业绩总结：牧原股份发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业收入1441.45亿元，同比增长4.49%。实现归属于上市公司股东的净利润154.87亿元，同比下降13.39%，主要原因为生猪市场价格下降。
　　点评：生猪养殖成本优势持续强化，助力公司穿越周期。公司2025年营收由于出栏规模增长而增长，但由于2025年总体养殖景气较低，盈利同比下降。公司生猪养殖完全成本呈现逐季下降态势，全年平均成本降至12元/公斤左右，同比降幅达2元/公斤。在低景气年份保持了较好盈利。
　　核心主业成本优势持续强化，盈利能力凸显。公司2025年全年销售商品猪7798.1万头，同比增长19.10%。通过深化生猪健康管理与生产管理，公司生猪养殖完全成本呈现逐季下降态势，全年平均成本降至12元/公斤左右，同比降幅达2元/公斤。这主要得益于公司在疫病防控、营养配方、种猪育种、智能化与信息化等方面的持续投入和管理优化。2026年1-2月，公司生猪全程成活率在83%-84%，断奶到上市成活率在89%以上，PSY在28左右，肥猪日增重在860g左右，全程料肉比在2.7左右。公司预计2026年全年平均成本目标为11.5元/公斤以下。
　　屠宰肉食业务首次实现年度盈利，协同效应显现。2025年公司屠宰生猪2866.3万头，同比增长128.9%，产能利用率达98.8%。2025年公司屠宰肉食板块成功实现了自成立以来的首次年度盈利，标志着业务跨越初创期，步入发展新阶段。公司积极拓展销售渠道，持续构建全国猪肉销售网络，截至2025年末，已在全国20个省级行政区设立超过70个销售分支。2026年公司屠宰量预计将保持增长态势，盈利能力有望进一步增强。
　　海外布局加速。2025年，公司在深耕国内业务的同时，积极关注并开拓海外市场。公司已与越南BAF公司达成战略合作，将在越南合资建设楼房猪场，标志着海外布局进入项目落地阶段。公司在香港上市募集资金的60%将用于海外业务的拓展，后续会根据业务发展情况充分利用，让资本赋能产业发展。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为1.08元、4.66元、4.94元，对应动态PE分别为40/9/9倍；给予2027年12倍估值，对应目标价55.92元，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能扩张不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

Muyuan Foodstuff has announced 2025 revenue of RMB144.15bn(+4.49%YoY),with the attributable net profit declining by 13.39%YoY to RMB15.49bn,which slightly beat the guidance midpoint(RMB15.2bn).The hog farming segment’s profit contraction primarily reflected decreased live hog prices,while slaughtering&meat processing revenue rose by 86.32%YoY to RMB45.23bn,achieving its first annual profit.Significant cost reductions were achieved across operations,with complete hog production costs maintaining industry leadership.Maintain BUY.

　　猪价下行期，龙头经营韧性凸显。公司2025年实现营业收入1441.45亿元，同比+4.49%；实现归母净利润154.87亿元，同比-13.4%。出栏量方面，25年公司销售商品猪7798.1万头，26年目标出栏商品猪7500-8100万头。
　　生产效率改善，成本优势稳固。近期饲料原料成本上行，但公司养殖成本仍维持相对稳定，1-2月公司平均成本12元/公斤。生产效率方面，26年1-2月公司育肥成活率89%以上，全程成活率83-84%，PSY约28，料比约2.7，考虑到季节性因素，生产效率指标略有浮动。生产效率持续领先背景下，公司全年成本目标在11.5元/公斤以下。
　　屠宰盈利显著提升，步入发展新阶段。25年公司屠宰量2866.3万头，全年产能利用率达到98.8%。在三、四季度盈利的带动下，屠宰肉食板块实现了首次年度盈利，这标志着在产能释放、渠道开拓与运营优化的共同推动下，公司屠宰肉食业务跨越初创期，步入发展的新阶段。
　　财务结构持续优化，分红超额兑现。负债率方面，25Q4末资产负债率为54.15%，同比-4.53pct，较三季度末-1.35pct，分红方面，公司年底向全体股东每10股派发现金红利4.27元（含税），总额24.35亿元，叠加中报分红，25年合计分红74.38亿元，分红率48.03%，显著超过3年规划中的40%目标。
　　公司行业领先地位稳固，上游生产链条的持续优化以及下游屠宰业务的进步均彰显其长期管理优势，业绩稳步增长且股东回馈持续提升。海外方面，越南业务26年也将落地自有产能，未来增量可期，继续推荐。考虑到年初以来的猪价下跌幅度已超市场预期，下调26-27盈利预测，新增28年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为1.74/5.05/6.63元（前值26-27EPS分别为5.36、6.88元），根据可比公司估值法，给予公司27年12x估值，对应目标价60.6元，维持“买入评级”。
　　风险提示
　　猪价不达预期风险；畜禽疫病大规模爆发；原材料价格大幅波动；产能去化不及预期。

　　业绩稳健兑现，屠宰业务快速增长
　　2025年，公司实现营业收入1441.45亿元，同比增长4.49%；实现母净利润154.87亿元，同比下降13.39%；扣非归母净利润为159.88亿元，同比下降14.71%。业绩同比波动主要受生猪市场价格下降影响。在生猪出栏量上，2025年全年公司销售商品猪7798.1万头，同比增长19.10%。在养殖成本上，公司持续推进精细化管理与技术赋能，全年生猪养殖完全成本约12元/kg，较上年同期显著降低约2元/kg。屠宰肉食板块表现亮眼，全年屠宰生猪2866.3万头，同比增长128.9%，产能利用率达到98.8%，实现营业收入452.28亿元，同比增长86.32%，并于2025年首次实现年度盈利。现金流方面，公司经营性现金流表现稳健充裕，全年净额达300.56亿元。
　　全球拓潜价值显
　　公司是生猪规模养殖行业龙头标杆，凭借一体化产业链构建了深厚的成本护城河。公司国内业务稳健发展，预计2026年销售商品猪7500万头-8100万头。成本与管理上，公司深化智能化和信息化建设，并在疫病防控、营养配方、独立自主的二元轮回育种等技术应用上不断突破，支撑整体养殖成本持续优化。积极向海外拓潜，全球战略推进。公司设立越南牧原有限公司，并与越南BAF公司达成战略合作，以领先的养殖技术赋能海外发展。2026年2月，公司在香港联交所正式挂牌上市，成为国内首家“A+H”两地上市的生猪养殖企业，为迈向全球化发展提供了有力的资本支撑。公司高度重视股东回报，2025年内实施两次权益分派及股份回购，分红总额达80.85亿元，回购总额约20亿元。年末公司拟再向全体股东每10股派发现金红利4.27元，年度合计分红比例高达48.0%，长期价值显著。
　　周期乘风正当时
　　猪价仍将面临一定压力，产能去化趋势不改。据Mysteel，生猪养殖样本企业数据，国内能繁母猪存栏量自24年以来趋势增加，25年8月才起止涨转降。考虑前期产能水平和养殖效率提升，26年前期行业生猪供给水平仍较高，进入淡季后，猪价面临压力。据农业农村部数据，2025年4季度末能繁母猪存栏3961万头，相当于正常保有量的101.6%。从历史生猪周期产能去化幅度看，当前行业产能去化幅度较低、速度偏缓。随着未来猪价行情压力，行业产能去化趋势望延续。行业产能去化过程，也是生猪板块远期预期抬升过程，以牧原股份为代表的优质养殖集团有望充分受益。
　　投资建议
　　牧原股份是生猪养殖龙头企业，优秀养殖管理塑造了公司核心竞争力。产业产能有望合理有序调减，公司积极海外拓潜，向全球养殖巨头成长演化。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为39.8亿元235.5亿元178.7亿元，EPS分别为0.69元、4.08元、3.09元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　生猪价格波动风险；生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；宏观经济波动风险。

　　成本优势显著效率提升，屠宰业务首次实现年度盈利，维持“买入”评级
　　公司发布2025年年报，2025营收1441.45亿元（+4.49%），归母净利润154.87亿元（-13.39%）。其中单Q4营收323.55亿元（-21.41%），归母净利润7.08亿元（-90.43%）。2025年度公司现金分红总额为74.38亿元，占归母净利润的48%。公司成本控制行业领先，生猪养殖及屠宰双轮驱动成效显现，有望穿越周期实现盈利。我们基于行业基本面变化，下调猪价预期，因而调整公司2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为62.37/291.62/375.24（2026-2027年原预测分别为287.50/379.51）亿元，对应EPS分别为1.08/5.05/6.50元，当前股价对应PE为41.8/8.9/7.0倍。公司成本优势显著出栏稳步增长，业绩持续兑现，维持“买入”评级。
　　生产指标优化+育种投入支撑效率提升，完全成本持续下探
　　2025年公司生猪养殖实现营收1441.45亿元（+4.49%），销售商品猪7798万头（+19.09%）。截至2025年末，公司能繁母猪存栏已降至323.2万头（-7.97%），公司预计2026年出栏商品猪7500-8100万头，公司进一步推进高质量发展。养殖成本方面，2025全年公司商品猪完全成本约12元/公斤（-2元/公斤），2025年12月降至11.6元/公斤，2026年1-2月完全成本约12元/公斤，2026年全年完全成本目标为下降至11.5元/公斤以下。公司养殖成本控制表现优异，有望跨越周期实现盈利。育种方面，公司在郑州投资60亿元建设超健康育种平台，未来商品猪性能与肉质有望同步提升。
　　公司屠宰业务首次实现年度盈利，资金充裕经营稳健
　　2025年公司屠宰肉食业务实现营收452.28亿元（+86.32%），屠宰生猪2866万头，全年屠宰业务毛利率2.67%（+1.65%）。屠宰、肉食业务于2025年的第三、四季度均实现盈利，并首次实现年度盈利。全年产能利用率达到98.8%，2026年产能利用率仍有提升空间。截至2025年12月末，公司资产负债率54.15%（-4.53pct），账面货币资金138.62亿元，资金充裕经营安全稳健。
　　风险提示：动物疫病发生不确定性，猪价异常波动，公司成本不及预期等。

　　事件：2025年公司实现营业收入1441.45亿元，同比+4.49%，实现归母净利润154.87亿元，同比-13.39%；2025Q4公司实现营收约323.55亿元，同比-21.41%，实现归母净利润约7.08亿元，同比-90.43%。
　　成本优势显著，出栏量稳步提升：2025年公司销售商品猪约7798.1万头，同比+19.1%，全年完全成本约12元/kg，同比下降约2元/kg；截至2025年12月末，公司能繁母猪存栏为323.2万头。公司预计2026年出栏商品猪7500-8100万头，2026年成本目标为11.5元/kg以内。
　　产能布局持续优化，养殖效率稳步提升：截至2025年12月末，公司固定资产达1006.34亿元，同比-5.73%，生产性生物资产达67.97亿元，同比-27.34%；公司响应国家号召，陆续淘汰低产低效母猪。截至2025年12月末，公司能繁母猪存栏为323.3万头。2026年1-2月，公司生猪全程成活率在83%-84%，断奶到上市成活率在89%以上，PSY在28左右，肥猪日增重在860g左右，全程料肉比在2.7左右。目前来看，公司各类生产指标已在逐步改善，后续生猪养殖完全成本将进一步下降。
　　资产结构优化，积极回报股东权益：公司2025年度经营活动产生的现金流量净额为300.56亿元，现金流稳定，截至2025年年末，公司资产负债率为54.15%，较年初下降4.53个百分点，年末负债总额较年初下降171亿元，超额完成全年降负债目标。公司今年资本开支预计在100亿左右，主要在屠宰端的资本开支规划有所提升；公司2025年度利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利4.27元，分红总额为24.35亿元。如本议案获得股东会审议通过，2025年度公司现金分红总额为74.38亿元，占归母净利润的48.0%。
　　屠宰产能利用率大幅提升，实现首年盈利：2025年，公司屠宰生猪2866.3万头，同比实现翻倍增长，产能利用率高达98.8%。公司屠宰肉食板块实现成立以来的首次年度盈利，标志着该业务在产能释放、渠道开拓与运营优化协同驱动下，成功跨越初创期、迈入盈利新阶段。展望2026年，随着销售网络完善与产品结构升级，屠宰量利齐升可期。
　　投资建议：公司作为生猪养殖板块的龙头企业，成本优势显著，注重股东分红回报。我们预计2026-2028年公司EPS分别为1.25、4.20、4.40元，基于2026年4月2日收盘价对应2026-2028年的PE分别为35.0、10.4、9.9，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病、畜禽价格大幅波动、原料价格上涨、政策变化。

　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营收1441.45亿元，同比上升4.49%，归母净利润154.87亿元，同比下降13.39%；公司全年合计派发现金红利74.38亿元，占全年归母净利润48.03%，其中年报拟每10股派4.27元。
　　点评：
　　深化成本管控成效，巩固行业领先优势：得益于生产指标持续改善、饲料成本优化及单位期间费用压降，公司全年降本成效显著。公司2025年生猪养殖完全成本降至12元/公斤，较2024年下降2元/公斤。2026年公司在玉米价格小幅上涨假设下，完全成本目标11.5元/kg。
　　优化产能结构布局，产业链闭环见效：公司2025年全年商品猪出栏7798.1万头，稳居行业龙头地位。同时，公司屠宰业务全年屠宰生猪2866万头，产能利用率高达98.8%，首次实现年度盈利，产业链上下游协同加强。
　　财务结构持续夯实，股东回报力度强劲：截至2025年末，公司资产负债率下降至54.15%，较年初下降4.53个百分点，财务抗风险能力显著提升。全年合计派发现金红利74.38亿元，分红率达48.03%，彰显公司强劲的盈利能力和股东回报意愿。
　　盈利预测与投资评级：长期来看，我们看好公司生猪养殖模式的持续优化，成本优势进一步巩固，屠宰业务有望持续贡献增量，生产经营长期稳健。我们预计公司2026-2028年实现营收分别为1312.14、1604.39、1533.14亿元，实现归母净利分别为33.39、290.30、227.72亿元，对应PE为74.74、8.6、10.96x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：生猪价格波动风险；发生重大疫病风险；饲料原材料价格波动风险；产能释放不及预期。

　　投资要点：
　　事件：3月28日，牧原股份发布2025年年报及调研活动信息。据Wind及公司公告，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为1441.45/154.87/159.88亿元，同比+4.49%/-13.39%/-14.71%。其中，2025Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为323.55/7.08/5.15亿元，同比-21.41%/-90.43%/-93.16%。截至2025Q4末,资产负债率54.15%,较去年同期减少4.53pp。公司2025年度经营活动产生的现金流量净额为300.56亿元，现金流充裕、稳定。公司2025年半年度及年度分红金额共74.38亿元，占本年度归母净利润的比例为48.03%，以3月27日市值计算股息率2.85%。
　　2025年商品猪出栏量同比增长，完成全年成本下降目标。公司归母净利润下滑，主要受生猪价格下跌影响。据Wind及公司公告，2025年销售商品猪7798.1万头，同比增长19.1%；2025年公司平均生猪养殖完全成本在12元/kg左右，同比下降2元/kg，顺利完成年初制定的降本目标。未来，公司将在业务与组织管理层面持续深耕，推动养猪技术创新以提升养殖效率，同时强化种猪育种和品质管理，满足消费需求，从降本与产品增值两端挖掘单头盈利空间。
　　2026年商品猪出栏量目标7500-8100万头，降成本仍有信心。据Wind及公司公告，2026年，公司结合行业发展情况、市场情况及自身经营情况，预计全年销售商品猪7500万头-8100万头。尽管饲料原材料价格或小幅上涨，公司对成本进一步下行仍有信心，目标全年平均成本降至11.5元/kg以下。降本路径将聚焦四个方面：强化疫病防控、优化考核激励机制、提升育种技术水平、推进智能化应用。2026年1-2月，受春节假期销售天数减少、疫病投入增加及生产效率波动影响，公司生猪养殖完全成本有所回升至约12元/kg。同期生产指标方面，PSY在28左右，公司生猪全程成活率在83%-84%，断奶到上市成活率在89%以上，肥猪日增重在860g左右，全程料肉比在2.7左右。公司表示，目前公司各类生产指标已在逐步改善，后续养殖成本将进一步下行。
　　2026年将加大屠宰肉食业务开支力度，坚定看好公司海外长期发展潜力。据公司公告，屠宰、肉食业务于2025年首次实现年度盈利，全年产能利用率达98.8%。2026年全年计划总资本开支约100亿元，结构上较2025年将有明显调整。2026年随着养殖改造基本完成，公司将持续压降养殖端资本开支，相应加大屠宰端的投入。2026年，公司海外业务发展的核心目标是在越南落地养殖产能，打通本地化技术路径，组建本土化运营团队。公司于2026年2月完成港股发行，所募资的60%将用于海外业务产业拓展。公司表示2026年海外资本开支计划规模相对较小，预计公司海外主要投入将在2027年后释放，看好公司海外业务长期发展潜力。
　　投资建议：公司生猪完全成本有望持续保持行业领先优势，α属性下有望体现龙头溢价。优质产能的效率优势与抗风险能力在行业内仍将突出，叠加资产负债表修复良好，现金流有望优于行业平均水平，助力公司平稳穿越周期。待下一轮周期开启、猪价上行时，公司盈利能力有望继续领跑行业。在全产业链布局体系下，通过养殖端与屠宰端的协同管理，公司有望实现盈利能力的最大化。根据最新定期报告情况及我们对未来行业趋势的预测，我们预计2026/2027/2028年公司营收分别为1258/1448/1369亿元，2026/2027/2028年归母净利润分别为62/270/256亿元，对应归母净利润增速分别为-60%/+339%/-5%，预计2026/2027/2028年EPS分别为1.07/4.68/4.44元/股。当前股价对应2026-2028年PE分别为42.41/9.67/10.18x，维持“增持”评级。
　　风险提示：生猪疫病大范围爆发风险、生猪价格超预期下跌风险、饲料原料价格上涨风险、海外业务拓展不及预期风险、产能调控效果不及预期风险、政策调控影响公司生猪出栏量风险等。

　　投资要点：
　　事件：牧原股份发布2025年三季报及投资者关系活动记录表等公告。据公司公告，2025前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为1117.90/147.79/154.73亿元，同比+15.52%/+41.01%/+37.90%。其中，2025Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为353.27/42.49/47.97亿元，同比-11.48%/-55.98%/-53.62%。公司2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为285.80亿元；截至2025年三季度末，公司资产负债率为55.50%，较二季度末有所下降，负债总额较年初已下降约98亿元。
　　生猪养殖：前三季度生猪出栏量同比增长，成本稳步下降。据公司公告，公司2025年前三季度商品猪出栏5732.3万头，同比+27%，仔猪销量1157万头，同比增长151%。前三季度生猪均价同比下跌情况下，公司业绩稳健增长，主要是由于成本下降下头均盈利提升，且商品猪出栏量有所提升。公司今年9月成本已经降低至11.6元/kg，较1月下降1.5元/kg,生产成本下降来源于生产成绩改善与期间费用摊销下降，公司表示后期将努力做好今年冬季疫病防控，在提升猪群健康水平基础上，通过加强育种、营养、智能化应用等方面持续推进降本工作。生产效率指标方面，2025年9月公司断奶到上市成活率为93%，全程成活率约87%，PSY在29左右，肥猪日增重880g左右，育肥阶段料肉比2.64左右。
　　屠宰肉食：据公司公告，公司前三季度屠宰量1916万头，同比增长140%，产能利用率88%，Q3单季度公司屠宰肉食业务实现盈利，主要得益于产能利用率持续提升、销售渠道不断开拓以及客户服务能力提高以及产品结构优化。长期来看，公司将稳步推进已规划但尚未建设的屠宰产能落地。公司屠宰肉食板块迎来盈利拐点，长期来看，屠宰业务产能利用率稳步提升下，屠宰肉食业绩有望实现稳健增长。
　　投资建议：公司生猪完全成本有望保持优势，α优势下有望体现龙头溢价。随着去产能降重的推进，在能繁母猪调减下，长期来看，有利于生猪价格的稳定。优质产能在行业内仍将保持效率优势，生猪养殖成本预计将继续下降，预计优质猪企在价格相对稳定情况下仍将保持较好的盈利状态。在全产业链的体系下，公司通过养殖端与屠宰端的协同管理，有望实现盈利能力的最大化。随着公司盈利能力的改善，预计公司资产负债表将持续修复，现金流有望持续改善。根据最新季报情况及我们对未来行业趋势的预测，我们预计2025/2026/2027年公司营收分别为1465/1379/1430亿元，2025/2026/2027年归母净利润分别为186/234/289亿元，对应归母净利润增速分别为+4%/+26%/+23%，预计2025/2026/2027年EPS分别为3.41/4.28/5.28元/股。当前股价对应2025-2027年PE分别为14/11/9x，维持“增持”评级。
　　风险提示：生猪疫病大范围爆发风险、生猪价格超预期下跌风险、饲料原料价格波动风险、海外业务拓展不及预期风险、产能调控效果不及预期风险、政策调控影响公司生猪出栏量风险等。

　　事件：公司2025前三季度实现营收1117.90亿元，同比增长15.52%，实现归母净利润147.79亿元，同比+41.01%；公司2025Q3实现营收353.27亿元，同比-11.48%，实现归母净利润42.49亿元，同比-55.98%。
　　成本端优势突出，生猪出栏量稳步增长：2025前三季度公司销售商品猪约5732.3万头，同比增长27%，仔猪约1157.1万头；2025Q3公司销售商品猪1892.9万头，同比+17.2%，仔猪约328万头，同比+116.8%。截至2025年9月末，完全成本降至11.6元/kg左右，较年初下降约1.5元/kg。公司当前场线之间的成本离散度进一步缩小，成本在12元/kg以下的场线出栏量占比超80%，11元/kg以下占比在25%左右，最优秀的场线成本降至10.5元/kg。
　　产能结构维持调整，养殖效率不断改善：截至2025年9月末，公司固定资产达1013.53亿元，同比-5.75%，生产性生物资产达77.42亿元，同比-24.50%；公司响应国家号召，陆续淘汰低产低效母猪。截至2025年9月末，公司能繁母猪存栏为330.5万头。9月公司断奶到上市成活率达93%，全程成活率达87%左右，PSY达29左右，肥猪日增重在880g左右，育肥阶段料肉比在2.64左右，各项生产成绩均处于优秀水平。
　　资产结构持续优化，负债总额显著下降：2025前三季度公司实现经营活动产生的现金流量净额285.8亿元，同比-2.05%；截至2025年9月末，公司资产负债率为55.5%，负债总额较年初下降约98亿元。在国内，公司已完成大规模的产能建设，未来国内部分的资本开支将呈现下降趋势，在国外，公司希望充分把握海外市场的发展机遇，为公司业务开拓新的增长空间。近期，公司与BAF越南农业股份公司签署合作协议，双方将合作在越南建设并运营楼房养殖项目。
　　屠宰产能利用率提升，Q3实现单季度盈利：2025前三季度公司共屠宰生猪约1916万头，同比+140%，产能利用率为88%，今年以来公司屠宰量逐步提升，屠宰肉食业务在第三季度已实现单季度的盈利，公司将把握好春节前的消费旺季，进一步拓展客户群体及销售渠道，提升产品品质与服务质量，争取实现全年扭亏为盈。
　　投资建议：公司作为生猪养殖板块的龙头企业，成本优势显著，注重股东分红回报。我们预计2025-2027年公司EPS分别为3.10、3.71、4.21元，基于2025年11月7日收盘价对应2025-2027年的PE分别为16.1、13.4、11.8，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病、畜禽价格大幅波动、原料价格上涨、政策变化。