事件。2024年4月25日，国光股份发布2023年年报，2023年全年实现营业收入18.60亿元，同比+12.82%；实现归母净利润3.02亿元，同比+165.89%；实现扣非归母净利润2.90亿元，同比+197.42%。
　　毛利率修复+全程方案助推销量上升，全年业绩实现大幅增长。2023年公司归母净利润同比大幅提升165.89%，一方面受益于原材料下跌带来的毛利率修复，整体毛利率为41.55%同比提高3.79个百分点，其中农药和肥料毛利率分别为43.91%和35.62%，同比提升4.38和3.25个百分点。根据百川盈孚数据，2023年90%多效唑原药均价为66203元/吨，同比-26.89%；磷酸二氢钾均价为9199元/吨，同比-25.71%，伴随主要原材料价格继续回落，公司利润率水平有望继续增强。另一方面，公司大力推行作物全程种植方案营销，农药和化肥销量大幅提升，其中农药销量为29963吨，同比+24.86%，肥料销量为80372吨，同比+31.36%。
　　大田领域市场潜力大，有望成为公司新成长引擎。近年在国家高度重视粮食安全叠加土地流转带动种植大户数量增多的情况下，在大田领域推广植物生长调节剂的市场条件日渐成熟，据我们前期发布《国光股份（002749.SZ）深度报告：成本改善盈利底部反转，进军大田市场星辰大海》中测算，2025年大田市场空间有望达到255亿元，市场空间潜力大。公司2023年开始在大田作物上推广作物全程解决方案，该模式下产品单亩销量更高、粮食增产效果好，在粮食主产区已实现了较快增速，对整体营收增长贡献显著。根据公司公众号“国光农化”信息披露，自24年初至4月16日，公司在全国多个省市举办了多场经销商交流会，会议中客户意向订购国光方案的亩数已累计达到60万亩以上（不完全统计），全程解决方案的市场推广保持快速推进。
　　登记证件和经销商规模不断扩大，竞争力继续增强。截至2023年底，公司共计有307个农药产品登记证，其中植物生长调节剂登记证129个（较22年增加了11个，含原药登记证33个）、肥料登记证110个。截至2023年底，有效登记的植物生长调节剂1522个（其中原药产品共213个），国内植物生长调节剂原药和制剂登记产品总数位列前十位的企业共计约有310个登记证，公司占比超过40%，是国内植物生长调节剂登记品种最多的企业。目前公司的经销商超过5800个，较2022年增长28.9%，多渠道市场的拓展工作和多品牌战略得到快速落实。
　　投资建议：国光股份是国内植物生长调节剂龙头企业，公司积极布局大田作物蓝海市场，公司大田领域收入有望快速增长，带动整体业绩继续高增长。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润3.76、4.67、5.80亿元，现价（2024年4月24日）对应PE分别为18x、15x、12x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、市场需求不及预期、产能投放节奏不及预期的风险。

　　公司是国内植物生长调节剂龙头。国光股份成立于1984年，公司是国内少数能够同时从事植物生长调节剂原药及制剂研发、生产和销售，拥有完整植物生长调节剂产业链的企业之一。截至2022年底，公司共计有291个农药产品登记证（其中属生物农药登记共50个），其中植物生长调节剂登记证118个（含原药登记证31个，属生物农药登记的46个），是国内植物生长调节剂登记品种最多的企业，也是国内植物生长调节剂制剂销售额最大的公司。
　　我国植物生长调节剂为蓝海市场，行业销售规模持续成长。据华经产业研究院测算，2020年我国植物生长调节剂行业市场规模达到85.05亿元，2016-2020年行业CAGR为10%左右。随着国内对农药行业的监管趋严，使用精细、收效快、效益高的植物生长调节剂成为农业生产的更优选择，加上土地流转加速以及乡村振兴等政策推动下，土地种植规模化、专业化经营成为趋势，植物生长调节剂市场得以持续增长。我们根据目前植物生长调节剂市场特点对大田作物市场和非农作物及园林市场进行拆分并调整测算，预计2026年国内市场理论空间约为715亿元，行业销售规模有望达到113亿元。
　　一体化作物解决方案解决用户痛点，大力开拓大田领域有望再次腾飞。国光股份植物生长调节剂登记证储备量、产品矩阵丰富度全国居首，公司以此为依托将多年的行业技术沉淀转化为多种作物的一体化解决方案，即有针对性的提供植物生长调节剂、水溶性肥料、杀菌剂、杀虫剂等产品，为农户实施全过程的技术服务和产品销售。随着土地流转+种植大户增加，种植收益率越来越受到重视，大田推广时机日渐成熟，公司作物全程解决方案此前在其他领域的经验有望快速复制，2023年公司开始在大田作物上推广作物全程解决方案，有望在增加用户黏性的同时，也大幅放大公司产品单亩销量，带动收入快速增长。
　　投资建议：国光股份是国内植物生长调节剂龙头企业，2023年开始受益成本端改善，公司盈利水平逐季回升。公司大力布局大田作物蓝海市场，由于种植大户增加+全程解决方案销售模式放大价值量，公司大田领域收入有望快速增长，带动整体业绩继续高增长。我们预计公司2023-2025年将实现归母净利润3.0、3.6、4.5亿元，现价（2024年2月8日）对应PE分别为20x、17x、14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、市场需求不及预期、产能投放节奏不及预期的风险。

　　2023年扣非后净利润同比增长197.42%，公司2023年拟派发现金红利总额约2.41亿元。公司2023年实现营业收入18.60亿元，同比增长12.82%，归母净利润3.02亿元，同比增长165.89%，扣非后净利润2.90亿元，同比增长197.42%。公司坚持植物生长调节剂的核心作用，2023年植物生长调节的营业收入和营业收入占比持续提升。2023Q4，公司营业收入5.11亿元，环比增长29.51%，同比增长25.45%，归母净利润7920.59万元，环比增长46.31%，同比扭亏，扣非后净利润7495.48万元，环比增长42.89%，同比扭亏。2023年公司拟每10股派息2.5元（含税），现金分红总额约1.11亿元；根据公司2023年第三季度权益分派方案，公司以未分配利润向全体股东每10股派发现金股利3.00元（含税）；2023年公司合计派发每股股利0.55元（含税），分红总额约2.41亿元，占2023年归母净利润比重约79.87%。
　　销售毛利率显著提升，主要产品销量大幅增长。2023年，公司销售毛利率同比提升3.68pct至41.55%，公司毛利率提升主要由于2022年四季度以来上游原材料价格下降；2023年，公司销售费用率下降0.97pct至12.70%，管理费用率下降0.49pct至6.44%，销售净利率同比提升10.26pct至17.25%。2023年，公司调节剂产量3.10万吨，销量2.15万吨，同比增长28.84%；杀菌剂产量4409.20吨，销量4804.16吨，同比增长8.99%；水溶肥产量1.75万吨，销量1.69万吨，同比增长16.26%。
　　植物生长调节剂行业规模增加，未来发展空间巨大。根据公司2023年年报，我国植物生长调节剂行业市场规模从2011年的33.58亿元提升至2017年的63.91亿元，年复合增长率11.32%，高于农药行业增长率；据海外研究机构预计，2017至2023年全球植物生长调节剂销售规模有望实现年均7%的增幅。根据公司年报援引国家统计局数据，我国现有农作物种植面积（不包括果园和茶园面积）25亿亩，果园、茶园以及城市园林绿地面积达2.5亿亩。按大田单亩投入植物生长调节剂成本10元/年，非农作物及园林等高附加值领域单亩投入成本150元/年粗略测算，如果实现100%的渗透率，植物生长调节剂在前述两大领域的市场容量分别达250亿和380亿元人民币，总市场容量可达630亿元，未来发展空间巨大。
　　盈利预测。我们预计2024-2026年公司净利润分别为3.64、4.35和5.27亿元，对应EPS分别为0.82、0.98、1.19元。参考同行业可比公司估值，给予24年25倍PE，对应目标价20.50元，维持优于大市的评级。
　　风险提示。产品价格波动，下游需求不及预期。

　　四川国光农化股份有限公司成立于2000年，是我国经主管部门核准的农药定点生产企业，国家级高新技术企业，中国农药发展与应用协会植物生长调节剂专业委员会的依托单位。公司主营植物生长调节剂、杀菌剂为主的农药制剂和水溶性肥料的研发、生产和销售业务，是目前国内植物生长调节剂原药及制剂登记产品最多的企业，制剂销售规模最大的企业。公司在行业中已经发展了三十多年，公司的主要产品五分之四用于农业，如高效玉米专用调节剂玉米矮丰可以防止玉米倒伏、千粒重增加等；另外五分之一用于园林、园艺上，如控制杨树、柳树飘絮等。
　　公司主营植物生长调节剂、杀菌剂为主的农药制剂和水溶性肥料的研发、生产和销售业务。2022年公司实现营业总收入16.48亿元，同比上涨21.34%，实现扣非净利润0.98亿元，同比下降51.04%，主要系疫情封控、原材料涨价和高温限电等多重影响。23年前三季度由于原材料价格下降以及疫情解除，公司实现营业收入13.48亿元，同比增加8.67%；实现扣非净利润2.15亿元，同比增加41.39%。
　　我们预计公司23-25年净利润分别为3.03、3.64、4.34亿元，对应EPS分别为0.70、0.84、1.00元，参考可比公司，由于公司是目前国内植物生长调节剂原药及制剂登记产品最多的企业，给予公司一定估值溢价，给予24年25倍PE，对应目标价21元（+19.05%），给予优于大市评级。

　　公司预计2023年扣非后净利润同比增长197.2%-217.69%。公司发布2023年业绩预告，预计2023年实现归母净利润3-3.2亿元，同比增长164.1%-181.7%；实现扣非后净利润2.9-3.1亿元，同比增长197.2%-217.69%，基本每股收益0.69-0.74元/股。公司2023年围绕年度经营计划，积极开拓市场、加强资源整合、提高经营质量，业绩增长明显，主要得益于：1）公司坚持“技术+产品+服务”的终端推广模式，深化多品牌战略，加快拓展多渠道市场，扩大产品销售；2）2023年上游原材料价格下降，公司的毛利率和净利润率较2022年度均有不同程度的回升；3）公司采取提升管理效能、实施控本增效等措施，期间费用率同比有较大幅度下降。
　　拟派发现金股利回报股东，股权激励调动核心员工积极性。根据公司2023年第三季度权益分配实施公告，公司拟以未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数，以公司未分配利润向全体股东每10股派发现金股利3.00元（含税），即以总股本434,890,438股为基数，派发现金股利130,467,131.40元（含税）；不送红股；不以公积金转增股本。根据公司2024年限制性股票激励计划（草案），公司拟向激励对象授予限制性股票数量为853.58万股，约占公司激励计划草案公告时公司股本总额的1.85%，首次授予激励对象共计364人，为公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干，授予价格为6.04元/股。在业绩考核上，公司首次授予的限制性股票考核年度为2024-2026年三个会计年度，考核指标为公司营业收入增长率，以2023年营业收入为基数计算，2024-2026年营业收入增长率设定目标值分别为20%、44%、72%。
　　植物生长调节剂行业规模增加。根据公司23半年报援引中国农药工业协会的统计，截至2022年12月底，我国有植物生长调节剂生产企业451家，有效登记的植物生长调节剂产品1434个，同比增长3.91%，占农药产品登记数量的3.19%，登记对象涉及141种作物，主要用于调节生长、增产、脱叶等。植物生长调节剂具有低成本、效益高、环境友好的优点，近年来随着我国农业的不断发展，植物生长调节剂市场需求逐年增加。我国植物生长调节剂行业市场规模从2016年的58.1亿元提升至2021年的96.1亿元，年复合增长率约10.6%，高于农药行业增长率。
　　盈利预测与投资评级。由于公司预计2023年净利润同比大幅增长，我们上调对公司的盈利预测。我们预计2023-2025年公司净利润分别为3.03亿元（+17.90%）、3.64亿元（+17.42%）和4.34亿元（+19.23%），对应EPS分别为0.70、0.84、1.00元/股。参考可比公司，给予24年21倍PE，对应目标价17.64元（+19.59%），维持“优于大市”的评级。
　　风险提示：原药价格波动；产品价格波动；下游需求不及预期。

　　事件：
　　公司发布2023年度业绩预告。2023年公司预计实现归母净利润3.0-3.2亿元，同比增长164%-182%；预计实现扣非后归母净利润2.9-3.1亿元，同比增长197%-218%。按照业绩预告折算，2023Q4公司预计实现归母净利润7,717-9,717万元，同比扭亏为盈，环比增长42.5%-79.5%。
　　点评：
　　市场拓展与降本增效并行，23年公司业绩显著回升。2023年，公司坚持“技术+产品+服务”的终端推广模式，深化多品牌战略，加快拓展多渠道市场，实现了产品销量的提升。随着公司“国光”、“双丰”、“浩之大”、“国光园林”、“鹤壁全丰”五个品牌的不断扩展，公司将进一步完善渠道建设，扩大营销网络的覆盖面。
　　此外，公司于2023年开始在大田作物上推广作物全程解决方案，可以大幅提高公司产品的单亩销量，未来公司还将分步骤、重点推进该项工作。成本方面，2023年得益于上游原材料价格的降低，公司毛利率及净利率同比得以提高。以2023年前三季度为例，2023Q1-3公司销售毛利率和销售净利率分别为41.2%和17.8%，同比分别提升2.6pct和4.0pct，相较于2022年全年水平分别提升3.3pct和10.8pct。
　　费用方面，公司采取提升管理效能、实施控本增效等措施，2023年公司期间费用率同比大幅下降。
　　发布限制性股票激励计划，提升公司整体效能。
　　2024年1月8日晚，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》。公司拟向包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干在内的364人授予853.58万股限制性股票，对应授予价格为6.04元/股。本次限制性股票激励计划以2024-2026年为考核年度，对应考核指标为公司营收增长率。
　　考核指标所设定的目标值为公司2024-2026年营收相较于2023年分别提升20%/44%/72%，可近似看作公司2024-2026年期间需保持年均20%的营收同比增速。本次限制性激励计划员工覆盖面较广，将有效激发公司核心骨干的工作热情，提升公司整体效能。
　　公司持续加强产业链一体化布局，主要产品产能丰富品类多元。截至2022年年末，公司拥有原药、制剂、水溶肥、生物有机肥/菌肥产能1.45、8.89、1.38、6.00万吨/年。公司可转债募投项目2.2万吨/年制剂和5万吨/年水溶肥料（专用肥）生产线搬迁技改项目预计于2025年10月建成。同时，公司于2023年12月发布公告表示变更部分可转债募投项目，拟将“企业技术中心升级改造项目”变更为“年产1.5万吨原药及中间体合成生产项目”。上述在建项目将显著提升公司主要产品的供应能力，以支撑公司未来营收规模的稳步增长。同时，在建项目的落成也将提升公司对于上游原药、中间体的自供能力，完善公司的产业链布局。
　　盈利预测、估值与评级：2023年以来，基于公司的多品牌战略，公司持续拓宽市场渠道，实现了产品销量的明显提升，进而带动公司业绩显著增长。2023年公司业绩符合预期，我们维持公司2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为3.04/3.60/4.28亿元。我们持续看好公司在植物生长调节剂领域的领先地位，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品及原材料价格波动，市场拓展进度不及预期，植物生长调节剂产品需求不及预期，产能建设风险。