业绩简评
　　4月25日公司发布年报，2023年实现营业收入68.06亿元，同比-1.13%；实现归母净利润8.03亿元，同比-17.77%；实现扣非归母净利润7.10亿元，同比-16.25%。23Q4实现营业收入23.27亿元，同比-6.90%；实现归母净利润2.97亿元，同比-15.0%；实现扣非归母净利润2.86亿元，同比-11.5%。
　　经营分析
　　春节错期扰动叠加公司主动控制产品结构，23H2收入增长承压。
　　1）分产品看，23H2葵花子/坚果类/其他分别实现营收24.7/12.2/4.3亿元,同比-7.4%/+11.1%/-2.0%。分量价来看，休闲食品类目销量/吨价分别同比-4.58%/+2.25%，吨价提升主要系坚果品类占比提升。2）分地区看，23H2南方区/北方区/东方区/海外分别实现营收13.12/8.77/12.24/52.81亿元,同比-4.26%/-5.62%/+3.43%/+5.35%，东方区及海外市场受益于网点扩张及精耕下沉，需求疲软环境下仍实现个位数增长。
　　Q4采购季成本下降，毛利率边际改善。23Q4公司毛利率为16.11%，同比-0.36pct，环比+1.75pct。环比明显主要系1）葵花籽新采购季于10月开始，采购价明显下降。2）产品结构优化，坚果类毛利率较高且占比提升。分品类看葵花子/坚果类23H2毛利率分别为26.1%/33.6%，同比-0.1pct/+0.01pct。3）23Q4销售/管理/研发费率分别为8.9%/2.8%/0.9%,同比-2.9/-1.5/-0.01pct,费率端持续优化,系公司为对冲成本压力精细化费管控。综合来看，23Q4净利率为12.8%，同比-1.2pct。展望24年，随着前期锁价低位原料逐步释放，毛利率有望持续改善。
　　受益于渠道扩张，收入有望企稳修复。公司线下重点推进渠道精耕，进行弱势市场突破，并尝试加大与零食量贩、会员商超合作力度，丰富收入增长来源。此外，公司抓住直播电商发展红利，并对海外市场持续深耕。我们认为随着公司渠道多元化调整，24年收入有望恢复双位数增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计24-26年公司归母净利润分别为10.2/12.3/14.4亿元，同比+28%/+20%/17%，对应PE分别为17x/14x/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争风险，原材料价格波动，食品安全风险。

　　23年经营承压，期待24年收入利润双改善
　　2023年收入/归母/扣非净利68.1/8.0/7.1亿，同比-1.1%/-17.8%/-16.3%；对应23Q4收入/归母/扣非净利23.3/3.0/2.9亿，同比-6.9%/-15.1%/-11.5%，业绩符合前次快报。收入端，23Q4存在春节备货跨期影响，收入同比下滑、拖累全年收入微降；利润端，23Q4葵花子价格环比下滑，同比仍处高位，全年瓜子成本高企背景下利润下滑。展望24年，公司春节期间备货积极，葵珍/打手瓜子/口味坚果等产品有望成为全年收入增长的核心驱动，公司亦持续开拓量贩及抖音快手等新兴渠道，利润端葵花子原料成本有望持续同比改善。此外，公司重视股东回报、23年分红比例由22年的52%提高至63%。预计24-26年EPS2.17/2.49/2.87元，参考可比公司24年PE均值20x（Wind一致预期），给予24年20xPE，目标价43.40元，“买入”。
　　瓜子品类有所承压，坚果品类延续成长
　　23年葵花子/坚果类营收42.7/17.5亿，同比-5.4%/+8.0%，红袋及蓝袋瓜子受消费力复苏趋缓影响表现较弱，原香瓜子表现更优；坚果积极推进渠道下沉及终端覆盖，延续成长势能。展望2024，公司持续拓展新兴渠道，量贩渠道聚焦月销提升，抖音/快手/拼多多等电商渠道不断突破，百万终端持续推进；产品端，瓜子品类以打手瓜子/葵珍等品种为抓手，坚果品类屋顶盒/礼盒装持续提升终端渗透率。分地区，23年南方/北方/东方/电商/海外营收21.8/13.9/19.4/7.2/5.2亿，同比-1.3%/-5.9%/-0.7%/-1.3%/+7.7%，海外市场恢复式增长。
　　23年成本上涨、费用优化，期待24年成本改善带动盈利弹性显现
　　23年毛利率26.8%，同比-5.2pct，其中葵花子/坚果毛利率同比-7.9pct/+1.0pct至25.2%/31.6%，葵花籽受原材料采购成本上行影响全年毛利率承压；坚果毛利率稳中有升；23Q4毛利率同比-5.3pct，环比+1.3pct，环比改善系Q4低价原材料逐步使用；23年销售费用率同比-1.1pct至9.1%（Q4同比-2.9pct），系广告费用投放及职工薪酬有所减少，管理费用率同比-0.7pct至4.3%（Q4同比-1.5pct），最终23年/23Q4扣非净利率同比-1.9/-0.6pct至10.4%/12.3%。展望24年，葵花籽价格下降有望持续兑现到报表，成本压力持续缓解，同时公司加强费用精细化管控及供应链提效，盈利弹性可期。
　　期待成本压力持续缓解、盈利改善，维持“买入”评级
　　看好公司新产品新渠道加速布局带来的增长动能，期待成本压力持续缓解、盈利改善，维持盈利预测，预计24-25年EPS2.17/2.49元，引入26年EPS2.87元，维持目标价43.40元，维持“买入”评级。
　　风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。

　　事件概述
　　公司预计2023年实现营业收入68.1亿元，同比-1.1%；归母净利润8.1亿元，同比-17.5%；扣非归母净利润7.1亿元，同比-16.3%；
　　据此推算，23Q4预计实现营业收入23.3亿元，同比-6.9%；归母净利润3.0亿元，同比-14.3%；扣非归母净利润2.9亿元，同比-11.6%分析判断：
　　春节错期使得Q4收入承压，成本端受原材料价格上涨影响
　　23Q4受春节跨期、高基数等因素影响，收入同比有所下滑，叠加23Q1亦受到春节错期影响，拖累全年收入同比微降。具体业务层面，公司通过重点推进渠道精耕项目，进行弱势市场提升、县乡突破以及新场景、新渠道的拓展，每日坚果和坚果礼盒的渠道渗透率提升，在零食量贩渠道业绩提升较快，同时公司也加大了风味坚果产品的试销力度。渠道端，公司电商通过抖音、拼多多等渠道，不断进行突破；海外市场持续深耕东南亚市场，渠道不断渗透深化，总体销售有恢复性增长。
　　成本端来看，受葵花籽原料采购成本上升的影响，预计毛利率端承压；费用端预计综合平稳；受收入微降+成本承压，23年归母净利润同比下降17.5%至8.1亿元，相应的净利率同比下降2.4pct至11.8%
　　24年开门红可期，经营好转可期
　　24年春节备货集中在Q1，叠加春节送礼消费热度高，公司Q1有望迎来开门红。展望24年，渠道端来看，公司持续加大葵花籽品类的渠道精耕、弱势市场提升，同时发力零食量贩等新渠道，渠道渗透率有望进一步提升；产品端不断开发新风味的产品，通过差异化产品满足市场需求，提升产品的便利性和可见度，收入增速有望持续修复。成本端，公司葵花籽采购价格比前期高点有所下降，成本端改善可期，有望带动公司利润回升。
　　投资建议
　　参考最新业绩预告，我们下调公司23-25年营业收入73.27/84.73/93.89亿元的预测至68.06/77.24/86.51亿元；下调23-24年EPS1.74/2.16/2.50元的预测至1.59/2.06/2.37元，对应2024年3月1日收盘价33.76元的估值分别为21/16/14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　成本改善不及预期，行业竞争加剧

　　洽洽食品披露2023年业绩快报，全年实现营收68.1亿元，同比-1.1%，实现归母净利润8.1亿元，同比-17.5%。4Q23单季实现营收23.3亿元，同比-6.9%，实现归母净利润3.0亿元，同比-14.3%。春节连续错期致2023全年营收微降，葵花籽成本压力下归母净利率下滑。2024年营收、归母净利有望快速修复，长期品类扩张、渠道扩张基础坚实。预计公司23-25年EPS为1.59、2.14、2.38元，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　春节连续错期致2023全年营收微降，葵花籽成本压力下归母净利率下滑。1）收入端，公司全年实现营收68.1亿元，同比-1.1%。由于2023年春节时间靠前、2024年春节时间靠后，导致公司部分1Q23收入体现在2022年报表，部分4Q23收入将体现在2024年报表，2023全年报表端收入表现相对平淡。根据投资者交流纪要，分品类来看，葵花籽品类营收同比略有下降，坚果品类营收同比提升。2）利润端，公司全年实现归母净利润8.1亿元，同比-17.5%。归母净利率11.8%，同比-2.4pct，我们预计主要系葵花籽采购成本大幅上行所致。
　　4Q23营收下滑，原料成本压力有所缓解。1）收入端，4Q23单季公司实现营收23.3亿元，同比-6.9%，我们预计主要系22年同期高基数+24年春节时间靠后所致。根据投资者交流纪要，24年1月份葵花子和坚果较同期都有较快增长。2）利润端，公司4Q23实现归母净利润3.0亿元，同比-14.3%。归母净利率12.8%，同比-1.1pct，我们认为，10月份公司开启新采购周期后，葵花籽采购价格回落，4季度原料成本压力有所缓解。
　　2024年营收、归母净利有望快速修复，长期品类扩张、渠道扩张基础坚实。1）短期来看，随着葵花籽种植面积的增大，葵花籽价格已进入下行通道，根据投资者交流纪要，目前葵花籽采购价格与2023年4、5月份的高点相比下降10%左右。预计后续随着高价原材料库存的耗尽，公司毛利率有望得到较大改善。同时考虑到2024、2025年春节的时间节点对2024年的收入确认有利，公司2024年营收、归母净利有望快速修复。洽洽加大了零食量贩渠道的布局，有望带来新的增量，2023年12月份销售额约3000万元，2024年1月份销售额近5000万元。2）长期来看，我们认为公司在强供应链+品牌效应下，具备坚实的渠道扩张基础。同时借助已有的渠道网络，推广坚果产品时协同效应较强，预计在瓜子坚果协同发展+渠道扩张双轮驱动下，营收有望实现稳健增长。
　　估值
　　我们预计新采购周期内公司葵花籽采购价格有望回落，春节错期影响的收入、利润有望回补至2024年报表端。根据业绩快报，我们调整此前的盈利预测，预计公司23-25年EPS为1.59、2.14、2.38元，同比-17.5%、+34.6%、+11.3%，对应23-25年PE21.5x、15.9x、14.3x。公司营收长期稳健增长可期，当前估值处于休闲零食板块中的较低水平，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　原材料价格风险、食品安全风险、坚果品类拓展不及预期。

　　业绩符合预期，成本上升致短期承压
　　根据公告，预计公司2023年实现营业收入68.06亿元，同减1%；归母净利润8.05亿元，同减18%；扣非归母净利润7.09亿元，同减16%，主要系2023Q1/Q4受到春节跨期因素影响，叠加葵花籽原料采购成本上升所致。其中2023Q4预计实现营业收入23.27亿元，同减7%；归母净利润2.99亿元，同减14%；扣非归母净利润2.85亿元，同减12%。
　　产品推力充足，渠道精耕持续
　　公司2024年春节动销积极，每日坚果和坚果礼盒的渠道渗透率提升，风味坚果产品的试销力度充足，各大单品保持稳健增速。在渠道上，公司重点推进渠道精耕项目，进行弱势市场提升、县乡突破以及新场景、新渠道的拓展，随着城市合伙人逐渐增加，百万终端计划持续推进，与此同时，公司不断提高零食量贩渠道渗透率，保持抖音渠道良好增速。在海外市场布局上，公司持续深耕泰国、印尼等东南亚市场，提升海外市场份额。2024年初，葵花籽采购价格较前期高点有所下降，成本压力边际缓解，叠加国内外渠道渗透深化，预计总体销售实现恢复性增长。
　　盈利预测
　　我们看好公司瓜子和坚果并驾齐驱发展，渠道精耕不断释放业绩增量，随着成本压力缓解，公司盈利能力有望边际改善。根据业绩快报，我们调整2023-2025年EPS为1.59/1.95/2.37元（前值分别为1.65/2.35/2.68元），当前股价对应PE分别为21/17/14倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、瓜子增速不及预期、坚果增速不及预期、旺季销售不及预期等。

　　事件。2024年2月27日公司披露2023年业绩快报，2023年公司预计实现营收总收入68.06亿元（YOY-1.13%），实现归母净利润8.05亿元（YOY-17.50%），实现扣非归母净利润7.09亿元（YOY-16.27%）。
　　受春节跨期&葵花籽原料价格上涨影响，23年营收利润有所承压。据公司业绩快报，2023年由于第一季度和第四季度均受到春节跨期因素的影响，因此营收有所下滑。不过21-23年营收CAGR=6.64%，整体收入依然保持稳健成长。
　　23年受益于重点推进渠道精耕项目，进行弱势市场提升、县乡突破以及新场景、新渠道的拓展，公司每日坚果和坚果礼盒的渠道渗透率提升，在零食量贩渠道业绩提升较快，同时公司也加大了风味坚果产品的试销力度。此外公司电商通过抖音、拼多多等渠道，不断进行突破；海外市场持续深耕东南亚市场，渠道不断渗透深化。我们认为公司渠道端持续发力，同时坚果产品持续发力带来新的增量，期待24年收入恢复良好稳定增长。
　　盈利能力端，参照业绩快报，受到葵花籽原料采购成本上升的影响，23年公司实现归母净利率11.83%，同比22年降低2.35pct。我们认为，23年公司盈利表现受到上游原材料价格上涨的不利影响，不过随着后续上游原物料价格压力趋缓，期待公司利润率重新回归向上通道。
　　23Q4利润率压力趋缓，期待24Q1收入利润良好复苏。参照业绩快报，23Q4单独来看，公司预计实现营收23.27亿元（YOY-6.90%），实现归母净利润2.99亿元（YOY-14.31%），对应归母净利润率为12.86%（同比降低1.11pct）。
　　公司23Q4营收有所下滑，我们认为主要系受到24年春节较晚导致备货节奏变化所致（23年1月22日为正月初一，24年2月10日为正月初一），因此期待24年一季度营收表现复苏。此外虽然23Q4利润表同比仍然有所降低，但是降幅较23年前三个季度均有所收窄（23Q1-Q4归母净利率同比降幅分别为1.19/4.86/2.87/1.11pct），体现出利润压力逐步趋缓趋势。因此考虑到23年整体利润率的低基数，以及未来上游成本压力减少，期待24年利润率的修复。
　　盈利预测与投资建议。参照公司业绩快报，我们更新盈利预测，并预计2023-2025年公司营业收入分别为68.10/75.12/82.22亿元，归母净利润分别为8.02/10.36/12.04亿元，对应EPS分别1.58/2.04/2.38元/股（原为1.59/2.09/2.59）。结合A股可比公司估值，给予公司2024年25倍PE估值（原为2023年32x），对应目标价51.00元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。（1）食品安全风险，（2）下游需求不及预期，（3）市场竞争加剧，（4）新产品、新渠道、新市场拓展不及预期，（5）上游原材料成本价格以及费用投放波动。

　　收入恢复平稳，成本明显改善，维持“增持”评级
　　公司发布2023年三季度业绩，公司2023年前三季度实现营收44.78亿元，同比增长2.2%；实现归母净利润5.06亿元，同比下滑19.3%；其中2023Q3实现营收17.93亿元，同比增长5.1%，实现归母净利润2.38亿元，同比下滑13.5%。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.7、10.8、12.4亿元，同比变动-10.4%、23.6%、15.1%，对应EPS分别为1.7、2.1、2.5元，当前股价对应PE分别为21.3、17.2、15.0倍，预计后续公司瓜子产品持续精耕下沉市场，坚果产品配合送礼需求恢复和终端持续渗透，渠道端在特通渠道、零食连锁店、会员店、茶饮渠道等新场景发力下，有望恢复稳步增长。
　　旺季送礼场景拉动，收入增长保持稳健
　　公司2023Q3收入17.9亿元，同增5.12%，增速相对疲软，主要受到终端消费较弱拖累；估计销售端延续上半年瓜子品类小幅下滑，坚果品类稳健增长趋势，近期渠道补库存，叠加双节送礼场景，坚果表现相对较好，预计四季度受到春节旺季错峰影响，收入保持稳健增长。
　　毛利率环比恢复明显，费用保持稳健
　　公司2023Q3毛利率26.8%，同比下降5.5pct，但环比提升6.2pct，毛利率底部反转，除原材料价格有所松动外，坚果占比提升产品结构变化亦有贡献，展望未来公司进入新采购季节，成本端将延续改善趋势。2023Q3销售费用率下降1.3pct，管理费用率下降0.8pct，主因更多营销及薪资费用上半年投放，前三季度保持平稳，财务费用率下降1.1pct主因利息收入增加。2023Q3净利率13.3%，同比下降2.9pct，环比提升6.7pct，明显改善。
　　风险提示：原材料瓜子坚果涨价风险，公司食品安全风险，终端消费力下降影响需求风险。

　　事件:2023年10月26日洽洽食品发布2023年三季度业绩公告，公司前三季度实现营收44.78亿元，同比+2.16%，归母净利5.06亿元，同比-19.28%，扣非归母净利4.24亿元，同比-19.14%。
　　投资要点:三季度坚果预计实现20%以上的较高增速。三季度公司实现营收17.93亿元，同比+5.12%，归母净利2.38亿元，同比-13.53%，扣非归母净利2.25亿元，同比-10.68%，收入增速仍略显疲弱，利润下滑幅度环比上半年有所缩窄。分品类看，我们预计单三季度瓜子在去年同期较高基数背景下仍略有下滑，坚果在今年中秋国庆相连且人流量显著恢复的背景下增长势头良好，预计单三季度公司坚果实现超过20%以上的增长。
　　三季度毛利率环比修复。公司2023H1业绩下滑主要系葵花籽采购成本的上行拖累公司毛利，三季度毛利率为26.8%，同比-5.52pct，环比+6.24%。公司三季度依然延续较好的费用控制态势，三季度公司销售、管理、研发、财务费用率分别为8.41%/4.31%/0.72%/-1.78%，分别同比-1.34/-0.77/+0.09/-1.15pct。我们预计三季度毛利率环比回升主要系公司坚果销售占比的提升，在葵花籽原料价格正常的年份，公司葵花籽产品的毛利率高于坚果，而根据公司2023年半年报公布的毛利率显示，上半年公司瓜子毛利率为24.1%，已经低于坚果26.87%的毛利率水平。此外，三季度政府补助960万厚增盈利，公司归母净利率同比-2.87pct、环比+6.67pct至13.3%。
　　成本有望下移，关注利润弹性。由于葵花籽的采购季在每年的10-11月以及春节后，我们预计三季度公司仍在消化之前采购的高价葵花籽原材料库存。
　　根据公司公告的投资者关系记录，从前端种子销售情况来看，公司预估今年葵花籽种植面积有30%左右的增长，有望带动整体采购成本的下移，假设新采购季葵花籽原料价格下行，预计最快能在今年四季度看到盈利拐点。展望后续，伴随着宏观和消费的复苏，我们预计公司收入端有望回到双位数以上的正常增长轨道，利润端由于今年基数较低，成本下行将带来较好的利润弹性。
　　盈利预测和投资评级：
　　公司产品端瓜子坚果双轮驱动，渠道端坚持推动百万终端，强调渠道精耕和渠道扩展，我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.59/2.19/2.57元，对应PE为23/17/14X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）食品安全风险；2）新品推广不及预期；3）疫情影响超预期；4）成本上涨超预期；5）渠道开拓不及预期。