事件：公司2023Q3营收9.4亿元，yoy-43.8%；归母净利润1.6亿元，yoy+134.6%；扣非归母净利润1.6亿元，yoy+153.3%。2023年前三季度营收26.7亿元，yoy-31.5%；归母净利润2.4亿元（去年同期为-8.2亿元）；扣非归母净利润2.4亿元（去年同期为-8.4亿元）。第三季度营收下滑主要系产品结构调整，而降本增效下公司毛利率同比提升9.6pct、毛利率达到近两年的新高，经营性现金流达1.4亿元、环比由负转正。
　　高退费班占比大幅降低，退费计划积极推进，利润增长较好。截至10月10日，公司从湖南财信信托处取得的18亿元借款已有部分资金到账，剩余借款将陆续到位，有助于解决存量退费问题。公司调整产品结构，高退费班占比大幅降低，且分支机构数及员工人数也有所减少，导致收入下滑。而由于人效提升、线上及线下业务加速融合，公司营收成本和费用得到良好控制。2023年前三季度公司营业成本同比降低53.6%，销售/管理/研发/财务分别同比减少50.1%/44.2%/54.5%/60.4%，实现了毛利率同比提升，归母净利润扭亏为盈。
　　与创业黑马达成战略合作，共同探索人工智能职业教育。公司密切关注AI技术，今年成立人工智能与教育研究院，积极探索数字人、生成式大预言模型在就业服务领域的应用。10月12日，公司与创业黑马签署战略合作，基于人工智能领域的职业教育服务、算力服务以及模型开发训练等方面开展深度合作。公司已开始布局职业教育行业相关的垂类行业模型的开发和训练，需要大量的算力，基于战略合作关系，创业黑马计划将其采购的约500P算力优先提供给公司使用，并将黑马天启行业垂类模型开发业务新拓展至培训教育行业赛道。
　　四季度将迎来招考高峰期，新一轮就业服务周期正在开启。每年四季度为国考、省考及教师等事业单位考试招考的相对高峰期。公开数据显示，2024年国考招录3.96万人，共有303.3万人通过了用人单位的资格审查，相比2021年翻了一番，再创历史新高，同时平均竞争比也有所提升。此外，2024年研究生考试也在近期报名结束，2020-2024五年来，报考人数翻了一番，考研教培市场也在逐步扩容。公司作为国内领先的就业培训平台，拥有1000+直营网点，覆盖300+地级市，有望受益于就业培训需求提升趋势。
　　盈利预测与投资评级：产品结构调整导致公司前三季度营收下滑，且信托贷款利息费用预计对利润造成压制，我们将公司2023-2025年归母净利润从6.4/10.1/11.4亿元下调至5.1/7.3/8.9亿元，当前股价对应2023-2025年PE为49/34/28X，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争恶化、盈利改善慢于预期，消费市场不及预期等。

　　事件：公司23H1/23Q2营收17.3/8.4亿元，yoy-22.4%/-17.2%，收入降幅单季度收窄。23H1归母净利润8.2千万元，（22H1亏损8.9亿元）；扣非归母净利润8.3千万元（22H1亏损9.0亿元），实现扭亏为盈。
　　积极调整产品结构，高退费协议班型占比大幅降低。23H1公务员招录培训、综合培训营收、事业单位招录培训营收分别为6.2/5.3/3.1亿元，yoy-13.9%/-21.1%/-29.6%。公司调整产品结构，高退费协议班型占比大幅降低，转型为以提升实收班课程占比的收款模式。
　　成本结构优化，运营效益提升。公司调整业务布局、优化成本结构，截至2023/6/30的直营分支机构数、员工人数、研发人员数、授课师资人数较2022/6/30均降低，降幅分别为7%/43%/31%/42%。毛利显著改善，23H1/23Q2毛利率为56.2%/60.0%，yoy+28.5/44.8pct。23H1/23Q2公司总费用率为48.3%/47.4%，yoy-25.6/-14.9pct，其中销售/管理/财务/研发费用率均同比下降。
　　“就业”受到政策重视，公考、职教培训迎来新机遇。23年4月，国务院办公厅发布《关于优化调整稳就业政策措施全力促发展惠民生的通知》，提出拓宽渠道促进高校毕业生等青年就业创业。7月，中共中央政治局会议突出强调，要加大民生保障力度,把稳就业提高到战略高度通盘考虑。今年以来，已有超过10个省份出台促进青年就业的政策举措。政策性岗位和职业培训为政策重点。多地都提到扩大政策性岗位规模，多聚焦在基层就业、国有企业和机关事业单位就业，如陕西、江苏、湖南。同时，多地也提出要落实职业培训补贴等政策，如山西、广东。
中公教育作为国内领先的就业培训平台，在全国以1000+直营网点覆盖300+地级市，具备卓越的团队执行力和垂直一体化快速响应力，有望深度受益于促就业政策利好。此外，公司密切关注AI技术，今年成立人工智能与教育研究院，积极探索数字人、生成式大预言模型在就业服务领域的应用。
　　盈利预测与投资评级：公司业务转型进展顺利，公考培训和职业培训有望受益于行业和政策趋势，我们维持公司2023-2025年EPS为0.10/0.16/0.18元，当前股价对应2023-2025年PE为42/26/23X，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争恶化、盈利改善慢于预期，消费市场不及预期等。

　　资金压力逐步缓解，内部经营逐步迎来拐点
　　中公教育作为行业龙头公司，疫情期间受竞争格局的影响，收入和利润下滑较为显著。公司自22年四季度开始，积极调整产品结构，从规模向效益转变，退费问题持续得到缓解，我们预计24年公司业务有望在行业需求景气的环境下恢复内生增长，预计23-25E收入为33.85/44.19/53.23亿元，归母净利润为3.30/6.87/10.94亿元。可比公司Wind一致预期24EPE为30.60x，考虑到公司具备深厚品牌积累和渠道优势，经营拐点到来后利润弹性有望较快释放，给予40x24EPE，目标价4.46元，给予“增持”评级。
　　行业保持较高景气度，国考报名人数高增
　　公务员及事业单位考试近年保持较高景气度，24年国考招录3.96万人（yoy+6.7%），国考报名人数261.3万（yoy+34%），其中225.2万人（yoy+48%）实际参加国考考试，参考率约为86.2%（前值78.3%），行业总量稳中略升的背景下，国考报名人数的提升或反映学生学习时长延长，为后续省考奠定基础。我们预计录取压力下行业整体参培率和客单价有望逐步提升，随着全退费协议班的逐步退出，头部公司盈利能力有望恢复正轨。
　　公司产品结构调整完成，资金压力逐步缓解
　　20年以来中公教育笔试不过全退班产品，对公司业务健康增长产生较为负面的影响。23年以来公司逐步完成了产品结构调整，结合我们整理的课程样本来看，行业退费比例整体下降。以辽宁校区为例，中公线下44/60天期望客单价1.1/1.4万元，笔试退费比例43%/47%。公司通过外部融资逐步缓解资金压力，23年下半年公司向财信信托借款不超过18亿元，用于补充公司流动资金，学生历史积压退费问题有望得到逐步缓解。
　　降本增效成果落地，前三季度恢复性盈利
　　面对外部市场环境变化，公司加强降本增效策略，教师数量23H1为5,196（yoy-42.2%），教学网点1035（yoy-7%），现金收款（剔除退费）Q1~Q3分别同比下降76%/65%/55%，真实收款测算低于表观降幅，主要反映公司在逐步完成退费工作。结合存量合同负债和新生收款，前三季度确认收入26.7亿元（yoy-31.5%），营业利润2.96亿元，归母净利润2.42亿元，盈利修复。
　　风险提示：招生及客单价增长不及预期；招录考试培训需求波动；退款风险；核心人才流失。