投资要点
　　事件：公司发布23年年报和24年一季报，23年营收43亿元，同比-15%；归母净利4.3亿元，同比-5.6%；毛利率23%，同比+7pct。其中23Q4营收10亿元，同环比-29%/22%；归母净利0.2亿元，同环比-86%/97%；毛利率21%，同比+4.1pct。24Q1营收4.6亿元，同环比-46%/53%；归母净利0.53亿元，同环比-29%/+uio’212%。23年业绩不及预期：主要系：1）因某海外项目设计方案变更，减少结算金额，对Q4净利润影响约9100万元；2）Q4彰武风场转固，形成的折旧摊销及相关财务费用合计约1600万元；3）汇兑影响约0.3亿元。扣除以上影响，23年业绩符合预期。
　　23年出口塔架放量、毛利率同增5.7pct、海外订单持续突破。23年塔架销售50.8万吨（Q4约13万吨），同减14%（环降约7%），毛利率20.8%，同增5.7pct，毛利率提升主要系23年出口量同增超60%所致（其中高盈利的海外海工出货近10万吨）。23年公司实现了海外单桩交付的0-1突破，助力出口业务营收17.1亿元，同增105%，业务占比40%，同增23pct；出口毛利率27.2%，高于国内的21.0%，出口业务占比增长持续优化盈利。24Q1我们预计公司出货近5万吨，其中出口海工同增20%。公司不断获得海外客户认可，23年出口签单量较22年提升50%+，4月公告与欧洲海风开发商签订锁产订单40万吨，获一次性1400万欧元锁产费用，后续将分摊至项目中。公司在欧美日韩等地在跟项目超300万吨，预计后续有望持续斩获订单。
　　产能持续扩张、构建全球物流体系、实现出口海工“产销运”一体。公司持续推进海工产能扩张，唐山海工50万吨工厂公司预计于25年3月投产；为配合全球化战略布局，公司独立设计并自建海风塔架运输船，预计25年交付2艘，2030年形成10艘船队，助力公司搭建全球化物流体系，并提升未来出口海风交付+盈利能力。
　　23年发电收入1.32亿元、毛利率89.7%、24年计划新建250MW光伏。23年公司彰武250MW陆风于23H1并网，发电4亿度，贡献发电收入1.32亿元，实现风场0-1。24年公司计划年中开始建设250MW渔光互补光伏，力争年内并网。公司持续开发新能源发电项目，在河北新增纳入的新能源项目合计1GW，有望持续增厚营收，为公司创造稳定的经济效益。
　　23Q4经营性现金流量净额8亿元、资产负债率32%、资产结构优异、签单增多助长合同负债。23Q4期间费用率为20%，同/环增8.3/8.3pct，主要系研发费用环增6.3pct；24Q1公司期间费用率为17%，同增3.9pct，环增5.8pct；公司23Q4经营性现金流量净额8亿元，环增450%+；24Q1末存货为18.7亿元，环增21%，开启增产备货；24Q1合同负债为9.9亿元，环增68%，公司持续斩获海外订单，预收货款有所增加所致。
　　盈利预测与投资建议：考虑到国内海风进度不及预期，我们下调盈利预测，我们预计24-26年归母净利6.5/8.9/12.0亿元（24-25年前值为11.9/17.0亿元），同增54/36/35%，对应PE19/14/10x。基于公司海外高质量订单积极进展不断，业绩有较好的增长潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、政策不及预期、国际贸易环境变化。

　　事件：4月26日，公司发布2023年年度报告和24Q1季度报告。公司2023年度实现收入43.25亿，同比-15.30%，归母净利润4.25亿，同比-5.58%，扣非净利润3.68亿，同比-11.83%，EPS0.67元。经营性现金流净额8.09亿元，同比+620.76%。24Q1单季实现营业收入4.63亿，同比-45.83%，环比-53.31%，归母净利润0.53亿，同比-29.12%，环比+208.60%，扣非净利润0.45亿，同比-37.84%，23Q4亏损0.09亿元，环比扭亏。符合预期。
　　高毛利海外海工业务占比提升，驱动盈利增长。2023年公司国内业务营收26.10亿元，同比下降38.84%，毛利率20.97%，同比提升2.72pcts,主要是因为2023年国内海风发展较慢，且公司对部分存在风险的国内陆上产品项目进行了主动去化。2023年出口业务营收17.15亿元，同比增长104.63%，占营收入比重提升23pcts达40%，毛利率27.20%，同比提升18.25pcts。2023年，公司出口发运总量同比增长超过60%，出口业务由海工产品主导，海外海工年发运量近10万吨，销量同比提升超过4000%；收入同比提升超过4300%。盈利水平大幅提升主要得益于产品结构不断优化，从出口塔筒向规模化出口高毛利的海工产品。
　　电站开发激发增长新动能。2023年公司发电业务实现营收1.32亿元，毛利率89.65%，得益于彰武西六家子250MW项目实现并网发电，并贡献收益。唐山曹妃甸十里海250MW渔光互补光伏项目预计在2024年年中启动建设年底建成。此外，公司在河北省新增纳入储备库的新能源开发项目规模合计1GW。高毛利的下游风电站投资开发业务有望为公司创造稳定的经济效益。
　　24Q1毛利率大幅提升。2023年毛利率23.44%，同比+6.72pct。24Q1毛利率31.60%，同比/环比+12.60pcts/+10.71pcts。24Q1期间费用率环比降低。2023年期间费用率13.07%，同比+0.7pct，24Q1期间费用率18.03%，同比/环比+10.70pcts/-1.82pcts，环比下降主要是因为研发费用率下降8.89pcts。24Q1净利率环比明显改善。2023年净利率9.83%，同比+1.01pct。24Q1净利率11.44%，同比/环比+2.7pcts/+9.71pcts。
　　在手海外订单饱满。根据GWEC数据，欧洲2023年海风新增装机3.8GW，2024-2028年将新增装机超42GW，年均8.4GW，其中英国44%，德国15%，波兰11%，有望于2025年起迎来较快发展，且本土海风塔筒将从2026年起存在潜在瓶颈。公司是亚太区唯一实现海工产品出口欧洲市场的供应商，也是欧洲本土之外唯一一家能够满足欧洲标准的超大型单桩供应商。公司在手海外订单全球排名居首，2023年海外总签单量同比增长超50%，预计将在2024-2026年陆续交付欧洲各国。其中欧洲某公司锁产40万吨海工基础，一次性支付1400万欧元锁产费用。公司正参与的欧美、日韩等地海工总需求量超过300万吨，预计在2024-2027年度陆续拿到开标结果。公司海外布局先发优势明显，在手订单有望支撑业绩高增。
　　持续完善海工产能布局和全球海工产品研发。2023年公司海外海工和国内海工占风电行业收入比超51%，首次超过陆上产品。公司始终坚持“两海战略”和全球化战略，深化海上、海外风电布局。国内“布局蓬莱+唐山+盘锦”三大出口海工基地，在建曹妃甸海工超级工厂，打造深远海超大型导管架和浮式基础产品制造产线，预计2025年3月建成投产；海外布局欧洲、北美、东南亚等海外基地，规划设计全球产能300万吨以上。此外，公司开始着手全球物流体系建设，将在2025年陆续交付两艘海风装备特种运输船，有望构建新的业绩增长曲线。
　　投资建议：全球海风景气向上，公司是塔桩出海欧洲龙头，“双海战略”稳步推进。公司蓬莱、盘锦及唐山三大海工基地面向海外市场，产能规模优势叠加最低反倾销税率，是欧洲本土之外唯一一家能够满足欧洲标准的超大型单桩供应商。我们预计公司2024/2025年营收57.24亿元/80.47亿元，归母净利润6.16亿元/8.48亿元，EPS为0.97元/1.33元，对应当前股价的PE为19.94倍/14.48倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产业政策尤其是海风政策变化带来的风险；产能投产不及预期的风险；塔筒市场竞争格局恶化导致产品利润率大幅下滑的风险；海外进展不及预期的风险。

　　德国项目上调合同金额0.79亿欧元，逐步验证欧洲订单持续性
　　2023年5月，公司签署德国北海地区海风项目《海上风电单桩基础优选供应商协议》，合同金额约5.47亿欧元，交付产品为104套海上风电塔筒。2023年12月17日，公司公告合同总金额上调至6.26亿欧元，按欧元兑人民币7.75汇率计算，上调后的合同总金额折合人民币约48.48亿元，新增金额为0.79亿欧元，约6.12亿元人民币，蓬莱大金作为独家供应商，将为项目A阶段、B阶段供应合计105根单桩及附属结构，于2024年开始陆续建造和交付上述单桩产品。该项目是公司已签署供货合同中总金额最大的海外海工订单，表明公司在制造并交付符合欧洲海工规范和相应标准的风电海工产品能力得到了进一步验证。我们维持原有盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利润为6.48/9.47/13.62亿元，EPS为1.02/1.48/2.14元，对应当前股价PE为23.0/15.7/10.9倍，公司欧洲布局先发优势明显，维持“买入”评级。
　　已完成首个欧洲项目交付，海外海工先发优势稳固
　　2023年11月，公司如期交付2022年5月签订的英国MorayWest项目，六期共48根超大型单桩全部交付完成，本项目是目前全球已交付的最大规格单桩产品，单根最大直径10米、最大重量近2000吨、板厚115毫米，全部由大金重工蓬莱基地生产。本次交付为后续持续大批量交付其他欧洲海工产品和开拓其他海外市场带来积极的示范效应。当前公司在手海外订单包括英国DoggerBankB项目、法国NOY项目、美国Boskalis项目等，同时，公司正在参与投标的项目体量约300万吨，涉及欧洲、日本、美国的管桩、导管架、浮式基础等海工产品，稳步推进全球海工战略。
　　风险提示：海外政策变动、海上风电项目建设不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧风险、公司海外中标情况不及预期、公司产能释放不及预期。

　　公司正在交付MorayWest项目，供货业绩壁垒持续加速后续订单推进
　　公司于2022年中标英国MorayWest项目的48套单桩、30套过渡段、12套海上风电塔筒，2023Q3共完成五船发运出港，最后一船单桩将按交付计划在年内发运完毕，该项目是公司在海外交付的首个单桩产品，2024年公司将拥有第一个项目交付业绩，有力支撑公司中标后续海外海工订单。公司当前是亚太区唯一实现海工产品出口欧洲市场的供应商，凭借先发优势将充分受益于欧洲海风复苏。考虑到海外海风项目的不确定性与订单交付周期，我们下调公司2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利润为6.48/9.47/13.62亿元，（原值10.22/17.95/21.74亿元），EPS为1.02/1.48/2.14元，对应当前股价PE为25.8/17.7/12.3倍，公司欧洲布局先发优势明显，维持“买入”评级。
　　英国政府提高海风竞拍价格上限，AR6海风竞配量复苏在即
　　11月16日，英国政府宣布提高海风项目的竞拍价格上限，固定式海风项目从44英镑/MWh提升至73英镑/MWh，增长了66%，漂浮式海风项目从116英镑/MWh提升至176英镑/MWh，增长了52%。此外，在新一轮CfD分配（AR6）中海风项目也将拥有独立资金池以确保良性竞争。由于通货膨胀和供应链成本等原因，9月公布的AR5分配中未有海上风电场参与竞标。英国政府目标2030年海上风电装机规模达到50GW，其中漂浮式海风项目达到5GW。2022年英国海风新增装机量为1.18GW，累计装机量为13.92GW，海风市场发展潜力较大。此次调整海风竞拍价格上限将极大鼓励海风业主开发动力，2024年英国海风项目竞配量复苏在即。
　　风险提示：海外政策变动、海上风电项目建设不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧风险、公司海外中标情况不及预期、公司产能释放不及预期。

　　短期业绩承压，看好出口欧洲加速
　　23年公司实现收入43.25亿元（-15%YoY），归母净利润4.25亿元（-6%YoY）1Q24公司实现收入4.63亿元（-46%YoY/-53%QoQ），归母净利润0.53亿元（-29%YoY/+212%QoQ）。公司短期业绩受行业需求及非经营性影响承压，长期看公司作为国内优秀塔桩厂商，未来两年有望充分受益于全球海上风电高速增长，我们预计2024-2026年公司EPS为1.30/1.92/2.69元。可比公司24年Wind一致预期PE均值为10.91，考虑到公司目前在手海外管桩订单量领先同行，给予公司24年16倍PE，目标价20.8元，维持“增持”评级。
　　短期业绩受多方面因素影响承压
　　4Q23公司实现收入9.92亿元，同/环比下降29%/22%；实现归母净利润0.17亿元，同/环比下降86%/87%，Q4利润下滑主要原因有：1）据公司年报披露，由于某海外项目设计方案变更及项目所在地天气等因素影响导致项目推迟，客户总成本有所增加，经协商后该项目结算金额减少，对公司Q4净利润影响约9100万元；2）公司Q4计提0.11亿元信用减值损失；3）公司彰武250MW风场转固，形成折旧摊销及相关财务费用合计约1600万元。同时公司Q1收入及利润也呈现同比下滑趋势，主要受Q1项目开工较少影响，同时公司Q1计提公允价值变动及各类减值损失超一千万元。
　　公司毛利率提升明显
　　公司23年整体毛利率受“双海”业务加速影响提升：1）出海：23年公司出口量同增60%，出口产品贡献收入占比提升至40%（同比提升23pct）；其中海外海工年发运量近10万吨，销量同比提升超4000%。2）海风：23年公司国内外海工收入占比过半，同比提升17pct，首次超过陆上产品。海外+海风业务高速发展，公司23年风电制造毛利率21.36%，同比+4.64pct。同时1Q24实现综合毛利率31.60%，同/环比提升12.6/10.72pct，创2021年以来单季度毛利率新高。
　　新增德国40万吨订单，看好公司出海欧洲加速
　　2023年公司欧洲总签单量同比增长超过50%，根据订单交付周期，公司预计将在2024-2026年陆续交付至英国、法国、德国等国家和地区。同时，根据公司公告披露，其下子公司蓬莱大金与欧洲海风业主签订海风基础件锁量协议，约定从当前至2030年底锁定40万吨海风基础结构产能，同时一次性支付1400万欧元锁产费用。随着公司曹妃甸海工工厂产能建成，公司产能有望进一步扩张，支撑其在欧洲市场份额提升。
　　风险提示：风电新增装机增速低于预期、塔筒价格竞争激烈、毛利率下降风险、海外业务利润不及预期。

　　国内出海欧洲塔桩龙头厂商，首次覆盖给予“增持”评级
　　公司为国内优秀塔桩厂商，未来两年有望充分受益于全球海上风电高速增长，我们预计2023-2025年公司分别实现归母净利润6.00/9.91/13.91亿元，对应EPS为0.94/1.55/2.18元。我们选取国内同为塔桩行业的上市企业海力风电/泰胜风能/天顺风能为可比公司，其2024年Wind一致预期平均PE为12.2倍。考虑到公司为国内塔桩企业龙头，且目前在手海外订单量远超行业平均水平，我们给予公司24年17倍PE，目标价26.35元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　深耕塔筒20余年，“两海战略”引领者
　　公司于2000年在辽宁阜新成立，专注塔筒业务20余年。公司现已布局三大业务板块：新能源装备制造板块、新能源投资开发板块、风电产业园运营板块。同时，公司为全球风电装备制造产业第一梯队企业，自2019年即进入欧洲海风市场，产品至今已出口包括韩国、日本、越南、意大利、智利、挪威、芬兰、印度、加拿大、澳大利亚等国家，客户遍及三十多个国家和地区，全球化进度领先同行。
　　国内海风稳中向好，欧洲海风高增带来出海机遇
　　“十四五”期间各省持续加码海风新增装机目标，由于2023年海上风电招标及装机量受审批因素影响有所下滑，部分项目延迟至24-25年，我们预计国内23-25年海上风电新增装机量达5、10、15GW，24-25年行业装机均为高速增长。同时，欧洲海风即将步入高速增长阶段，GWEC预测欧洲海风新增装机量22-27年年均复合增速达到34%。根据RystadEnergy预测，欧洲海风单桩及塔筒在2027/2028年或出现供不应求的情况，由于欧洲海上风电建设周期较国内更长，其塔桩订货及生产一般提前两年，因此在订单口径或提前反映欧洲本土产能供应不足问题，国内塔桩厂商24-25年在欧洲订单有望提升。
　　欧洲订单量领跑行业，自有码头具备出海优势
　　公司在2022-2023年接连中标欧洲海上风电项目，规模达到近百亿人民币。根据公司23年6月在官方公众号披露，公司已有产能为100万吨，结合公司在建基地情况，我们预计公司合计240万吨产能将在未来2-3年内逐步投放，其中蓬莱、盘锦及唐山三大海工基地均为面向出海业务基地，为公司海外份额提升奠定基础。同时，公司自有蓬莱码头出口和海上风电产品的厂内物流、装船发运，起重能力优势明显，能降低运输成本并提升效率。
　　风险提示：风电新增装机增速低于预期、塔筒价格竞争激烈、毛利率下降风险、海外业务利润不及预期。

　　海外订单金额上调，彰显公司海工领域的优质产品力
　　2023年5月，公司已获得该项目约5.47亿欧元的合同订单，此次合同金额扩容至约6.26亿欧元，增量金额0.79亿欧元。蓬莱大金将于2024年开始陆续建造和交付上述单桩产品。本项目是公司已签署供货合同中总金额最大的海外海工订单，公司在海工领域的产品力逐步获得欧洲主流海上风电业主的认可。
　　持续承接海外订单，海外海工战略稳步推进
　　海外海上风电市场高景气，叠加供应紧张，国产厂商出海前景广阔。公司是国内首家实现风电海工产品大批量出口欧洲的企业，也是欧洲本土之外唯一一家能够满足欧洲标准的超大型单桩供应商。2023年以来，公司在欧洲海工市场单桩产品累计新签订单全球领先；11月，公司供应英国860MWMorayWest海上风电场的48根超大型单桩项目已交付完毕。同时，公司正在参与的欧洲、日本、美国多个海工项目的总需求量近300万吨，涉及管桩、导管架、浮式基础等海工产品，预计在2024-2027年度陆续拿到开标结果，全球海工战略稳步推进。
　　投资建议与盈利预测
　　大金重工持续聚焦海外海上风电市场，有望受益于海外市场的高景气，业绩具备较强增长性。同时，出口优质海工产品也将为公司带来更高的盈利能力。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为6.4/9.6/12.8亿元，同比分别增长41.9%/50.9%/33.2%；当前股价对应PE分别为20.5/13.6/10.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，项目合同延期风险，公司海外业务推进不及预期风险，国际贸易政策风险。

　　事项：
　　公司发布2023年三季报，前三季度实现营收33.33亿元，同比减少10.09%；归母净利润4.08亿元，同比增长24.20%；扣非后归母净利润3.77亿元，同比增长24.07%。三季度，公司实现营收12.72亿元，同比减少10.90%；归母净利润1.35亿元，同比减少11.34%。
　　平安观点：
　　毛利率维持高位，经营现金流改善。三季度，公司收入规模环比小幅增长，毛利率24.58%，维持相对高位，净利润受减值、管理费用增加等因素影响环比有所下降。公司前三季度综合毛利率24.20%，同比增加7.51个百分点，主要由于产品结构优化带动销售价格和盈利能力提升。三季度，在保证盈利水平的同时，公司加大回款力度，单季度经营性现金流净额增加3.93亿元，前三季度经营活动现金流同比明显改善。
　　出口业务呈现爆发式增长，持续加大海外市场拓展力度。前三季度，公司海外业务收入同比增长71.50%，其中，出口海工收入呈现爆发式增长，同比增幅达5578.23%。截至三季报披露日，公司供应英国MorayWest海上风电场单桩项目共完成五船发运出港，最后一船单桩将按交付计划在年内发运完毕，预计该项目48根单桩有望在年内全部确认收入。公司正在参与的欧洲、日本、美国多个海工项目的招标，总需求量近300万吨，涉及管桩、导管架、浮式基础等海工产品，预计在2024-2027年陆续拿到开标结果。
　　加速结构调整，从“要数量”转向“要质量”。公司正在通过调结构推进高质量发展，包括调市场结构、调产品结构、调产能结构、调组织结构等。公司未来市场拓展的重心从海外和海上转为侧重海外的海上风电市场，重点为高技术标准、高质量要求、高附加值的全球发达国家海上风电市场提供优质海工产品，包括海工管桩、新一代导管架、浮式基础等。国内业务方面，公司以防风险为主，确保订单质量和结算风险可控。
　　投资建议。考虑海外订单的交付周期以及海外项目推进节奏受通胀等因素影响的不确定性，调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为5.84、7.59、11.41亿元（原预测值9.31、13.54、18.54亿元），动态PE30.5、23.4、15.6倍。短期来看，受产品交付节奏以及海外市场拓展带来的前期费用投放等因素影响，公司出口管桩产品的量、利低于预期；中长期看，海外海上风电市场成长空间较大，公司近年加大海外市场布局，目前已经成为欧美海上风电市场主流的管桩供应商，相对国内主要竞争对手具有明显先发优势，未来出口管桩产品的量、利具有提升空间；我们看好公司未来成长潜力，维持”推荐“评级。
　　风险提示。1）海上风电装机规模不及预期；2）原材料价格大幅波动、汇率波动等可能对公司盈利水平造成影响；3）行业竞争加剧以及盈利水平不及预期。