Q1利润增长超预期，盈利能力提升明显
　　公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入78.31亿元（+20.24%），归母净利润12.86亿元（+277.56%），扣非净利润12.22亿元（+254.16%），经营现金流净额17.77亿元（+190.75%）。2026Q1公司实现营业收入24.4亿元（+3.46%），归母净利润4.09亿元（+25.43%），扣非净利润4.07亿元（+25.19%），经营现金流净额6.11亿元（+79.57%）。
　　分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4营业收入分别为23.58亿元（-6.52%）、16.82亿元（-19.21%）、18.27亿元（+3.78%）、19.63亿元（+1232.80%），归母净利润分别为3.26亿元（+7.25%）、3.43亿元（+51.23%）、3.32亿元（+1264.61%）、2.86亿元（+122.36%），扣非净利润分别为3.25亿元（+11.23%）、3.16亿元（+48.89%）、3.25亿元（+12540.56%）、2.55亿元（+119.64%）。
　　从盈利能力来看，2025年毛利率为64.28%（+14.09pct），得益于原材料价格回落，归母净利率为16.43%（+27.55pct），扣非净利率为15.60%（+27.77pct）。2026Q1毛利率为60.05%（+6.23pct），归母净利率为16.76%（+2.94pct），扣非净利率为16.68%（+2.90pct）。
　　费率方面，2025年销售费用率为25.08%（-10.76pct），管理费用率为6.83%（-2.38pct），研发费用率为9.17%（-3.52pct），财务费用率为-0.02%（-0.36pct）。2026Q1销售费用率为25.93%（+2.74pct），管理费用率为4.78%（-0.20pct），研发费用率为7.12%（+0.17pct），财务费用率为0.07%（+0.11pct）。
　　呼吸系统类强势反弹，二线品种发力
　　拆分来看，2025年心脑血管类营收39.56亿元（+2.06%），实现稳健增长；呼吸系统类营收20.17亿元（+153.71%），主要是2024年计提库存减值导致基数较低，2025年渠道库存出清后恢复常态化销售；其他专利产品营收4.58亿元（+40.58%），显示出二线品种强劲的增长动力。
　　创新研发持续推进
　　2025年1月，公司全资子公司北京以岭药业有限公司（以下简称“北京以岭”）芪防鼻通片新药上市注册申请获得正式批准，该药组方基于过敏性鼻炎“肺脾两虚为本、外邪侵袭为标”的病机理论，融合了经典名方玉屏风散与辛夷散，用于治疗持续性变应性鼻炎。同年7月，芪防鼻通片获得澳门特别行政区政府药物监督管理局核准签发的《中成药注册证明书》，成为澳门药监局批准的第一个中成药创新药。12月，该药被纳入国家新版医保目录。2025年4月，北京以岭“芪桂络痹通片”新药注册申请获得正式受理；7月，公司第一个经典名方品种“半夏白术天麻颗粒”注册申请获正式受理。8月，“小儿连花清感颗粒”新药注册上市申请获正式受理。2026年3月，“芪龙定喘片”新药临床试验注册申请获得批准。
　　盈利预测及投资建议
　　我们预计公司2026-2028年营收分别为86.32、94.99、104.71亿元，归母净利润分别为14.85、17.15、19.81亿元，当前股价对应PE分别为19、17、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　药品研发进度不及预期风险；产品集采降价风险；产品推广不及预期风险。
　　

　　公司公布2025年业绩，收入、归母净利、扣非净利78.3、12.9、12.2亿元（+20%、+278%、+254%yoy），基本符合我们预测（此前25年归母净利润13.5亿元），其中4Q25实现收入、归母净利、扣非净利19.6、2.9、2.6亿元（+1233%、+122%、+120%yoy），1Q26收入、归母净利、扣非净利24.4、4.1、4.1亿元（+4%、+25%、+25%yoy）。公司拟每10股派发红利5元（含税），2025年累计分红占当期归母净利104%。1Q26公司收入利润双增、存货持续消化、现金流量表持续改善，我们预计全年维持修复趋势，维持“买入”评级。
　　呼吸与心脑收入有望持续增长，国谈药与OTC有望快速放量
　　1）呼吸系统2025年收入20.2亿元（+154%yoy）、体量超过2019年，1Q26在高基数上我们预计收入下滑，全年收入有望增长10%，我们估计其中连花清瘟2025年约19亿元，在低库存的基础上预计今年收入高个位数增长，长期看受益于预防流感、儿童应用、品牌营销有望逐步回归至20~30亿元，我们估计连花清咳2025年1~1.5亿元，受益于医院准入、OTC拓展，2026年收入有望翻倍至2~3亿元；2）心脑血管2025年收入39.6亿元（+2%yoy），1Q26在低基数上我们预计收入同比增长约40%，受益于循证研究全年收入有望高个位数增长；3）其他专利产品收入4.6亿元（+41%yoy），我们预计解郁除烦与益肾养心合计收入超1亿元、受益国谈产品加速入院、预计今年合计收入翻倍，津力达与夏荔芪合计收入超2亿元、预计今年收入表现平稳，八子补肾收入近1亿元、受益于渠道调整与价格维护今年收入有望翻倍，通络明目收入超1000万元、受益于国谈今年有望超4000万元。
　　净利率回升，营运平稳，现金流向好
　　1）2025年销售、管理、研发费用率25.1%、6.8%、9.2%（-10.7pct、-2.4pct、-3.5pctyoy），1Q26分别25.9%、4.8%、7.1%，控费成果明显，推动净利率持续回升（2024/2025/1Q26分别-11.3%/16.4%/16.8%）；2）2025年存货周转天数208天（+8天qoq），应收账款周转天数56天（-4天qoq），生产经营平稳；3）2025年销售所得现金/营业收入108%、现金流净额/净利润139%，1Q26分别为101%、149%，现金流持续向好。
　　创新中药有序推进，化药专利药实现突破
　　公司维持中药、化生药高研发投入：1）中药：芪防鼻通片1M25获批，芪桂络痹通片、柴黄利胆胶囊、半夏白术天麻颗粒、小儿连花清感颗粒分别于4M25、6M25、7M25、8M25报产，柴芩通淋片、参蓉颗粒、藿夏感冒颗粒、连花清咳颗粒、连花御屏颗粒处于临床II期；2）化药生物药：苯胺洛芬（镇痛）获批上市，为公司首款化药专利新药，XY0206（白血病）处于III期，XY03-EA（脑卒中）处于IIb期，G201（辅助生殖）处于II期。
　　维持“买入”评级
　　我们基本维持26-27年并新增28年盈利预测，预计2026-28年归母净利15.4、18.2、21.0亿元（+20%、+18%、+15%yoy），给予2026年PE估值21x（参考可比公司一致预期中位数18x，考虑到公司呼吸心脑领域领先地位、经营出现改善、创新管线增长潜力，给予一定溢价），目标价19.38元（前值20.67元，基于26E15.7亿元归母净利润和22xPE估值），维持“买入”评级。
　　风险提示：医保政策变化，药品消费不及预期，集采超预期。

　　主要观点：
　　事件：
　　公司发布2025年年度业绩预告，2025年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润12-13亿元，扭亏为盈，扣非归母净利润12-13亿元。
　　利润端业绩超预期，盈利能力改善明显
　　2025年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润12-13亿元，扣非归母净利润12-13亿元，扭亏为盈；单季度来看，25Q4公司预计实现归属于上市公司股东的净利润2-3亿元，扣非归母净利润2.34-3.34亿元，扭亏为盈，25年利润端改善明显，公司成本管理，提质增效等工作初见成效。
　　中药创新药产品布局持续完善，研发推进顺利
　　公司中药产品布局丰富，公司目前拥有专利中药17个，覆盖8大临床疾病系统，其中心脑血管领域，包含通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊三个创新专利中药；感冒呼吸领域包含连花清瘟胶囊/颗粒和连花清咳片。公司中药创新研发推进顺利，后续布局明确。2025年1月治疗过敏性鼻炎的芪防鼻通片获批，2025年，治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊、治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片和治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒申报新药已获受理，同时，3.1类经典名方半夏白术天麻颗粒获CDE受理。公司目前有5个品种处于临床阶段，包括治疗反复发作性尿路感染的柴芩通淋片、治疗胃肠型感冒藿夏感冒颗粒、治疗肌萎缩侧索硬化症参蓉颗粒、治疗小儿支气管炎的连花清咳颗粒、治疗感冒气虚证的连花玉屏颗粒。后续公司预计持续围绕1）大呼吸领域2）内分泌系统3）消化系统4）妇科和儿科疾病布局。
　　公司化药研发进展顺利，新产品获批上市
　　苯胺洛芬注射液获批上市，2026年1月23日，子公司以岭万洲化药专利新药苯胺洛芬注射液获批上市，苯胺洛芬注射液主要用于腹部开放与腹腔镜手术以及胸腔镜手术的术后镇痛，该产品上市为临床术后镇痛提供新的治疗选择。化药管线布局丰富，发展思路明晰。公司目前有3个创新药品种进入临床阶段，多个创新药处于临床前研究阶段，其中治疗急性髓性白血病的XY0206片的处于三期临床，治疗缺血性脑卒中的XY03-EA片和适应症为辅助生殖的G201胶囊处于II期临床。
　　投资建议
　　我们持续关注公司中药创新药产品持续放量，以及中药和化药研发推进，2025~2027年收入分别80.28/91.05/104.98亿元，同比23.3%/13.4%/15.3%；2025~2027年归母净利润12.28/14.28/16.50亿元，同比扭亏为盈/16.2%/15.5%，对应估值为26X/22X/19X。维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　产品销售不及预期风险，原材料价格波动风险，产品研发进度不及预期风险。

　　以岭药业：以专利中药为核心，化生药与大健康协同发展。
　　以岭药业成立于1992年，公司自成立以来以络病理论指导专注于专利创新中药的研发、生产和销售，并于2013年和2014年分别成立以岭健康科技有限公司和以岭万洲国际制药有限公司布局大健康与化生药领域，构建了专利中药、化生药、健康产业协同发展、相互促进的医药健康产业格局。2024年受呼吸系统类产品社会库存高企、市场需求减弱、对呼吸系统近效期产品计提资产减值损失等因素影响公司业绩阶段性承压；2025年以来，公司业绩进入恢复期，2025年前三季度公司利润端实现恢复性高增长，净利率恢复至历史较高水平。
　　中药板块：以络病理论为指导，专利中药适应症广泛。
　　公司以络病理论创新带动中医药产业化，截至目前，公司共有专利中药品种17个，其中11个列入国家医保目录，5个列入国家基本药物目录，多个列入专家共识、诊疗指南、高校教材推荐用药。公司在心脑血管系统（通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊三款核心产品）和感冒呼吸系统（主要为连花清瘟系列）疾病用药领域已处于行业领先地位，为公司收入的主要来源。其他专利品种方面，公司在抗衰老（八子补肾胶囊）、神经系统（益肾养心安神片、解郁除烦胶囊等）、泌尿系统（夏荔芪胶囊）、糖尿病（津力达颗粒、通络明目胶囊）等领域布局了多个创新产品，其中循证医学证据丰富、获指南推荐及纳入医保目录的品种具有较大增长潜力。
　　化生药板块：仿制药双注册成果丰硕，首款化药新药上市筹备中。
　　在化生药板块，公司已制定“转移加工切入—仿制药国际国内双注册—专利新药研发生产销售”齐步走的发展战略。截至2025年中报，以岭万洲已获得美国FDA批准的ANDA产品15个，在FDA审评中1个；利用“欧美共线”的申报政策，将获得美国FDA批准的4个ANDA产品转报国内（3个已获批）；另有13个产品已通过国内一致性评价。同时，以岭万洲继续加大一类创新药研发力度，已有4个创新药品种进入临床阶段，多个创新药处于临床前研究阶段，其中进展最快的品种苯胺洛芬注射液的药品注册申请已于2024年7月受理，公司目前正在进行该产品的上市前筹备工作，该产品有望成为疗效确切、安全性更优的注射类NSAIDs药物，上市后将为术后疼痛患者带来新的治疗选择。
　　大健康板块：依托创新与资源积累，积极布局大健康产业。
　　公司依托三十余年发展积累的理论创新优势、科研创新优势以及完善的医疗资源和产业资源，积极开拓布局大健康产业。以岭健康以络病理论为指导，构建了五大核心产品系列，包括通络健康心脑系列产品、养精抗衰老增强免疫力系列产品、动形抗疲劳护关节系列产品、静神助眠及改善情绪系列产品、连花呼吸健康系列产品。以岭健康积极打造全渠道营销与会员运营，持续提升品牌影响力，2025年上半年，核心产品怡梦、津力旺、晚必安多次蝉联霸榜多个电商平台的销售TOP榜及成长TOP品牌榜单，怡梦植物饮料荣登第七届iSEE创新品牌百强榜。
　　风险提示：行业政策不确定性的风险、药品降价风险、销售推广不及预期的风险、原材料价格波动风险、呼吸道疾病流行趋势的不确定性、新药研发进度不及预期的风险、预测及假设不及预期的风险。