事件：公司披露25全年及26Q1业绩，26Q1业绩超预期。25年收入17.16亿元/+9.98%，归母净利润1.81亿/+12.35%，扣非归母净利润1.55亿/+14.51%；25Q4收入4.88亿元/-3.87%，归母净利润0.45亿/+4.52%，扣非归母净利润0.44亿/+3.11%；26Q1收入4.95亿元/+15.09%，归母净利润0.52亿/+20.01%，扣非归母净利润0.47亿/+32.06%。
　　收入端拆分：线下渠道增长拉动，线上高基数稳健管控，新品重组蛋白牙膏表现亮眼
　　分渠道：25年：①线上电商收入5.88亿/+22.33%，②线下收入11.21亿/+4.48%：其中经销收入10.93亿/+5.90%，直供收入0.28亿/-31.09%。
　　26Q1预计线下渠道高增驱动，线上Q1高基数下主动管控调整，度过高基数后4月起增长开始逐步回暖。
　　分产品：25年：①成人基础口腔护理产品收入15.55亿/+10.50%，其中成人牙膏收入13.80亿/+10.71%，成人牙刷收入1.75亿/+8.85%。②儿童基础口腔护理产品收入1.08亿/+5.10%，其中儿童牙膏收入0.79亿/+8.80%，儿童牙刷收入0.29亿/-3.65%，③口腔医疗与美容护理等产品收入0.37亿/-2.90%，④电动口腔护理产品收入0.14亿/+45.72%。
　　26Q1新品医研抗敏重组蛋白牙膏增长亮眼，26Q1成为抖音最大单品。
　　盈利拆分：渠道/单品结构扰动毛利率/销售费率，整体盈利稳步上行
　　毛利率：25Q4毛利率56.58%/+6.96pct，26Q1毛利率52.59%/-2.92pct，Q1略有下滑预计主系线下放量的结构影响。
　　费用率：25Q4销售费用率38.34%/+4.95pct，研发费用率2.47%/+0.55pct，管理费用率5.44%/-0.41pct。26Q1销售费用率35.77%/-2.79pct，主系主动收缩线上投流实现稳健管控，研发费用率2.65%/-0.02pct；管理费用率3.15%/-0.32pct。
　　净利率：25Q4归母净利率9.27%/+0.74pct。26Q1归母净利率10.46%/+0.43pct，盈利端稳步上行。
　　投资建议：①公司在线下表现优异背景下，线上主动优化投放，Q1实现稳健增长开门红，彰显品牌高成长韧性，线上度过Q1高基数后增长有望迎来环比加速；②新品医研抗敏重组蛋白牙膏表现优异，有望复刻专效修护牙膏成功路径成为下一个大爆品，同时后续4.0升级产品有望逐步落地；③此外公司26年新任期借“十五五”规划启动，有望设定更为积极的发展目标，关注新品放量及线上渠道回暖表现。
　　风险提示：行业竞争加剧；营销投放费用管控不达预期；新品牌孵化风险；新品类培育团队不达要求等。

　　事件概述
　　登康口腔发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收17.16亿元/+9.98%，归母净利润1.81亿元/+12.35%，扣非归母净利润1.55亿元/+14.51%。2025Q4公司实现营收4.88亿元/-3.87%，归母净利润0.45亿元/+4.52%，扣非归母净利润0.44亿元/+3.11%。2026Q1公司实现营收4.95亿元/+15.09%，归母净利润0.52亿元/+20.01%，扣非归母净利润0.47亿元/+32.06%。2025年经营活动现金流净额2.14亿元/+18.41%，主要系销售收入增长相应回款增加所致。
　　分析判断:
　　收入端：各产品线协同增长，电商渠道表现突出
　　2025年公司营收17.16亿元/+9.98%，分产品看：1）成人牙膏收入13.80亿元/+10.71%/占比80.45%；2）成人牙刷收入1.75亿元/+8.85%/占比10.19%；3）儿童牙膏收入0.79亿元/+8.80%/占比4.58%；4）儿童牙刷收入0.29亿元/-3.65%/占比1.71%；5）电动牙刷收入0.14亿元/+45.72%/占比0.84%；6）口腔医疗与美容护理产品等收入0.37亿元/-2.90%/占比2.14%；7）其他业务收入159万元/-30.28%/占比0.09%。分渠道看：1）经销收入10.93亿元/+5.90%/占比63.68%；2）直供收入0.28亿元/-31.09%/占比1.66%；3）电商收入5.88亿元/+22.33%/占比34.26%；4）其他渠道收入539万元/+25.83%/占比0.31%；5）其他业务收入159万元/-30.28%/占比0.09%。公司成人牙膏及牙刷等主力产品线维持稳健增长，线下经销增长平稳，线上电商增长快速。公司高质量完成“十四五”战略目标，并为“十五五”良好开局奠定了坚实基础，力争未来五年实现“营业收入和利润总额”双翻番的奋斗目标。
　　利润端：毛利率有所提升，净利率较为平稳
　　盈利能力方面，2025年公司毛利率52.23%/+2.85pct；归母净利率10.55%/+0.22pct；2026Q1公司毛利率52.59%/-2.92pct；归母净利率10.46%/+0.43pct。公司2025年毛利率稳中有升，判断系产品和渠道结构持续改善，净利率则较为平稳。
　　期间费用率方面，2025年公司期间费用率41.24%/+2.12pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为34.55%、4.28%、3.04%、-0.63%，同比分别+2.59pct、-0.45pct、-0.04pct、+0.02pct；2026Q1期间费用率41.01%、-3.06pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为35.77%、3.15%、2.65%、-0.56%，同比分别-2.79pct、-0.32pct、-0.02pct、+0.07pct。公司2025年费用率有所增加，主要系电商投入增长导致销售费用率增加所致。
　　品牌心智稳固，不断夯实细分市场领导地位
　　伴随消费者的口腔护理及专业护理意识持续提升，“护龈”、“抗敏感”等专业护理功能的牙膏份额持续增加，“冷酸灵”作为抗敏感牙膏细分市场的领导，抗敏感心智十分稳固，公司通过强化品牌形象、多品牌多产品矩阵、多渠道协同发展等方式推动市占率进一步提高。1）近三年“冷酸灵”牙膏在抗牙齿敏感领域拥有超60%的零售额市场份额，品牌形象深入人心，公司通过创新跨界营销、品牌代言等方式不断夯实知名度和美誉度。2）公司推出“登康”、“冷酸灵”、“医研”、“贝乐乐”、“萌芽”等品牌，形成了成人口腔护理、儿童口腔护理、电动口腔护理、口腔医疗与美容护理等四大产品矩阵，满足消费者多样化需求。3）公司通过分布在全国30余个省市区和2000余个区县的经分销商，覆盖数十万家零售终端，同时积极布局电商渠道，打造广泛的销售网络。
　　投资建议
　　公司在口腔抗敏感细分领域线下市场常年占据第一，市场地位和品牌心智稳固，有望伴随抗敏感细分领域渗透率的提升而充分享受行业发展红利；此外公司积极布局高端领域市场和口腔医疗与口腔美容，有望打造新的增长曲线。结合公司近期销售表现，我们微调2026-2027年预测，新增2028年预测，预计公司2026-2028年营收分别为20.06/23.27/26.60亿元（2026-2027前值20.73/24.14亿元），2026-2028年归母净利润分别为2.23/2.69/3.18亿元（2026-2027前值2.26/2.69亿元），对应EPS分别为1.30/1.56/1.85元（2026-2027前值1.32/1.56元），对应2026年4月24日收盘价32.97元，PE分别为25/21/18X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）市场竞争加剧；2）渠道推进不及预期；3）品牌建设不达预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年报及26年一季报，25年实现收入17.2亿元，同比+10.0%，实现归母净利1.81亿元，同比+12.4%，扣非净利1.55亿元，同比+14.5%；26Q1实现营收4.95亿元，同比+15.1%，归母净利0.52亿元，同比+20.0%，扣非净利0.47亿元，同比+32.1%。25年公司拟分红1.46亿元，分红比例约81%。
　　线下渠道逆势增长，产品升级与爆品打造成效显著。公司25年面对激烈的市场竞争和渠道变革，聚焦“提质增效”，各渠道均实现较好增长，产品高端化升级成效显著，市场份额稳步提升。其中牙膏产品线下零售份额排名位居行业第3、本土品牌第2。分产品，25年公司成人牙膏、儿童牙膏营收分别+10.7%、+8.8%，牙膏品类销售量同比+1.8%，均价同比+8.7%，公司高端牙膏形成“专效修护+源生修护”双爆品矩阵，推动亿元级医研平台销售翻番再创佳绩，“冷酸灵”品牌入选首批“中国消费名品”；成人牙刷、儿童牙刷营收分别+8.9%、-3.7%；
　　在大口腔方面，公司积极推动口腔美护及电动牙刷品类，电动牙刷表现亮眼营收同比+46%。分渠道，25年公司经销、直销、电商、其他营收分别+5.9%，-31%、+22%、+26%，线下渠道在行业萎缩的背景下取得逆势增长，同时积极结合新零售趋势，并与头部OTC连锁共建动销模式，建立非药销售口腔品类新增量。电商渠道保持较快增长，借助中心电商+兴趣电商两大平台清晰品牌定位，爆品战略优先导向，构建高质量电商产品矩阵。
　　线上与线下毛利率同步提升，盈利能力稳增。①毛利率：25年公司实现毛利率52.2%，同比+2.9pct，其中成人牙膏、牙刷毛利率分别+2.3pct、+8.8pct，其他产品毛利率均向上提升。公司经销、电商毛利率分别同比+1pct、+6.4pct。Q1毛利率52.6%，同比-2.9pct，预计主要为毛利率较低的线下渠道保持较好增速的结构影响所致。②期间费用率：25年公司销售、管理、研发、财务费用率分别同比+2.6pct、-0.45pct、-0.04pct、+0.02pct；Q1销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.8pct、-0.3pct、-0.02pct、+0.07pct。③净利率：25年公司归母净利率10.6%，同比+0.2pct，Q1归母净利率10.5%，同比+0.43pct，公司盈利能力保持稳步提升。Q1扣非净利同比+32.1%，非经项目主要为政府补助、公允价值变动等。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.2亿元、2.6亿元、3.1亿元（上期预测26-27年分别为2.4亿元、2.9亿元，根据年报调整上期预测），增速分别为18.8%、19.2%、19.3%，目前股价对应26年PE为27X。公司产品升级与全渠道高质量发展释放成长势能，品牌价值有望持续凸显，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，品牌形象维护风险，销售模式不能适应市场变化风险

　　业绩简评
　　4月22日，公司发布2025年及1Q26业绩报告，25年公司实现营收17.16亿元，同比+9.98%，归母净利润1.81亿元，同比+12.35%，扣非归母净利润1.55亿元，同比+14.51%。1Q26公司实现营收4.95亿元，同比+15.09%，归母净利润0.52亿元，同比+20.01%，扣非归母净利润0.47亿元，同比+32.06%。
　　经营分析
　　电商高质量增长，医研系列结构升级成效显著，线下份额提升。
　　1）分渠道：25年电商/经销收入分别5.88/10.93亿元（同比+22.33%/+5.90%）。公司25年主动调整投放策略，聚焦ROI，带动电商毛利率提升6.39pct至60.33%。线下渠道在行业整体承压背景下市场份额稳步提升，其中牙膏线下零售额份额行业第三。2）分产品：公司持续推进产品高端化战略，成人牙膏营收13.80亿元（同比+10.71%）；电动牙刷实现45.72%的高速增长。
　　毛利率提升亮眼，1Q电商逐步恢复投流，后续有望保持高质增长。
　　25年毛利率52.19%（同比+2.87pct），其中Q4毛利率56.6%，同比+7pct，表现亮眼，预计受益于医研系列等高端产品占比提升。费用端，25年销售/管理/研发费用率分别为34.55%/4.28%/3.04%，同比+2.59/-0.45/-0.04pct，销售费用主要系电商渠道投入增加所致。1Q26销售/管理/研发费用率分别35.77%/3.15%/2.65%，同比-2.79/-0.32/-0.02pct。1Q26公司逐渐恢复品牌投流，1月17日与东方甄选合作，邀请俞敏洪亲赴重庆并成功举办品牌专场直播，单日抖音官方旗舰店GMV超1000万，品牌人群资产新增2400万人，直播曝光705万次，品牌声量与销售转化双重提升。公司后续有望进一步提升线上运营效率，保持又好又快的发展。
　　“十五五”规划双翻番，看好2026开局之年增长弹性。
　　公司“十五五”战略规划提出“营业收入和利润总额”双翻番的目标，彰显长期发展信心。2026年公司预计加快推陈出新，聚焦“提质增效”和高端化；同时，公司将探索海外市场，全年业绩弹性可期。分红方面，公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利8.50元（含税），占当期归母净利润的比例为80.82%。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司26-28年归母净利分别为2.24、2.72、3.38亿元，当前股价对应PE分别为34、28、23X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争风险；新品放量不及预期风险。

　　核心提要
　　本篇报告解决了以下核心问题：1、日趋激烈的日化产品市场竞争中，登康口腔的竞争壁垒何在；2、如何看待登康口腔产品结构升级以及大单品策略的持续性；3、如何量化登康口腔功效延伸后的市场空间。
　　公司概况：老牌国企增长稳健，“十五五”开启新征程
　　登康口腔成立于2001年，主要产品涵盖牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品。公司为重庆市国资委实际控股的国有企业，兼具经营稳健性和成长活力。2019-2024年公司营业收入/归母净利润复合增长10.6%/20.6%。根据公司“十五五”战略规划，公司将在“十五五”期间全力实现营业收入和利润总额双翻番的奋斗目标，经营目标长期稳健。公司产品结构以成人牙膏为主，收入占比80%左右，是近年收入增长的主要增长来源。公司渠道以线下为主，线上占比逐步提升，2022年-2025H1公司电商模式收入占比从21%提升至35.7%。
　　行业分析：牙膏行业规模稳定，线上化率提升
　　牙膏是口腔护理行业规模最大的细分赛道，据尼尔森零售研究数据，2023年中国牙膏市场规模约300亿元，规模大于牙刷、漱口水、牙线等，是口腔护理品牌的必争之地。牙膏行业参与者主要为线下渠道为主的老品牌和电商起家新品牌，线下渠道品牌格局相对集中，头部品牌市场地位稳定，其中2023年线下渠道市占率第一的品牌云南白药市占率为24.64%；电商品牌集中度相对低，新锐品牌较快崛起。历史数据来看，2013年以来牙膏价格温和上涨，消费者对牙膏缓慢涨价的接受度较高，价格敏感度较低。受益于电商渠道对产品差异化和功效性宣传，功效性产品逐步取代常规品，成为消费者偏好，高单价占比逐步提升。
　　竞争壁垒：品牌、研发、渠道构筑护城河
　　品牌力：冷酸灵是为数不多仍保留品牌活力的国产牙膏品牌。公司旗下核心品牌“冷酸灵”经过三十多年的培育和建设，公司近年聚焦专业化、年轻化和国民化，进行品牌核心价值构建和产品结构全面升级。
　　研发力：公司多款产品的核心技术获得国家发明专利，如生物玻璃陶瓷Biogard专利技术、基于硝酸钾和氯化锶化合物的双重抗敏技术等，丰富的研发储备使公司的抗敏产品功效丰富、价格带齐全，满足消费者不同选择，企业创新活力强。
　　渠道力：公司线下渠道根基深厚，线上渠道快速成长。线下方面，公司通过覆盖数十万家零售终端，针对广阔的县域乡镇市场以独特的县域开发模式打造了在三四线市场的渠道壁垒；线上方面，积极拥抱零售渠道变革，电商团队力量逐渐完善，借助抖音等兴趣电商直播渠道，通过大单品战略引领品牌形象定位。2024年公司电商渠道收入同比增长52%。
　　成长空间：产品结构优化和功效扩张空间充足
　　产品结构升级空间充足：冷酸灵持续优化产品结构，高端线持续推出医研高单价新产品，如7天专效修护牙膏、重组蛋白牙膏等，增强产品纵深，近年出厂均价持续增长。2019-2024年公司出厂单价从2.63元/100g增长至3.30元/100g，复合增长4.6%。公司单价在竞品中较低，中长期来看产品升级空间充足。
　　大单品成长持续性强：公司在抖音大单品运营方面已经形成成熟策略，用户留存较好。从带货渠道分布来看，根据蝉妈妈数据，公司在抖音渠道达人带货销售占比较低，2025年销售额占比仅为19%；抖音商品卡销售收入占比近30%，而商品卡流量以自然流量为主，而非直播短视频页面和达人橱窗页面，证明品牌知名度较高，消费者主动进店购买意愿强。展望后续来看，公司重组蛋白新品自2025年8月上市以来销售额较快达到稳定水平，单月销售额与7天系列接近，随着后续抖音渠道投入增加，重组蛋白新品有望接续7天系列贡献增长。
　　产品功效扩展空间充足：扩展美白、护龈赛道后，市场空间进一步打开。在牙膏各细分功能中，护龈和美白功能占比较抗敏功能更高。据公司公告，按2023年牙膏市场规模和各功能占比计算，护龈、美白功能的牙膏产品市场规模分别约为85.23亿元和70.61亿元。分场景来看，中性假设公司抗敏产品维持当前市占率（约65%），美白/护龈产品其中一个达到25%左右市占率，公司扩品类后收入空间可达到39亿元/47.6亿元。
　　盈利预测与估值：
　　预计2025-2027年公司营业收入分别达到17.47亿元，21.05亿元，25.06亿元，预计2025-2027年公司净利润分别达到1.77亿元，2.21亿元，2.71亿元。PE分别为42X，33X，27X，考虑到公司作为品牌影响力持续提升，产品结构优化顺畅，线下渠道根基深厚，线上渠道成长快速，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，渠道开拓进展不及预期的风险，新产品开发进度不及预期的风险，品牌形象维护风险。

　　公司发布2025年年报和2026年一季度报
　　2026年Q1公司实现营业收入4.95亿元，同比+15.09%，归母净利润0.52亿元，同比+20.01%，扣非净利润0.47亿元，同比+32.06%，毛利率52.59%，同比-2.92pct，净利润率10.46%，同比+0.43pct；
　　2025年公司营业收入17.16亿元，同比+9.98%，归母净利润1.81亿元，同比+12.35%，扣非净利润1.55亿元，同比+14.51%，毛利率52.23%，同比+2.85pct，净利润率10.55%，同比+0.22pct；
　　25年Q4公司营业收入4.88亿，同比-3.87%，归母净利润0.45亿，同比+4.52%，扣非净利润0.44亿，同比+3.11%。
　　2025年，面对激烈的市场竞争和渠道变革，公司全体员工凝心聚力、攻坚克难，以全域全渠协同为抓手，全面激发组织活力与创新动能，奋力实现各项经营业绩的逆势增长，高质量完成“十四五”战略目标，为“十五五”良好开局奠定了坚实基础。
　　25年拟向全体股东每10股派发现金红利8.50元（含税），分红比例80.82%。
　　牙膏品类持续稳健增长，新产品接续破局
　　25年公司成人牙膏实现营业收入13.80亿元，同比+10.71%，毛利率52.77%，同比+2.30pct；成人牙刷收入1.75亿元，同比+8.85%，毛利率44.14%，同比+8.81pct。25年公司牙膏业务规模持续稳健增长，在线下销售渠道中，零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二。公司持续推进品牌核心价值构建和产品结构全面升级，核心品牌“冷酸灵”在抗敏感细分领域的线下零售市场份额超过60%，连续多年占据抗敏感细分市场领导地位。
　　25年公司儿童牙膏收入0.79亿，同比+8.80%；儿童牙刷收入0.29亿，同比-3.65%。受益于产品创新和热门IP，儿童品类产品持续提升市场份额，25年线下零售市场，冷酸灵贝乐乐儿童牙膏稳居行业第三，儿童牙刷保持行业第一。
　　25年公司电动牙刷收入0.14亿，同比+45.72%；口腔医疗与美容护理产品等收入0.37亿，同比-2.90%。口腔护理意识提升推动高端化、品质化、专业化发展，电动牙刷等进阶护理工具渗透率快速提升，消费者的口腔护理产品结构日趋多元。
　　线下深耕优势显著，积极拓展OTC渠道形态
　　25年公司经销模式收入10.93亿，同比+5.90%，毛利率47.56%，同比+0.97pct；直供模式收入0.28亿，同比-31.09%；电商模式收入5.88亿，同比+22.33%，毛利率60.33%，同比+6.39pct。
　　公司通过全国30余个省、自治区、直辖市以及2,000余个区/县的经分销商，公司实现了对数十万家零售终端的覆盖，独特的县域开发模式打造了公司在三四线市场的渠道壁垒，夯实县域市场竞争优势。
　　此外，在电商渠道，借助中心电商和兴趣电商两大平台，构建高质量电商产品矩阵。在OTC渠道，通过与头部OTC连锁共建动销模式，建立非药销售口腔品类新增量，通过精细化运营及平台资源的深度整合等助推销量、利润新增长。
　　维持“增持”评级
　　根据26Q1业绩情况，考虑市场竞争环境和渠道变革，我们预计公司26-28年归母净利润分别为2.2/2.7/3.3亿元（26-27年前值2.4/2.9亿元），对应PE分别为26X/22X/18X。
　　风险提示：市场竞争风险、品牌形象维护风险、销售模式不能适应市场变化的风险、研发及新产品开发风险等。

　　事件：
　　公司发布了2025年年报：收入17.16亿元（同比+9.98%），归母净利润1.81亿元（同比+12.35%），扣非后归母净利润为1.55亿元（同比+14.51%）。其中2025Q4收入4.9亿元（同比-3.9%），归母净利润0.5亿元（同比+4.52%）。
　　2026Q1：收入4.95亿元（同比+15.09%），归母净利润为0.52亿元（同比+20.01%），扣非后归母净利润为0.47亿元（同比+32.06%）。业绩基本符合预期。
　　投资要点：
　　电商和产品结构升级驱动公司稳步增长。从渠道看，公司2025年经销/直供/电商渠道收入分别为10.93/0.28/5.88亿元，分别同比+5.9%/-31.09%/+22.33%；电商是公司主要的增长渠道。在电商渠道，公司借助中心电商和兴趣电商两大平台以“顶层设计，战略发展，精细落地，品效一体”为指导原则，清晰品牌定位，爆品战略优先导向，构建高质量电商产品矩阵。从产品看，2025年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷收入分别为13.8/1.75/0.79/0.29亿元，分别同比增速为+10.7%/+8.8%/+8.8%/-3.7%，成人牙膏依然是公司的核心品类。公司坚持以科技创新引领发展、以消费者需求为导向，研发13款新产品，不断丰富智能口腔与口腔医疗产品线，完成核心产品包装焕新升级，4款新产品转化上市。
　　公司盈利能力稳步提升。公司2025年毛利率为52.23%，同比+2.86pp，净利率为10.55%，同比+0.22pp，我们认为主要是由于产品结构不断提升，同时高毛利率的电商占比提升所致。2025年成人牙膏/成人牙刷毛利率分别为52.8%/44.1%，同比+2.3/+8.8pp，经销/电商毛利率分别为47.6%/60.3%，同比+1.0/+6.4pp。2026Q1毛利率/归母净利率分别52.59%/10.46%，分别同比-2.9/+0.4pp，我们认为毛利率同比下降估计主要与渠道结构有关，但由于销售费用率掌控较好，整体盈利能力略有提升。
　　后续关注公司新品推进情况和渠道的发力。公司核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏细分领域拥有60%左右的市场份额，通过打造“源生修护牙膏”“专效修护牙膏”等高端爆品推动产品结构升级；同时积极拥抱抖音等兴趣电商实现渠道突破。中长期维度，公司制定了《“8462”跃升行动—十五五规划》，目标是五年收入和利润双翻番，除国内业务的内生增长，拓展海外以及围绕产业链的外延等也将是成长路径。
　　估值和投资建议：我们预计公司2026-2028年收入为19.82/22.64/25.78亿，同比+15.5%/14.2%/13.9%；归母净利润分别为2.16/2.49/2.93亿，同比+19.4%/+15.0%/+17.7%，对应目前市值的PE为28x/24x/21x，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争激烈，行业景气度下行，新品推广不及预期，渠道拓展不及预期。

　　公司发布2025年及2026Q1业绩公告，2026Q1利润表现超预期。2026Q1收入4.95亿元，同比增长15.09%，归母净利润0.52亿元，同比增长20.01%，扣非净利润0.47亿元，同比增长32.06%。2025年公司收入17.16亿元，同比增长9.98%，归母净利润1.81亿元，同比增长12.35%，扣非净利润1.55亿元，同比增长14.51%。
　　技术驱动爆品矩阵与新品升级攻坚，推动毛利率改善。公司积极推进产品结构升级，毛利率趋势改善，2025年毛利率为52.23%，同比提升2.86pct。公司爆品打造卓有成效，医研系列高端牙膏形成“专效修护+源生修护”双爆品矩阵，推动亿元级医研平台销售翻番再创佳绩。分产品看，2025年公司成人牙膏收入13.80亿元，同比增长10.71%，成人牙刷收入1.75亿元，同比增长8.85%，儿童牙膏收入0.79亿元，同比增长8.80%，儿童牙刷收入0.29亿元，同比下滑3.65%，电动牙刷收入0.14亿元，同比增长45.72%，口腔医疗与美容护理产品等收入0.37亿元，同比下滑2.90%。
　　线上积极发力，线下实现广阔的深度分销，构筑壁垒深厚。分渠道看，2025年公司电商模式收入5.88亿元，同比增长22.33%，经销模式收入10.93亿元，同比增长5.90%，直供模式收入0.28亿元，同比下滑31.09%。公司拥有层次分明、全面覆盖的销售网络体系，制定了“精耕分销、强化KA、电商和新零售并举、拓展新渠道”的销售渠道策略，开拓OTC渠道以及口腔院线，口腔诊所专业渠道，进一步完善了线上线下多渠道协同发展的良好态势。公司根据“依托客户、业务前移、重心下沉、强化分销、服务市场”的渠道运作方针，通过分布在全国30余个省、自治区、直辖市以及2,000余个区/县的经分销商，实现了对数十万家零售终端的覆盖。在电商渠道，借助中心电商和兴趣电商两大平台以“顶层设计，战略发展，精细落地，品效一体”为指导原则，清晰品牌定位，爆品战略优先导向，构建高质量电商产品矩阵。
　　多品牌矩阵布局，品牌价值深入人心。公司实行多品牌、多品类、多品种发展战略，公司旗下拥有核心品牌“登康”“冷酸灵”，以及高端专业口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”。公司品牌营销模式向品效一体化转型升级，全年品牌曝光近100亿次，A3用户资产拉新超5000万人次。公司的核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏细分领域拥有60%左右的市场份额，是中国抗敏感牙膏市场的领导品牌，根据尼尔森2025年线下零售统计数据，公司成人牙膏和儿童牙膏市场零售额份额位均居行业第三，牙刷和儿童牙刷市场零售额份额位居行业第二和第一。
　　2025年毛利率同比改善，强化品宣销售费用投放增加。2025年公司毛利率为52.23%，同比提升2.86pct，净利率为10.55%，同比提升0.22pct，期间费用率为41.20%，同比提升2.03pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为34.56%、4.25%、3.03%、-0.64%，分别同比+2.57、-0.49、-0.05、+0.00pct，销售费用率同比提升主要与强化品牌宣传、推广新品增加费用投放等有关。2026Q1年公司毛利率为52.59%，同比下滑2.92pct，净利率为10.46%，同比提升0.43pct，毛利率下滑主要与渠道结构变化有关。期间费用率为41.01%，同比下滑2.94pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为35.76%、3.23%、2.63%、-0.61%，分别同比-2.85、-0.26、+0.07、+0.09pct。
　　牙膏行业当下国产品牌份额提升正当时。公司冷酸灵品牌资产积淀深厚，国民品牌形象深入人心，抗敏功效成功占领消费者心智，立足口腔大健康积极进行品类拓展，新业务快速放量；线下经分销体系壁垒深厚，积极发力电商渠道，创新营销打造国货新动能，看好公司持续稳健增长。考虑公司持续费用投放推新品、提升品牌心智，我们略下调2026-2027年归母净利润预期至2.25、2.70亿元（前值为2.37、2.86亿元），新增2028年归母净利润预期3.18亿元，2026-2028年归母净利润预期同比增速分别为24.5%、19.8%、17.6%，维持“增持”评级。
　　风险提示：电商竞争加剧，新品推广不及预期。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报。前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润12.3/1.4/1.1亿元，同比+16.7%/+15.2%/+19.8%。25Q3，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润3.9/0.5/0.4亿元，同比+10.5%/+11.4%/+11.0%。
　　评论：
　　高端化战略稳步推进，新品角蛋白牙膏表现亮眼。前三季度，公司持续推动产品结构升级，预计以“医研”和“专研”为代表的中高端产品占比不断提升。目前公司已经形成成熟的爆品运营能力，8月推出的重组蛋白（角蛋白）牙膏，定位高端护龈赛道，市场反馈积极。未来，公司或将持续将线上爆品向线下导入，稳步提升盈利能力。
　　Q3盈利能力承压，主动缩减销售费用投入。1）前三季度，公司实现毛利率50.5%，同比+1.2pct；费用端，公司实现销售/管理/财务费用率33.0%/3.8%/-0.7%，同比+1.8/-0.4/+0.1pct。综合来看，公司前三季度实现归母净利率11.1%，同比-0.1pct。2）25Q3，公司实现毛利率45.9%，同比-8.0pct/环比-3.7pct，预计主要系高毛利率的线上渠道占比下降影响。费用端，公司单三季度实现销售/管理/财务费用率25.5%/4.8%/-0.7%，同比-8.0/+0.4/-0.1pct。综合来看，公司实现归母净利率13.1%，同比+0.1pct。
　　投资建议：医研放量打开成长空间，高端化、全渠道逻辑持续兑现。展望未来，公司品牌势能向上，医研单品有望持续放量，带动产品结构继续优化。同时，线下渠道受益于高端品导入，盈利改善空间可期，成长路径清晰。结合公司三季度经营表现，我们调整盈利预测，预计25-27年公司分别实现归母净利润1.93/2.39/2.94亿元（25-27年前值为2.03/2.59/3.24亿元），对应PE为34/27/22X。参考可比公司估值，给予公司2026年32XPE，对应目标价44.36元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期，渠道拓展不及预期。

　　投资要点：
　　公司公告：2025Q1-Q3公司实现营收12.28亿元/+16.66%；归母净利润1.36亿元/+15.21%；扣非归母净利润1.11亿元/+19.78%；销售毛利率和归母净利率分别为50.50%/11.06%，同比分别+1.24pct/-0.14pct；经营性现金流净额为1.77亿元/+10.48%。其中Q3实现营收3.86亿元，同比+10.49%；归母净利润0.51亿元，同比+11.43%；扣非归母净利润0.41亿元，同比+11.03%；销售毛利率和归母净利率分别为45.90%/13.13%，同比分别-8.02pct/+0.11pct，毛利率大幅下降主要系线上投流控制后，高毛利产品的销售占比下降所致；经营性现金流净额为1.11亿元/+4.29%。
　　公司三季度单季费用率显著改善，销售费用有效管控成为核心因素。25Q1-Q3费用率为39.47%，同比+1.13pct；其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为+33.04%/+3.82%/+3.27%/-0.66%，同比分别+1.77pct/-0.37pct/-0.37pct/+0.10pct。
　　25Q3费用率为33.32%，同比-7.85pct；其中，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为+25.51%/+4.76%/+3.73%/-0.68%，同比分别-8.00pct/+0.38pct/-0.07pct/-0.15pct。Q3单季度销售费用率的大幅下降主要系公司自7月起主动控制投流，特别是在抖音等线上渠道的投流强度有所收缩。
　　公司持续推进技术迭代与新品布局，以医研抗敏系列成功抢占市场。8月下旬，冷酸灵正式推出医研抗敏系列新品——重组蛋白源生修护牙膏。该产品以突破性的“OPTIGUARD口腔组织仿生技术”为核心，整合重组角蛋白与生物活性玻璃（陶瓷）两大专利成分，实现齿龈双效修护功能。产品上线后市场反响热烈，迅速跻身抖音抗敏感牙膏新品榜并蝉联榜首多日，彰显消费者对创新蛋白修护技术的高度认可。此外，医研4.0产品预计推迟至明年上市，抗敏感技术将迭代至4.0版本。
　　投资建议：紧抓渠道红利，线上渠道推高卖新，产品结构优化，线下稳定增长，公司盈利能力持续提升。冷酸灵品牌已取得成熟的品牌心智，公司通过拓展线上渠道扩新品类，主打质价比路线。我们预计2025-2027年公司实现归母净利润1.93/2.46/2.99亿元，同比增长19.5%/27.5%/21.6%，EPS分别为1.12/1.43/1.73元，对应11月5日收盘价PE分别为32.6/25.6/21.0x，维持“增持”评级。
　　风险提示：新品推广不达预期风险、渠道建设不达预期风险、市场竞争风险等。