大北农发布年报，2024年实现营收287.67亿元（yoy-13.85%），归母净利3.46亿元（yoy+115.91%），扣非净利2.21亿元（yoy+111.02%）。其中Q4实现营收86.25亿元（yoy-8.81%，qoq+22.39%），归母净利2.12亿元（yoy+116.78%，qoq-26.63%）。2024年盈利低于我们此前4.0亿元的预期，主系Q4饲料盈利略低于预期所致。公司养猪成本持续优化，中长期转基因种业或贡献较高业绩增量。维持“买入”评级。
　　猪价回升叠加成本优化，2024年公司实现扭亏
　　饲料及动保业务营收同比下滑为公司2024年营收同比下降主因，归母净利润同比扭亏主系生猪养殖板块盈利高增带动。拆分：1）生猪养殖业务：全年实现营收62.8亿元（yoy+10%），毛利率为19.8%（2023A为-27.9%），盈利能力大幅改善主系猪价回升及成本优化驱动。公司2024年出栏生猪640万头（yoy+5.8%），其中控股公司出栏359万头，参股公司出栏281万头。2）饲料业务：全年营收191亿元（yoy-20%），占公司总营收的66%，营收下降主因饲料价格下跌影响，同时销量略有下滑，全年饲料销量541万吨（yoy-7.6%），其中猪饲料销量428万吨（yoy-8.2%），饲料毛利率在大豆等原材料成本下降的带动下同比+0.05pct至12.5%。最终公司全年综合毛利率为15%（yoy+1.1pct），实现归母净利润3.46亿元、同比扭亏。
　　转基因性状龙头，中长期有望受益政策与产业红利
　　贸易摩擦下粮食安全战略意义突出，自主可控预期有望加强。截至2024年末，公司共获得转基因生物安全证书20项（玉米15项、大豆5项）；累计43个使用公司性状的玉米（37个）、大豆（6个）品种通过国家审定，其中2024年共计15个使用公司性状的转基因品种通过审定（占比33%），数量居行业前列，自主性状覆盖率稳步提升。此外，公司核心性状DBN9004、DBN8002已获阿根廷、巴西双重种植许可，全球化产业布局持续推进。公司2024年研发费用6.75亿元，研发费用率2.3%、同比+0.11pct。随着政策环境持续优化、性状体系愈发完善，公司中长期有望充分受益于转基因作物商业化放量。
　　盈利预测与估值
　　考虑到当前生猪供应仍较为充分，我们下调25-26年猪价预测进而下调公司盈利预测至7.3/5.0亿元（下调幅度34%、69%）；新增27年盈利预测10.0亿元。可比公司2025年Wind一致预期PE均值为17倍，考虑公司养殖成本持续优化，转基因性状优势突出，给予公司25年30倍PE，目标价5.12元（前值5.56元），维持“买入”评级。
　　风险提示：转基因品种推广进度或效果/种业监管力度/猪价表现不及预期等。

　　事件：公司公布2024年三季报，公司24年前三季度共实现营业收入201.42亿元，yoy-15.83%，实现归母净利润1.33亿元，yoy114.69%；其中第三季度实现营业收入70.47亿元，yoy-14.73%，实现归母净利润2.89亿元，yoy315.38%。
　　饲料业务量价承压，三季度环比改善。24年饲料行业整体压力较大，前三季度全国工业饲料总产量2.28亿吨，同比下降4.3%。24年前三季度公司饲料外销390万吨，同比下降9.30%，其中猪料外销305万吨，同比下滑10.29%。前三季度饲料业务收入超过140亿元，创利5-6亿元，同比均下滑。饲料业务下滑的主要原因是能繁母猪存栏量下滑影响饲料需求，大宗原料下滑影响销售价格。饲料业务作为公司基础业务，发展相对稳健，进入三季度猪料收入销量环比改善，增长7%-8%左右。我们认为，随着能繁存栏小幅回升和养殖盈利持续兑现，饲料需求改善有望持续。
　　生猪出栏小幅增长，养殖盈利持续兑现。24年前三季度，公司参控股合计出栏生猪428万头，同比增长2.8%。截止9月末，公司总存栏量超400万头，其中基础母猪25-26万头，后备母猪约10万头，公司24年全年出栏目标维持600万头。公司最新育肥猪完全成本14.7元/公斤，相比中报提升0.1元，主要是由于外采猪苗成本和代养费有所增加，其他成本费用维持下行趋势，生产成绩持续提升。三季度猪价抬升明显，养殖盈利持续兑现，公司前三季度养猪板块创利2-2.5亿元。预计消费旺季支撑下猪价有望维持相对高位，叠加公司养殖成本改善，生猪养殖盈利将持续释放。
　　传统种业收入稳健增长，性状收入已达千万级。24年前三季度公司实现种子销售超2000万公斤，同比增长50%以上；实现销售收入2.83亿元。截至9月末，公司实现种业合同负债近14亿元，其中玉米种子超9亿元。生物育种方面，公司推广工作稳步进行，已实现了数千万级性状许可收入，并已收到了部分明年的预收款。常规种业与生物育种齐头并进，种业发展未来可期。
　　公司盈利预测及投资评级：我们看好公司生猪养殖业务业绩改善，转基因种业布局储备领先，有望带来新增量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.68、8.29和10.75亿元，EPS为0.09、0.18和0.24元，PE为55、27和21倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：生猪价格波动风险，原材料价格波动风险，种子推广不及预期等。