投资要点：
　　公司发布2024年一季报，业绩符合预期。1Q24年公司实现营业收入12.13亿元（yoy-12.30%，QoQ-0.36%），归母净利润为1.29亿元（yoy-47.34%，QoQ-8.14%），扣非后归母净利润为1.21亿元（yoy-38.61%，QoQ-4.15%），1Q24年销售毛利率同比环比分别下跌6.24、1.30pct至21.06%，业绩符合预期。1Q24年销售费用、管理费用同比增加10.76%、16.22%至0.11、0.67亿元，由于存款利息收入高于利息支出、汇兑收益增加，财务费用为-0.04亿元。1Q24年公司净利润同比、环比均下滑的主要原因为需求波动和市场竞争加剧，三氯蔗糖和安赛蜜价格持续下跌。
　　1Q24年三氯蔗糖和安赛蜜出口需求回暖，然而国内供给宽松，甜味剂价格同比、环比下跌，2Q24年初香精香料麦芽酚开启提价。根据海关数据显示1Q24国内三氯蔗糖出口量同比增长31.5%至4651吨；安赛蜜出口量同比增长40.9%至4864吨，海外需求逐步复苏。甜味剂行业在政策、健康、宣传等多种因素的推动下呈现出较高的行业增速，但受国内供给端竞争加剧影响，价格持续下滑，根据百川盈孚的报价，1Q24安赛蜜、三氯蔗糖、乙基麦芽酚市场平均价分别为3.80、13.00、5.70万元/吨，环比4Q23分别下跌4.6%、4.8%、3.5%，同比分别下跌38.1%、42.8%、20.5%。目前三氯蔗糖和安赛蜜价格已跌至行业成本线以下，大部分企业亏损，预计整体竞争格局有望重塑。香精香料已开启连续提价模式，2024年4月10日和4月16日金禾实业连续两次上调甲乙基麦芽酚价格，甲基麦芽酚从6.5万元/吨上调至9.5万元/吨，乙基麦芽酚从6万/吨上调至7.5万元/吨，历史最高价甲基麦芽酚为15万元/吨，乙基麦芽酚为18万元/吨，公司拥有麦芽酚产能1万吨，国内市占率43%，涨价弹性大，麦芽酚盈利有望逐步修复。基础化工方面，1Q24公司基础化工品价格涨跌不一，双氧水/液氨/甲醛均价为760/2887/1157元/吨，同比分别涨跌8.2%/-26.6%/-6.5%，环比4Q23分别涨跌-22.1%/-22.4%/14.5%。
　　2023年技改新增5000吨三氯蔗糖产能，未来将继续加快重点项目建设，加大对绿色化学+合成生物学技术的研发投入，搭建生物合成创新平台以及新能源及泛半导体级化学品研发制造平台。2023年公司完成了5000吨三氯蔗糖技改项目。“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。金禾绿碳小规模工业化生产装置预计在2024年5月份达到试生产条件，主要产品包括50吨/年佳乐麝香、183吨/年原醇、50吨/年乙酸原酯、50吨/年丁酸原酯、50吨/年开司米酮。公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、日化香料等产品生产的研究工作，完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作。滁州市来安县生态环境分局于2024年4月15日的首次公示了公司1万吨/年生物绿色制造健康产业项目环评，包括年产9800吨阿洛酮糖、年产5吨圆柚酮、年产5吨檀香油、年产5吨罗汉果甜苷、年产5吨香紫苏醇、年产50吨红没药醇、年产5吨瓦伦西亚烯、年产10吨金合欢醇（反反式）、年产15吨柚皮苷、年产100吨新橙皮苷的生产能力。公司将加快推动基础化工产品向新能源及泛半导体行业所需要的高品质、电子级材料和产品的延伸拓展，搭建先进制造新材料的研发制造平台。截止1Q24末公司在建工程较2023年末增加1.16亿元至10.60亿元，主要包括5000吨三氯蔗糖技改项目、定远二期、金禾绿碳工业化试范性装置等项目。
　　投资分析意见：公司为三氯蔗糖和安赛蜜全球主要生产企业，随着规模扩大以及工艺的优化，成本进一步降低，投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为7.74、10.07、12.58亿元对应的EPS为1.36、1.77、2.21元，当前股价对应的PE为18X、14X、11X，维持“买入”评级。
　　风险提示：甜味剂行业竞争加剧导致产品价格下跌；基础化工品价格下跌；定远基地新项目建设不及预期。

　　业绩简评
　　4月29日，公司发布2024年1季报，公司2024年1季度实现营收12.13亿元，同比-12.30%；归母净利润1.29亿元，同比-47.37%；业绩符合预期。
　　经营分析
　　环比23年4季度来看，公司生产经营基本触底。公司24年1季度收入环比23年4季度-0.41%；公司24年1季度毛利率21.06%，环比23年4季度减少1.3个百分点。当前，公司三氯蔗糖产品价格11万元/吨，安赛蜜价格3.8万元/吨，当前价格处于历史底部位置，我们认为，伴随着公司产品价格的触底，公司基本面触底。
　　麦芽酚价格底部回升。根据百川盈孚数据，我们观察到麦芽酚生产企业开工率由24年3月份80%降低至24年4月份50%，生产厂家减产操作下，行业开工明显下滑，需求端来看，部分经销商备积极性有提升。目前甲基麦芽酚价格在9.5万元/吨，乙基麦芽粉价格在7.5万元/吨，甲基麦芽酚和乙基麦芽酚相较于24年3月份分别抬升3.5万/吨，2.8万/吨。
　　三氯蔗糖目前格局较好，看好后续弹性。根据百川盈孚数据，目前三氯蔗糖行业产能合计2.93万吨，其中金禾实业、康宝生化、科宏生物产能分别为9500吨，8000吨和6000吨，三家公司合计占比80%，我们预计，三氯蔗糖供给格局较好，若供给端出现变化，将对价格有较大弹性。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司产品价格处于底部区间，我们修正公司2024-2025年归母净利润预测分别为7.13（-14.53%）、8.07（-13.6%）亿元，引入2026年归母净利润为9.86亿元，EPS分别为1.25、1.42和1.73元，当前市值对应PE分别为19.51X、17.22X和14.10X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格下行风险，原材料价格大幅波动风险，新项目进度不达预期，产品竞争格局恶化风险。

　　事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收53.11亿元，同比-26.75%；归母净利润7.04亿元，同比-58.46%。
　　代糖市场价格回落，23年公司业绩承压。2023年公司业绩不佳，主要原因是2023年三氯蔗糖、安赛蜜、麦芽酚等价格下跌至低位，导致公司主营的甜味剂产品销售价格和收入下降。具体分业务来看，（1）食品添加剂：2023年食品添加剂营收为28.90亿元，同比-36.60%，占主营业务收入比重为54.40%。毛利率为32.76%，同比-15.01pct。（2）大宗化学品：2023年大宗化学品营收为17.71亿元，同比-13.73%，占主营业务收入比重为33.35%，毛利率为10.21%，同比-4.35pct。
　　甜味剂仍在底部区间，静待行业复苏。根据百川盈孚数据，2023年主要甜味剂品类价格均大幅下跌，甲基麦芽酚均价为8.3万元/吨，同比下降26%；乙基麦芽酚均价为6.5万元/吨，同比下降27%；三氯蔗糖均价为16.7万元/吨，同比下降56%；安赛蜜均价为4.8万元/吨，同比下降35%。随着国内外相关控糖政策和措施的推进，对甜味剂的需求将大幅上涨，预计甜味剂的市场将保持增长势头。2024年4月以来，麦芽酚主流企业发布涨价函，大幅上调甲乙基麦芽酚价格，甲基麦芽酚上调至9.5万元/吨，乙基麦芽酚上调至7.5万元/吨。公司盈利有望逐步修复。
　　定远二期项目进展顺利，完善产业布局提升核心竞争力。公司定远二期项目第一阶段投产在即，公司已完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。项目建设完成后将助力公司业绩增长。另外，公司积极开发新型甜味剂产品，2023年公司完成了D-阿洛酮糖-3-差向异构酶的申报工作，并于2024年2月29日成功获批作为食品工业用酶制剂新品种。公司完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作，满足公司未来多种生物合成产品的产业化落地，助力公司在合成生物学领域的快速发展。
　　盈利预测及投资建议：由于2023年甜味剂市场价格大幅下跌，公司主营业务甜味剂营收出现下滑，导致业绩暂时性承压。随着麦芽酚价格上涨，甜味剂市场景气修复，以及公司定远二期项目逐步落地，公司业绩有望修复。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为8.05亿、9.89亿、11.89亿，对应当前PE分别为15倍、12倍、10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

　　事件:
　　2024年4月16日，金禾实业发布2023年报：2023年公司实现营业收入53.11亿元，同比下降26.75%；实现归属于上市公司股东的净利润7.04亿元，同比减少58.46%；加权平均净资产收益率为10.03%，同比下降17.00个百分点。销售毛利率23.47%，同比减少11.70个百分点；销售净利率13.26%，同比减少10.11个百分点。
　　其中，公司2023Q4实现营收12.18亿元，同比-29.29%，环比-14.15%；实现归母净利润1.41亿元，同比-61.20%，环比-12.24%；ROE为2.00%，同比下降3.30个百分点，环比下降0.33个百分点。销售毛利率22.36%，同比下降14.87个百分点，环比下降1.09个百分点；销售净利率11.55%，同比下降9.50个百分点，环比增加0.26个百分点。
　　投资要点:
　　主营产品价格回落，公司业绩有所下滑
　　2023年公司实现营业收入53.11亿元，同比下降26.75%；实现归属于上市公司股东的净利润7.04亿元，同比减少58.46%。公司业绩下滑主要系两大板块食品添加剂及大宗化学品中主营产品大部分价格自高位回落所致。据百川盈孚：食品添加剂板块，主营产品安赛蜜、三氯蔗糖、乙基麦芽粉、甲基麦芽酚2023年均价分别为4.82、16.72、6.51、8.3万元/吨，同比分别下滑35.30%、56.06%、26.85%、26.22%；大宗化学品板块，主营产品双氧水、三聚氰胺2023年均价分别为980.31、7213.65元/吨，同比分别+8.97%、-20.48%。随着产品售价下滑，2023年，公司食品添加剂、大宗化学品板块毛利率分别下滑15.01%、4.35%至32.76%、10.21%。公司采取以量补价策略，且随着三氯蔗糖技改项目投产，2023年，食品添加剂、大宗化学品销量分别为4.11、143.80万吨，同比分别+15.68%、+11.37%。
　　期间费用方面，2023年公司销售/管理/财务费用率分别为0.84%/4.71%/-0.18%，同比+0.10/+2.24/+0.02pct。其中，管理费用增加较多主要系本期摊销的股份支付费用增加所致。
　　盈利预测和投资评级
　　基于2023年表现，我们调整了公司盈利预期，预计公司2024-2026年营业收入分别61.87、69.44、77.04亿元，归母净利分别8.00、10.29、12.12亿元，对应的PE分别为14.86、11.56和9.81倍。考虑到公司为三氯蔗糖龙头，一体化优势显著，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动导致的产品需求下降的风险；产品价格大幅下跌；新产能扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　公司发布2023年年报，业绩符合预期。公司2023年实现营业收入53.11亿元（yoy-26.7%），归母净利润为7.04亿元（yoy-58.5%），扣非后归母净利润为6.08亿元（yoy-64.8%），业绩符合预期。整体销售毛利率同比下降11.70pct至23.47%，管理费用、财务费用同比分别增长39.60%、34.96%至2.50、-0.10亿元，管理费用同比增加是由于2023年股份支付计入管理费用6998.67万元，财务费用同比增加的原因是本期汇率波动导致汇兑净损失增加。销售费用、研发费用分别下滑16.43%、2.90%至0.45、2.35亿元。2023年公司业绩下滑主要是由于三氯蔗糖和安赛蜜等产品市场竞争加剧，销售价格和盈利下滑导致以及2023年确认股权激励的股份支付费用。其中4Q23年单季度实现营业收入12.18亿元（yoy-29.29%，QoQ-14.15%），归母净利润为1.41亿元（yoy-61.20%，QoQ-12.24%），4Q23年整体销售毛利率同比环比分别下降14.87、1.09pct至22.36%。4Q23年单季度公司业绩同环比下滑主要是因为三氯蔗糖和安赛蜜的价格和盈利同比环比均下行。
　　2023年由于需求波动和市场竞争加剧，三氯蔗糖和安赛蜜价格持续下跌，进入2024年出口虽然持续复苏，但国内供应充足，市场货源供应宽松，下游企业备库充足，甜味剂价格继续下滑，2Q24年初香精香料麦芽酚开启提价。甜味剂行业在政策、健康、宣传等多种因素的推动下呈现出较高的行业增速，但受国内供给端竞争加剧影响，价格持续下滑。根据公司年报数据披露，2023年食品制造营收同比下滑36.60%至28.90亿元，营收占比下降至54.40%，毛利率同比下降15.01pct至32.76%；基础化工营收同比下滑14.43%至19.42亿元，营收占比略有上升至36.56%，毛利率同比下滑4.26pct至8.06%。根据海关数据显示2024年1-2月国内三氯蔗糖出口量同比增长40.8%至3015.3吨；安赛蜜出口量同比增长19.2%至2856.6吨。根据百川盈孚的报价，2023年安赛蜜、三氯蔗糖、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚市场平均价分别为4.85、16.71、8.29、6.52万元/吨，同比分别下跌37%、56%、27%、27%。目前三氯蔗糖和安赛蜜价格已跌至行业成本线以下，大部分企业亏损，预计整体竞争格局有望重塑。24年4月10日金禾实业大幅上调甲乙基麦芽酚价格，甲基麦芽酚从6.5万元/吨上调至9万元/吨，乙基麦芽酚从6万/吨上调至7万元/吨，历史最高价甲基麦芽酚为15万元/吨，乙基麦芽酚为18万元/吨，公司拥有麦芽酚产能1万吨，国内市占率43%，涨价弹性大，麦芽酚盈利有望逐步修复。
　　2023年技改新增5000吨三氯蔗糖产能，加快重点项目建设，加大对绿色化学+合成生物学技术的研发投入，搭建生物合成创新平台以及新能源及泛半导体级化学品研发制造平台。2024年公司完成了5000吨三氯蔗糖技改项目，“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。金禾绿碳小规模工业化生产装置预计在2024年5月份达到试生产条件，主要产品包括50吨/年佳乐麝香、183吨/年原醇、50吨/年乙酸原酯、50吨/年丁酸原酯、50吨/年开司米酮。公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、日化香料等产品生产的研究工作，完成了生物合成创新平台的论证和工业化设计工作。滁州市来安县生态环境分局于2024年4月15日的首次公示了公司1万吨/年生物绿色制造健康产业项目环评，包括年产9800吨阿洛酮糖、年产5吨圆柚酮、年产5吨檀香油、年产5吨罗汉果甜苷、年产5吨香紫苏醇、年产50吨红没药醇、年产5吨瓦伦西亚烯、年产10吨金合欢醇（反反式）、年产15吨柚皮苷、年产100吨新橙皮苷的生产能力。公司将加快推动基础化工产品向新能源及泛半导体行业所需要的高品质、电子级材料和产品的延伸拓展，搭建先进制造新材料的研发制造平台。截止2023年末公司在建工程较2022年末增加8.65亿元至9.44亿元，主要包括5000吨三氯蔗糖技改项目、定远二期、金禾绿碳工业化试范性装置等项目。
　　投资分析意见：三氯蔗糖和安赛蜜全球主要生产企业，随着规模扩大以及工艺的优化，成本进一步降低，投建生物—化学合成研发生产一体化综合循环利用项目打开未来成长空间，由于安赛蜜和三氯蔗糖价格及盈利持续下跌至历史底部，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为7.74、10.07（原为9.96、13.93亿元），新增2026年归母净利润预测为12.58亿元，对应的EPS为1.36、1.77、2.21元，当前股价对应的PE为15X、12X、9X。我们仍然看好甜味剂行业未来的高增速，后续公司还将技改扩大三氯蔗糖的产能且价格已跌至行业平均成本附近，同时定远二期项目和生物合成学相关项目也将逐步落地，因此维持“买入”评级。
　　风险提示：甜味剂行业竞争加剧导致产品价格进一步下跌；基础化工品价格下跌；定远基地新项目建设不及预期。

　　24年一季度归母净利1.3亿元，维持“增持”评级
　　金禾实业于4月29日发布24年一季报，24年Q1实现营收12.1亿元，yoy-12%，归母净利1.3亿元（扣非后1.2亿元），yoy-47%（扣非后-39%），qoq-8%（扣非后-4%）。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为7.45/8.70/10.07亿元，对应EPS为1.31/1.53/1.77元。可比公司24年Wind一致预期PE均值为14倍，考虑公司工艺技术优势、行业领先地位以及在投项目未来成长性，给予公司24年20倍PE，目标价26.20元，维持“增持”评级。
　　代糖行业景气走弱，公司产品价格有所下降
　　24Q1行业需求偏弱叠加海外去库存，代糖产品景气有所下降。据百川盈孚，24Q1三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业均价同比分别-48%/-40%/-34%/-20%至14.0/4.0/6.5/6.0万元/吨。公司24Q1毛利率同比-6.2pct至21.1%，净利率同比-7.1pct至10.6%，主要系公允价值变动收益减少等原因，24Q1综合费用率同比+0.5pct至10.0%。
　　3月三氯蔗糖出口量同环比增长，未来代糖景气有望修复
　　据百川盈孚，24年3月三氯蔗糖出口量同环比+17%/+53%至1635吨，截至4月29日，三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业价格11.0/4.0/9.5/7.5万元/吨，较24年初分别-21%/+0%/+46%/+32%，麦芽酚成本端压力下主流企业有所挺价。我们预计伴随国内下游无糖饮料需求回暖以及海外去库存接近尾声，未来代糖景气有望修复。
　　在投项目进展顺利，支撑公司未来成长
　　据一季报，截至一季度末公司在建工程10.6亿元，较23年末增加1.2亿元。据2023年报，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。公司完成了D-阿洛酮糖-3-差向异构酶的申报工作，于2024年2月29日成功获批作为食品工业用酶制剂新品种。
　　风险提示：代糖需求持续低迷风险，原材料大幅波动风险。

　　23年归母净利7.0亿元，维持“增持”评级
　　金禾实业于4月15日发布年报，2023年实现营收53.1亿元（yoy-27%），归母净利7.0亿元（yoy-58%），扣非净利6.1亿元（yoy-65%）。其中Q4实现营收12.2亿元（yoy-29%，qoq-14%），归母净利1.4亿元（yoy-61%，qoq-12%）。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为8.15/9.44/10.88亿元，对应EPS为1.43/1.66/1.91元。可比公司24年Wind一致预期PE均值为13倍，考虑公司工艺技术优势、产业链协同优势以及在投项目未来成长性，给予公司24年16倍PE，目标价22.88元，维持“增持”评级。
　　代糖行业景气走弱，公司产品价格有所下降
　　23年行业需求偏弱叠加海外去库存，代糖产品景气有所下降。据百川盈孚，2023年三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业均价同比分别-55%/-38%/-24%/-26%至18.7/5.1/8.6/6.7万元/吨，公司食品添加剂营收yoy-37%至28.9亿元，毛利率同比-15pct至32.8%；基础化工行业景气回落，大宗化学品价格下降，营收yoy-14%至17.7亿元，毛利率同比-4pct至10.2%。23年毛利率同比-11.7pct至23.5%，其中Q4毛利率同环比-14.9/-1.1pct至22.4%，23年综合费用率同比+3.5pct至9.8%，其中管理费用率同比+2.2pct至4.7%，主要系股份支付费用增加。
　　麦芽酚价格上涨，代糖需求有望回暖并支撑盈利改善
　　据百川盈孚，24年2月三氯蔗糖出口量同环比+16%/-45%至1069吨，截至4月15日，三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业价格14.0/4.0/9.0/7.0万元/吨，较24年初分别+0%/+0%/+38%/+17%，麦芽酚成本端压力下主流企业有所挺价。我们预计伴随国内下游无糖饮料需求回暖以及海外去库存接近尾声，在需求端和成本端的支撑下，未来代糖景气有望修复。
　　在投项目进展顺利，支撑公司未来成长
　　据2023年报，公司依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）、部分功能性营养健康产品以及功能性日化香料产品生产的研究工作。公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。报告期内，公司完成了D-阿洛酮糖-3-差向异构酶的申报工作，并于2024年2月29日成功获批作为食品工业用酶制剂新品种。
　　风险提示：代糖需求持续低迷风险，原材料大幅波动风险。

　　业绩符合预期，甜味剂景气仍弱事件：
　　公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润6.85至7.25亿元，yoy-59.59%至-57.23%，业绩符合预期。报告期内因股权激励和员工持股计划确认的费用约8718.45万元，加回后2023年归母净利润预计为7.59亿元至7.99亿元，yoy-55.56%至-53.22%。Q4单季度预计实现归母净利润1.21至1.61亿元，yoy-66.49%至-55.45%，qoq-24.20%至+0.76%。
　　结论与建议：2023年以来，代糖价格下行，拖累公司业绩，叠加2022年高基期，公司业绩同比下滑明显。目前代糖产品价格已在底部，静待后续景气回暖，维持“区间操作”评级。
　　价格下滑，全年业绩同比下降：2023年公司主营产品代糖价格全年呈现下滑态势，虽然成本端价格亦有下降，但降幅不及产品降幅，公司业绩同比下降。据百川盈孚，2023年安赛蜜均价为4.8万元/吨（yoy-35%），三氯蔗糖均价为16.8万元/吨（yoy-56%）,甲基麦芽酚均价为8.3万元/吨（yoy-26%），乙基麦芽酚均价为6.5万元/吨（yoy-27%）。Q4单季来看，2023年Q4安赛蜜均价为3.9万元/吨（yoy-44%，qoq-7%），三氯蔗糖均价为13.5万元/吨（yoy-57%，qoq-9%）,甲基麦芽酚均价为6.2万元/吨（yoy-44%，qoq-26%），乙基麦芽酚均价为5.9万元/吨（yoy-26%，qoq-10%）。
　　目前甜味剂价格仍在底部区间，仍需等待供需格局优化。
　　海内外需求弱势，静待代糖供需格局优化：2023年代糖产品全年景气整体承压。国内甜味剂安赛蜜和三氯蔗糖供应端明显增量，叠加需求端偏弱，供需格局恶化。出口端看，2023年国内安赛蜜累积出口1.54万吨，yoy-6.08%，是2019年以来首次回落。而三氯蔗糖出口总量1.64万吨，yoy+12%，较之前两年35%以上的增长率也相差甚远。
　　布局阿洛酮糖，定远二期打开成长空间：公司积极布局新一代代糖产品阿洛酮糖，已经基于年产1500吨生物发酵类装置完成了合成生物学中试平台搭建，完成了阿洛酮糖生产工艺可行性的论证，实现了高品质阿洛酮糖的生产，目前正在推进降本工艺优化工作，后续有望成为公司又一主营产品。此外公司投资99亿元建设定远二期项目，其中包括年产60万吨硫酸、年产20万吨高纯度氯化亚砜（首期10万吨）、年产6万吨氯磺酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水、6万吨产能的山梨酸钾项目（首期3万吨）、1万吨三氯蔗糖等，预计2027年建设完成，建成后将助力公司营收业绩再上一个新台阶。
　　盈利预测：考虑到代糖景气仍弱，我们略下调盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现净利润6.97/7.69/10.19亿元，yoy-59%/+10%/+33%，（前值7.16/9.22/12.15亿元），折合EPS为1.22/1.35/1.79元，目前A股股价对应的PE为15/14/10倍，估值合理，维持区间操作评级。
　　风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期