。2023年公司经营现金流约15亿元，主要由高速公路贡献，环保受国补及省补拖欠影响。2023年公司应收账款账面余额为27亿元，其中一年期账龄占比70%，从结构来看，垃圾发电补贴占比42%，坏账风险小。同时伴随2023年公司垃圾焚烧全面投产，Capex将逐步下降。此外，截至2023年底，公司有息负债145亿元（当期财务费用5.29亿），2024年6月公司拟发行不超过30亿的债券及中票，优化债务结构。2023年公司分红率仅15%，我们认为伴随未来公司现金流提升，公司分红率具有提升空间。
　　投资分析意见：我们预计公司2024-26年归母净利润为11.38/11.87/12.38亿元，对应PE为6.4/6.2/5.9倍。参照可比公司2024年PE平均值，给予公司2024年9xPE，对应目标市值102亿元，上涨空间40%，首次覆盖，维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款持续增加及回收风险、垃圾发电项目未纳入补贴目录风险、高速公路到期利润下降风险、收到河南监管局行政监管措施决定书的风险、公司收到深交所年报问询，提醒投资者注意相关风险。