事件：
　　2025年10月29日誉衡药业披露2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入16.65亿元，同比-10.36%；实现归母净利润2.44亿元，同比+32.85%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比+24.69%。单三季度，公司实现营业收入5.65亿元，同比-11.11%；实现归母净利润1.09亿元，同比+86.86%；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比+46.74%。
　　降本增效继续推进，成效持续显现
　　在费用管理方面，公司销售费用和管理费用较去年同期继续下降：2025前三季度公司销售费用为4.11亿元，同比-34.88%；销售费用率从2024年的32.48%下降至24.71%；2025前三季度公司管理费用为0.86亿元，同比-21.95%。在资产质量方面，公司资产负债率由2024年的30.17%下降至28.13%，公司资产负债结构持续优化，抗风险能力继续增强。
　　盈利预测与投资评级
　　我们维持公司2025-2027年营业收入预测为23.64/24.64/26.61亿元，维持2025-2027年归母净利润预测2.58/2.82/3.18亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险、药品研发风险、质量控制风险、环保及安全经营风险。

　　事件：
　　2025年8月26日誉衡药业披露2025年半年报，2025年H1公司实现营业收入11.00亿元，同比-9.97%；实现归母净利润1.34亿元，同比+7.56%；实现扣非归母净利润1.07亿元，同比+13.28%。
　　降本增效继续推进，成效持续显现
　　在费用管理方面，公司销售费用和管理费用较去年同期继续下降：公司销售费用从去年同期的4.28亿元下降至2.94亿元，同比-31.28%；销售费用率从2024H1的35.06%下降至26.76%。管理费用从2024H1的7,236.77万元下降至5,675.37万元，同比-21.58%。在资产质量方面，公司资产负债率由去年同期的31.66%下降至28.70%，公司资产负债结构持续优化，抗风险能力继续增强。
　　代理协议持续落地，代理销售佩玛贝特片
　　2025H1公司与兴和制药就佩玛贝特片签订了共同推广协议、与卫材（中国）就甲钴胺注射液签订了市场推广服务协议。佩玛贝特片作为新一代贝特类药物，具有广阔市场前景。
　　2025年4月，佩玛贝特片（商品名：派龙达）获国家药品监督管理局批准，在控制饮食的基础上，用于非家族型高甘油三酯血症成年患者，以降低甘油三酯（TG）水平。佩玛贝特片为全球首个新型高选择性PPARα调节剂，主要通过激活PPARα调节脂质代谢基因表达，实现降低血浆甘油三酯（TG）水平和提升高密度脂蛋白胆固醇（HDL-C）水平的作用。
　　公司推广佩玛贝特片，将丰富公司的产品管线，有望增加公司的营业收入及利润，增强公司在心脑血管领域的竞争力；此外，将进一步提升公司的专业化学术推广能力，为未来更多的产品合作奠定基础。
　　盈利预测与投资评级
　　我们此前对公司2025-2026年的收入预测为25.29/27.99亿元，对公司2025-2026年的归母净利润预测为2.32/2.68亿元。考虑到公司2025H1收入略有承压与降本增效持续推进等因素，我们下调公司2025-2027年营业收入预测为23.64/24.64/26.61亿元，上调2025-2027年归母净利润预测2.58/2.82/3.18亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险，药品研发风险、质量控制风险、环保及安全经营风险。

　　投资要点：
　　公司2000年成立、2010年于深交所上市，历经“二次创业”完成战略转型，从单一骨科领域拓展至心脑血管、营养补充、电解质调节等多治疗领域。2025年公司锚定创新转型方向，以“产品为王”为核心战略，通过“自研+合作”模式丰富产品管线，构建起清晰的产品梯队。2025年上半年公司实现营收10.995亿元，其中营养类药物以43.88%的占比成为第一大收入来源，心脑血管药物贡献27.99%营收，骨科、电解质类药物为重要业务补充。股权层面，公司股权结构相对稳定，沈臻宇为实际控制人；管理端，高管团队兼具医药产业深耕经验与资本运作能力。依托“集采产品筑牢基本盘、独家品种驱动放量、新品与并购拓展管线”的发展模式，公司业绩近几年逐渐修复，2025年三季度归母净利润达2.44亿元，同比增长32.85%，已形成“低负债、高盈利韧性”的良性经营格局。
　　公司核心竞争力主要体现在“产品集群壁垒、运营效率优势、管线拓展韧性”三个方面。在产品端，公司已形成“营养类+心脑血管类”的双核心产品格局。
　　注射用多种维生素（12）市场竞争优势明显，安脑丸/片作为中药独家基药，骨科、电解质类产品则构成稳定的收入补充。值得注意的是，收入占比超60%的核心产品均已纳入集采，为公司业绩提供了坚实保障。在运营端，公司通过提升经营管理效率，强化费用管控，销售费用率从2021年的57.78%降至2025年上半年的26.76%，同时保持稳健的负债财务结构，有效提升了盈利质量。在管线端，公司积极拓展增长边界，通过与跨国药企合作（如与日本第一三共等MNC开展合作）、推进新签约品种（佩玛贝特片、甲钴胺注射液）的研发与上市，以及实施并购战略，持续为公司发展注入新动力。
　　医药行业处于“集采常态化+创新药政策支持”的双轨发展阶段。据IQVIA数据预测，全球医药市场规模预计2027年将达1.9万亿美元，中国市场占比有望持续提升，其中ADC、双抗、CGT等创新药技术成为核心增长引擎，2024年FDA批准的新药中中国药企贡献占比达24.6%。2025年上半年全国规模以上医药制造业实现营业收入12,275.2亿元，同比下降1.2%；营业成本7,153.7亿元，同比下降0.1%；利润总额1,766.9亿元，同比下降2.8%。从政策端看，集采对仿制药的价格冲击已基本消化，存量集采品种进入稳定供应期，可为企业提供持续现金流；而创新药、独家品种则持续获得政策保护，成为行业增长的核心赛道。公司核心产品的高市场份额以及新签约品种的储备，与行业发展趋势高度契合，具备赛道适配性。
　　估值和投资建议：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为2,252.80/2,392.24/2,637.93百万元，同比增长-7.70%/6.19%/10.27%；2025-2027年公司归母净利润分别为254.40/288.74/348.65百万元，同比增长9.30%/13.50%/20.75%。当前市值对应2025-2027年PE分别为28.25/24.89/20.61倍。考虑公司受集采压力的影响基本消化，未来随着核心产品的放量和产品矩阵的扩容及新签产品贡献增量，未来业绩有望实现稳健增长，给予2026年28倍PE，对应目标价3.64元。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业政策风险，药品研发风险，质量控制风险，环保及安全经营风险，集采产品业绩承压风险，新签产品放量不确定性风险。

　　核心观点
　　事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年实现营业收入11.00亿元（-9.97%），归属于上市公司股东的净利润为1.34亿元（+7.56%），归属于上市公司股东的扣非净利润为1.07亿元（+13.28%）。
　　重点品种平稳增长，经营效率持续改善。公司通过营销改革带动重点品种增长。2025年上半年，独家中药、基药品种安脑丸/片受益于医保支付限制解除，销量同比增长超过30%；注射用多种维生素（12）在集采中选后销量持续提升，同比增长超过20%；氯化钾缓释片的销量同比增长超70%；公司推广的普伐他汀钠片、甲苯磺酸艾多沙班片均实现销量增长，同比增幅超过15%、20%。我们认为公司存量重点品种仍有一定增长潜力。2025年上半年，公司的销售费用率同比下降8.30pct，管理费用同比下降21.58%，资产负产率由2024年同期的31.66%下降至28.70%，经营效率持续改善。
　　CSO业务底蕴深厚，新品种有望持续助力业绩成长。公司与第一三共已有近10年的合作关系，目前合作推广共计6个品种，其中包括重磅品种苯磺酸美洛加巴林片，该品种于2024年末通过谈判进入医保，适应症为成人糖尿病性周围神经病理性疼痛，随着后续医院开发和准入的推进，预计将持续贡献增量。2025年上半年，公司与兴和制药就佩玛贝特片签订共同推广协议，与卫材就甲钴胺注射液签订市场推广服务协议。目前公司累计推广日本药企10款产品，其中9款为原研产品。我们认为公司CSO业务底蕴深厚，有望持续获得产品合作机会，新品种放量有望持续助力业绩增长。
　　盈利预测和估值。我们预计2025年至2027年公司营业收入分别为24.37亿元、27.51亿元和30.80亿元，同比增速分别为-0.1%、12.9%和11.9%；归母净利润分别为2.56亿元、2.91亿元和3.28亿元，同比增速分别为10.2%、13.4%和12.7%，以9月3日收盘价计算，对应PE分别为29.7倍、26.2倍和23.2倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：创新产品收入增速低于预期；存量品种在集采中价格降幅超预期。