2025年公司经营呈现较好恢复性增长。2025年公司实现营收78.31亿元（同比+20.24%），归母净利润12.86亿元（同比+277.56%），扣非归母净利润12.22亿元（同比+254.16%）；单Q4实现营收19.63亿元（同比+1232.80%），归母净利润2.86亿元（同比+122.36%），扣非归母净利润2.55亿元（同比+119.64%）。四季度业绩表现亮眼，主要系流感人数超预期增长所致；国家级哨点医院数据显示，2025年四季度北方省份和南方省份的流感样病例占门急诊病例总数百分比均高于2024年同期，其中北方省份表现尤为明显。分治疗领域看，2025年公司心脑血管类/呼吸系统类/其他专利产品/其他类分别实现营收39.56/20.17/4.58/13.83亿元，同比+2.06%/+153.71%/+40.58%/-8.28%。
　　2026年一季度公司业绩超市场预期，看好全年稳健向前。2026年一季度公司实现营收24.40亿元（同比+3.46%），归母净利润4.09亿元（同比+25.43%），扣非归母净利润4.07亿元（同比+25.19%）。截至2026年一季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为46.61天，同比下降7.44天，和同行业相比处于较低水平。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，2026年业绩有望实现较好增长。
　　毛利率稳定提升，利润增速超越收入增速有望持续。2026年一季度公司综合毛利率达到60.05%，同比提升6.23pct，在2025年毛利率同比提升的基础上继续向上；我们认为主要系高毛利率的呼吸系统类产品占比提升所致。展望2026年，受益于连花清瘟的恢复性增长和连花清咳的院外推广，我们预计公司毛利率有望持续提升，带动净利润增速持续超越收入增速。
　　2025年分红比例为103.89%，强化投资者回报。公司2025年累计派发现金红利总额为人民币13.37亿元，占2025年度公司归属于上市公司股东净利润的103.89%。我们预计随着公司经营业绩稳步向好，投资者回报有望持续强化。
　　中药研发顺利推进。治疗持续性变应性鼻炎的芪防鼻通片于2025年1月获批上市，并于2025年12月纳入国家新版医保目录。治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片（2025年4月）和治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒（2025年8月）申报新药已获受理。2025年7月，公司申报首个3.1类经典名方半夏白术天麻颗粒获CDE受理。治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊和治疗感冒风邪夹湿证的藿夏感冒颗粒处于III期临床阶段，治疗反复发作性尿路感染的柴芩通淋片、治疗肌萎缩侧索硬化症的参蓉颗粒、治疗儿童气管-支气管炎的连花清咳颗粒、治疗感冒气虚证的连花玉屏颗粒处于II期临床阶段。
　　独有的中医络病理论创新为指导的新药研发创新技术体系优势。络病学科学术带头人吴以岭教授，在中医学术发展史上首次构建络病理论体系，建立络病证治体系，创建中医络病学新学科。公司主导专利中药均是在络病理论指导下研制而成，遵循“以临床实践为基础、以理论假说为指导、以治疗方药为依托、以临床疗效为标准”的中医药自身学科发展规律，以中医理论原创带动重大疾病防治水平提高，产出一系列理论组方原创的品牌中药。基于上述科技优势，公司先后主持完成两项国家“973”计划项目、国家重点研发计划中医药现代化研究重点专项，先后荣获国家科技进步一等奖1项、国家科技进步二等奖4项、国家技术发明二等奖1项，“中医络病诊疗方法”入选国家级非物质文化遗产名录。“中医脉络学说构建推动微血管病变防治”项目入选新时代中医药标志性科技成果（2012-2022），名列第一大类别“中医药新学说新学科形成”的首位。
　　公司主导产品均为独家产品，组方独特，在心脑血管口服中成药领域占有独特的学术地位和市场地位。公司专利产品通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊、连花清瘟胶囊、连花清咳片、夏荔芪胶囊、津力达颗粒和养正消积胶囊等均进行了随机、双盲对照、多中心的循证医学研究，部分研究结果发表在国际权威杂志，在国内外医学界产生重大影响。截至2025年底，公司共有17个专利中药品种，其中12个列入国家医保目录，5个列入国家基本药物目录，多个列入专家共识、诊疗指南、高校教材推荐用药，为公司产品专业化推广提供了强大动力，也为公司在未来几年继续保持持续增长打下良好基础。
　　公司建立了覆盖全国的销售渠道和终端网络，成为保证公司综合竞争力的重要保障。公司通过经营理念的引导、企业文化的熏陶、专业化推广模式的完善、专业培训的开展等方式，不断巩固和强化专业化推广团队的专业性，打造了一支卓越、专业、敬业的专业化推广团队。产品在全国10万余家医疗终端和30万余家药店终端形成了规模销售。
　　给予“买入”评级。我们预计2026-2028年归母净利润15.15/17.42/20.11亿元，同比+17.7%/+15.0%/+15.4%，EPS为0.91/1.04/1.20元，对应PE18.8x/16.4x/14.2x。考虑到公司独有的络病理论指导下的专利新药研发和学术营销推广模式，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、流感患病人数不及预期、创新中药研发及上市后销售不及预期、中药材价格波动风险

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营收78.31亿元（同比+20.24%）；归母净利润12.86亿元（同比+277.56%）；扣非归母净利润12.22亿元（同比+254.16%）；营收重回增长赛道，利润端大幅扭亏为盈。2026年一季度实现营收24.40亿元（同比+3.46%）；归母净利润4.09亿元（同比+25.43%），盈利能力持续修复态势确立。公司拟每10股派发现金红利5元（含税），叠加中期分红全年累计派现13.37亿元，占归母净利润103.89%。
　　规模与盈利共振修复，费用优化驱动利润弹性。2025年呼吸系统类产品收入同比高增153.71%至20.17亿元，毛利率同步提升至75.16%，成为拉动整体盈利改善的核心引擎。此外，费用端显著优化，销售费用同比下降15.87%，管理费用同比下降10.83%，降本增效成果扎实兑现。
　　核心产品稳中有进，二线品种梯次成型。心脑血管类产品2025年营收39.56亿元，同比增长2.06%，为公司业绩提供稳定支撑；三大核心品种在医院端和药店端的中成药心血管用药中均位居前列，2025年多款权威指南均对相关品种予以推荐，学术壁垒持续深化。呼吸系统类产品中，连花清瘟在公立医疗端中成药感冒用药中排名居首，连花清咳片在转为OTC产品并纳入医保常规目录后，院外渠道拓展有望驱动后续弹性。二线专利产品中，八子补肾胶囊围绕抗衰老赛道持续积累循证证据；芪防鼻通片25年1月获批上市后，积极拓展市场，年底成功进入医保，后续有望迎来放量
　　在研管线贮备丰厚，中药与化药双线有望快速进入收获期。公司2025年研发投入7.88亿元，占营收比重10.07%，持续位居行业前列。中药创新药方面，芪桂络痹通片、小儿连花清感颗粒、半夏白术天麻颗粒NDA已获受理，藿夏感冒颗粒与柴黄利胆胶囊处于III期临床阶段。化药创新药方面，苯胺洛芬注射液于2026年1月获批上市，为术后镇痛推出了非甾体类新选择；治疗急性髓性白血病的XY0206片处于III期临床，治疗缺血性脑卒中的XY03-EA片与辅助生殖适应症的G201胶囊进入临床II期，我们认为创新药成果有望在未来几年内集中兑现。
　　投资建议：公司经营拐点已至，心脑血管类凭借学术壁垒和循证医学优势，有望维持稳健增长态势，并受益于新版基药目录扩容预期下基药品种的增量空间；呼吸系统类在渠道库存趋于良性、连花清咳院外拓展推进的背景下，有望贡献稳定现金流；二线品种已呈现快速放量趋势，叠加在研管线逐步进入收获期，公司有望逐步向多品类梯次驱动转型。我们预计公司2026-2028年营业收入分别87.17/97.85/110.83亿元，同比提升11.3%/12.3%/13.3%；2026-2028年归母净利润14.76/17.19/19.88亿元，同比提升14.7%/16.5%/15.7%；当前股价对应PE分别为19、16和14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：中成药集采降价幅度超预期；新药研发进展及商业化推广不及预期；核心原材料价格波动对毛利率的影响。

　　Q1利润增长超预期，盈利能力提升明显
　　公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入78.31亿元（+20.24%），归母净利润12.86亿元（+277.56%），扣非净利润12.22亿元（+254.16%），经营现金流净额17.77亿元（+190.75%）。2026Q1公司实现营业收入24.4亿元（+3.46%），归母净利润4.09亿元（+25.43%），扣非净利润4.07亿元（+25.19%），经营现金流净额6.11亿元（+79.57%）。
　　分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4营业收入分别为23.58亿元（-6.52%）、16.82亿元（-19.21%）、18.27亿元（+3.78%）、19.63亿元（+1232.80%），归母净利润分别为3.26亿元（+7.25%）、3.43亿元（+51.23%）、3.32亿元（+1264.61%）、2.86亿元（+122.36%），扣非净利润分别为3.25亿元（+11.23%）、3.16亿元（+48.89%）、3.25亿元（+12540.56%）、2.55亿元（+119.64%）。
　　从盈利能力来看，2025年毛利率为64.28%（+14.09pct），得益于原材料价格回落，归母净利率为16.43%（+27.55pct），扣非净利率为15.60%（+27.77pct）。2026Q1毛利率为60.05%（+6.23pct），归母净利率为16.76%（+2.94pct），扣非净利率为16.68%（+2.90pct）。
　　费率方面，2025年销售费用率为25.08%（-10.76pct），管理费用率为6.83%（-2.38pct），研发费用率为9.17%（-3.52pct），财务费用率为-0.02%（-0.36pct）。2026Q1销售费用率为25.93%（+2.74pct），管理费用率为4.78%（-0.20pct），研发费用率为7.12%（+0.17pct），财务费用率为0.07%（+0.11pct）。
　　呼吸系统类强势反弹，二线品种发力
　　拆分来看，2025年心脑血管类营收39.56亿元（+2.06%），实现稳健增长；呼吸系统类营收20.17亿元（+153.71%），主要是2024年计提库存减值导致基数较低，2025年渠道库存出清后恢复常态化销售；其他专利产品营收4.58亿元（+40.58%），显示出二线品种强劲的增长动力。
　　创新研发持续推进
　　2025年1月，公司全资子公司北京以岭药业有限公司（以下简称“北京以岭”）芪防鼻通片新药上市注册申请获得正式批准，该药组方基于过敏性鼻炎“肺脾两虚为本、外邪侵袭为标”的病机理论，融合了经典名方玉屏风散与辛夷散，用于治疗持续性变应性鼻炎。同年7月，芪防鼻通片获得澳门特别行政区政府药物监督管理局核准签发的《中成药注册证明书》，成为澳门药监局批准的第一个中成药创新药。12月，该药被纳入国家新版医保目录。2025年4月，北京以岭“芪桂络痹通片”新药注册申请获得正式受理；7月，公司第一个经典名方品种“半夏白术天麻颗粒”注册申请获正式受理。8月，“小儿连花清感颗粒”新药注册上市申请获正式受理。2026年3月，“芪龙定喘片”新药临床试验注册申请获得批准。
　　盈利预测及投资建议
　　我们预计公司2026-2028年营收分别为86.32、94.99、104.71亿元，归母净利润分别为14.85、17.15、19.81亿元，当前股价对应PE分别为19、17、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　药品研发进度不及预期风险；产品集采降价风险；产品推广不及预期风险。

　　公司公布2025年业绩，收入、归母净利、扣非净利78.3、12.9、12.2亿元（+20%、+278%、+254%yoy），基本符合我们预测（此前25年归母净利润13.5亿元），其中4Q25实现收入、归母净利、扣非净利19.6、2.9、2.6亿元（+1233%、+122%、+120%yoy），1Q26收入、归母净利、扣非净利24.4、4.1、4.1亿元（+4%、+25%、+25%yoy）。公司拟每10股派发红利5元（含税），2025年累计分红占当期归母净利104%。1Q26公司收入利润双增、存货持续消化、现金流量表持续改善，我们预计全年维持修复趋势，维持“买入”评级。
　　呼吸与心脑收入有望持续增长，国谈药与OTC有望快速放量
　　1）呼吸系统2025年收入20.2亿元（+154%yoy）、体量超过2019年，1Q26在高基数上我们预计收入下滑，全年收入有望增长10%，我们估计其中连花清瘟2025年约19亿元，在低库存的基础上预计今年收入高个位数增长，长期看受益于预防流感、儿童应用、品牌营销有望逐步回归至20~30亿元，我们估计连花清咳2025年1~1.5亿元，受益于医院准入、OTC拓展，2026年收入有望翻倍至2~3亿元；2）心脑血管2025年收入39.6亿元（+2%yoy），1Q26在低基数上我们预计收入同比增长约40%，受益于循证研究全年收入有望高个位数增长；3）其他专利产品收入4.6亿元（+41%yoy），我们预计解郁除烦与益肾养心合计收入超1亿元、受益国谈产品加速入院、预计今年合计收入翻倍，津力达与夏荔芪合计收入超2亿元、预计今年收入表现平稳，八子补肾收入近1亿元、受益于渠道调整与价格维护今年收入有望翻倍，通络明目收入超1000万元、受益于国谈今年有望超4000万元。
　　净利率回升，营运平稳，现金流向好
　　1）2025年销售、管理、研发费用率25.1%、6.8%、9.2%（-10.7pct、-2.4pct、-3.5pctyoy），1Q26分别25.9%、4.8%、7.1%，控费成果明显，推动净利率持续回升（2024/2025/1Q26分别-11.3%/16.4%/16.8%）；2）2025年存货周转天数208天（+8天qoq），应收账款周转天数56天（-4天qoq），生产经营平稳；3）2025年销售所得现金/营业收入108%、现金流净额/净利润139%，1Q26分别为101%、149%，现金流持续向好。
　　创新中药有序推进，化药专利药实现突破
　　公司维持中药、化生药高研发投入：1）中药：芪防鼻通片1M25获批，芪桂络痹通片、柴黄利胆胶囊、半夏白术天麻颗粒、小儿连花清感颗粒分别于4M25、6M25、7M25、8M25报产，柴芩通淋片、参蓉颗粒、藿夏感冒颗粒、连花清咳颗粒、连花御屏颗粒处于临床II期；2）化药生物药：苯胺洛芬（镇痛）获批上市，为公司首款化药专利新药，XY0206（白血病）处于III期，XY03-EA（脑卒中）处于IIb期，G201（辅助生殖）处于II期。
　　维持“买入”评级
　　我们基本维持26-27年并新增28年盈利预测，预计2026-28年归母净利15.4、18.2、21.0亿元（+20%、+18%、+15%yoy），给予2026年PE估值21x（参考可比公司一致预期中位数18x，考虑到公司呼吸心脑领域领先地位、经营出现改善、创新管线增长潜力，给予一定溢价），目标价19.38元（前值20.67元，基于26E15.7亿元归母净利润和22xPE估值），维持“买入”评级。
　　风险提示：医保政策变化，药品消费不及预期，集采超预期。

　　主要观点：
　　事件：
　　公司发布2025年年度业绩预告，2025年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润12-13亿元，扭亏为盈，扣非归母净利润12-13亿元。
　　利润端业绩超预期，盈利能力改善明显
　　2025年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润12-13亿元，扣非归母净利润12-13亿元，扭亏为盈；单季度来看，25Q4公司预计实现归属于上市公司股东的净利润2-3亿元，扣非归母净利润2.34-3.34亿元，扭亏为盈，25年利润端改善明显，公司成本管理，提质增效等工作初见成效。
　　中药创新药产品布局持续完善，研发推进顺利
　　公司中药产品布局丰富，公司目前拥有专利中药17个，覆盖8大临床疾病系统，其中心脑血管领域，包含通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊三个创新专利中药；感冒呼吸领域包含连花清瘟胶囊/颗粒和连花清咳片。公司中药创新研发推进顺利，后续布局明确。2025年1月治疗过敏性鼻炎的芪防鼻通片获批，2025年，治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊、治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片和治疗儿童感冒的小儿连花清感颗粒申报新药已获受理，同时，3.1类经典名方半夏白术天麻颗粒获CDE受理。公司目前有5个品种处于临床阶段，包括治疗反复发作性尿路感染的柴芩通淋片、治疗胃肠型感冒藿夏感冒颗粒、治疗肌萎缩侧索硬化症参蓉颗粒、治疗小儿支气管炎的连花清咳颗粒、治疗感冒气虚证的连花玉屏颗粒。后续公司预计持续围绕1）大呼吸领域2）内分泌系统3）消化系统4）妇科和儿科疾病布局。
　　公司化药研发进展顺利，新产品获批上市
　　苯胺洛芬注射液获批上市，2026年1月23日，子公司以岭万洲化药专利新药苯胺洛芬注射液获批上市，苯胺洛芬注射液主要用于腹部开放与腹腔镜手术以及胸腔镜手术的术后镇痛，该产品上市为临床术后镇痛提供新的治疗选择。化药管线布局丰富，发展思路明晰。公司目前有3个创新药品种进入临床阶段，多个创新药处于临床前研究阶段，其中治疗急性髓性白血病的XY0206片的处于三期临床，治疗缺血性脑卒中的XY03-EA片和适应症为辅助生殖的G201胶囊处于II期临床。
　　投资建议
　　我们持续关注公司中药创新药产品持续放量，以及中药和化药研发推进，2025~2027年收入分别80.28/91.05/104.98亿元，同比23.3%/13.4%/15.3%；2025~2027年归母净利润12.28/14.28/16.50亿元，同比扭亏为盈/16.2%/15.5%，对应估值为26X/22X/19X。维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　产品销售不及预期风险，原材料价格波动风险，产品研发进度不及预期风险。

　　事项：
　　1Q26业绩超预期。公司公告25年收入78.3亿（+20.2%）、归母净利润12.9亿（24年-7.2亿）、扣非净利润12.2亿（24年-7.9亿）；其中4Q25收入19.6亿（+1232.8%）、归母净利润2.9亿（4Q24-12.8亿）、扣非净利润2.6亿（4Q24-13.0亿），与业绩预告相符。1Q26收入24.4亿（+3.5%）、归母净利润4.1亿（+25.4%）、扣非净利润4.1亿（+25.2%），经营活动产生的现金流量净额6.11亿元、同比+79.57%，利润增长较快主因毛利率提升，利润表现超市场预期。股东回报方面，2025年度分红预案每10股派发现金红利5元，分红比例64.7%，较此前30~40%大幅提升。
　　评论：
　　呼吸品类：发货、纯销良性运转。2025年公司呼吸品类收入20.2亿元（+153.7%）、毛利率75.2%（+32.2%），我们预计2025年连花清瘟收入18~19亿元、纯销24-25亿元，1Q26受需求错峰影响有所下滑，全年我们预计有望实现20+亿收入；连花清咳作为创新中药，逐步拓展入院，我们预计其1Q26实现4kw收入，26年有望超2亿。
　　心脑品类：26年预计双位数增长，盈利能力大幅改善。2025年公司心脑线收入39.6亿元（+2.1%）、毛利率68.6%（+11.5%）；1Q26我们预计其收入达13-14亿元，2026全年有望实现10%增长。
　　全面创新，提质增效。1）1.1类芪防鼻通片（过敏性鼻炎）于2025年1月获批上市，苯胺洛芬注射液2026年1月获批上市，小儿连花清感、芪桂络痹通片亦有望26年获批。2）公司提名首席行政运营官夏春先生（原赛诺菲中国大中华区负责人）为董事，有望助力公司提升运营水平及国际化发展视野。
　　投资建议：基于公司渠道库存低位，核心品类恢复增长，创新管线稳步推进，我们调整26-28年归母净利润预测为15.4、17.7、20.3亿元（26-27年前值为15.0、17.2亿元），同比增速为+19.5%/15.1%/14.7%。基于公司创新新药不断上市贡献收入，我们采取PE估值法，参考行业可比公司估值均值及公司历史估值，并考虑到公司作为行业创新龙头给予估值溢价，给予26年目标PE22x、对应目标价20.2元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：核心产品销量不及预期，政策波动的影响。