主要观点：
　　3C类消费电子以旧换新活动持续推进，ICT包装业务有望受益
　　政府工作报告提出，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求；安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新。近期，部分地区开始将智能手机、数码相机等消费电子产品纳入补贴范畴，如江西省、四川省对个人消费者购买手机、平板电脑、智能手表（手环）3类数码产品（单件销售价格不超过6000元）给予补贴，补贴比例为减去生产、流通环节及移动运营商所有优惠后最终销售价格的15%，每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过500元。根据商务部数据，截至3月5日，已有超3400万名消费者申请4200万件手机等数码产品的购新补贴。我们认为，此前内需承压下消费者换机需求延后，而3C以旧换新国补活动有望激发消费者换机需求，推动3C产品销售增长，公司作为3C上游核心包装供应商有望受益。
　　智能产品迭代升级，新产品带来新需求
　　得益于苹果等产业巨头的推动，传统消费电子设备，如智能手机和个人电脑，有望通过集成边缘端AI算力芯片实现显著的功能升级。这些设备将配备智能助理、先进的AI图像处理能力以及更加个性化的智能推荐系统，从而在社交互动、在线购物、摄影等应用中为用户提供更丰富的体验，消费电子行业有望迎来新一轮换机潮。根据Gartner预测数据，AI驱动的PC和智能手机的全球出货量在2024年有望达到2.95亿台，相比2023年的2900万台增长超过十倍；到2025年，AIPC和AI手机的市场占有率预计将分别上升至43%和32%。我们认为，AI智能产品迭代升级趋势下，新产品带来新消费需求，有望推动公司ICT包装业务景气度上行。
　　国际化战略稳步推进，高分红比例回馈股东
　　公司目前已在全球10个国家、40多座城市设有50多个生产基地及5大服务中心。2024年7月22日，公司海外菲律宾工厂已开业运营，而墨西哥工厂是公司美洲市场的首个生产基地，也是公司海外生产基地布局最远的一次战略扩展，我们认为随着国际化战略稳步推进以及智能化生产水平进一步提高，公司盈利能力有望进一步提高。上市以来，公司已实施现金分红28.5亿元，同时已实施回购6.5亿元。2024年裕同科技实施新一轮回购，计划回购1-2亿元，截至2024年9月30日，已回购约2910.7万元。并且计划2023-2025年度公司每年现金分红不少于当年归母净利润的60%。
　　投资建议
　　公司作为国内领先的包装一体化公司，立足于消费电子领域，进而多元化业务齐步发展，随着公司优质下游客户的拓展，新订单有望带来新增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为171.97/191.16/209.98亿元，分别同比增长13.0%/11.2%/9.8%；归母净利润分别为16.29/18.24/20.36亿元，分别同比增长13.3%/12.0%/11.7%。截至2025年3月7日，对应EPS分别为1.75/1.96/2.19元，对应PE分别为14.79/13.21/11.83倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观环境的风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险，核心人才流失风险，汇率波动风险。

　　多地推动3C类消费电子以旧换新
　　近期多地扩大以旧换新范围，将3C纳入补贴范围。譬如近期江苏发布遴选2025年全省家电（含3C商品）以旧换新参与经营主体的通知。湖北公告以旧换新活动商户报名指引，3C电子产品以旧换新正在火热征集。郑州征集储备参与2025年家电、3C电子产品以旧换新活动主体。贵州11月底提出，将国产手机、平板电脑等纳入以旧换新支持范围。
　　目前来看3C电子产品是不少地方扩围补贴的方向。此前，广东、安徽、四川等地已推出了涉及更多品类的以旧换新政策，将补贴延伸至手机、智能穿戴等产品。近期，重庆、成都、杭州等地继续更新以旧换新政策，扩大品类的同时，也发放电子产品相关消费券。
　　公司是全球最大精品纸包装生产商，产品在全球消费电子与智能硬件行业处于领先地位
　　本轮以旧换新纳入3C产品，我们预计对于3C产品销售增长具有积极带动意义，进而对上游包装订单起到较好提振作用。公司在全球消费电子与智能硬件领域优势明确：一流客户资源、全球化生产布局、一体化产品线、先进的智能工厂以及环保包装全产业链的布局，是公司的硬实力。同时叠加公司持续扩大的品牌影响力，助力公司跑赢行业大势，多年营收增速远超行业平均水平，我们预计或将较好受益本轮补贴对包装的需求增长。
　　持续推进全球化布局
　　公司始终将全球市场视为重要机遇，积极推进全球化业务布局，在2010年率先在越南布局了海外工厂。截至2024年6月30日，公司已在全球10个国家、40多座城市设有50多个生产基地及5大服务中心。全球化的制造优势以及全球化的交付布局，能显著缩短产品的生产和运输时间，帮助公司快速响应全球市场需求，确保对客户的稳定服务，并为公司的持续稳健发展奠定坚实的基础。
　　维持盈利预测，维持“买入”评级
　　公司是行业领先、国际知名的品质包装方案商，专注于提供创新的一站式包装解决方案以及可持续智造服务。我们预计公司24-26年EPS分别为1.75/2.03/2.33元/股，PE分别为16/13/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费电子需求不及预期风险，多元化业务拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险等

　　公司公告24Q3业绩，表现超预期：24Q1-3收入122.59亿元，同比+13.4%；归母净利11.14亿元，同比+13.1%；扣非归母净利11.30亿元，同比+9.0%。24Q3收入49.05亿元，同比+10.5%；归母净利6.17亿元，同比+11.4%；扣非归母净利6.07亿元，同比+13.7%。
　　国际化布局，加速产能出海。公司海外基地布局领先，顺利承接客户供应链外迁，当前海外产能覆盖东南亚、南亚和墨西哥。海外单一工厂客户集中度更高+市场竞争相对国内温和，海外理论净利率更高。
　　一流客户资源+全球化布局+智能化改造+全系列产品线保证服务质量，存量赛道有序提份额，持续拓展新的下游，具体看：
　　1）3C：收入增速随大客户新品上市回暖，在戴森等客户份额中持续提升。后续AI驱动传统设备更换浪潮，行业β向上；智能化改造保证行业最高效率，全球化布局保证及时稳定供货，公司在全球头部客户中份额稳固，增速有望持续修复。
　　2）环保纸塑：赛道渗透率仍在提升，工包业务随3C回暖，餐包随海内外“禁塑令”实质性落地，公司不断开发环保新材料、新产品，如全植物纤维环保猫砂产品等，持续拓展新领域客户，未来有望维持高增。
　　3）烟酒：把握供给格局变动机会，正成为新的增长曲线。中长期视角看，招标市场化程度提升是确定性趋势；酒包后续有望跟随下游需求回暖而订单改善。
　　4）新领域：公司脱胎于竞争激烈的3C包装领域，锻炼出强客户服务能力、产品迭代速度和设计能力，能够持续拓展新的下游客户，24H1化妆品、药包、保健品包装等大日化领域拓展进展顺利，表现好于整体。
　　智能工厂覆盖率提升，对冲美元贬值扰动，经营质量持续优化。24Q3毛利率27.6%，同比-0.5pct；归母净利率12.6%，同比+0.1pct。主要系美元贬值影响出口产品毛利率，但公司智能工厂覆盖率提升，持续降本增效。24Q3销售/管理/研发费用率分别为2.7%/5.4%/3.8%，同比+0.3/-0.3/-0.8pct，内部控费效果显著。
　　随资本开支回落，分红率提升，稳定回购，投资价值凸显。全年分红率维持60%以上，资本开支步入下行周期支撑分红兑现；2024年拟回购1-2亿元，截止24Q3已经回购2911万元，考虑分红和回购（按照2亿元计算），2024年股息率达到5%（按照2024年11月11日收盘价26.05元/股计算），投资价值提升。
　　主业经营稳健，具备成长属性，随终端需求回暖有序修复；公司公告中提及2024-2025年分红率不低于60%，优化股息率，增厚安全边际，投资价值凸显。我们维持2024-2026年净利润预测16.33/18.68/21.17亿元，同比分别+13.5%/+14.4%/+13.3%，当前市值对应的PE为15/13/11倍，维持“买入”评级！
　　风险提示：消费景气复苏缓慢，新业务竞争加剧。

　　公司发布2024年三季报
　　24Q3公司实现收入49.1亿元，同比+10.5%；归母净利润6.2亿元，同比+11.4%；扣非归母净利润6.1亿元，同比+13.7%。
　　24Q1-3公司实现收入122.6亿元，同比+13.4%；归母净利润11.1亿元，同比+13.1%；扣非归母净利润11.3亿元，同比+9.0%；
　　24Q3毛利率27.6%，同减0.5pct，归母净利率13%，同增0.1pct；公司收入增长及盈利能力保持稳健，单季营收利润创新高！
　　深化全球布局，国际化战略稳步推进
　　截至24H1公司已在全球10个国家、40多座城市设有50多个生产基地及5大服务中心，全球化的制造优势以及全球化的交付布局，能显著缩短产品的生产和运输时间，帮助公司快速响应全球市场需求，确保对客户的稳定服务，并为公司的持续稳健发展奠定坚实的基础。2024年7月22日公司菲律宾工厂开业，9月26日墨西哥工厂开业，进一步完善全球生产基地布局，国际化战略布局稳步推进，我们预计有利于规避关税风险。
　　加速发展新质生产力
　　公司智能化进程不断推进：目前许昌裕同入选国家工业和信息部“2023年度智能制造示范工厂”；苏州、湖南、成都、九江裕同等智能工厂全面投入运营；越南、龙岗裕同智能仓储建设完成，二期建设中；贵州、江苏、东莞、深圳石岩工厂、昆山裕锦等智能工厂建设中；泸州、重庆、烟台、海口等智能工厂建设规划和筹备中。我们预计伴随各地智能工厂落地，公司精益生产及制造能力仍有进一步提升空间，费用率有望持续优化。
　　常态化分红+回购，重视投资者回报
　　公司自上市以来实施现金分红28.5亿元、实施回购6.5亿元，分红+回购合计35亿元。
　　2024年公司计划回购1-2亿元，截至9月30日已回购约2910.7万元；此外公司23-25计划每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属于母公司净利润的60%，常态化分红+回购强化价值成长。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　根据24Q3业绩情况，考虑下半年消费环境仍疲软，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为16.3/18.8/21.6亿元（前值为17.0/19.8/22.8亿元），对应PE分别为15/13/11X，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费电子需求不及预期风险，多元化业务拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险

　　2024Q3收入业绩稳健增长，海外产能布局加速维持“买入”评级
　　公司2024Q1-Q3实现营业收入122.6亿元（同比+13.4%，下同），归母净利润11.1亿元（+13.1%），扣非归母净利润11.3亿元（+9.0%）。单季度看，公司2024Q3实现营业收入49.1亿元（+10.4%），归母净利润6.2亿元（+11.4%），扣非归母净利润6.1亿元（+13.7%）。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为16.3/19.1/22.0亿元，对应EPS为1.76/2.05/2.36元，当前股价对应PE为14.1/12.0/10.5倍，看好公司国际化战略持续稳步推进，维持“买入”评级。
　　盈利能力：期间控费持续，盈利能力边际提升
　　公司2024Q1-Q3毛利率为25.2%（-0.3pct），期间费用率为13.5%（+0.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为+2.9%/+6.3%/+4.4%/-0.1%，分别同比+0.3/持平/-0.3pct/+0.3pct。综合影响下，公司2024Q1-Q3销售净利率为9.3%（持平），扣非归母净利率为9.2%（-0.4pct）。单季度看，2024Q3公司毛利率27.6%（-0.5pct）；期间费用率为11.9%（-1.3pct）。综合影响下，公司销售净利率为13.0%（+0.1pct），扣非归母净利率12.4%（+0.4pct）。
　　公司亮点：常态化回购、分红彰显信心，海外产能布局加速
　　公司持续进行常态化回购及分红，公司2023年全年派息5.67亿元，2024年上半年拟再派息3.02亿元，且若无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，2024-2025年公司分红将不低于当年归母净利润的60%，我们预计未来公司将持续分红回馈股东；另外根据公司披露，在2024年新一轮的回购中，计划回购1-2亿元，截至2024年9月30日，已回购约2911万元，回购持续进行中。深化全球布局，海外产能布局加速，2024Q3公司菲律宾工厂及墨西哥工厂开业，产能利用率持续爬升，公司全球化布局进一步完善，目前公司已经在越南、菲律宾、澳大利亚、美国等9个国家拥有13家海外工厂，国际化战略持续稳步推进。
　　风险提示：烟包酒包客户开拓不及预期、上游原材料价格波动、汇率波动。

　　事件：公司发布2024年三季报。①2024Q1-Q3公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润122.59/11.14/11.30亿元，同比+13.44%/+13.05%/+9.00%。②2024Q3公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润49.05/6.17/6.07亿元，同比+10.45%/+11.41%/+13.73%。
　　分板块看：消费电子板块增速稳健，预计25年AI需求仍较旺盛，消费电子业务仍会保持稳健增长；烟包、酒包板块目前需求相对弱势，但已经在边际回暖；环保包装板块，公司产品逐步获得国内外大客户认可，产品领域逐步延伸拉动份额提升。
　　利润率环比修复，看好盈利能力稳步提升：2024Q1-Q3公司毛利率/归母净利率分别为25.19%/9.09%，同比-0.26/-0.03pct。2024Q3公司毛利率/归母净利率分别为27.57%/12.58%，同比-0.50/+0.11pct，环比+2.62/+5.40pct，盈利能力环比明显修复。随公司积极建设智能工厂，进一步提升生产效率、降低成本，盈利能力有望稳步提升。费用端，2024Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.92%/6.27%/4.39%/-0.11%，同比+0.27/+0.04/-0.29/+0.31pct，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.70%/5.35%/3.84%/0.05%，同比+0.32/-0.29/-0.76/-0.55pct，费用率相对稳定。
　　海外布局进一步完善，提升份额竞争优势：公司海外产能持续拓展，菲律宾裕同2024年7月开业，墨西哥裕同2024年9月开业，公司目前已在海外布局多个生产基地，为公司的持续稳健发展奠定坚实基础。公司将国内成熟经验复制到海外工厂，在当地竞争缓和的市场环境下，部分工厂盈利水平高于国内（24H1印度裕同利润率约22%，高于整体利润率）。
　　高分红属性凸显：
　　①分红角度，2024H1现金分红3.02亿元（分红率约61%），承诺24-25年分红率不低于60%，同时计划回购1-2亿元（截至2024年9月30日已回购2911万元）；
　　②现金流角度，2024Q3末经营性现金流量净额16.13亿元（是前三季度归母净利润的1.45倍），为高分红提供坚实基础。③资本开支角度，高资本开支阶段已经过去，后续资本开支将趋于平稳。
　　盈利预测：AI发展有望推动消费电子包装需求回暖，此外，在充沛现金流支撑下承诺高分红，当前估值性价比凸显。我们调整了此前的盈利预期，预计2024-2025年归母净利润为16.31、18.82亿元，同比+13.4%、+15.4%，对应2024年10月29日收盘价的PE分别为14.1、12.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格上行风险，需求不及预期风险，地缘政治风险。