事件：公司2023年营收591.46亿元，同比减少11.74%；归母净利润34.16亿元，同比减少49.9%；其中2023Q4归母净利润-27.72亿元，同减252.48%，环减267.84%，扣非归母净利润-27.34亿元，同减282.32%，环减282.27%。
　　硅片保持高增、竞争加剧盈利承压。公司2023年硅片出货114GW，同增68%；硅片市占率约23.4%，N型市占率36.4%、保持外销第一。2023Q4出货约29GW，同增65%/环降13%，因Q4竞争加剧+P型甩货，Q4基本盈亏平衡；组件全年出货8.6GW，同增29.8%；2023Q4/2024Q1出货3.4/1.6GW，整体延续亏损。2024Q1硅片出货约35GW，环增21%，行业产能过剩+硅片累库、盈利略亏；硅片开工率分化+价格大幅下行，盈利已达底部，预计2024H2或出现二三线出清信号，有望盈利改善。预计公司2024年出货130GW+，维持龙头地位。
　　产能审慎布局、加强全球发展。2023年底硅片产能183GW，保持头部地位；电池组件方面，江苏已投产差异化TOPCon产线，实现去银化降本；2023年底叠瓦组件产能18GW，2023Q4完成叠瓦4.0产品研发并实现量产。同时计划在沙特建设晶体晶片产能，一期设计20GW；参股公司Maxeon拥有IBC电池及叠瓦组件专利，具备东南亚、墨西哥产能，并计划在美国建设3GWTOPCon电池组件产能；全球化布局进一步深化。
　　存货有所下降、产业降价影响经营性现金。2024Q1公司存货约74.8亿元，环降约7亿元；经营性净现金流约3亿元，同降71%/环降81%；主要系产业价格下行收入减少，影响现金。
　　盈利预测与投资评级：考虑到竞争加剧硅片盈利持续下行，我们下调2024-2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润18/26/38亿元（2024-2025前值31/45亿元），同比-46%/+42%/+45%，对应当前PE为23/16/11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、原材料价格波动

　　事件：4月26日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年全年公司实现营收591.46亿元，同比-11.74%；归母净利为34.16亿元，同比-49.90%；扣非归母净利25.75亿元，同比-60.28%。分季度来看，23Q4公司实现营收104.92亿元，同比-38.87%，环比-23.73%；归母净利-27.72亿元，同比-252.48%，环比-267.80%；扣非归母净利-27.34亿元，同比-282.32%，环比-282.27%。24Q1公司实现营收99.33亿元，同比-43.62%，环比-5.33%；归母净利-8.80亿元，同比-139.05%，扣非归母净利-10.38亿元，同比-146.78%。公司业绩承压主要系1）行业供需不匹配导致产品价格下行、产业链竞争加剧。2）由于公司参股公司maxeon股价大幅下降，公司确认资产减值损失10.1亿元和公允价值变动损失4.4亿元，并按权益法合并确认Maxeon投资亏损3.4亿元，收到可转债利息收入1.08亿元，合计对公司业绩带来16.9亿元负向影响。
　　出货量同比高增，N型硅片龙头地位稳固。2023年，公司硅片出货量约114GW，同比+68%，市占率达到23.4%，其中210尺寸外销市场占比达到60%，海外硅片外销市场占比65%，N型硅片市占率达到36.4%，保持外销市占率第一，截至2023年底，公司产能达到183GW。2024年Q1，公司硅片出货量达到34.95GW，同比+40%，其中N型210尺寸产品出货占比达到88%，市占率达到90%+，行业龙头地位稳固。
　　坚持技术创新与工业进步，全成本行业领先。截至2023年底，公司晶体人均劳动生产率25MW/人/年，较行业次优领先71%、晶片人均劳动生产率27MW/人/年，较行业次优领先98%；N型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%、公斤出片数领先行业次优约1.9片，全成本领先行业次优约0.03元/W，构建了在海外壁垒市场实施在地化制造的工业基础。
　　聚焦差异化竞争，组件业务稳步推进。2023年，公司组件出货达到8.6GW，同比+29.8%，2024年Q1公司组件出货量达到1.6GW，同比+16.8%。2023年Q4公司完成叠瓦4.0组件产品研发并实现量产，功率、效率均处于行业领先，截至2023年底公司叠瓦组件产能达到18GW。
　　投资建议：预计公司24-26年实现收入521.63/576.96/633.78亿元，归母净利为29.16/37.28/46.61亿元，对应PE为14x/11x/9x。随着技术优化和产能扩张的加速，公司市占率有望持续提升，盈利能力有望修复，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险等。

　　4月26日公司披露2023年报及2024年一季报，2023年实现营收591.46亿元，同比-11.7%，实现归母净利34.16亿元，同比-49.9%；其中Q4实现营收104.92亿元，同比-38.9%，环比-23.7%，实现归母净利-27.72亿元，同比-252.5%、环比-267.8%。
　　1Q24实现营收99.33亿元，同比-43.6%，环比-5.3%，实现归母净利润-8.8亿元，同比-139.0%。
　　硅片出货持续增长，先进产能规模行业领先。2023年公司硅片出货114GW，同比+68%，硅片整体市占率23.4%，其中海外硅片外销市场占比65%，N型市占率36.4%，保持外销市占第一。公司持续推进技术创新和工业4.0柔性制造，提升先进产能规模，2023年末公司晶体产能达183GW，有望推动公司出货持续增长。
　　1Q24公司硅片出货同比增长40%至35GW，其中N型及大尺寸（210系列）占比进一步提升至88%、N型210外销市占率90%以上，持续保持行业领先地位。
　　硅片产品降价盈利承压，资产减值、公允价值变动影响公司业绩。23年四季度起光伏产业链竞争加剧，硅片价格大幅波动，23Q4公司毛利率环比下降15.9pct至6.94%，24Q1进一步下降至5.56%。此外，加州分布式光伏新规、美国持续高利率等因素导致参股公司Maxeon业绩及股价大幅下跌，公司确认资产减值损失、公允价值变动损失10.1、4.4亿元，同时2023年公司按照权益法合并确认Maxeon投资亏损3.4亿、收到可转债利息收入1.08亿，合计对公司业绩带来负向影响16.9亿元。
　　技术工艺、产能布局行业领先，有望巩固龙头地位。公司硅片环节技术及工艺持续保持领先，2023年末全成本领先行业次优约0.03元/W，在硅片环节盈利承压的背景下，有望实现优于行业其他企业的盈利水平。此外，公司持续推动光伏产业全球化战略，积极评估、探索全球重点国家或区域的产业布局项目（如美国、欧洲、中东等），有望凭借全球化布局优势持续巩固龙头地位。
　　根据我们对硅片价格和竞争格局的预测，下调2024-2025年净利润至28（-71%）、37（-71%）亿元，新增2026年预测44亿元，当前股价对应PE分别为14/11/9倍，维持“买入”评级。
　　行业竞争加剧，行业需求不及预期。

　　光伏硅片龙头地位稳固，维持“买入”评级
　　根据公司23年年报和24年一季报披露，公司23年归母净利润34.16亿元，同减49.9%，净利润降幅较大系硅片大幅降价与资产减值损失较大所致，24Q1公司归母净利负8.8亿，转负系硅片大幅降价所致。考虑到硅片价格出现较大幅度下滑，我们下调公司24-26年硅片价格与毛利率假设，我们下调公司24/25/26年EPS至0.72/0.81/0.93元（前值：2.73/3.02/-元），参考Wind一致预期，可比公司24年6.54倍PE，考虑到公司硅片龙头地位稳固，具备较强的规模优势和成本优势，在行业下行期表现出较强经营韧性，给予公司24年15倍PE，对应目标价10.8元（前值：24.12元），维持买入评级。
　　硅片产销全球领先，硅片降价拖累利润
　　出货方面，根据公司年报披露，2023年公司硅片出货114GW，同比增长68%，实现出货量高速增长，全球市占率23.4%，保持全球领先地位。产能方面，截止23年底，公司单晶硅片产能达到183GW，产能规模行业领先。价格方面，根据公司年报披露，受供需失衡持续扩大影响，光伏组件主流价格由2023年初1.8-1.85元/W降至年底0.9-0.95元/W，降幅接近50%，严重挤压产业链各环节盈利，硅片环节亦降价较大，导致公司24Q1利润转负。
　　智能制造为基，“N型大尺寸+叠瓦4.0”注入长跑优势
　　公司不断推动以G12为代表的技术平台与工业4.0生产线深度融合。据公司年报披露，23年末公司已有8家“绿色工厂”，宁夏中环获评国家工信部“国家级智能制造示范工厂”。自主创新方面，公司聚焦N型及大尺寸技术转型趋势，23年实现N型及大尺寸（210系列）产品出货75GW，占比提升至位居行业前列的66%，且N型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%。23Q4公司完成叠瓦4.0产品研发并推进量产。伴随着高效叠瓦产品迭代与制造方式升级，23年末公司高效叠瓦组件产能已达18GW。
　　电池组件业务稳步推进，全球化布局开启新增长极
　　公司自主研发去贵金属化工艺，显著降低非硅成本，TOPCon平台有望升级为TBC进一步提升转换效率，广州25GW太阳能电池工业4.0工厂坚持“叠瓦+G12”双平台差异化路线，充分发挥产业链协同优势。据公司23年报，23年公司组件出货8.6GW，实现29.8%同比增长。全球化方面，2023年10月，公司与VisionIndustries在“一带一路”国际合作高峰论坛上签署《联合开发协议》，推动沙特晶体晶片共建项目一期20GW开工，率先打造沙特本土的光伏产业链，有望打开新增长空间。
　　风险提示：硅片价格波动超预期；下游需求不及预期等。

　　事件：公司23年归母净利42-48亿元，同减29.60%~38.40%；扣非净利31.0-36.0亿元，同减44.47%~52.18%，其中Q4归母亏损13.88-19.88亿元，同减176.35%~209.35%，环减184.04%~220.37%，中值亏损16.88亿元；扣非亏损17.08-22.08亿元，同减213.94%~247.29%，环减213.89%~247.22%，业绩不及市场预期。
　　硅片持续增长、盈利整体承压。公司23年硅片出货110GW+，同增64%，Q4出货28-30GW，同增65%/环降13%，因Q4竞争加剧+P型甩货，价格下行硅片盈利逐月降低，Q4基本盈亏平衡，单瓦盈利环降5-6分；组件出货3-3.5GW，整体延续亏损。受价格快速下行影响公司计提减值亏损约8-10亿元；同时处理多晶硅参股公司股权，投资收益亏损6-8亿元，导致Q4业绩承压。24年看，硅片环节开工率分化加强+N型占比持续提升，公司预计出货150GW+，维持龙头地位。
　　产能全面布局、加强全球化发展。23年底硅片产能180GW，24年将通过技改提升至196GW。电池组件方面，江苏已投产差异化TOPCon产线，实现去银化降本；23年底组件产能达30GW，广州25GWTOPCon电池预计24年投产，加强全面布局！同时计划在沙特建设晶体晶片产能，一期设计20GW；参股公司Maxeon拥有IBC电池及叠瓦组件专利，具备东南亚、墨西哥产能，并计划在美国建设3GWTOPCon电池组件产能；全球化布局进一步深化。
　　盈利预测与投资评级：基于竞争加剧硅片盈利下滑，我们下调盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利45/31/45亿元（2023-2025年前值80/95/111亿元），同比-34%/-32%/46%。考虑公司硅片龙头地位，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、原材料价格波动。

　　业绩稳定增长，持续强化核心竞争力
　　2023年前三季度，公司实现营业收入486.54亿元、同比-2.39%，归母净利润61.88亿元、同比+23.75%，毛利率23.12%，净利率13.52%；其中Q3营收137.56亿元，归母净利润16.52亿元，同比-20.72%。公司业绩基本符合预期，光伏产业链进入价格下行周期，公司受益于N型产品需求持续增长，先进产能占比持续提升，制造能力领先，保障盈利能力，帮助公司穿越周期。
　　N型+大尺寸先进产能优势突出，产销量持续提升
　　光伏行业N型转型趋势确定，据CPIA数据，N型硅片市占率将由2022年的10%以下上升至2023年的25%左右，经测算，2023年全国N型硅片产量将超130GW。组件价格下行，N型大尺寸组件增量价值显现，有利于下游降低LCOE，可以提高光电转换效率，降低度电成本及优化产品BOS成本。182mm及以上的大尺寸硅片已成为市场主流，市占率由2021年的45%迅速增长至2023年的约93%，其中210mm大硅片2023年市占率有望超过25%。
　　2023年前三季度，公司产销规模同比提升68%，大尺寸N型硅片市场需求持续提升，公司的N型产品全球市占率领先。随着项目持续投产与技术提升，预计2023年末晶体产能将达180GW，保持全球单晶规模首位。在产业链供给充裕，竞争加剧的格局下，公司先进产能占比高，N型技术能力突出实现全规格硅片产品供应1000余种，其中N型产品新增300余种，占比约52%。公司持续提升创新能力叠加柔性制造+工业4.0降低制造成本，增强核心竞争力，保障盈利能力。
　　布局沙特硅片项目、破局贸易壁垒封锁，加快全球化发展脚步
　　中东新能源经济转型计划推动新能源发展需求，沙特提出“2030愿景”，目标到2030年，新能源发电装机容量达到58.7GW，占发电装机总容量的50%；阿联酋计划到2050年，可再生能源在能源结构中占比44%。公司布局沙特硅片产能，与VisionIndustriesCompany，成立合资公司并在沙特阿拉伯投资建设光伏晶体晶片工厂项目，致力于打造沙特首条具有全球领先技术优势的光伏产业链。
　　公司与VI公司在沙特共同建设的晶体晶片项目一期产能20GW，计划于今年四季度开工，有效填补中东地区光伏产业链中上游的空白，为公司产业全球化、制造本土化发展奠定坚实基础。公司与欧洲、韩国、东南亚等区域客户保持长期稳定的合作，持续推进全球化产业布局，为公司带来更多的创新驱动力和抗风险能力。按照通常项目投资节奏，未来二期产能通常不低于一期，由此可以预测公司未来的海外产能有持续提升空间。
　　N型电池聚焦技术创新
　　公司已在江苏建设2GWG12电池工程示范线，并在广州投资建设25GWN型TOPCon电池工业4.0智慧工厂项目，结合公司在硅片领域的技术优势和积累，持续推动公司电池技术产业化进程，增强产业链协同发展。公司布局以IBC框架为主的TOPCon技术，持续推动差异化技术创新，自主开发并掌握铜制程工艺，可有效降低电池的非硅成本。公司与Maxeon技术共享、联合创新，具有IBC电池、叠瓦组件的技术资源，推动结合工业4.0的制造方式及硅片G12产品优势，加强核心竞争力。
　　二次回购体现公司信心
　　公司发布回购股份方案，拟用自有资金以不超过34.15元/股（含）的价格回购公司股份，回购的资金总额不低于人民币5亿元（含本数）且不超过人民币10亿元（含本数）。回购股份将用于实施员工持股计划或股权激励。年内进行第二次回购，展示出公司对未来发展的信心及对公司前景的认可。
　　投资建议与盈利预测：公司硅片产销规模持续增长，N型+大尺寸产能优势突出，全球化产业布局进程加速；积极布局N型电池产能，有助公司形成产业链联动，发挥硅片先进产能及组件技术优势；预计公司2023~2025年归母净利润76.47亿/95.65亿/110.51亿，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济不景气，新能源需求下行；光伏行业产能过剩、竞争格局恶化，一体化企业增多导致公司客户流失；原材料价格大幅度波动；新技术替代晶硅产品；公司产能投放不及预期；贸易保护主义致行业整体出口受阻，头部企业在海外重复建设产能加剧竞争。