水晶光电发布2025一季度业绩，盈利能力持续增强。25Q1，公司实现营收14.82亿元，同比增长10.20%，环比减少5.46%；实现归母净利润2.21亿元，同比增长23.67%，环比增长31.22%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比增长22.17%，环比增长66.06%。公司深耕消费电子、车载光学、AR/VR三大赛道，与产业链龙头合作愈发紧密，客户粘性持续增强，供应链地位持续提升。利润率方面，公司25Q1毛利率为27.95%，同比提升3.95pcts，净利率为15.11%，同比增长1.3pcts，可以看到，公司产品结构不断优化，盈利能力持续增强。
　　消费电子：主业表现出色，市场份额稳步提升。1）光学元器件方面，公司吸收反射复合型滤光片通过新工艺突破持续抢占市场，微棱镜完成迭代产品的规模化量产并扩大客户渗透，未来伴随潜望镜下沉至更多机型，公司有望深度受益；2）薄膜光学面板方面，公司在巩固北美大客户手机业务的同时，向非手机领域拓展，实现终端品类全覆盖，并提升在小尺寸面板领域的竞争优势；3）半导体光学方面，公司通过窄带新应用的拓展，抓住国内安卓系大客户的量产机会，2024年实现销售业绩翻番，市占率显著攀升；同时突破芯片镀膜关键技术瓶颈，良品率优化带动盈利能力提升。
　　汽车电子（AR+）：扩大技术研发布局，为公司长期发展注入成长动能。1）车载光学：公司在AR-HUD行业领先，联合大客户推进LCOS技术在AR-HUD领域的应用。并且技术实力与产品质量获业界高度认可，与捷豹路虎合作仅一年时间就被授予全球优质供应商提名奖。2）AR/VR：公司深耕AR/VR十余年，具备一站式光学解决方案能力。公司聚焦反射光波导一号工程，与头部企业深度合作，着力解决量产难题，已打通核心工艺并建成初步NPI产线；同时推进衍射光波导与Digilens的合作，升级体全息产线，实现小批量商业级出货。公司依托消费电子光学技术积淀，加速核心元件向智能眼镜领域迁移，抢占下一代交互入口先机。
　　公司坚定研发转型，持续加大研发投入。作为光学细分领域的龙头，公司坚持研发创新，不断对工艺技术和产品进行迭代升级，全面覆盖光学产业链的核心环节，使产品能够满足不同场景的应用需求，具备了为客户提供一站式光学解决方案能力，进一步巩固行业竞争优势。2022-2024年，公司研发投入达到11.65亿元。2024年，公司的一号工程切换到了AR反射光波导，坚定地投入并着力解决量产性难题。25Q1，公司研发费用达0.96亿元，相较同期增长0.12亿元。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入76/90/104亿元，同比增21%/19%/15%，实现归母净利润12.7/15.7/18.3亿元，同比增长23%/24%/16%，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为20/16/14X。维持“买入”评级。
　　风险提示：手机销量复苏不及预期，智能驾驶发展不及预期，研发进展不及预期，关键假设有误差风险，市场竞争激烈。

　　事件描述
　　近日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收62.78亿元，同比+23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比+71.57%；扣非净利润9.55亿元，同比+82.84%，业绩符合预期。2024Q4，公司实现营收15.68亿元，同比+2.7%；实现归母净利润1.68亿元，同比+3.63%。
　　事件点评
　　光学元器件业务产品持续迭代，进一步巩固在客户端的核心地位。2024年，公司光学元器件收入28.8亿元，同比增长17.92%。增长主要来源：（1）微棱镜模块项目顺利实现迭代项目的量产，份额提升显著，公司进一步巩固在大客户端的核心地位；（2）涂布滤光片产品成功导入新技术，持续扩大市场份额；（3）公司单反相机业务，不断布局新产品与新客户，持续保持较高的市占率，业绩增长稳健。光学元器件毛利率改善明显，2024年36.3%，同比提升5.65个百分点。
　　薄膜光学面板业务份额稳步扩大，积极布局海外交付能力。2024年，公司薄膜光学面板收入24.7亿元，同比+33.69%。主要系：（1）公司不断深化与北美大客户合作，在提升手机端薄膜光学面板份额同时，实现终端品类全覆盖；（2）积极开拓车载、智能穿戴、智能家居等非手机领域的产品应用，在无人机、扫地机器人、运动相机等项目持续扩大规模。此外，公司启动海外项目黄金线战略规划，布局海外交付能力。
　　车载HUD业务成绩斐然，持续投入AR/VR业务。2024年公司HUD出货量逼近30万台，市场份额稳步增长，成功斩获国内外十余个重点项目定点。公司持续布局AR/VR业务，反射光波导作为公司一号工程，与头部企业保持深度合作，目前已打通核心工艺，建设初步的NPI产线；衍射光波导深化与Digilens的合作，升级体全息产线，实现小批量商业级应用出货；同时启动光机中所采用大量光学零组件产品的布局和研发。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润为12.86/14.79/17.11亿元；EPS分别为0.92/1.06/1.23元；对应公司2025年4月10日收盘价17.6元，2025-2027年PE分别为19.0/16.5/14.3倍，维持“买入-A”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动和行业竞争风险、业务集中风险、汇率和关税风险等。

　　事件：公司发布2024年年报。24公司营业收入62.8亿元，同比+23.7%；归母净利润10.3亿元，同比+71.6%；扣非归母净利润9.6亿元，同比+82.8%；毛利率31.1%，同比提升3.3pct。基本每股收益0.75元。24年公司拟向全体股东每股派发现金红利0.2元（含税）。
　　24年公司利润高速增长，我们认为原因包括：1）毛利端：高毛利产品持续放量，拉动毛利提升。公司24毛利率31.1%，同比+3.3pct，主要系四重反射棱镜等产品出货量增长所致。公司23年6月成功量产四重反射棱镜并成为北美大客户第一大供应商，24年供应链成熟后产品于24Q2提前量产，充分受益于年内搭载微棱镜机型下沉趋势。2）费用端：公司积极推进“二缩三降”，管理效能大幅提升。24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.36%/5.81%/6.50%/-1.37%，分别同比-0.04pct/-1.16pct/-1.85pct/0.01pct，控费成效显著。
　　转型升级正当时，25全年公司成长动力充足。展望2025，受益于业务稳步推进及客户关系深化，公司目标实现收入增长0-30%。分业务看：1）滤光片：涂覆滤光片公司在24年取得了直接与大客户合作的机会，25年有望正式起量；此外公司旋涂滤光片在安卓客户端保持较高的市场份额，充分受益于旋涂滤光片渗透率提升趋势；2）微棱镜：搭载机型渗透率提升，微棱镜搭载机型或将由24年的15PM/16Pro/16PM扩展至25年的16Pro/16PM/17Pro/17PM，未来该产品的下沉与升级也将推动市场需求稳步提升；3）薄膜光学面板：目前公司摄像头盖板份额已稳定，非手机业务有望成为新增量来源。
　　AR、汽车进而有为，持续打开成长空间。1）AR显示：公司将AR元宇宙作为“一号工程”重点投入并积极布局反射光波导和体全息波导，现已建成全球规模前列的光学薄膜研发及产业基地，基于自研的核心技术在反射波导领域形成了战略卡位。2）车载光学：24年HUD出货量逼近30万台，市场份额稳步增长。公司与长安深蓝、红旗、长城等客户保持紧密的业务合作，未来核心海外客户定点转量产值得期待。
　　盈利预测：我们预计水晶光电2025-2027年营收分别为归母净利润分别为12.72、15.69、18.00亿元。公司作为精密光学薄膜龙头在2025年迎来转型升级，同时积极布局元宇宙/汽车光电领域未来可期，我们持续看好公司未来业绩增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动和行业竞争风险、业务集中与大客户依赖风险、汇率风险。

　　水晶光电发布2024年报，业绩创新高。2024年，公司实现营收62.78亿元，同比增长23.67%，主因公司多个战略项目成功落地，业务规模创历史新高。公司盈利能力持续增强，实现归母净利润10.30亿元，同比增长71.57%；实现扣非归母净利润9.55亿元，同比增长82.84%。公司继续深耕消费电子、车载光学、AR/VR三大赛道，与产业链龙头合作愈发紧密，客户粘性持续增强，供应链地位持续提升。
　　优化产品和市场结构，降本增效成果显著。利润率方面，公司2024年毛利率同比提升3.28pcts至31.1%，净利率同比增长4.5pcts至16.6%，公司各业务板块齐头并进，通过不断优化产品和市场结构，盈利能力持续增强。在费用端，降本增效持续推进，取得显著成效，公司销售费用率、管理费用率、研发费用均较2023年有所下降，其中管理费用率从2023年的6.97%下降至5.81%。
　　消费电子：主业表现出色，市场份额稳步提升。
　　1）光学元器件方面，2024年该业务收入同比增长17.9%至28.8亿元，毛利率同比提升5.7pcts至36.3%，同比增长。公司吸收反射复合型滤光片通过新工艺突破持续抢占市场，微棱镜完成迭代产品的规模化量产并扩大客户渗透，未来伴随潜望镜下沉至更多机型，公司有望深度受益。
　　2）薄膜光学面板方面，2024年该业务收入为24.7亿元，同比增长33.7%；毛利率为26.7%，同比增长1.2pcts，公司在巩固北美大客户手机业务的同时，向非手机领域拓展，实现终端品类全覆盖，并提升在小尺寸面板领域的竞争优势。
　　3）半导体光学方面，2024年该业务收入为1.3亿元，同比增长19.5%；毛利率为40.3%，同比增长5.0pcts，公司通过窄带新应用的拓展，抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番，市占率显著攀升；同时突破芯片镀膜关键技术瓶颈，良品率优化带动盈利能力提升。
　　汽车电子（AR+）：扩大技术研发布局，为公司长期发展注入成长动能。2024年该业务实现营收3.0亿元，同比增长3.0%；毛利率为13.5%，同比提升1.8pcts。
　　1）车载光学：2024年公司斩获海内外十余项重点项目定点，HUD出货量近30万台，市场份额稳步增长。公司在AR-HUD行业领先，联合大客户推进LCOS技术在AR-HUD领域的应用。并且技术实力与产品质量获业界高度认可，与捷豹路虎合作仅一年时间就被授予全球优质供应商提名奖。
　　2）AR/VR：公司深耕AR/VR十余年，具备一站式光学解决方案能力。公司聚焦反射光波导一号工程，与头部企业深度合作，着力解决量产难题，已打通核心工艺并建成初步NPI产线；同时推进衍射光波导与Digilens的合作，升级体全息产线，实现小批量商业级出货。公司依托消费电子光学技术积淀，加速核心元件向智能眼镜领域迁移，抢占下一代交互入口先机。
　　公司坚定研发转型，持续加大研发投入。作为光学细分领域的龙头，公司坚持研发创新，不断对工艺技术和产品进行迭代升级，全面覆盖光学产业链的核心环节，使产品能够满足不同场景的应用需求，具备了为客户提供一站式光学解决方案能力，进一步巩固行业竞争优势。公司研发费用从2019年的1.6亿元大幅提升至2023年的4.2亿元，2022-2024年研发投入达到11.65亿元。2024年，公司的一号工程切换到了AR反射光波导，坚定地投入并着力解决量产性难题。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入76/90/104亿元，同比增21%/19%/15%，实现归母净利润12.7/15.7/18.3亿元，同比增长23%/24%/16%，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为19/15/13X。维持“买入”评级。
　　风险提示：手机销量复苏不及预期，智能驾驶发展不及预期，研发进展不及预期，关键假设有误差风险，市场竞争激烈。

　　投资要点
　　手机业务基本盘稳健发展。目前公司的收入主要来源于以智能手机为代表的消费电子端客户，公司目前和北美大客户在合作上已经从过去的以制造导向转变为新品研发。现在公司为大客户有多个项目并行开发中，为了更好地承接客户的新品和升级开发需求，确保项目顺利落地，因此自2024年底开始公司启动了组织上的转型调整，提升公司的综合能力。在手机业务端，公司为大客户配套的微棱镜产品，由于配套机型下沉，叠加公司是主要供应商，市场需求的提升带动了出货量的提升，为公司2024年的业绩增长起到了较好的支撑作用。在安卓客户端，随着安卓头部客户的回归，涂覆滤光片的市场需求有所提升，也贡献了较好的业绩。公司的薄膜光学面板业务经过过去几年的份额爬坡，薄膜光学面板产品已经成长为公司的重要单品之一，支撑公司的业务成长。另外半导体光学业务从2024年来看已呈现复苏态势，手机在3D创新升级应用的趋势，叠加AR及AI眼镜带来对空间感知的新需求，半导体光学板块未来仍旧有广阔的应用前景。
　　汽车电子开辟第二成长曲线。在汽车业务端，目前HUD的渗透率还处于较低的水平，HUD作为未来智能座舱的第一屏还有很大的发展空间。公司在AR-HUD领域的市场占有率几年来均保持领先水平，并且已经积累了较好的客户结构，叠加其他车载相关光学产品的市场空间，汽车电子作为公司的第二成长曲线，依然有比较好的产业前景。在汽车电子领域，公司供应的产品包括AR-HUD，车载激光雷达上使用的激光雷达视窗片、PBS等，以及其他用于车载摄像头的滤光片产品。自公司通过AR-HUD成为整车厂Tier1供应商以来，公司多年来在汽车AR-HUD的市场占有率稳居前列，随着前装HUD渗透率的提升，几年来公司HUD的出货量保持增长态势。几年前公司就开始重点开发海外主流汽车品牌客户，并且开发Lcos等技术难度大、价格空间更高的HUD产品，在2024年公司新增定点十余个，为未来公司HUD业务规模的成长打下了良好的基础。在激光雷达板块，多年来公司和海内外主流的激光雷达厂商均保持密切的业务合作，在玻璃基激光雷达视窗片上一直保持较高的市场占有率；未来随着激光雷达在人形机器人领域的应用，作为上游的激光雷达视窗片供应商，也有望随着产业链切入人形机器人领域。
　　战略布局AR眼镜，助力反射光波导量产。AR眼镜端，是公司重要的战略业务，也是公司的一号工程。当前AI大模型的快速发展推动了AI眼镜的快速发展，而AI眼镜未来必将走向带有近眼显示功能的AR眼镜，通过近眼显示实现人与现实场景的交互，AI也可更好的借助眼镜这一载体作为“个人助理”的角色为用户处理信息。公司认为未来这个市场的潜力是巨大的，无论是将AR眼镜定义为智能终端或者未来的智能手机伴侣或者替代品，针对不同的用户和应用场景AR眼镜也将匹配不同的硬件和生态，这也就意味着每种路径都有其市场空间。公司从十多年前就已开始投入AR相关的研发布局，目前在显示端的光波导技术、光机里面的相关光学元器件产品以及眼镜上的其他2D、3D相关光学元器件均有业务及技术研发布局。承载近眼显示功能的波导片，其硬件成本占比较高，是公司布局的重点领域，公司重点布局衍射波导的体全息技术和反射波导技术，尤其看好反射波导在AR眼镜领域的应用前景。反射波导在显示效果上，尤其是全彩、高清晰度、大视场角上处于领先的水平，但是其量产性过去多年来是全球性的难题。公司多年来专注光学领域，在光学精密加工和大批量量产上都有了比较好的技术积累和经验沉淀，有信心在未来能够解决反射光波导的量产性问题，助力AR眼镜产业的发展。
　　拟以现金收购广东埃科思95.60%股权，拓展AR/VR战略发展布局。为进一步优化公司业务结构，拓展在AR/VR领域的战略发展布局，增强公司核心竞争力，公司拟以自有及自筹资金3.235亿元人民币收购广东埃科思95.60%股权。本次交易完成后，公司将直接持有广东埃科思95.60%股权，同时通过全资子公司台州创进间接持有广东埃科思2.00%股权。广东埃科思将成为公司控股子公司，纳入公司合并报表范围。埃科思定位提供3D深度视觉识别解决方案，主营业务为3D生物识别方案及深度传感模块、2D成像模块的研发、生产与销售，相关业务已在行业有5年以上的积累。产品覆盖三类3D深度视觉技术路线：双目结构光、散斑结构光、TOF，下游应用包括智能家庭、机器人、刷脸支付、汽车电子和安防等。
　　埃科思具备3D视觉产品的整体设计能力以及3D视觉产品的量产能力，是3D视觉行业中少有同时覆盖车载电子与消费电子的公司，是行业少有的具备3D视觉产品整体设计与大规模量产能力且又能与产业链形成较为开放合作的公司，可为终端提供端到端且高性价比的解决方案，同时具备稳定且可控的供应链体系。通过收购埃科思股权，对构建公司在AR/VR空间感知领域的能力和竞争优势具有重要意义,更加有利于公司在核心终端大客户面前呈现全球卓越的一站式光学解决方案专家的形象。同时，公司坚定看好3D成像和空间感知在机器人、智能驾驶、无人机及智能家居等领域的应用前景和空间。在AI+AR的产业爆发的时代背景下，通过收购埃科思，公司将快速在上述业务领域与之形成协同效应，有助于提升公司的综合竞争力。
　　投资建议
　　我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入65/78/92亿元，实现归母净利润分别为10.88/13.23/15.91亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为30倍、25倍、21倍，首次覆盖，给予“买入”评级
　　风险提示
　　宏观经济波动和行业竞争风险，业务集中与大客户依赖风险，汇率风险。

　　2024年报：营收62.78亿元，同比+23.67%；毛利率31.09%，同比+3.29pct；归母净利润10.30亿元，同比+71.57%；扣非净利润9.55亿元，同比+82.84%。24Q4营收15.68亿元，同比+2.70%；毛利率29.65%；归母净利润1.68亿元，同比+3.63%；扣非净利润1.25亿元，同比-20.64%。符合预期。水晶光电2025年营业收入增长指引0%-30%。
　　消费电子表现亮眼，汽车业务实现拓展。1）光学元器件：收入28.84亿元，同比+17.92%，公司涂布滤光片产品成功导入新技术，微棱镜模块项目顺利实现量产，产品份额提升显著。2）薄膜光学面板：收入24.72亿元，同比+33.69%，公司巩固小尺寸面板竞争优势，并积极开拓非手机领域。3）半导体光学：收入1.29亿元，同比+19.50%，公司窄带产品抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番。4）汽车电子：收入3.00亿元，同比+3.04%，公司在车载光学领域确立AR-HUD行业领军地位，AR/VR领域已打通反射光波导核心工艺，建设初步的NPI产线。
　　第一成长曲线：围绕消费电子核心客户，攀登光学创新阶梯。2019年薄膜光学面板量产，成功进入国际知名公司的一级供应链，2023年大客户微型棱镜模块项目顺利量产，水晶光电切入关键创新元件，从制造优势导向晋级为研发优势导向的发展模型。
　　第二成长曲线：车载光学，AR-HUD份额领先。结合光学技术优势，水晶打造了以HUD、激光雷达核心光学元件为代表的拳头产品，2024年中国AR-HUD装机量市占率排名第三。
　　第三成长曲线：战略布局AR/VR，与巨头同频。AR眼镜1.0时代：以“便携巨幕“或“口袋电视“为主打卖点，无空间交互功能。AI眼镜异军突起：无显示、轻量化，配置第一视角摄像头和AI交互。2024下半年起，AR眼镜2.0时代来临，光波导较BB等方案具有轻薄、大视角、高亮度等优势，更适用于日常佩戴。水晶光电布局AR十余年，将反射光波导定为“一号工程“，希望在未来一两年内突破反射光波导的全球性量产难题。
　　对美直接出口敞口小：直接出口美国产品主要为送样产品，占收入比小于0.1%，基本上不受加征关税直接影响；公司55%的出口通过国内保税区完成，不存在关税波动风险。
　　下调盈利预测，维持“增持“评级。由于水晶光电AR光学未来2年均处于工艺研发阶段，将2025-26年水晶光电归母净利润预测值13.0/15.2亿元下调至12.5/13.6亿元，新增2027年预测14.9亿元。可比公司（歌尔股份、蓝特光学）2025平均PE24X，较水晶光电2025PE20X高19%，维持“增持“评级。
　　风险提示：1）大客户依赖风险2）汇率风险3）技术变革风险。

　　事件：公司发布2024年年度报告，业绩创历史新高。2024年公司实现营业收入62.78亿元，较去年同期增长23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比增长71.57%；实现扣非归母净利润9.55亿元，同比增长82.84%；实现毛利率31.09%，同比+3.28pct；实现净利率16.63%，同比+4.47pct。公司盈利能力表现亮眼，其主要原因是1）从收入端来看，公司各个板块业务均保持了较好的增长态势，其中光学元器件和薄膜光学面板业务贡献了主要增量；2）从成本端看，公司内部通过降本增效，实现生产成本和各项费用的下降，管理效能显著提升。
　　24Q4盈利能力环比有所回落。单季度看，公司24Q4实现营收15.68亿元，同比增长2.70%，环比下滑23.70%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长3.63%，环比下滑61.38%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比下滑20.64%，环比下滑71.59%；实现毛利率29.65%，同比-0.05pct，环比-7.06pct，实现净利率10.51%，同比-0.39pct，环比-10.88pct，其主要原因是1）公司微棱镜项目的出货周期较2023年有所提前；2）按照行业和公司过往经验看，三季度普遍为行业旺季，四季度环比回落属于正常现象；3）年底奖金等费用计提。
　　公司五大业务板块均保持较好的增长态势。1）光学元器件业务：实现收入28.84亿元，同比增长17.92%，占公司总营收的45.94%，实现毛利率36.31%，同比+5.65pct。公司不断加大产品开发和拓展力度，涂布滤光片产品成功导入新技术，微棱镜模块顺利实现迭代项目的量产，持续扩大市场份额。2）薄膜光学面板业务：实现收入24.72亿元，同比增长33.69%，占公司总营收的39.38%，实现毛利率26.65%，同比+1.17pct。报告期内，公司不断深化与北美大客户的业务合作，积极开拓薄膜光学面板产品应用领域并布局海外交付能力。2024年，薄膜光学面板业务迅速跃升为公司业务新的“压舱石”。3）反光材料业务：实现收入3.94亿元，同比增长37.17%，占公司总营收的6.27%，实现毛利率30.87%，同比+1.65pct。2024年，公司国内外车牌膜业务表现出色，为海外大客户配套供应的反光布以及微珠型反光膜业务量快速增长，有力推动了公司反光材料业务收入的大幅攀升。4）汽车电子（AR+）：实现收入3.00亿元，同比增长3.04%，占公司总营收的4.78%，实现毛利率13.53%，同比+1.81pct。在车载光学方面，2024年，公司HUD出货量逼近30万台，成功斩获国内外十余个重点项目定点，市场份额稳步增长。在AR/VR业务方面，公司专注反射光波导、衍射光波导和光机技术的研发创新与突破，已与国内外行业龙头展开深入合作。5）半导体光学业务：实现收入1.29亿元，同比增长19.50%，占公司总营收的2.06%，实现毛利率40.29%，同比+4.96pct。报告期内，公司窄带产品抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番，市占率大幅上升。芯片镀膜产品在攻克镀膜技术难题上取得显著突破，产品良率提升，制造成本挖潜初见成效。
　　盈利预测和估值：公司深耕光学产业二十余年，目前已构建了以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以AR/VR为前瞻的第三成长曲线的业务版图，形成多元化、可持续性的发展格局。我们预计，公司2025-2027年实现营业收入75.85/90.21/103.34亿元，同比增长20.82%/18.94%/14.56%；实现归母净利润12.40/15.03/17.97亿元，同比增长20.45%/21.12%/19.61%，对应EPS为0.89/1.08/1.29元，对应当前价格的PE为20.49/16.92/14.15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观环境挑战风险；业务集中与大客户依赖风险；汇率风险；市场需求不及预期风险。