Yuyue Medical reported 2025 revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring attributable NP of RMB8.0bn,RMB1.5bn,and RMB1.2bn,respectively,up by 5.1%,down by 17.9%,and down by 16.1%YoY.The results were below our expectations of RMB8.3bn in 2025 revenue and RMB1.8bn in attributable NP.We believe profit was affected by the company's continued strengthening of marketing and overseas expansion,which drove asignificant YoY increase in the selling expense ratio.Profit was also affected by FX losses and asset impairment.In 1Q26,revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring attributable NP were RMB2.4bn,RMB428mn,and RMB410mn,respectively,down by 2.7%,31.4%,and 20.0%YoY.Profit was under pressure due to the same factors above.It was also affected by asignificant YoY decline in government subsidies.The company's overseas revenue reached RMB1.2bn in 2025,up by 29.9%YoY.We are positive on continued revenue growth in core businesses and sustained solid expansion overseas.Maintain BUY.
Sales mix:solid glucose growth,soft respi and stable clinicals
Core segments showed mixed performance in 2025.1)Respiratory treatment solutions:revenue was RMB2.5bn,down by 1.9%YoY,with gross margin at 53.24%,up by 0.70pp YoY.Revenue from home ventilators grew rapidly YoY.The YoY decline in oxygen concentrator revenue narrowed,while revenue from the nebulizer business declined YoY due to fluctuations in the influenza cycle.2)Blood glucose and POCT:revenue was RMB1.3bn,up by 24.3%YoY,with gross margin at 58.44%,down by 2.68pp YoY.Among these products,CGM revenue more than doubled YoY.3)Clinical devices and rehabilitation:revenue was RMB2.1bn,up by 2.2%YoY,with gross margin at 41.23%,up by 0.66pp YoY.Revenue from products such as disinfection and infection control products,acupuncture needles,and electric wheelchairs grew YoY.
Mixed picture in other products,first-aid products stood out
Other products showed differentiated performance.1)Home-use products:revenue was RMB1.6bn,up by 0.9%YoY,with gross margin at 53.84%,up by 0.89pp YoY.Revenue from products such as electronic blood pressure monitors and infrared thermometers grew YoY.2)First-aid products:revenue was RMB355mn,up by 48.7%YoY,with gross margin at 42.53%,up by 4.89pp YoY.We attribute rapid YoY revenue growth mainly to registration approvals for new products and the continued expansion of marketing channels in China and abroad.
Selling expense ratio surges,GPM edged-up in 2025
In 2025,the selling,G&A,R&D,and financial expense ratios were 22.17%,5.98%,7.17%,and-2.50%,respectively,up by 4.17pp,up by 0.32pp,down by 0.06pp,and up by 0.62pp YoY.In 1Q26,the selling,G&A,R&D,and financial expense ratios were 16.99%,4.66%,6.69%,and-0.32%,respectively,up by 2.09pp,up by 0.47pp,up by 0.28pp,and up by 1.26pp YoY.The company continued to expand sales channels in China and overseas,and its selling expense ratio rose sharply YoY in 2025.Gross margin was 50.60%in 2025 and 50.21%in 1Q26,up by 0.46pp and down by 0.09pp YoY.Gross margin edged up YoY in 2025.
A homecare medical device leader;maintain BUY
Based on the mixed performance,we revise down our revenue growth expectations for respiratory treatment,clinical rehabilitation,home-use products,and other businesses.We also revise up our selling expense ratio assumptions.We forecast attributable NP of RMB1.6bn,RMB1.7bn,and RMB2.0bn for 2026,2027,and 2028,respectively,30.5%and 32.0%lower than our previous 2026 and 2027 forecasts.Our projections imply YoY growth of 4.7%,12.8%,and 15.4%,and corresponding EPS of RMB1.55,RMB1.74,and RMB2.01.We apply amultiple of 21x 2026E P/E,which is in line with the 21x average Wind consensus P/E for comparable companies.We derive atarget price of RMB32.49(previously RMB51.18,on 23x 2026E PE).
Risks:Supply pressures in the industry chain,rising raw material prices,slower end demand.

　　投资要点：
　　事件：鱼跃医疗公布2025年年报&2026年一季报。2025年全年实现收入79.55亿元，同比+5.14%；实现归母净利润14.82亿元，同比-17.94%；实现扣非归母净利润11.69亿元，同比-16.10%。26Q1单季度实现收入23.70亿元，同比-2.69%；实现归母净利润4.28亿元，同比-31.44%；实现扣非归母净利润4.10亿元，同比-20%。业绩承压主要是由于国内消费大环境、以及公司主动进行线下业务组织架构及销售策略调整等因素所致。
　　CGM、急救业务增速亮眼，呼吸治疗海外第二增长曲线可期。2025年，呼吸治疗解决方案板块业务营业收入同比下降1.87%，其中家用呼吸机业务在国内外均实现快速增长，制氧机业务营收同比降幅缩窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比有所下降。公司正推进全球化战略布局，相关产品预计逐步在全球各地获得注册认证，海外第二增长曲线可期；血糖管理及POCT解决方案业务板块营收规模同比增长24.34%，CGM业务营收规模实现翻倍以上增长；家用健康检测解决方案业务板块营业收入同比增长0.91%，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长；临床器械及康复解决方案业务板块营业收入同比增长2.17%，经营情况平稳，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长；急救解决方案及其他板块营业收入同比增长48.69%，其中孵化业务急救品类营收同比高速增长。
　　毛利率稳中有升，销售投入增加。2025年公司实现销售毛利率50.60%，同比提升0.46pct，销售/管理/研发费用率分别为22.2%、6.0%、7.2%，同比+4.2pct、+0.3pct、-0.1pct，销售费用率提升幅度较大，主要是由于公司围绕全球化布局、新品市场推广及品牌价值建设实施前瞻性战略投入所致。
　　持续加码海外市场布局，海外收入继续高增。2025年，公司海外业务覆盖范围进一步拓宽，销售网络延伸至更多国家，稳步推进各重点区域及国家的产品注册认证与渠道建设。2025年，公司实现外销收入12.32亿元，同比增长29.86%，占总营收比例由2024年的12.54%提升至15.49%，预计未来外销业务将继续释放增长势能，逐步成为公司发展的重要引擎。
　　盈利预测与评级：预计2026-2028年公司归母净利润分别为16.0/18.1/20.7亿元，同比增长7.9%、12.9%、14.9%，对应PE分别为18X、16X、14X。公司为国内平台型家用器械龙头，具备较强品牌力，出海布局稳步推进，天花板有望打开，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：产品销售不及预期；海外拓展不及预期；竞争格局恶化风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入79.55亿元（同比+5%）；归母净利润14.82亿元（同比-18%），扣非归母净利润11.69亿元（同比-16%）。2026年Q1营收23.70亿元（同比-3%）；归母净利润4.28亿元（同比-31%）；扣非归母净利润4.10亿元（同比-20%）。
　　CGM营收高增，各板块分化发展。血糖管理及POCT板块：表现最为亮眼，2025年实现收入12.81亿元（同比+24.34%）。核心新品Anytime4、Anytime5系列陆续上市，带动CGM业务营收增长两倍以上，成为公司核心增长引擎。呼吸治疗板块：收入25.49亿元（同比-1.87%）。家用呼吸机收入快速增长，制氧机营收降幅收窄，雾化器受流感周期波动影响有所下滑。家用健康检测板块：收入15.78亿元（同比+0.91%），电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长。核心产品在高端化与进口替代中维持基本盘稳健。临床器械及康复板块：收入21.38亿元（同比+2.17%），消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长。急救及其他板块：收入3.55亿元（同比+48.69%），AED产品在欧盟MDR认证获批及国内外渠道扩展的双重驱动下有望成为重要增量点。
　　研发与销售投入加大，短期影响利润，长期利好份额提升。2025年公司期间费用26.10亿元（同比+24.27%），费用增速高于营收增速。研发费用5.70亿元，营收占比7.17%，持续投入保障新品迭代与技术壁垒；销售费用17.63亿元（同比+29.53%），销售费用率22.17%（同比+4.18%），预计主要用于全球化、数智化、穿戴化三大战略推进，有望助力公司提升国内外市场长期份额。
　　外销高速增长，国际化战略加速落地。2025年公司境内市场实现营收66.69亿元（同比+1.44%），保持平稳增长；境外市场营收规模持续扩大，全年实现收入12.32亿元（同比+29.86%），全球化布局成效显著。通过与Inogen的战略合作，呼吸类产品在欧美市场的准入与渠道打通取得实质性进展。整体海外业务呈现快速扩张态势，国际化布局进入提速阶段。
　　盈利预测与投资建议：基于公司2025年年报及2026年一季报披露情况，呼吸治疗板块增长面临压力，同时新品推广投入持续加大。我们调整此前盈利预测，预计2026-2028年公司营业收入为87.48亿、97.75亿、110.93亿（前值为98.56/111.27/-亿元），同比增长10%、12%、13%；归母净利润分别为16.79亿、19.37亿、21.40亿元（前值为23.62/26.77/-亿元），同比增长13%、15%、10%。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；新业务进展不及预期；市场竞争加剧

　　品牌升级与全球化扩张期，费用率上行致短期利润承压。公司2025年实现营业收入79.6亿元，同比+5.1%，归母净利润14.8亿元，同比-17.9%。2025年第四季度，公司实现营业收入14.1亿元，同比-8.3%，归母净利润0.2亿元，同比-94.3%。2026年第一季度，公司实现营业收入23.7亿元，同比-2.7%，归母净利润4.3亿元，同比-31.4%。利润端的短期波动主要源于公司正处于品牌升级与全球化扩张的攻坚期，期间费用率上行所致。
　　血糖管理业务取得突破，CGM产品快速放量。2025年公司血糖管理及POCT业务实现营业收入12.8亿元，同比+24.3%，成为驱动业绩增长的核心引擎。其中，Anytime5系列持续葡萄糖监测系统（CGM）凭借优异的临床表现，其相关技术指标获得国际权威期刊《DiabetesTechnology&Therapeutics》认可其准确性，显著提升了品牌在专业临床场景的公信力。得益于CGM产品的快速放量以及对传统BGM产品的有效替代，公司在该赛道的市场渗透率有望持续提升。
　　全球化战略深度推进，外销收入实现高质量增长。2025年公司外销收入达12.3亿元，同比+29.9%，占整体营收比重提升至15.5%。公司在欧洲市场通过携手呼吸治疗领域科学顾问委员会，显著提升了品牌在海外高端学术渠道的影响力；在东南亚市场，公司积极推进本土化生态共建，成功推动高端制氧机、呼吸机等核心产品进入当地主流医疗机构渠道。随着全球注册证数量的增加及海外渠道协同效应的显现，打开长期成长空间。
　　假设公司全球化未来持续推进，需要保持各项费用支出。我们预测公司2026-2027年EPS为1.53、1.76元（原预测值分别为2.37、2.81元），并新增2028年EPS为2.02元。根据PE估值法及可比公司估值水平，给予公司2026年26倍市盈率，对应目标价为39.78元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　销售及产品推广不及预期；终端需求下降；渠道开拓不及预期；费用超预期风险。

　　公司2025年收入/归母净利润/扣非归母净利润79.55/14.82/11.69亿元，同比+5.1%/-17.9%/-16.1%，低于我们预期（25年收入82.8亿元/归母净利润18.1亿元），我们认为除公司持续加强产品营销及海外拓展、销售费用率同比上升较多之外，还因汇兑损失、资产减值等影响利润。1Q26收入/归母净利润/扣非归母净利润23.70/4.28/4.10亿元，同比-2.7%/-31.4%/-20.0%，利润承压除同样受上述因素影响之外，还由于政府补助同比明显减少。公司2025年海外收入12.32亿元（同比+29.9%），我们看好后续核心业务收入持续增长、海外保持高增长态势，维持买入评级。
　　血糖收入高速增长，呼吸收入承压，临床器械收入平稳增长
　　25年公司核心赛道表现不一：1）呼吸治疗解决方案：收入25.49亿元（同比-1.9%），毛利率53.24%（同比+0.70pct），其中家用呼吸机收入同比快速增长，制氧机收入同比降幅收窄，雾化器业务受到流感周期波动影响收入同比有所下降；2）血糖及POCT：收入12.81亿元（同比+24.3%），毛利率58.44%（同比-2.68pct），其中CGM产品收入实现同比翻倍以上增长；3）临床器械及康复：收入21.38亿元（同比+2.2%），毛利率41.23%（同比+0.66pct），其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品收入实现同比增长。
　　25年其他产品收入表现分化，急救收入同比高速增长
　　其他产品表现差异化：1）家用类：收入15.78亿元（同比+0.9%），毛利率53.84%（同比+0.89pct），其中电子血压计、红外测温仪等产品收入实现同比增长；2）急救类：收入3.55亿元（同比+48.7%），毛利率42.53%（同比+4.89pct），收入同比高速增长主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道的持续拓展。
　　25年公司销售费用率同比明显增长，毛利率同比略上升
　　2025年销售/管理/研发/财务费用率为22.17%/5.98%/7.17%/-2.50%，同比+4.17/+0.32/-0.06/+0.62pct；1Q26销售/管理/研发/财务费用率为16.99%/4.66%/6.69%/-0.32%，同比+2.09/+0.47/+0.28/+1.26pct。公司持续拓展海内外销售渠道，25年销售费用率同比明显上升。2025年/1Q26毛利率为50.60%/50.21%，同比+0.46/-0.09pct，25年毛利率同比略上升。
　　持续突破的家用医疗龙头，维持“买入”评级
　　根据各业务情况，我们下调呼吸治疗、临床康复、家用类等业务收入增速预期，上调销售费用率预期，预测26-28年归母净利润分别为15.5/17.5/20.2亿元（相比26/27年前值下调30.5%/32.0%），同比+4.7%/+12.8%/+15.4%，对应EPS1.55/1.74/2.01元。我们给予26年21x的PE估值（可比公司26年Wind一致预期均值21x），目标价32.49元（前值51.18元，对应26年23xPE）。
　　风险提示：产业链供给困难；原材料价格上行；终端需求放缓。

　　事件：鱼跃医疗发布2025年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入79.55亿元，同比增长5.14%；实现归母净利润14.82亿元，同比下降17.94%；实现扣非归母净利润11.69亿元，同比下降16.10%；实现经营现金流净额15.03亿元，同比下降17.25%。2026年第一季度，公司实现营业收入23.70亿元，同比下降2.69%；实现归母净利润4.28亿元，同比下降31.44%；实现扣非归母净利润4.10亿元，同比下降20.00%；实现经营现金流净额5.97亿元，同比下降9.21%。
　　呼吸机、CGM、急救等产品实现同比较快增长。分产品，2025年，公司呼吸治疗解决方案营收25.49亿元，同比-1.87%，毛利率53.24%，同比+0.70pp，其中家用呼吸机业务营收同比快速增长，制氧机业务营收同比降幅缩窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比有所下降；血糖管理及POCT解决方案营收12.81亿元，同比+24.34%，毛利率58.44%，同比-2.68pp，其中重点新品Anytime4系列、Anytime5系列于2025年陆续上市，带动公司CGM业务营收规模实现翻倍以上增长；家用健康检测解决方案营收15.78亿元，同比+0.91%，毛利率53.84%，同比+0.89pp，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长；临床器械及康复解决方案营收21.38亿元，同比+2.17%，毛利率41.23%，同比+0.66pp，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长；急救解决方案及其他营收3.55亿元，同比+48.69%，毛利率42.53%，同比+4.89pp，其中孵化业务急救品类营收同比高速增长，主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道的有效拓展。未来，公司将进一步深化线下终端渠道布局，同时加强对CGM等可穿戴产品的布局与资源投入，推动医疗器械向智能化、可穿戴化、便捷化方向演进。
　　公司稳步推进全球市场战略布局，海外业务收入实现快速增长。分地区，2025年，公司境内营收66.69亿元，同比+1.44%，毛利率52.81%，同比+0.63pp；境外营收12.32亿元，同比+29.86%，毛利率37.81%，同比+2.97pp，其中欧美区域实现销售突破，同比高速增长，东南亚、南美等优势区域保持稳健增长。未来，公司将持续深化海外属地化销售网络建设，加快推进重点区域产品注册认证和销售准入，提升品牌国际影响力。
　　盈利预测与评级：我们调整了盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为16.39亿元、18.62亿元、21.57亿元，对应5月11日收盘价，PE分别为18.5、16.3、14.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场投入超预期、产品销售不及预期、市场竞争加剧、国际贸易环境及政策波动等风险。

　　事件：近日，公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营收79.55亿元，同比增长5.14%；归属母净利润14.82亿元，同比下降17.94%；扣非归母净利润11.69亿元，同比下降16.10%。2026年一季度，公司实现营收23.70亿元，同比下降2.69%；归母净利润4.28亿元，同比下滑31.44%：扣非归母净利润4.10亿元，同比下滑20.00%。
　　新品上市带动业绩增长，血糖管理及POCT、急救解决方案及其他板块表现亮眼。2025年，公司持续深耕血糖监测领域，血糖管理及POCT业务实现营收12.81亿元，同比增长24.34%，主要系重点新品Anytime4系列、Anytime5系列陆续上市，带动公司CGM业务营收实现翻倍以上增长，2026Q1亦表现良好。得益于新产品注册获批及海内外营销渠道的有效拓展，2025年急救解决方案及其他板块营收同比增长48.69%至3.55亿元，孵化业务急救品类营收同比高速增长。2025年公司家用健康检测解决方案业务板块营收同比增长0.91%至15.78亿元，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长；临床器械及康复解决方案业务板块营收同比增长2.17%至21.38亿元，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长，消毒感控系列业务回归增长；呼吸治疗解决方案板块营收同比下降1.87%至25.49亿元，家用呼吸机业务营收同比快速增长，制氧机业务营收同比降幅缩窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比有所下降。
　　海外业务稳步拓展，外销营收贡献提升。公司持续加码海外市场布局，有序推进呼吸治疗、血糖管理、家用健康检测、急救设备等重点品类的国际化落地，2025年欧美区域实现销售突破，同比高速增长；东南亚、南美等优势区域保持稳健增长，带动外销收入同比增长29.86%至12.32亿元，营收占比提升2.95pp至15.49%。
　　前瞻性费用投放加码。公司围绕全球化、数智化、穿戴化战略，加大前瞻性投入，2025年期间费用共计26.10亿元，同比增加24.27%。其中，因海外布局推进、新品市场推广及品牌价值建设，销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长29.53%、11.04%、4.29%。
　　投资建议：公司为国内家用医疗器械龙头，未来公司有望凭借丰富的产品布局、独特的产品功能创新、创新的营销推广，持续提升家用医疗器械行业市占率，我们预计2026~2028年公司营收分别为87.79、97.08、105.31亿元，分别同比增长10.36%、10.58%、8.49%，归母净利润分别为15.83、19.70、22.39亿元，分别同比增长6.80%、24.47%、13.64%，EPS分别为1.58、1.96、2.23元，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，国际贸易摩擦，新品研发销售进度不及预期，并购标的运营不达预期带来的商誉减值风险等。