事件：发布25年一季报，公司25年Q1实现营收32.3亿元，同比+21.4％，归母净利润4.5亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润4.4亿元，同比+28%；毛利率30.3%，同比-0.4pct，归母净利率13.8%，同比+0.2pct。Q1业绩符合市场预期。
　　网内超高压市场实现突破、网外静待新品扩大市场天花板。1）网内市场，电网投资高速增长，Q1电网基础建设完成额956亿元，同比+25%，我们预计公司网内收入实现20-30%的增长；订单方面，公司成功中标9间隔国网输变电物资招标750kV组合电器，实现750kV产品市场0-1突破，看好高端产品份额持续提升，进一步提高网内业务毛利率水平。2）网外市场，24年公司SSC等构网型产品开始交付并投入使用，随着新能源装机占比的提高，构网型储能、SSC等产品有望成为新能源并网运行的刚需，公司卡位领先，配合变压器、高压开关以及继电保护等传统产品，进一步扩大公司网外市场天花板。
　　海外电网建设需求高涨、关税对公司业务无影响。海外电网建设需求保持高景气，Q1我国变压器/高压开关出口金额同比+40%/30%，公司24年海外收入占比提升至20%，订单占比我们预计提升至30%以上。美国关税对我国出口产品层层加码，但由于美国内部制造业回流需求+AI发展拉动新增负荷+老旧电力设备亟待更新，我们认为高压电力设备在国际市场供应仍偏紧，西门子、日立能源等头部企业扩产周期长，展望全年，我们认为公司海外收入有望维持高速增长。
　　控费降本持续进行、存货+合同负债显著增长。公司25年Q1期间费用4.8亿元，同比+10%，费用率14.8%，同比-1.5pct，控费效果较好；经营性现金流-5.6亿元，较上年同期增加11.71亿元，主要系报告期内购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加9.02亿元，支付给职工及为职工支付的现金较上年同期增加1.66亿元；25年Q1末存货41亿元，同比+18%，合同负债28.4亿元，同比+20%，均有显著增长，增长基础扎实。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润分别为27.3/35.4/45.6亿元，同比+33%/30%/29%，对应PE分别为21x/16x/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。

　　公司25年Q1实现营收32.27亿元（yoy+21.41%），归母净利4.46亿元（yoy+22.91%），实现扣非归母净利4.37亿元（yoy+28.10%）。公司作为电力设备民营企业龙头具备强阿尔法属性，内生外延动力强劲，海外突破多个高端市场，内部产品线持续丰富延展，我们看好公司受益于网内、海外双市场高景气，维持“买入”评级。
　　业绩同比高速增长，费用管理能力优异
　　公司25年Q1实现营收32.27亿元（yoy+21.41%），归母净利4.46亿元（yoy+22.91%），实现扣非归母净利4.37亿元（yoy+28.10%）。公司25年Q1实现毛、净利率30.31%、14.36%，同比-0.39、+0.76pct。公司25年Q1期间费用率14.79%，同比-1.49pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为5.03%、2.77%、-0.90%、7.90%，同比持平、-0.22、-1.14、-0.14pct，费用管理能力优异。
　　海外需求保持强劲，海外营收占比持续提升
　　国内24年变压器出口额67.0亿美元，同增26.6%；25年Q1出口额18.2亿美元，同增38.5%，海外需求保持强劲，公司的高电压等级产品出海或具备更强持续性。公司2024年国内/海外业务分别实现收入123.36、31.22亿元，同比增长19.74%、44.67%；海外占比达20.2%，同比+2.88pct。2024年公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个高端市场实现突破，我们认为后续盈利能力将伴随海外营收占比进一步提升。
　　国网投资持续增长,公司有望充分受益
　　据中央电视台报道，2025年国家电网预计全年投资将超过6500亿元（2024年预计总投资超6000亿元）。国家电网1季度电网投资同比增长27.7%，创历史新高。从中国电网基本建设投资完成额口径来看，2025年Q1为956亿元，同比增长24.8%。长期来看，用电端核心行业持续拉动用电需求，拉动电力设备主配网投资共振。公司有望充分受益于电网投资增长。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，2025-2027年归母净利润为26.78亿元、33.51亿元、41.82亿元，对应增速为30.71%、25.11%、24.80%，我们预计公司2025-2027年EPS分别为3.44、4.31、5.37元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为17.5倍，考虑到公司为民营主网设备龙头，受益于网内、海外双市场高景气，具备强阿尔法属性，我们给予公司25年24倍PE，维持目标价82.56元，维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资不及预期，新业务开发不及预期，竞争加剧，原料涨价。

　　业绩简评
　　4月26日，公司发布2025年一季报，2025年一季度实现实现营收32.3亿元，同比+21.4%；归母净利润4.5亿元，同比+22.9%；扣非归母净利润4.4亿元，同比+28.1%，业绩符合预期。
　　经营分析
　　国内电网投资创新高，变压器出口维持高景气。
　　1）国内：2025年一季度，国家电网完成固定资产投资超900亿元，同比增长近三成，创历史同期新高。2025年国网第一批次输变电设备招标152亿元，同比+23%，创近四年新高，高电压等级产品需求激增。公司中标10.5亿元，其中750kvGIS超预期中标3.5亿元，持续巩固并提升网内市场中标份额、积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等网外业务。
　　2）海外：2025年一季度，变压器出口18.2亿美元，同比+39%，维持高速增长。公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了多款产品的突破，并通过了多个国家的资质认证，有望持续受益于海外电力设备需求外溢。
　　在手订单饱满，2025目标有望稳步兑现。
　　25Q1公司合同负债达28.4亿元，较年初增长19.91%，在手订单饱满；2025年公司目标新增订单268亿元（不含税），同比+25%，目标实现营收185亿元，同比+20%，看好公司2025年经营目标稳步兑现。
　　盈利能力基本稳定、费用管控良好。
　　25Q1公司综合毛利率30.3%，同比-0.4pct，净利率14.4%，同比+0.8pct，基本保持稳定。费用方面，25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.0%/2.8%/7.9%，同比持平/-0.2/-0.1pct，费用管控良好。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续增长。我们预计公司25-27年实现归母净利润26.0/32.3/39.7亿元，同比增长27/24/23%。公司股票现价对应PE估值为22/18/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧

　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收154.58亿元，同比增长24.06%；归母净利润20.49亿元，同比增长31.42%；扣非归母净利润18.78亿元，同比增长32.19%；销售毛利率同比上升1.75pct至31.25%；拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税）。2024Q4公司实现营业收入50.51亿元，同比增长30.20%，实现归母净利润5.58亿元，同比增长35.73%，环比减少7.70%。
　　主要子公司业绩保持稳健增长。公司紧抓国内新型电力系统发展机遇，同时积极拓展海外市场，输配电业务持续发力助推业绩增长。从主要子公司经营情况来看，上海思源高压开关有限公司主要业务为750kV及以下GIS和GIL，24年营收同比+21.05%至50.71亿元，净利润同比+38.81%至9.21亿元；江苏省如高高压电器有限公司主要业务为750kV及以下高压断路器、高压隔离开关，24年营收同比+18.04%至22.17亿元，净利润同比+23.30%至3.96亿元；江苏思源赫兹互感器有限公司主要业务为高压交直流互感器、500kV及以上超高压交直流互感器、光电互感器、超高压交直流套管，24年营收同比+26.60%至12.67亿元，净利润同比+49.77%至2.28亿元。
　　长期坚持海外战略，持续突破海外市场。公司积极把握欧美等电力发达地区设备改造需求增加以及亚非拉地区电力基础设施建设加速的趋势，针对海外市场持续投入。2024年公司实现海外营收31.22亿元，同比增长44.67%；毛利率为37.06%，同比下降1.49pct。公司多款产品已在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现突破，海外业务仍有较大发展潜力。
　　24年订单增长强劲，25年经营目标展现成长信心。此前公司24年经营目标为新增订单206亿元（不含税）及营收150亿元；24年公司实际新增订单214.57亿元（不含税），同比增长29.94%，营收达到155亿元，均超额完成目标。2025年公司的经营目标为：实现新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%；营收185亿元，同比增长20%；该经营目标充分体现公司成长信心。
　　维持“买入”评级。公司在电网设备领域竞争力强，24年订单增长表现强劲，海外业务保持高增，基于此我们上调25/26年盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为26.01/31.82/38.33亿元（上调4%/上调8%/新增），对应EPS分别为3.34/4.09/4.93元，当前股价对应25-27年PE分别为22/18/15倍。公司积极推动海外业务发展，未来有望持续取得突破，维持“买入”评级。
　　风险提示：特高压建设不及预期风险、海外业务拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。

　　4月19日公司发布2024年年年报，报告期内，公司新增订单214.57亿元（不含税），同比+29.94%；实现营业总收入154.58亿元，同比+24.06%；实现归母净利润为20.49亿元，同比+31.42%。2024年Q4，公司实现营业收入50.51亿元，同比+30.20%；实现归母净利润5.58亿元，同比+35.73%。同时公司公布2025经营目标：实现新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%；实现营业收入185亿元，同比增长20%。
　　海外占比提升带动利润率增长。公司海外占比进一步提升，由2023年的17.32%提升至24年的20.20%，带动公司利润率提升，公司毛利率由2023年的29.50%提升至24年的31.25%，净利率由2023年的12.91%提升至2024年的13.49%。主要控股子公司方面，上海思源高压开关有限公司实现营业收入50.71亿元，同比增长21.05%，实现净利润9.21亿元，同比增长38.81%。江苏省如高高压电器有限公司实现营业收入22.17亿，同比增长18.04%。实现净利润3.96亿元，同比增长23.30%。江苏思源赫兹互感器有限公司实现营业收入12.67亿元，同比增长26.60%；实现净利润2.28亿元，同比增长49.77%，利润增速均高于收入增速，主要系其在海外业务的占比提升所致，随着海外业务比例持续提升，预计公司利润率仍有上升空间。
　　超级电容业务进步迅速。超级电容产品在车载电源领域，成功获得车企的重大定点项目，为其车载后备电源系统提供核心元件，标志着公司在新能源汽车产业链中的地位得到进一步巩固。
　　投资建议：预计公司25-27年分别实现归母净利润27.17/33.26/40.14亿元，同比+32.6%/22.4%/20.7%，EPS分别为3.49/4.27/5.16元，维持“买入”评级。
　　风险提示：国家电网建设进度不及预期，海外业务拓展不及预期