【核心结论】我们预测，2025-2027年公司归母净利润分别为17.89、19.99、22.28亿元，EPS为1.83、2.05、2.28元，PE为19、17、15倍，给予2026年23倍PE，目标价为42.85元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　【报告亮点】市场认为公司是跟随钢铁板块波动的β型品种，但是我们认为公司高端化、国际化、平台化的发展战略清晰，执行和兑现能力较强，使得近年来财务表现经历了强周期-逆周期-弱周期的变化，近三年ROE维持在20%以上，这是非常典型的中游制造业升级的成长路径，是稀缺的α型公司。
　　【主要逻辑】
　　一、高端化：效果明显、优势显著，核电+油气+航空航天领域打开成长空间。1）公司高端化产品收入增速快、占比逐年提升，研发和技术+装备和工艺+市场和客户，构成核心竞争壁垒。2）核电迎来发展机遇，行业高景气度均可持续，公司提供核心产品蒸汽发生器U形传热管，增长确定性较强；3）传统领域，油气和炼化领域对先进高镍无缝管产品的应用需求较大；长远来看，公司布局半导体设备用管（精密管）和航空航天领域，成长空间广阔。
　　二、国际化：海外收入增速快+毛利率高，收购EBK迈出海外扩张重要一步。1）公司国外收入增速快，2017-2024年CAGR为33.85%；收入占比高，2021-2025H1从20%提升至53%；盈利能力强，国外业务毛利率均高于同期国内。2）收购EBK后，结合其拥有的技术、客户和品牌，公司在复合管领域取得了明显的进步。3）公司将继续通过收并购完善产业链布局、实现跨越发展，我们认为收购EBK只是第一步，未来更多收并购落地值得期待。
　　三、平台化：纵向延伸上游材料+横向拓宽产品品类，内部数字化绿色化协同。1）纵向：往上游材料端延伸，合金材料公司被寄予厚望，通过技术协作沉淀和客户资源导入，打造“中国版合瑞迈”；2）横向：拓宽产品品类、为客户提供成套技术，从生产销售商向整体解决方案供应商角色转变；3）内部：通过数智制造实现降本提效，通过绿色化转型实现可持续发展。
　　风险提示：经济复苏情况、政策风险、经营风险、下游需求、海外风险等。

　　可控核聚变领域：不锈钢铠甲产品是超导-磁体环节的重要组成部分，公司竞争优势明显。1、超导磁体系统通常由超导磁体和铠甲结构组成，铠甲是磁体系统的主要承载部件。2、公司不锈钢铠甲产品竞争优势明显：1）具备ITER供货能力。公司专注特殊管材37年，具备ITER装置用TF/PF导管的供货能力。2）公司中标中科院合肥物质科学研究院不锈钢铠甲项目，金额5816.8万元。3、核聚变行业：我们预计当前正处于资本开支逐步扩张周期，或带动产业链订单放量。
　　核电产业领域：进入常态化审批，相关订单有望加速。1、行业层面：我国核电未来增长空间可观。预计2025~2030年每年需要新增核电装机10GW，约10台核电机组/年，行业资本开支保持力度。2、公司竞争优势：三代核电U形管关键供应商，四代核电前瞻卡位新技术。公司为我国三代核电蒸发器U型传热管关键供应商；四代核电领域，公司在高温气冷堆、钠冷快堆、四代核电用316型无缝钢管领域均有布局。
　　航空航天领域：航空航天管材产线投产，先发优势保障供应链地位。1、行业层面：航空用管市场仍具备较大发展潜力。波音、空客截止25年11月在手订单超1.5万架，行业长期需求稳定。2、公司竞争优势：航空航天高端管材项目投产，先发优势确立供应链地位。公司投资建设的年产1000吨航空航天材料及制品项目已实现投产，具备产业链先发优势。
　　传统下游领域：油气行业长期需求向好，公司具备镍基合金油井管技术。1、行业层面：油气资本开支短期承压，但行业长期需求向好。2、公司竞争优势：镍基合金油井管高壁垒，助力公司扩宽市场份额。公司投资建设的年产3000镍基合金油井管项目已实现投产，镍基合金油井管生产技术难度较大，存在技术壁垒。市场拓展方面，公司高端产品已成功进入海外市场，25H1海外收入占比达到53%，提升较为显著。
　　投资建议：1、盈利预测：基于前篇报告为24年报点评，我们结合公司当前经营近况，预计2025~2027年营业收入分别为117.9、107.6、110.0亿元，同比分别为+8.0%、-8.7%、+2.2%；归母净利润分别为15.4、13.5、15.6亿元（前值为17.5、19.1、21.0亿元），同比分别为+3.3%、-12.7%、+16.3%；对应PE分别为22x、26x、22x。2、估值比较：我们选取可控核聚变供应链环节制造端主要标的，2026-27年平均PE约为49、39倍，利润体量超10亿的公司对应27年PE平均同样超过30倍；同时选取特钢领域的企业，2027年平均PE约为21x；综合看，我们认为公司目前对应2027年22倍PE，仅与特钢行业估值相似，具备较强支撑。3、目标价：公司不锈钢方圆管在可控核聚变领域有较强的技术优势，已参与进ITER、BEST等重大核聚变装置，下游新兴产业还包括航空航天等，我们认为可给予公司更高估值水平，给予公司2027年预计净利润PE25~30倍，对应一年期目标区间40.0~48.0元，预期较现价13~35%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：核聚变产业进展不及预期、宏观经济波动、海外客户开拓不及预期、原材料价格波动。

　　产品销量保持增长，盈利同比继续向好。公司25年前三季度实现归母净利润合计约12.6亿元，同比增长20.73%，单季度来看，25Q3实现归母净利润约4.3亿元，同比增长8.29%，单季度扣非归母净利润实现约4.09亿元，同比增长12.32%。尽管因公司境外销售规模持续扩大导致期间费用均同比增加，但受益于优势产品复合管、无缝管等销量的增长，公司业绩与利润均稳步继续向好。我们持续看好公司发挥高端产品优势，维持盈利韧性，持续向好发展。
　　深度布局可控核聚变项目关键部件，利润新增量未来可期。核聚变技术被视为破解当前全球能源困局和应对气候变化挑战的重要方式。公司核电产品线丰富，涵盖核1、2、3级及非核级的各类设备配管、传热管和管道管等，且公司是蒸发器传热管等核电核心产品的全球主要供应商之一。目前，公司已深度参与核电领域的项目布局和技术创新，积极参与多国合作的全超导托卡马克ITER项目，正在研发和生产包括PF导管（方圆管）在内的关键材料。近日，位于合肥的紧凑型聚变能实验装置（BEST）杜瓦底座成功落座，BEST预计将于2027年建成，成为人类历史上首个实现核聚变发电的装置。随着核电行业国产化步伐的加快，公司在可控核聚变领域的业务板块有望成为未来利润新增量，进一步打开公司盈利空间。
　　控股股东持续增持，彰显未来业绩增长信心。10月公司公告，控股股东久立集团增持公司股份0.42%，使得控股股东及其一致行动人合计持股比例变动触及1%整数倍。我们认为，公司控股股东的持续增持，彰显了对公司未来业绩以及盈利的增长信心，我们看好公司持续研发投入、继续积极布局国家战略新型产业关键材料，为盈利持续增长增添动能。
　　根据公司25Q3数据以及在手订单情况，我们做出下调复合管产品销量等调整，预测公司25-27年EPS为1.66、1.65、1.86元（原25-27年预测为1.83、1.62和1.70元）。按照DCF法进行估值，给予公司目标价36.83元，维持买入评级。
　　风险提示
　　产品升级不及预期风险、宏观经济增速放缓、能源价格大幅波动风险、假设条件变化影响公司盈利能力的风险。