申通快递公布2025年及1Q26业绩：1）2025年实现营收555.86亿元（yoy+17.84%），归母净利13.69亿元（yoy+31.61%）。其中Q4实现营收170.16亿元（yoy+24.40%），归母净利6.13亿元（yoy+58.19%）。2）1Q26实现营收156.86亿元（yoy+30.74%），归母净利4.59亿元（yoy+94.29%）。25年归母净利基本符合我们预期（13.23亿元），1Q26归母净利高于我们预期（4.4亿元），主因：1）反内卷政策延续，单票收入高于预期；2）公司运营效率提升、部分客户恢复发货，1Q26件量增速高于预期。展望26年，我们预计“反内卷”政策仍将延续，公司有望凭借精益管理能力持续优化成本，实现件量及单票盈利持续增长，维持“买入”。
　　合并丹鸟后，4Q量价表现均优于行业
　　4Q25公司实现快递业务量72.76亿件，同比增长9.9%（行业：5.0%）；件均价同比2.31元，同比增长+13.3%（行业：-4.4%），量价表现优于行业主因25年11月开始合并品质快递丹鸟物流。截至25年底，公司常态化吞吐产能达9000万单/日，公司持续优化核心枢纽布局，25年完成义乌中转业务资产组收购，26年3月公告拟收购揭阳和成都两家定制化仓储物流中心，持续提升网络承载能力与运营效率。
　　25年单票成本涨幅小于单票收入，实现单票毛利提升
　　25年，公司实现单票快递成本1.98元，同比+2.1%/+4分，单票快递成本同比上升主因合并丹鸟物流与义乌转运中心自有化。单票成本中，单票揽收及派送成本1.27元（同比+2分）、单票分拣成本0.31元（同比+1分）、单票运输成本0.38元（同比+1分）。但反内卷显著推升单票收入，叠加公司管理优化与规模效应释放，25年实现单票毛利0.12元，同比+18.6%/+2分，单票归母净利0.05元，同比+14.4%/+1分。
　　1Q26量价表现亮眼，看好26年反内卷维持推升公司盈利
　　1Q26，公司实现快递业务量66.42亿件，同比增长14.4%（行业：+5.8%），单票快递价格2.33元，同比+14.4%（行业：+1.0%），环比4Q25增长2分。除合并丹鸟影响外，我们认为公司件量增速高于行业主因：1）公司产能水平提升，运营效率提升，增强客户粘性；2）部分客户自反内卷与电商税征收后开始的经营策略调整完毕，部分件量恢复发货；3）去年同期基数偏低。据公司指引，剔除丹鸟影响后，1Q26公司快递业务单票归母净利约为0.08-0.09元，较25年显著修复。（数据来源：国家邮政局，公司公告）
　　盈利预测与估值
　　考虑到行业反内卷背景下价格中枢改善叠加公司精益管理持续推进，公司利润弹性进一步释放，我们上调26-27年单票收入与毛利率预测，对应上调公司26-27年归母净利至21.91亿/25.13亿元（较前值分别+30%/25%），并新增28年预测30.00亿元，对应EPS为1.43元、1.64元、1.96元。给予公司26年17.9倍PE（可比公司Wind一致预期为12.8x，估值溢价主因公司在行业反内卷背景下利润弹性更强，叠加精细化管理、成本优化和份额提升持续兑现），对应目标价为25.63元（前值21.02元，对应19.1倍PE），维持“买入”。
　　风险提示：行业增速低于预期；价格竞争恶化；旺季需求增长低于预期。

　　公司发布2025年报及2026年一季报：
　　1、业绩表现：1）2025全年盈利13.7亿，同比+31.6%；扣非归母净利润13.95亿，同比增加37.2%。其中25Q1-Q4分别实现归母净利2.36/2.17/3.02/6.13亿元。2）2026Q1公司实现归母净利润4.6亿，同比增加94.5%；Q1扣非归母净利润为4.64亿，同比增加101.1%。
　　2、经营表现：1）业务量：2025年全年完成261.4亿件，同比+15%，市占率13.1%，提升0.1pct；26Q1完成66.4件，同比+14.4%，市占率13.9%，同比提升1.0pct。
　　2）产品收入分类：时效快递收入为53.6亿元，同比+152%；经济快递收入为495亿元，同比+11.2%。
　　3）单票收入：2025年单票快递收入2.1元，同比+2.3%（+0.05元）。
　　4）单票快递业务成本：2025年单票快递成本1.98元，同比+2.2%（+0.04元），其中单票揽派成本1.27元，同比+1.6%（+0.02元）；单票运输成本0.39元，同比+3.5%（+0.01元）。
　　5）单票盈利：
　　单票毛利：2025年单票0.14元，同比+9%（+0.012元），26Q1单票0.17元，同比+49%（+0.057元）。
　　单票归母净利：2025年单票归母净利0.052元，同比+14%（+0.007元）；其中25Q1-Q4分别为0.041/0.033/0.046/0.084元。
　　26Q1单票归母净利0.069元，同比+70%（+0.028元）；26Q1丹鸟预计为负贡献，实际单票快递利润将高于7分。
　　单票扣非归母净利：2025年单票0.053元，同比+19.3%（+0.009元），26Q1单票0.07元，同比+76%（+0.03元）。
　　3、产能提升与市场拓展：2025年公司常态吞吐产能已提升至日均9000万单，为业务增长提供坚实保障；大客户数量同比增长超80%，大客户单量同比增长32%；散单业务量同比增长超150%。申通与抖音平台合作推出“即时零售”项目，累计服务商家超400家，次日达线路达到2000条。增值服务日均订购单量突破百万单。
　　投资建议：我们持续看好公司，反内卷下潜在业绩弹性大。盈利预测：基于行业持续反内卷情况，同时考虑丹鸟以及业务量增速，我们预计公司2026-28年归母净利润为24.3、28.2、31.9亿元，对应2026-28年EPS分别为1.58、1.84及2.08元，PE分别为10、9、8倍。同时参考公司历史估值及行业增速，给予26年15倍PE。对应一年期目标市值362亿，目标价23.7元，预期较现价43%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：行业价格战超预期，业务量增速显著低于预期。

　　公司发布2025年业绩快报与2026Q1预告：
　　2025年公司预计归母净利13.69亿，同比+31.6%，扣非归母13.97亿，同比+37.4%。计算25Q4公司归母净利6.13亿，同比+58.3%，扣非6.39亿，同比+69.0%。
　　2025年，公司快递业务量完成261.39亿件，同比增长15.00%；市场占有率为13.14%，同比上升0.16个百分点，全行业2025年完成1,989.5亿件，同比增长13.6%。2025Q4公司完成件量72.8亿件，同比增长9.9%（包含丹鸟四季度并表），市场份额13.5%，同比提升0.6个百分点。
　　对应计算25Q4公司单票利润0.084元，环比提升0.038元，扣非单票利润0.088元，环比提升0.038元，反内卷提价弹性充分显现。
　　公司同时预告2026Q1业绩，预计实现归母净利3.8-5.0亿，同比+61%~112%，若取中值4.4亿，按照公司已披露1~2月业务量增速大致估算（1-2月累计业务量增速11.2%，包含丹鸟），Q1整体单票利润约7分。考虑丹鸟25年1-4月亏损2.3亿，26Q1丹鸟预计仍为负贡献，实际单票快递利润将高于7分。
　　我们继续看好反内卷稳价格下总部利润弹性。近期多地价格调整充分显现反内卷维稳价格目标明确。据证券时报报道，3月23日，国内油价年内第六轮调整落地当日，多家快递公司联合发布调价通知，受油价上涨企业运输成本持续增加影响，自23日起，贵州省范围内对快递收件价格进行上调。同时，3月以来，在行业反内卷背景下，已有多地提价。3.11日四川率先启动，据证券时报报道，3月11日起，各家快递公司在四川全域同步调价，取消部分收货折扣，末端派费每票上调0.1元，收件价格同步上调0.1元—0.3元/票。随后义乌宣布自13日起，针对所有发往上海、北京的快递，加收1元/票。3月17日，云南、江西跟进提价。
　　此轮淡季提价，充分显现行业反内卷维稳价格目标明确。
　　本轮快递反内卷提价自2025年8月初开始，以广东市场为先行代表。此后各快递品牌单票收入环比提升，截至26年2月，各家单票收入较25年7月提升幅度分别为：圆通提升0.32元，韵达提升0.34元，申通0.47元（并表丹鸟）。
　　行业件量增速逐步恢复。25年8月后行业件量增速有所放缓，8-12月快递件量增速分别为12.3%、12.7%、7.9%、5.0%、2.3%。而近期，26年1-2月增速重新恢复，根据国家邮政局数据，1-2月件量增速7.1%好于此前预期。
　　投资建议：我们持续看好公司，反内卷下潜在业绩弹性大。1）盈利预测：基于业绩快报情况，同时考虑丹鸟以及业务量增速，我们调整公司2025-27年盈利预测为13.7亿、24.0、28.1亿（原预测为13.9亿、25.0亿、29.8亿元），对应2025-27年EPS分别为0.89、1.57及1.84元，PE分别为18、10、9倍。同时参考公司历史估值及行业增速，给予26年15倍PE。对应一年期目标市值361亿，目标价23.6元，预期较现价44%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：行业价格战超预期，业务量增速显著低于预期。

　　事件：申通快递发布2025年业绩快报及2026年第一季度业绩预告。2025年公司实现营业收入555.86亿元，同比增长17.84%，实现归母净利润13.69亿元，同比增长31.63%，25年业绩符合预期。2026年第一季度公司预计实现归母净利润3.8亿元–5亿元，同比增长60.99%-111.83%，26年一季度业绩超预期。
　　“反内卷”政策红利持续兑现，26Q1利润超预期增长。26年1-2月公司业务量同比增长11.23%，假设3月业务量增速与1-2月相近，以公司一季度预告归母净利润中枢值计算，公司26Q1单票归母净利润为0.07元，同比增加0.03元。25年8月国家邮政局在核心产粮区倡导行业反内卷，政策自推行以来，其持续性和执行力度均超出市场预期，2026年春节后行业淡季期间并未出现往年的价格回落，广东、义乌等核心产粮区均延长了反内卷政策，全国部分省份陆续出现派费及价格上涨的情况。我们看好反内卷政策延续，公司利润弹性逐步兑现。
　　丹鸟整合稳步推进，公司内生增长动力强劲，看好长期价值。公司25年收购丹鸟业务协同发展，一季度为丹鸟业务的传统淡季，25年1-4月丹鸟净利润为-2.34亿元，26Q1预计对公司报表端也有一定扰动，在此背景下申通Q1依然能实现强劲的利润增长，凸显主营业务盈利能力的改善幅度。展望全年，丹鸟业务有望通过其网络能力及末端线路融合改善盈利能力，申通与丹鸟的整合稳步推进，全面融合后有利于申通优化业务结构，拓展高附加值服务，打造差异化竞争优势。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。公司26年一季度在行业反内卷带动下利润超预期增长，单票收入达到2.33元，同比有大幅增长，因此我们上调公司26E-27E盈利预测，预计2025E-2027E公司归母净利润分别为13.69/23.26/27.89亿元（原预测为13.83/16.85/20.03亿元），同比分别增长31.7%/69.9%/19.9%，对应PE分别为17x/10x/8x，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业反内卷持续性有限；快递需求下降；行业格局发生重大变化；合规用工成本上升；油价大幅上涨。

　　通达系元老，而立之年再出发
　　申通快递是首批民营快递企业，开创快递加盟制先河。创始人控股，股权结构相对稳定。阿里具备“控股”期权，行权时点延期至2028年底之前。“规模、体验、利润”三驾马车持续增长。2016-24年，申通快递营业收入呈现增长趋势。2022-24年，申通快递归母净利润趋势增长，单票净利润企稳回升。2021-2025，申通快递市占率逐步提升。
　　快递行业：单量高增，顺价而为
　　快递行业收入和单量仍在高增长，三通一达的收入和利润呈上升趋势。电商行业渗透率上升，直播电商、边远地区、低价商品等拓展有望带动快递单量和收入继续较快增长。价格竞争缓和，带来投资机会。行业竞争格局改善、供需好转、“反内卷”政策发力等都有望使得价格竞争缓解。美国关税政策不确定性较强，借鉴19年，若提振内需，行业量价有望上行。
　　申通快递：先手、掉队、追赶
　　申通快递通过率先布点成网，多年处于行业领先地位。2015年后受制于“大加盟制”模式弊端，错失转运中心“直营化”先手机遇，公司成长性受到约束，最终业务量增速下坡、市场份额流失。2018年以来，公司对内加大对基础设施产能建设、强化末端网络质量、提升中转中心直营化、重视数智化运营，对外寻求合作，引入阿里战投、管理赋能，推动市占率维稳并修复。量本利循环，盈利上行。
　　盈利预测与目标价
　　盈利有望持续增长。我们预测2025-27年归母净利润分别为13.5、17.0、19.7亿元，EPS分别为0.88、1.11、1.29元/股。根据可比公司估值法，给予申通快递的目标价为17.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济风险，市场竞争风险，政策风险，燃油价格波动风险，车辆运营风险

　　事件:
　　申通快递于2026年4月27日发布2025年年报及2026年一季报。
　　投资要点:
　　财务表现：“反内卷”价格修复带动利润弹性释放，Q1利润同比+94.29%至4.59亿元。1）2025年全年：实现营业收入555.86亿元，同比+17.84%；归母净利润13.69亿元，同比+31.61%；扣非归母净利润13.95亿元，同比+37.22%；经营性现金流净额37.99亿元，同比-3.68%。2）2026Q1：实现营业收入156.86亿元，同比+30.74%；归母净利润4.59亿元，同比+94.29%；扣非归母净利润4.64亿元，同比+101.29%；经营性现金流净额6.42亿元，同比+88.20%。
　　单票经营表现：Q1单票扣非归母净利润0.07元。1）2025年全年：单票快递收入2.10元，同比+0.05元，增幅约2.26%；单票归母净利润0.05元，同比+0.01元，增幅约14.45%；单票扣非归母净利润0.05元，同比+0.01元，增幅约19.33%。2）2026Q1：单票快递收入2.33元，同比+0.29元，增幅约14.43%；单票归母净利润0.07元，同比+0.03元，增幅约69.86%；单票扣非归母净利润0.07元，同比+0.03元，增幅约75.98%。
　　业务量表现：并表丹鸟助力市占率进一步提升，Q1业务量增速+14.38%，市场份额同比提升1.05pct。2025年11月公司并表丹鸟物流，公司全年实现快递业务量261.38亿件，同比+14.99%，市场份额约13.14%，同比+0.16pct；2026Q1公司实现业务量66.42亿件，同比+14.38%，市场份额约13.92%，同比+1.05pct。
　　“反内卷”政策延续叠加丹鸟整合，业绩弹性有望继续释放。快递行业“反内卷”趋势延续，叠加油价上涨等成本影响，多地快递价格陆续上调，此外公司战略性收购丹鸟物流后进一步切入高品质快递赛道，一方面形成“加盟+直营”双网协同路径，有助于公司构建差异化竞争壁垒，优化客户结构，巩固市场地位，另一方面通过逐步推进网络融合及资源共享，有助于推动全网服务质量提升及全链路降本增效，提升整体盈利能力，看好公司业绩弹性逐步释放。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为687.03亿元、728.57亿元和758.24亿元，同比分别+23.60%、+6.05%和+4.07%，归母净利润分别为20.23亿元、23.20亿元、24.77亿元，同比分别增长47.82%、14.66%、6.79%，对应市盈率分别12.52倍、10.92倍、10.23倍。受益于快递行业“反内卷”推动价格回升及公司业务量增长，看好公司利润稳步修复，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降；油价上涨风险；用工成本上涨风险等。

　　事件：申通快递发布2025年10月经营数据。
　　快递业务收入继续保持双位数增长。1）2025年10月，申通快递实现快递业务收入49.50亿元，同比+11.84%；2）2025年1-10月，申通快递实现快递业务收入429.97亿元，同比+14.44；3）根据2025年公司半年度报告，快递业务收入占比98.67%，由此推测公司营业收入继续保持良好增长。
　　快递业务量实现正增长。1）2025年10月，申通快递实现快递业务量22.73亿票，同比+3.97%；2025年1-10月，申通快递实现快递量211.36亿票，同比+15.53%；2）2025年10月全国快递业务量为176亿件，同比+7.9%。
　　快递服务单票收入继续稳步提升。1）2025年10月，申通快递实现快递单票服务价格为2.18元，同比+7.39%；2）从环比角度看，申通快递10月单票服务价格较9月环比+2.83%。
　　2025年业绩有望实现较好增长。1）根据公司公布的三季报，2025年1-9月，公司实现营业收入385.70亿元，同比+15.17%，实现归母净利润7.56亿元，同比+15.81%；2）2025年Q3，公司实现营业收入135.46亿元，同比+13.62%，实现归母净利润3.02亿元，同比+40.32%；3）根据公司三季报情况，我们预计公司2025年业绩有望实现较好增长。
　　考虑公司服务价格提升及业绩增长趋势，维持“增持”评级。我们预计公司2025-2027年每股收益分别为0.89/1.22/1.48元，对应2025-2027年PE估值为16.3、11.9和9.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：价格竞争激烈；成本大幅上涨；监管政策影响。

　　投资要点：
　　公司发布2025年三季报。2025年前三季度营业收入385.7亿元，同比+15.2%，归母净利润7.6亿元，同比+15.8%，扣非归母净利润7.6亿元，同比+18.7%。分季度看，25Q1/25Q2/25Q3营业收入120.0/130.3/135.5亿元，同比+18.4%/+13.9%/+13.6%，归母净利润2.4/2.2/3.0亿元，同比+24.0%/-11.9%/40.3%，扣非归母净利润2.3/2.1/3.2亿元，同比+23.8%/-18.0%/+59.6%。
　　分季度看：24Q3/24Q4/25Q1/25Q2/25Q3归母净利润分别为2.15/3.87/2.36/2.17/3.02亿元，同比+7760.9%/+223.8%/+24.0%/-11.9%/+40.3%；业务量市场份额分别为13.5%/12.9%/12.9%/12.9%/13.2%，件量同比增速分别为+28.0%/+27.6%/+26.6%/+16.0%/+10.7%，单票归母净利润分别为0.037/0.059/0.041/0.033/0.046元，同比+6046.8%/+153.7%/-1.9%/-24.1%/+26.7%。反内卷背景下，公司Q3份额保持稳健，单票利润改善。
　　收入端，企稳向上。Q3受益于反内卷，单票收入逐月环比提升，同时季度实现同比提升。往后看，虽然需求阶段性疲软，但公司Q4预计收入仍维持双位数增长，其中Q4单票收入同比维持提升态势，环比Q3仍有一定提升空间，但需要注意市场需求相对较弱、行业普遍仍对市场份额有所诉求、加盟商的盈利情况仍然偏弱等因素的影响。
　　利润端，显著提升。Q3单票表现明显改善，但幅度稍弱，预计主要受运输成本影响，同比和环比均有提升，影响因素或与丹鸟的相关合作。往后看，Q4单票利润相较Q3仍有提升空间，特别是考虑反内卷前夕行业的普遍盈利压力。Q4单票利润大体预计和9月盈利情况接近，主要受益于反内卷对于单票收入的改善，主要压力是成本端单票派费预计环比仍有所提升。
　　盈利预测与投资建议：预计25/26/27年归母净利润分别为13.9/17.8/21.6亿元，对应11月5日收盘价PE分别为16.9/13.2/10.9倍，维持“增持”评级。近几年公司自身经营表现持续向好。考虑公司仍有较多提升空间以及大概率相对温和的竞争环境，预计公司向上趋势仍将延续较长一段时间。即便后续竞争再度升温，依靠公司扎实的经营能力和发展战略，亦有较大超预期机会，建议积极关注。
　　风险提示：行业份额竞争加剧、行业件量增长放缓、油价波动对成本影响等