公司公布2024年一季报：24Q1营收13.53亿元/yoy+4.84%，归母净利润2.50亿元/yoy-2.09%，扣非归母净利润2.35亿元/yoy+6.93%，收入在同期基数恢复+国内消费弱复苏环境下小幅正增，扣非归母净利润增长略快于收入、主因毛利率同比提升1.73pct至67.8%，归母净利润同比下滑，主因政府补贴确认时点延后导致Q1政府补助减少（24Q1政府补助1930万元、23Q1为4686万元），我们预计Q2将补回剩余政府补助。
　　24Q1哈吉斯、报喜鸟品牌收入微增，乐飞叶、宝鸟双位数以上增长。1）分品牌：我们估计24Q1报喜鸟主品牌、哈吉斯收入同比微增，其中哈吉斯主要受电商渠道备货不足影响，乐飞叶受益于户外赛道高景气度同比增长20%左右，宝鸟同比增长15%-20%、受益于客户拓展延续较快增长趋势。2）分渠道：我们估计24Q1直营/加盟/电商收入分别同比增长低个位数/增长高个位数/下滑5%-10%，加盟同比增长高个位数受益于报喜鸟加盟商提货补库，电商收入下滑主因哈吉斯谨慎库存管理策略下电商渠道备货不足、实际终端销售表现较好。
　　毛利率、扣非净利润率同比改善。1）毛利率：24Q1同比+1.73pct至67.8%，我们预计主要来自折扣持续控制，品牌力和运营力稳步向上；2）费用率：24Q1期间费用率同比+0.73pct至43.19%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.35/+0.14/-0.11/-0.65pct至36.1%/6.2%/1.59%/-0.78%，销售费用率同比提升主因23Q1疫情放开初期相关营销支出基数较低，财务费用率下降主因利息收入增多；3）归母净利润率：结合毛利率、费用率及其他损益变动（24Q1政府补助同比减少2756万元），24Q1扣非归母净利率同比+0.34pct至17.37%，归母净利率同比-1.31pct至18.5%，我们预计Q2政府补助将增厚利润。
　　存货周转健康，经营性现金流有所下滑，整体资金状况良好。1）存货：截至24Q1末存货10.7亿元/yoy-0.61%，存货周转天数同比缩短5天至236天，存货周转改善。2）现金流：24Q1经营活动现金流净额1752万元/yoy-88%，主因Q1预付货品采购定金（预付款同比增多3998万元）以及支付23年年度绩效奖金（应付职工薪酬同比减少1.2亿元），截至24Q1末货币资金24.59亿元/yoy+44%，主因理财产品到期收回带动投资活动现金流净额同比增多3.4亿元、收回定期存款带动筹资活动现金流净额同比增多8089万元，账上资金充沛。
　　盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌中高端男装领先企业，24Q1在低迷的市场环境下收入个位数增长，毛利率及扣非净利润率同比改善，归母净利润受政府补贴确认时点延迟影响小幅下滑，我们预计政府补助将在Q2补回。4月以来随气候转暖带动春夏装销售，流水表现较3月改善。考虑国内消费环境偏弱，我们将24-25年归母净利润预测值从8.39/9.84亿元调整至8.06/9.29亿元，增加26年预测值10.69亿元，对应24-26年PE分别为10/9/8X，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济及消费疲软，小品牌培育期较长等。

　　2024Q1公司收入同比+5%/归母净利润同比-2%/扣非归母净利润同比+7%。公司发布2024年一季报：2024Q1收入为13.5亿元，同比+5%，归母净利润为2.5亿元，同比-2%（归母净利润略有下滑主要系政府补助因到账节奏差异同比减少0.28亿），扣非归母净利润为2.3亿元，同比+7%。盈利质量方面：2024Q1毛利率同比+1.7pct至67.8%，销售/管理/财务费用率同比分别+1.4/+0.1/-0.7pct至36.2%/6.2%/-0.8%（财务费用率减少主要系利息收入增加），净利率同比-1.1pct至19.0%。
　　分品牌：主品牌、HAZZYS收入表现稳健，宝鸟估计快速增长。分品牌来看：我们估计2024Q1主品牌收入同比增长低个位数/HAZZYS品牌收入同比增长低个位数/宝鸟业务收入同比快速增长15%~20%。分渠道来看：我们判断2024Q1线下表现好于线上，加盟发货收入同比增速表现好于直营。
　　1、HAZZYS：我们估计2024Q1品牌收入及流水均同比略有增长，渠道数量稳步扩张，次新店为业务收入贡献增量。分渠道来看：我们估计2024Q1HAZZYS品牌线下收入增长个位数（其中加盟好于直营）/电商收入下降10%~15%。2023年品牌门店净增加40家至457家（其中直营327家/加盟130家），我们判断2024年有望保持快速拓店趋势（预计门店新开10%~20%，聚焦高质量大店），目前品牌仍以直营为主、布局高线城市，未来有望以加盟模式加快下沉渗透。
　　2、报喜鸟主品牌：考虑发货节奏我们判断2024年以来加盟发货增速快于流水增速，综合估计品牌2024Q1收入增长低个位数/流水同比有下滑。分渠道来看：我们估计2024Q1主品牌加盟发货同比增长高单位数（加盟流水估计持平略降）/直营同比持平略降/电商同比下降10%~15%。主品牌渠道结构优化，强势区域推进大店、弱势区域加强覆盖，2023年报喜鸟品牌门店净增加13家至817家（其中直营232家/加盟585家），我们判断2024年品牌有望继续拓店（预计门店新开10%，同时将优化关闭部分低效门店）。
　　3、宝鸟：我们判断2024年以来业务订单及销售同比稳健快速增长。
　　库存周转保持健康。营运方面，2024Q1末公司存货同比-0.6%至10.7亿元，存货周转天数同比+0.7天至241.3天，应收账款周转天数同比持平为44.9天。现金流方面，2024Q1公司经营性现金流量净额0.2亿元，约为同期归母净利润的1/10，主要系期内支付员工工资及货品采购款较多。
　　2024全年归母净利润有望稳健快速增长。1）考虑周末及假期错位因素，我们判断2023Q2月度流水同比增速或有波动。我们判断4月以来公司核心品牌流水同比以稳健为主。2）考虑2024年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计持续新开门店并优化结构，同时宝鸟业务估计稳健增长，我们综合估计2024年公司收入有望增长10%~20%（有望继续领先行业）/归母净利润有望增长15%左右。
　　投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团，归母净利润持续稳健释放。我们预计2024~2026年归母净利润分别8.06/9.21/10.43亿元。当前价对应2024年PE为10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。

　　2024Q1扣非净利率稳健，毛利率进一步提升，维持“买入”评级
　　2024Q1营收13.5亿元（同比+4.8%，下同），归母净利润2.5亿元（-2.1%），扣非归母净利润2.35亿元（+6.9%），扣非归母净利率17.4%（+0.3pct），归母与扣非净利润差异主要系政府补助减少2756万元，2024Q1政府补助为1930万元（-59%），预计2024Q2政府补助补回。考虑消费信心尚未完全恢复，我们略下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为8.0/9.1/10.2亿元（原为8.1/9.3/10.4亿元），对应EPS为0.6/0.6/0.7元，当前股价对应PE10.2/8.9/7.9倍，看好主品牌运动西服销售提升及薄弱渠道突破，哈吉斯品牌势能不断提升、品牌多品类多系列发展、下沉渠道经销拓展加速，继续维持“买入”评级。
　　收入驱动：预计2024Q1主要品牌均有增长，乐飞叶维持高增长势头
　　分品牌看，主要品牌2024Q1收入均实现增长，预计报喜鸟、哈吉斯收入增长0-5%，宝鸟增长15-20%。（1）报喜鸟：预计加盟发货高单增长、电商下降10-15%、直营持平略降，流水方面，预计报喜鸟1-2月流水低单增长，3月单位数下降。（2）哈吉斯：预计加盟好于直营、电商下降10-15%，流水方面，预计哈吉斯1-2月合计流水中单增长，3月持平略增且逐旬改善。（3）乐飞叶：流水方面，预计乐飞叶1-2月合计20-30%增长，预计3月30%增长。（4）恺米切：流水方面面，预计1-2月合计双位数增长，3月预计下降。
　　2024Q1扣非净利率稳健，费用率略有提升，营运能力保持良好
　　（1）盈利能力：2024Q1毛利率为67.8%（+1.7pct，环比2023Q4提升2.9pct），归母净利率18.5%（-1.3pct），扣非归母净利率17.4%（+0.3pct），主要系毛利率提升。（2）费用端：2024Q1期间费用率43.2%（+0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别+1.4/+0.1/-0.1/-0.7pct，销售费用率增加主要系收入增速放缓，财务费用下降系存款利息收入增加。（3）营运能力：2024Q1经营活动现金流净额为0.18亿元（-88%），下降主要系收入及销售回款增加但货品采购款、上年度员工奖金、税费等增长。截至2024Q1末，存货为10.7亿元（-7%），存货周转天数为241天（+6天），应收规模为7亿元（+8.5%），应收周转天数45天（+2天）。
　　风险提示：主品牌年轻化、渠道突破不及预期，哈吉斯渠道拓展不及预期。

　　公司发布2024年一季报：24Q1营收13.5亿元（同比+4.8%），归母净利润2.50亿元（同比-2.1%），扣非归母净利润2.35亿元（同比+6.9%），略低于我们前瞻预测。24Q1毛利率67.8%（同比+1.7pct），进一步上行，期间费用率43.2%（同比+0.7pct），其中销售费用率36.2%（同比+1.35pct），管理费用率6.2%（同比+0.14pct），而研发和财务费用率略有下降。24Q1经营性现金流净额仅1752万元，降幅较大主要系主营业务收入同比增长，销售回款增加，但支付的货品采购款、上年度员工奖金、税费等同比增长。
　　我们重申HAZZYS正处于黄金成长期，各项财务指标持续优化态势！根据23年报：
　　1）合理控折扣、控费用，盈利能力不断提升。23年毛利率64.7%（同比+2.0pct），期间费用率46.8%（同比-0.5pct），其中：①随着营收扩大，销售费用率被摊低至38.7%（同比-1.0pct）；②公司对超额高增长执行提奖激励，因此略抬升管理费用率至7.1%（同比+0.6pct）；③公司持续加大产品创新，期内研发费用1.1亿元，同比增长超30%。最终，23年归母净利率13.3%（同比+2.6pct），扣非归母净利率11.5%（同比+2.8pct）。
　　2）存货减值计提减少、转销增长，存货指标优化。23年计提存货跌价准备6258万元（同比-16%），而转销7324万元（同比+41%），说明当季商品售罄及过季商品去化均表现优异。23年末存货11.5亿元（同比-2.4%），未随销售扩大而增长，存货周转天数236天（同比-32天），其中2年以内产成品占比79%，周转效率及库龄结构均改善。
　　3）经营现金流大超预期，账上资金实力雄厚。23年经营现金流净额11.5亿元（同比+124%），净现比1.65，较21年1.33、22年1.12大幅提升。23年末账面货币资金及交易性金融资产合计达到24.6亿元（同比+8.2亿元），奠定抗风险能力及未来扩张潜力。
　　分渠道看，直营增长强劲，是毛利率及现金流跃升的关键驱动。根据23年报：直营营收20.9亿元（同比+44.1%），毛利率77.2%（同比+1.8pct）；加盟营收8.1亿元（同比+4.7%），毛利率66.7%（同比-0.6pct）；团购营收11.7亿元（同比+15.6%），毛利率46.4%（+0.6pct）；线上营收8.0亿元（同比+0.8%），毛利率69.5%（同比+1.8pct）。
　　分品牌看，优质品牌矩阵全线增长，且渠道高质量扩张。根据23年报：HAZZYS营收17.6亿元（同比+24.1%），门店457家（净增40家）；报喜鸟营收17.3亿元（同比+17.2%），门店817家（净增13家）；宝鸟营收10.4亿元（同比+15.9%）；乐飞叶营收2.6亿元（+40.5%），门店75家（净增9家）；恺米切&TB营收1.8亿元（同比+30.1%）。
　　公司作为中高端男装品牌集团，HAZZYS成长提速条件日臻成熟，维持“买入”评级。年初气温较低导致春装启动偏晚，叠加上年同期社交复苏促成了高基数压力，综合导致3-4月服装零售同比偏弱，我们认为5月有望迎来好转。由于HAZZYS成长期仍须维持一定品牌投入力度，我们略上调25-26年销售费用率，因此维持24年、下调25-26年盈利预测，预计24-26年归母净利润8.2/9.5/11.0亿元（原来25-26年为9.7/11.5亿元），对应PE为10/9/7倍，是被低估的优质消费品，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内服装零售市场低迷；门店扩张不及预期；存货消化能力减弱。

　　事件回顾
　　公司发布2024年一季报，2024Q1实现营业收入13.5亿元，同比增长4.8%；实现归母净利润2.5亿元，同比下降2.1%;实现扣非归母净利润2.4亿元，同比增长6.9%；每股收益0.17元，受消费景气度及上年同期较高基数等因素影响，收入及扣非归母净利润平稳增长。
　　事件点评
　　受消费景气度及基数压力24Q1收入平稳增长。公司24Q1收入实现平稳增长，我们认为主要在于：1）24Q1国内服装限额社零同比增速为2.5%，服装消费较为平稳；2）公司23Q1基数较高，带来一定的增长压力。展望未来，公司报喜鸟、哈吉斯等品牌实现门店稳健扩张，截至23年年末门店分别较上年同期净增40个/13个，稳健门店扩张+大店策略有望驱动收入增长。
　　毛利率稳定提升，净利率高位微降。公司24Q1毛利率为67.8%，同比上升1.7pct;公司24Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为36.2%/6.2%/1.6%，同比变动分别为+1.4pct/+0.1pct/-0.1pct。终端折扣控制带来毛利率稳步提升，此外，公司24Q1其他收益为1930万，较上年同期下降59.6%，占比收入同降2.3pct至1.4%，主要系政府补助减少；综合，公司24Q1归母净利率同比下降1.3pct至18.5%。
　　盈利预测及投资建议：
　　我们调整盈利预测，预计24年-26年公司归母净利润分别为8.0亿元/9.1亿元/10.2亿元，对应PE为10倍/9倍/8倍，维持买入评级。
　　风险提示：
　　品牌终端景气度不及预期；扩店不及预期；坪效提升不及预期等。