公司2025年业绩表现符合预期，26Q1经营性利润表现略超预期：2025年实现收入172.38亿元，同比+0.47%；实现归母净利润15.92亿元，同比+13.05%。25Q4实现收入46.37亿元，同比-5.34%；实现归母净利润4.12亿元，同比+39.73%。公司26Q1实现收入37.93亿元，同比+2.55%；实现归母净利润2.46亿元，同比+1.95%；26Q1股权支付费用0.34亿元，还原后经营性利润2.7亿元，同比+14%。
　　25Q4-26Q1毛利率保持同比提升，海外基地、智能化优势持续凸显。公司2025年毛利率为25.5%，同比+0.72pct；25Q4毛利率为26.9%，同比+3.06pct；26Q1毛利率为25.1%，同比+2.93pct。25Q4-26Q1公司毛利率提升幅度表现亮眼，主要得益于公司持续精益生产，高毛利的海外基地占比提升，生产端智能化改造降本提效显著。公司国际化布局领先，2010年落成第一家越南工厂，海外基地运营经验超15年，现已布局越南、印度、印尼、泰国、马来西亚、菲律宾、墨西哥多个基地；2026年2月收购匈牙利公司，补足欧洲供应链。持续智能工厂改造，国内外已投入运营15个工厂，7个新智能工厂在建，持续降本提效；降低人工依赖，进一步提升海外基地竞争力，有利未来进一步拓展欧美等发达市场。外部环境扰动，供应链全球化趋势确立，公司凭借领先全球化布局产能和运营经验，有望优先满足国际客户海外产能需求，加速份额提升，优质稀缺产能有望支撑盈利向上。
　　公司1+N+T战略布局，1-包装业务边界延伸环保包装、重型包装。1指公司包装主业，纸包装奠定领先地位同时，公司加大环保包装、重型包装新业务布局，强化包装业务综合服务能力和竞争力。2025年印尼裕同环保工厂建成投产，海外客户拓展顺利，未来将继续加强海外基地建设，加快海外研发中心建设与新项目落地。公司已开发包括重型纸箱、木箱、围板箱、危化品包装、重型吸塑托盘、航空箱等全品类重型包装产品群，并逐步在新能源汽车、动力电池、机器人、精密仪器及AI服务器等领域构建起较完善的重型包装解决方案，搭建了覆盖全国20多个城市的稳定供应体系。
　　N战略指围绕国际客户资源优势，依托裕同服务和信用背书平台化横向业务扩张。子公司华研科技主营MIM金属件，服务国际头部企业，MIM精密件赛道表现领先；依托MIM技术优势，已布局散热材料、服务器液冷组件及模组、机器人关节模组等高潜力业务，后期有望放量快速增长。子公司裕同新材为国内首家将热塑及沥青基碳纤维复合材料应用于3C通信产品的企业，提供轻量化功能结构一体化精密结构件；2026年4月公告与江特电机签订战略合作框架协议，双方将重点围绕特种高速电机碳纤维缠绕相关领域深度探索合作机会，进一步拓展裕同高模高强轻量化新材料业务布局。子公司仁禾智能长期深耕高端软质材料制造领域，已进入MR/AR海外头部品牌供应链，积极布局机器人领域软质材料创新应用，拓展软材料在智能机械结构中的功能价值。
　　T战略领先研发投入，围绕客户需求技术突破、推动商业化落地，支撑长期增长。公司成立创研中心，并立足全球技术前沿，以客户未来需求为牵引，加速突破性技术的产业化落地，打造面向AI与新一代信息基础设施的核心解决方案能力，构建公司新的增长极。
　　首次回购落地，彰显增长信心；维持高分红，提供充足安全垫。2026年4月24日公司首次回购，回购股份90.7万股，成交总额3364万元，回购均价37元/股，彰显公司增长信心。2025年累计现金分红11.24亿元（中期分红3.89亿元），回购1.5亿元，分红+回购12.74亿元，占归母利润比例80%。
　　裕同基于包装主业大客户资源核心优势，深度挖掘客户需求，扩张业务布局，打造可持续增长极；收并购方式快速落地，双方强协同，抢占高潜力赛道先机，助力业绩估值向上！主业资本开支回落、高分红高股息，全球化布局优势驱动稳定增长。考虑收购华研科技并表，及员工持股计划费用摊销的综合影响，上修2026-2027年盈利预测至17.13、20.47亿元（前值：16.96、19.97亿元），新增2028年盈利预测23.74亿元，2026-2028年归母同比+7.6%/19.5%/16.0%，对应PE20X/17X/15X，维持买入评级。
　　风险提示：汇率、原材料价格波动的风险、行业竞争加剧的风险。

　　业绩摘要：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025公司实现营收172.4亿元，同比+0.5%；实现归母净利润15.9亿元，同比+13%；实现扣非净利润15.3亿元，同比+0.8%。非经常性损益由2024年的-1.05亿元转为2025年的0.67亿元，主要系理财及衍生品公允价值变动收益增加。单季度25Q4实现营收46.4亿元，同比-5.3％；实现归母净利润4.1亿元，同比+39.7%。26Q1实现营收37.9亿元，同比+2.6%；实现归母净利润2.5亿元，同比+1.9%。
　　毛利率稳步提升，盈利能力持续改善。2025公司整体毛利率为25.5%，同比+0.7pp。毛利率提升主要系高毛利率的海外业务收入占比提升。2025年总费用率为14.3%，同比+0.9pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3%/6.5%/0.6%/4.3%，同比持平/+0.1pp/+0.8pp/-0.1pp。综合来看，2025年公司净利率为9.2%，同比+1pp。2026Q1毛利率为25.1%，同比+2.9pp；总费用率为16.6%，同比+2pp；净利率为6.5%，同比持平。此外，公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利8元，转增4股，且公司于26年4月发布回购方案，预计分红+回购合计占归母净利润约80%，彰显公司长期发展信心。
　　传统包装稳健经营，25年海外业务增长亮眼。分产品看，2025年公司纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品/其他产品分别实现营收123.7/25/12.9/7.2亿元，同比-0.4%/-0.2%/+1.7%/+17%，包装主业经营稳健。分地区看，2025年公司内销/外销的收入分别为111.1/61.3亿元，同比-7.9%/+20.3%。受益于海外市场较优的竞争环境及客户结构，公司海外业务毛利率维持较高水平达31.5%。伴随印尼、马来西亚工厂投产，加速欧美及中东交付，重型包装与快消品大客户导入预计显著拉动订单，全球化布局成效显著。
　　“1+N+T”战略逐步推进，看好“N”业务业绩弹性释放。1）AI眼镜产业链：公司通过子公司仁禾智能（软材料、充电盒）、华宝利（声学部件）及新收购的华研科技（转轴），深度切入AI眼镜供应链，获得头部客户的认可。2）精密金属结构件（华研科技）：26年2月收购华研科技，其在折叠屏手机转轴、智能手表结构件等领域具备技术优势，服务于三星、谷歌、Meta等客户。同时正积极布局AI服务器液冷散热结构件。3）新材料及其他：裕同新材聚焦碳纤维等功能材料，已在折叠屏手机铰链等产品上实现规模化落地；华宝利则围绕AI智能硬件和机器人领域进行EMS代工布局。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为1.92元、2.17元、2.45元，对应PE分别为20倍、18倍、16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险；下游客户增长不及预期的风险；汇率大幅波动的风险。

　　投资要点：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营收172.38亿元，同比+0.47%，归母净利润15.92亿元，同比+13.05%，扣非归母净利润15.25亿元，同比+0.75%；26Q1公司实现营收37.93亿元，同比+2.55%，归母净利润2.46亿元，同比+1.95%，扣非归母净利润2.5亿元，同比+1.46%。
　　海外业务加速扩张，深度受益供应链重构。公司是行业内海外布局时间最早、覆盖国家最多的环保包装企业之一，凭借全球化生产基地布局优势，在全球绿色供应链重构浪潮中持续受益。分地区看，公司2025年国内/国外营收分别111.07/61.31亿元，同比分别-7.9%/+20.27%，海外营收占比同比提升5.86pct至35.57%，公司全球化战略成效显著，稳步推进越南、印尼、墨西哥等地的生产基地建设，25年印尼环保工厂顺利投产，进一步夯实了公司在东南亚地区的产能根基。盈利能力方面，海外市场竞争格局与客户结构更优，带来了31.54%的高毛利率。未来公司将进一步完善海外布局，加快欧美及中东地区本地化交付能力建设，初步形成覆盖全球的供应链体系，快速切入欧美及中东地区等地的高科技与高价值快消品市场。
　　1+N+T战略成效初显，第二曲线积极培育。分产品来看，25年纸制精品包装/包装配套/环保纸塑/其他产品营收分别123.69/24.95/12.93/7.23亿元，同比分别-0.39%/-0.19%/+1.7%/+17.02%。以“其他产品”为代表的N业务收入同比增长17.02%，增长势头强劲。公司依托与全球头部客户的深度合作关系，成功将业务从包装延伸至附加值更高的精密制造领域——华研科技将加大金属新材料领域的研发投入；华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工，努力打造智能机器人业务新亮点；仁禾智能成功切入智能眼镜充电盒包装业务，助力公司智能穿戴软包装业务新发展；裕同新材聚焦3C电子、高速电机等领域，推进碳纤维功能材料的产业化；公司注塑业务线聚焦智能清洁家居，初步构建起覆盖整机注塑、整机模组及整机组装的制造体系，积极拓展高成长赛道。
　　经营质量优异，回购+高分红加强股东回报。公司25年毛利率/净利率分别25.51%/9.24%，同比+0.71/+1.03pct。26Q1公司毛利率/净利率分别25.05%/6.48%，同比+2.92/-0.04pct，26Q1归母归母净利润增速平缓主因：1）Q1公司计提计提员工持股计划相关的股份支付费用3393万元，若加回该项费用，调整后的归母净利润同比增速约为16%，2）26Q1汇兑损失增加，财务费用达6819万元，而上年同期为-798万元。公司高度重视股东回报，25年拟合计现金分红及回购合计12.8亿元，占归母净利润的80.1%。
　　盈利预测与投资建议。公司出海势头强劲，多元业务多点开花，考虑到汇率波动及股权激励的支付费用等，小幅下调盈利预测。预计公司26-28年归母净利分别17.59/19.96/22.35亿元（26-27年前值19.16/22.1亿元），同比+10%/13%/12%，维持“买入”评级

　　公司发布25年报及26年一季报：25全年实现营收172.38亿元/同比+0.47%，归母净利润15.92亿元/同比+13.05%，公司25年净利表现略高于我们此前预期（15.67亿元），主要是因为投资收益科目转正增厚利润端，有效对冲了财务费用增加带来的利润影响；26Q1实现营收37.93亿元/同比+2.55%，归母净利润2.46亿元/同比+1.95%，若加回股份支付费用3393万元，Q1实际净利润增速超10%，主业利润率提升逻辑逐步兑现。展望未来，公司持续推进“1+N+T”战略，自建工厂+海外收购并举发展包装主业，并围绕大客户多元需求，切入精密结构件、新材料、AI硬件等高附加值领域，打造新增长曲线。公司业务有望实现多点开花，维持“买入”。
　　包装主业：国内下游需求有待复苏，海外收入增长亮眼
　　1）分业务看：25年纸制精品包装/包装配套产品/环保纸塑产品营收分别为123.7/25.0/12.9亿元，分别同比-0.4/-0.2/+1.7%，纸质包装营收略微下滑，我们判断主要是下游消费电子需求偏弱所致，25年中国智能手机出货2.84亿台/同比-0.6%（IDC数据）。2）分区域看：25年国内/海外分别实现营收110.1/61.3亿元，分别同比-7.9/+20.3%，公司一方面不断完善全球制造能力，年内印尼环保工厂顺利投产；另一方面积极寻找海外本土优质标的，以收购方式快速切入市场，26年2月公司收购匈牙利成熟的印刷包装公司Gelbert60%股权，内生增长+外延拓展并举，共同推进国际化战略。
　　秉承“1+N+T”战略，新业务多点开花
　　公司秉承“1+N+T”战略，持续巩固主业（1）优势以外，公司还积极切入精密结构件、新材料等高附加值领域（N），依托裕同创研院推动前沿技术&产业落地（T）。26年2月，公司公告拟收购华研科技51%股权（收购价4.49亿元），华研科技作为精密零组件服务商，业务涵盖新材料、精密结构件、热管理（液冷）等，有望为公司第二增长曲线注入新动能。此外，华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工，持续推进新项目导入；仁禾智能成功切入智能眼镜充电盒包装业务；裕同新材聚焦3C电子等领域，目前已联合终端厂商实现折叠屏手机铰链“碳纤维+PEEK”一体化注塑、三折叠柔性屏支撑件、散热电池盖等产品的规模化落地，新业务多点开花。
　　25年毛利率同增0.7pct，分红与回购并举，重视股东回报
　　25年公司毛利率25.5%/同比+0.7pct，我们判断主要是海外产能爬坡，相对高毛利的外销收入占比提升所致。费用端，25年销售/管理/研发/财务费用率分别3.0/6.5/4.3/0.6%，分别同比持平/+0.1/-0.1/+0.8pct，其中财务费用率提升主要是人民币汇率波动影响下，利息收入减少及汇兑损失增加所致。综合影响下，25年公司归母净利率9.2%/同比+1.0pct。此外，25年公司分红比例70.6%/同比+10.4pct，且公司于26年4月发布回购方案，拟在12个月内回购股票2-4亿元。分红和回购并举，重视股东回报。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司海外产能爬坡及自动化效率提升，我们上调26-27年毛利率预测，新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利分别为18.47/20.51/22.64亿元（26-27年较前值上调7.2/9.4%），对应EPS分别为2.01/2.23/2.46元。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为13倍，但公司包装主业基本盘相对稳健，且积极切入AI智能硬件、新材料、精密结构件等新业务，我们给予公司2026年25倍目标PE，给予目标价50.25元（前值34.00元，基于25年20倍PE，对应EPS为1.70元），维持“买入”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，大客户合作风险，原材料价格大幅波动。

　　业绩简评
　　4月27日，公司披露25年及1Q26业绩公告。25年营收172.38亿元，同比+0.47%；归母净利润15.92亿元，同比+13.05%，其中，4Q25营收46.37亿元，同比-5.4%。1Q26营收37.93亿元，同比+2.55%，归母净利润2.46亿元，同比+1.95%，剔除股份支付影响调整后归母净利润同比+15%。
　　经营分析
　　25年海外业务高增，持续夯实海外客户与产能布局。2025年国外业务营收61.31亿元，同比+20.27%，占总收入比重35.57%，毛利率达31.54%；国内业务营收111.07亿元，同比-7.90%，毛利率22.19%。公司印尼环保工厂、马来西亚新山工厂已于年内落地/建成投产，为承接全球客户订单持续夯实海外布局。
　　降本增效成果显现&结构优化，盈利端有望进入提升通道；高分红+回购，股东回报持续兑现。25年毛利率25.51%（同比+0.71pct），1Q26毛利率25.05%（同比+2.9pct），预计受益于降本增效&结构优化，智能化改造等有望进一步增厚利润。费用端，25年销售/管理费用率分别2.9%/6.3%，同比-0.09/-0.01pct;1Q26分别3.01%/7.39%，同比+0.21/+0.27pct，汇兑损失增加致使财务费用达6819万元，去年同期为-798万元。股东回报方面，公司拟每10股派发现金红利8元（含税），转增4股，分红率46.2%；4月公告拟在未来12个月以2-4亿元（超过往年1-2亿元额度）以不超过50.35元回购股份；24日公司已累计回购股份907,300股，占总股本0.10%，成交总金额3364万元；分红&回购合计占归母约80%。
　　“1+N+T”战略稳步推进，第二成长路径清晰，新业务多点开花。
　　1）“1”包装主业稳健，拓展重型包装等高价值赛道。2）“N”业务依托核心客户资源，横向拓展非包装业务。通过收购华研科技，战略性进入液冷散热领域。AI硬件则通过子公司仁禾智能（软材料）、华宝利（声学）及华研科技（转轴）一站式供应，深度绑定国际大客户。裕同新材聚焦碳纤维功能材料产业化，开拓半导体等领域应用。3）“T”业务前瞻布局，依托裕同创研中心，聚焦前沿技术。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司是全球精品纸包装龙头，1+N+T战略加速兑现，预计公司26/27/28年归母净利润分别17.22/21.5/27.2亿元，同比+8%/+25%/+27%，对应PE分别为20/16/13倍，维持"买入"评级。
　　风险提示
　　业务拓展不及预期；汇率大幅波动；原材料价格波动

　　投资要点：
　　公司发布2025年及2026Q1业绩公告。2025年公司实现营收172.4亿元，同比+0.47%；归母净利润15.92亿元，同比+13.05%，其中，2025Q4公司营收46.37亿元，同比-5.4%，归母净利润4.12亿，同比+40%，主要因为2024Q4因武汉艾特出表以及股份支付费用等基数较低。2026Q1公司营收37.93亿元，同比+2.55%，归母净利润2.46亿元，同比+1.95%，剔除股份支付影响调整后归母净利润同比更优。
　　国内消费电子需求静待修复，2025年海外收入同比+20.3%，增速亮眼。1）分业务看：2025年公司纸制精品包装、包装配套产品、环保纸塑产品营收分别为123.7亿元、25.0亿元、12.9亿元，分别同比-0.4%、-0.2%、+1.7%，下游消费电子需求偏弱，据IDC数据，2025年中国手机出货量2.85亿部，同比微降0.6%。2）分区域看：2025年公司国内和海外分别实现营收111.1亿元和61.3亿元，分别同比-7.9%和+20.3%，公司一方面推进越南、印尼、墨西哥等生产基地建设，年内印尼环保工厂顺利投产；另一方面以收购方式切入市场，2026年2月公司收购匈牙利印刷包装公司Gelbert60%股权。
　　受益于降本增效、结构优化、智能化改造，盈利能力有望强化。2025年公司毛利率25.51%，同比+0.72pct，2026Q1公司毛利率25.05%，同比+2.9pct，我们预计公司受益于降本增效、结构优化、智能化改造，盈利能力有望强化。费用端来看，2025年公司销售、管理费用率分别为2.97%、6.49%，同比+0.03pct、+0.15pct；2026Q1公司销售、管理费用率分别为3.01%、7.39%，同比+0.21pct、+0.27pct。
　　“1+N+T”战略稳步推进，新业务多点开花。1）“1”：包装主业稳健，拓展重型包装等高价值赛道。2）N业务：华研科技在3C转轴模组、服务器液冷零组件方面优势突出，将加大金属新材料领域的研发投入；仁禾智能切入智能眼镜充电盒包装业务，并迅速获得头部客户认可；裕同新材聚焦3C电子领域，联合终端厂商实现折叠屏手机铰链“碳纤维+PEEK”一体化注塑等产品的规模化落地；华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工，持续推进新项目导入；公司注塑业务聚焦智能清洁家居、积极拓展高成长赛道。3）T业务：设立创研中心，聚焦前沿技术。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年归母净利润为18.08、19.95、21.21亿元，同比+13.5%、+10.4%、+6.3%，对应2026年4月29日收盘价的PE为19.7、17.8、16.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，产能投放不及预期风险

　　事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现收入172.4亿元，同比+0.5%，归母净利润15.9亿元，同比+13%；
　　2026Q1实现收入37.9亿元，同比+2.6%，归母净利润2.5亿元，同比+1.9%。
　　包装业务基本盘稳固，新客户逐步开拓。2025年公司业务基本盘表现稳健，纸质包装收入124亿元，同比-0.4%，包装配套产品收入25亿元，同比-0.2%，环保纸塑产品收入13亿元，同比+1.7%。公司与大客户合作稳固，同时积极布局新市场，在重型包装、服务器等高价值设备包装、动力电池包装等新领域以及潮玩、卡牌等新赛道取得新进展。
　　公司重型包装业务目前已覆盖重型纸箱、木箱、围板箱、危化品包装、重型吸塑托盘等产品，并逐步在新能源汽车、动力电池、机器人、精密仪器及AI服务器等领域构建起较完善的重型包装解决方案,搭建了覆盖全国20多个城市的稳定供应体系，有力提升就近交付与快速响应能力，助力公司实现进一步增长。
　　坚定推进“1+N+T”战略。2025年公司其他产品收入7亿元，同比+17%，华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工，持续推进新项目导入与客户合作深化，打造智能机器人业务新亮点；仁禾智能成功切入智能眼镜充电盒包装业务，并迅速获得头部客户的认可，助力公司智能穿戴软包装业务新发展；
　　裕同新材聚焦3C电子、高速电机等领域，推进碳纤维功能材料的产业化，目前已联合终端厂商实现折叠屏手机铰链“碳纤维+PEEK”一体化注塑、三折叠柔性屏支撑件、散热电池盖等产品的规模化落地，助力3C电子产品超薄轻量化，并在高速电机领域构建起大张力碳纤维缠绕技术领先优势，同步开拓运动鞋材、半导体等领域应用；公司注塑业务线聚焦智能清洁家居，初步构建起覆盖整机注塑、整机模组及整机组装的制造体系，积极拓展高成长赛道。
　　进一步完善产能布局，有效支撑客户需求。全球布局方面，公司持续推进国际化战略，稳步推进越南、印尼、墨西哥等地的生产基地建设，2025年印尼环保包装专用工厂顺利投产，进一步夯实公司在东南亚地区的产能布局，有效支撑客户全球化供应需求。
　　盈利预测与评级：公司作为行业龙头，传统业务基本盘稳健，智能化技术赋能以及海外业务占比提升，推动盈利水平稳中有升，随着资本开支高峰已过，有望保持较高比例分红，高股息价值凸显，精密结构件、新材料、AI硬件等高附加值新业务成长可期，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.5、20.1、23.0亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，新客户及新市场拓展不及预期，汇率波动风险，行业竞争加剧等。

　　长期深耕包装行业，深度绑定优质客户资源。作为行业领先的一站式包装解决方案提供商，经过多年发展，公司积累了丰富、优质的客户资源，并与众多品牌客户建立了战略合作关系。
　　收入及利润总体表现稳健。2016-2024年公司收入由55.4亿元提升至171.6亿元，期间CAGR为15%，2025Q1-3收入126.0亿元，同比+3%；2016-2024年公司归母净利润由8.7亿元提升至14.1亿元，期间CAGR为6%，2025Q1-3归母净利润11.8亿元，同比+6%。短期看，公司收入主要受下游客户订单节奏影响，利润受白卡纸等原材料成本、客户订单及规模效应、公司资本开支节奏等因素影响，长期维度公司收入及利润表现总体较为稳健。
　　包装主业稳健发展，智能化、全球化布局持续推进。截至2025H1，公司已在全球10个国家、40座城市设有40多个生产基地及4大服务中心。凭借供应链优势及优秀的智造能力，公司坚持聚焦高价值市场及客户，在消费电子等大客户合作稳固的基础上，持续提升化妆品、奢侈品、食品、医疗保健等领域市场份额，并向重型包装赛道突破，客户结构逐步多元，前五大客户占销售比由2016年的63.4%降低至2024年的38.3%，其中第一大客户占比由2016年的34.3%降低至2024年的15.7%。
　　秉承“1+N+T”战略，加速布局第二成长曲线。公司围绕大客户的多元需求，进行内生、外延式扩张，切入精密结构件、新材料、AI硬件等高附加值领域；同时，依托于裕同创研院，聚焦前沿技术领域，将国际先进技术快速实现产业化落地，为客户提供突破性、前瞻性的解决方案，为公司第二增长曲线注入新动能。
　　盈利预测与评级：公司作为行业龙头，传统业务基本盘稳健，智能化技术赋能以及海外业务占比提升，推动盈利水平稳中有升，随着资本开支高峰已过，有望保持较高比例分红，高股息价值凸显，精密结构件、新材料、AI硬件等高附加值新业务成长可期，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.4、18.3、20.5亿元，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，海外市场拓展不及预期，行业竞争加剧等。

　　事项：
　　裕同科技拟以现金4.49亿元收购东莞市华研新材料科技股份有限公司的51%股权。本次交易构成关联交易（股权出让方为观点投资，为实控人全资控股公司），为同一控制下并表。华研科技2023年/2024年/2025年1-8月分别实现营业收入5.80/6.20/4.56亿元，净利润0.66/0.71/0.40亿元。业绩承诺上，观点投资承诺华研科技2026–2028年扣非净利润分别不低于0.75/1.00/1.55亿元。
　　评论：
　　强化业务协同，为公司第二增长曲线注入新动能。华研科技是一家具备垂直整合能力的一站式精密零组件整体解决方案服务商，专注于不锈钢、钛合金、磁性材料、高性能散热材料等领域，下游应用场景包括AI眼镜、折叠屏手机、手术机器人、工业机器人、数据中心液冷等。华研科技现有精密零部件及模组产品已经广泛应用于折叠手机、智能手表、智能眼镜等消费电子和智能终端产品，应用终端涵盖谷歌、三星、META、亚马逊、微软、索尼等全球知名品牌客户，有望为公司第二增长曲线注入新动能。
　　裕同海外产能先发优势明显，逐步打开中长期利润天花板。全球消费电子产业链外迁，公司自2010年建立首家越南工厂起，已在越南、印度、墨西哥等地陆续建成多个海外基地，深度绑定苹果等核心大客户，形成了覆盖亚洲、辐射欧美的生产网络。受益于海外生产成本优势+多年积累的自动化和管理经验，海外市场毛利率显著高于国内（25H1海外市场毛利率28.79%，国内市场毛利率仅19.41%）。中长期来看，海外收入占比的持续提升有望带动公司整体盈利中枢上移。
　　投资建议：主业方面，公司是消费电子包装龙头，全球化布局优势显著，业绩增长稳健；同时高度重视回购和股东分红，长期价值凸显。随着华研新材料并购落地，公司多元化业务布局持续完善，打开中长期成长空间。考虑到并购事项，我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为16.43/20.01/22.94亿元（25-27年前值为16.43/19.02/21.72亿元），对应PE为18/15/13X。我们看好公司全球化布局和稳健的增长能力，参考可比公司估值，给予公司2026年18倍PE，对应目标价39.12元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，市场竞争加剧，原材料价格波动，海外扩张不及预期，并购企业业绩不及预期等。

　　事项：
　　近期龙旗科技在港交所上市，裕同科技作为其基石股东持股0.48%。
　　评论：
　　AI眼镜有望带来新叙事，裕同投资龙旗加快智能眼镜业务拓展。从行业格局角度来看，Meta当前为智能眼镜领域毋庸置疑的龙头，其于近期表示将减少对VR头显的投入、并上调智能眼镜产能预期，2026年智能眼镜有望迎来奇点时刻。龙旗科技已深度切入国际头部智能眼镜客户供应链；根据其公告显示，裕同作为基石投资者身份参与龙旗港股上市（占发行后股本的0.5%），或进一步加深双方合作，未来裕同有望持续受益于智能眼镜放量。
　　裕同海外产能先发优势明显，逐步打开中长期利润天花板。全球消费电子产业链外迁，公司自2010年建立首家越南工厂起，已在越南、印度、墨西哥等地陆续建成多个海外基地，深度绑定苹果等核心大客户，形成了覆盖亚洲、辐射欧美的生产网络。受益于海外生产成本优势+多年积累的自动化和管理经验，海外市场毛利率显著高于国内（25H1海外市场毛利率28.79%，国内市场毛利率仅19.41%）。中长期来看，海外收入占比的持续提升有望带动公司整体盈利中枢上移。
　　投资建议：公司是消费电子包装龙头，全球化布局优势显著，业绩增长稳健；同时高度重视回购和股东分红，长期价值凸显。我们预计公司2025-2027年归母净利润为16.43/19.02/21.72亿元，对应PE为17/15/13X。我们看好公司全球化布局和稳健的增长能力，参考可比公司估值，给予公司2026年17倍PE，对应目标价35.13元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，市场竞争加剧，原材料价格波动，海外扩张不及预期等。