公司发布半年报
　　26Q2公司营收11亿，同增32%；归母净利1亿，同增26%；扣非后归母净利1亿。同增36%
　　26H1营收26亿，同增24%，归母净利4.9亿，同增18%，扣非后归母净利4.7亿，同增21%。
　　比音勒芬T恤连续八年（2018-2025）综合占有率第一
　　根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心发布的统计结果，比音勒芬T恤已连续八年（2018-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”。公司通过自研BIEMTECH科技面料作为核心载体，开发出各具性能的超级单品，诸如小领T（抗皱耐穿）、冰爽T（超国标凉感）、超轻T（超轻防晒）、环保T（热汗无痕），打造“T恤POLO小专家”，将东方美学的内敛厚重与现代科技的实用主义完美融合，满足精英人群商务、社交、休闲、户外等多场景穿搭。
　　比音勒芬高尔夫服装连续九年（2017-2025）综合占有率第一
　　根据中国商业联合会、中华全国商业信息中心发布的统计结果，比音勒芬高尔夫服装已连续九年（2017-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”。作为中国高尔夫服饰领导品牌，公司坚持专业立势，深耕高尔夫运动服饰二十多年，累计获专利授权200余项，通过国家队、专业赛事、专业场景三位一体，不断巩固高尔夫第一联想品牌行业地位。
　　获SnowPeak日韩双线经营权，大力布局高端户外赛道
　　2026年6月，公司与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略合作，成为其中国核心战略合作伙伴。此次签约，标志着公司将主导SnowPeak在中国的经营，即营销、销售和分销带有SnowPeakIP和商标的产品，包括SnowPeak日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等核心板块。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　作为高端运动户外集团，公司采用轻资产的品牌经营模式，即致力于业务链上游的研发、设计及业务链下游的品牌运营和销售渠道建设，将处于生产、运输配送等环节外包。因而，以产业链分工为横轴、以附加价值为纵轴，这种业务模式表现为“U型微笑曲线”。基于公司主品牌核心品类竞争优势强化、SNOWPEAK渠道扩张推进，我们上调公司盈利预测，预计2026-2028EPS分别为1.31/1.63/1.92元（前值为1.28/1.59/1.85元），对应PE分别为20/16/14x。
　　风险提示：宏观经济波动，品牌运营风险，原材料价格波动，存货管理及跌价风险，市场竞争加剧。

Biem.L.Fdlkk Garment released its 2026 interim report: in 1H26, it achieved revenue of RMB2.60bn, up 23.7% YoY, attributable net profit (NP) of RMB490mn, up 18.4% YoY, and recurring attributable NP of RMB470mn, up 21.2% YoY. In 2Q26, revenue reached RMB1.08bn, up 32.0% YoY, attributable NP was RMB100mn, up 25.9% YoY, and recurring attributable NP was RMB100mn, up 36.4% YoY, with recurring attributable net margin at 8.9%, up 0.3pp YoY, as revenue and profit growth further accelerated from 1Q26. 1H26 growth was driven by high growth in core tops and outerwear categories and the e-commerce channel. This, coupled with contract liabilities at period-end rising 47% YoY, shores up short-term sales growth. We are positive on the company's continued advancement of its multi-brand, omni-channel strategy, sustained high growth in the online channel, and solid advantages in core categories. Maintain BUY.
Multi-brand portfolio advancing
In 1H26, the company's main brand continued to deepen its high-end sports and outdoor positioning around the three series of "lifestyle, outdoor, and golf," with the Biem.L.Fdlkk 5.16 T-shirt Festival generating over RMB100mn in single-day sales for T-shirt/POLO categories, building a category mindshare barrier. At the same time, brands such as KENT&CURWEN, CERRUTI 1881, Snow Peak, and OOFOS advanced in tandem, consolidating the second growth curve. By product, in 1H26, tops revenue was RMB1.47bn, up 31.9% YoY, accounting for 56.5%, with gross margin of 81.0%, up 1.06pp YoY; outerwear revenue was RMB480mn, up 56.8% YoY, accounting for 18.6%, with gross margin of 75.0%, up 1.83pp YoY; bottoms revenue was RMB420mn, down 8.2% YoY, accounting for 16.1%, with gross margin of 74.4%, down 2.77pp YoY. Tops and outerwear remained the revenue growth drivers, with gross margin improving YoY, reflecting the product strength and pricing power of core categories.
Online revenue doubled YoY
The company continued to advance its omni-channel layout integrating online and offline. At the end of 1H26, it had a total of 1,428 terminal stores, with net new openings of 28 during the period, of which 783 were DTC stores with net new openings of 22, and 645 were franchised stores with net new openings of 6. By revenue, DTC revenue was RMB1.66bn, up 17.9% YoY, accounting for 64.0%, remaining the company's retail base; franchised revenue was RMB490mn, up 5.3% YoY, recovering from prior lows; online revenue was RMB430mn, up 101.9% YoY, with its share rising to 16.6%, making it the fastest-growing channel. By gross margin, online/DTC/franchised were 79.6/77.0/70.0%, +1.74/-0.95/+0.45pp YoY. Online high growth was accompanied by gross margin improvement, reflecting the company's optimized operational efficiency across online channels.
Earnings forecasts and valuation
Considering the company's high 2Q profit growth and possible continuation of momentum under its multi-brand, omni-channel strategy, we raise our 2026/2027/2028 revenue forecasts by 5.63/11.32/15.53% to RMB5.32/6.33/ 7.31bn. Considering that rapid revenue growth will drive expense ratio dilution, we raise our attributable NP forecasts by 6.89/16.40/23.89% to RMB750/940/ 1,130mn. With reference to a comparable company average 2026E PE of 16.5x on iFinD consensus, and considering that the company's operating improvement is beginning to show results, we maintain a premium valuation and assign a 2026E PE of 21x, raising our target price to RMB27.61 (previous: RMB24.60, on 20x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: 1) Weaker-than-expected consumption recovery; 2) slower-than-expected ramp-up of new categories and new stores.

　　公司中报业绩靓丽，二季度经营环比进一步提速。26年上半年公司收入和归母净利润同比分别增长24%和18%，扣非归母净利润同比增长21%；其中二季度收入和归母净利润同比分别增长32%和26%，扣非归母净利润同比增长36%，环比一季度进一步提速。在消费整体疲弱的背景下，公司中期业绩显著超越行业水平，也超出年初的市场预计。我们认为公司中报取得快速增长的主要原因是近年持续提升主品牌产品品质和功能性，同时大力发展电商渠道，加大营销层面在年轻群体的破圈等策略所致。中报显示，公司电商、直营和加盟渠道收入同比分别增长102%、18%和5%左右。特别需要指出的是，电商在收入翻倍以上增长的同时，毛利率也同比提升了1.74个百分点。电商成为拉动公司中报业绩增长的核心动力，目前占收入比重已经提升至17%左右。报告期公司线下渠道稳步拓展，直营和加盟渠道分别净增加22家和6家店铺。
　　公司上半年业绩快增的同时保持了较高的经营质量。报告期公司存货周转天数同比基本持平，应收账款周转天数同比下降3天左右，经营活动净现金同比高增55%，且超越盈利水平，反映出较高的经营质量。报告期公司销售快增的同时，管理费用率同比下降近1个百分点，显示出较好的规模效应。期末公司“货币资金+交易性金融资产”合计19.68亿元，有息负债比率仅为9%左右。
　　近年来公司聚焦运动户外加快多品牌布局，我们看好公司中长期发展空间。公司近年一直在在围绕运动户外积极打造多品牌矩阵，除了23年收购的Kent&Curwen与Cerruti1881品牌正在重塑和渠道拓展之中，25年又新拿到美国高端运动康复鞋品牌OOFOS的内地独家代理，26年6月又新增与日本高端户外品牌SnowPeak的战略合作，未来公司将主导SnowPeak在中国的经营。当前国内消费K型分化之下，我们看好户外运动相对更高的景气度。
　　根据公司25年报和26年中报，我们小幅调整对公司26-27年的盈利预测，同时新引入28年盈利预测，预计2026-2028年每股收益分别为1.32、1.61和1.86元（原预计26-27年分别为1.38和1.61元），参考可比公司，给予2026年21倍PE估值，对应目标价27.72元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端服饰消费复苏低于预期，新品牌发展低于预期等

　　核心观点
　　公司发布2026年中期业绩，收入利润逆势高增长：公司2026年上半年实现营业收入26.01亿元，同比增长23.66%。归母公司净利润4.91亿元，同比增长18.41%；扣非归母净利润4.73亿元，同比增长21.20%，盈利质量持续提升。其中Q2单季公司实现营收10.79亿元，同比增长31.99%，归母净利润1.04亿元，同增25.92%，扣非后净利润同增36.35%。
　　线上渠道爆发式增长，多品牌战略持续推进：分渠道看，线上/直营/加盟收入分别为4.33/16.65/4.88亿元，同比变动+101.93%/+17.89%/+5.33%，线上渠道爆发式增长，抖音、天猫等多平台矩阵深化，占比提升至16.63%；直营渠道作为收入主力保持稳健增长，占比64.0%；加盟渠道增速相对平缓。门店网络持续优化，截至2026年6月末，终端门店1428家（直营783家/加盟645家），上半年净增28家，直营门店总面积14.1万平方米，渠道规模与质量同步提升。公司持续推进多品牌战略，6月与SnowPeak达成中国核心战略合作，高端户外版图再下一城；KENT&CURWEN迎来百年庆典并发布剑桥大学联名系列，CERRUTI1881、OOFOS等品牌运营稳步推进，集团化多品牌运作能力持续验证。
　　毛利率维持高位，费用管控见效：2026年上半年公司整体毛利率为75.88%，同比微降0.04pct，基本保持稳定。分渠道看，线上/直营/加盟毛利率分别为79.61%/76.95%/69.95%，同比变动+1.74/-0.95/+0.45pct，线上渠道毛利率提升显著，直营渠道毛利率略有下降。费用端，公司上半年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为41.67%/6.95%/0.27%，同比变动+0.25/-0.98/+0.32pct，管理费用优化明显，销售费用率系因品牌投入加大略有上升，财务费用率上升主要系利息收入及汇兑收益减少所致。营运方面，存货周转天数为352天，同比减少2天，期末存货13.04亿元，同比增长25.44%，基本匹配收入增速。经营性现金流净额为5.22亿元，同比增长55.43%，经营质量持续稳健向好。
　　投资建议：公司构建多品牌矩阵，加强新品牌渠道建设，26年上半年业绩超出市场预期。上调公司2026/27/28归母净利润6.75/7.82/8.70亿元至7.44/9.28/10.58亿元，EPS为1.30/1.63/1.85元，对应PE估值分别为19/16/14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：终端销售不及预期风险；新品牌业务不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

　　比音勒芬发布2026年中报：26H1公司实现营收26.0亿元/yoy+23.7%，归母净利润4.9亿元/yoy+18.4%，扣非归母净利润4.7亿元/yoy+21.2%；单26Q2实现营收10.8亿元/yoy+32.0%，归母净利润1.0亿元/yoy+25.9%，扣非归母净利润1.0亿元/yoy+36.4%，扣非归母净利率8.9%/yoy+0.3pct，收入及业绩同比增速较1Q26进一步提速。26H1增长主要由核心上衣及外套品类、电商渠道高增驱动；叠加期末合同负债同比增长47%，短期销售增长仍有支撑。我们看好公司持续推进多品牌、全渠道战略，线上渠道延续高增，核心品类优势稳固，维持“买入”评级。
　　多品牌矩阵持续推进，上装与外套品类增长较优
　　26H1公司主品牌继续围绕“生活、户外、高尔夫”三大系列深化高端运动户外定位，比音勒芬5·16T恤节单日T恤/POLO品类销售破亿元，形成品类心智壁垒；同时KENT&CURWEN、CERRUTI1881、SnowPeak、OOFOS等品牌协同推进，夯实第二增长曲线。分产品看，26H1上装类收入14.7亿元/yoy+31.9%，占比56.5%，毛利率81.0%/yoy+1.06pct；外套类收入4.8亿元/yoy+56.8%，占比18.6%，毛利率75.0%/yoy+1.83pct；下装类收入4.2亿元/yoy-8.2%，占比16.1%，毛利率74.4%/yoy-2.77pct。上装/外套仍是收入增长主要驱动，且毛利率同比提升，体现核心品类产品力与定价能力。
　　线上实现同比翻倍增长，直营基本盘稳健
　　公司持续推进线上线下融合的全渠道布局，26H1末共有终端门店1428家/期内净新开28家，其中直营783家/净新开22家，加盟645家/净新开6家。从收入看，直营收入16.6亿元/yoy+17.9%，占比64.0%，仍是公司零售基本盘；加盟收入4.9亿元/yoy+5.3%，较此前承压有所修复；线上收入4.3亿元/yoy+101.9%，占比提升至16.6%，成为增速最快渠道。从毛利率来看，线上/直营/加盟分别为79.6%/77.0%/70.0%，同比+1.74/-0.95/+0.45pct，线上高增同时毛利率提升，反映公司在线上各渠道的运营效率优化。
　　毛利率维持稳健，Q2收入提速带动销售/管理费用率摊薄
　　26H1毛利率75.9%/同比基本持平，26Q2毛利率76.7%/同比基本持平，毛利率延续稳健趋势。26H1销售费用率41.7%/yoy+0.3pct，其中商场/职工薪酬费用率分别yoy-1.8/-1.0pct，部分抵消广告与宣传/电商费用率+1.5/+1.2pct的提升。26Q2期间费用率63.3%/-1.6pct，其中销售/管理费用率-1.20/-1.30pct；但财务费用因为利息收入及汇兑收益减少由收益转为支出（+1.0pct）和资产减值增加（占收入比-2.7pct），26Q2净利率9.67%/-0.47pct。经营质量方面，26H1经营活动现金流5.2亿元/yoy+55.4%，主因销售回款增加；26H1服装存货周转天数352天，存货13.04亿元/同比+25.44%，较年初+13.12%，基本匹配收入增速。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司Q2业绩高增，多品牌/全渠道战略下增势有望延续，我们上调公司26-28年营收预测5.63%/11.32%/15.53%至53.2/63.3/73.1亿元，考虑公司收入快增带动费用率摊薄，上调归母净利润预测6.89%/16.40%/23.89%至7.5/9.4/11.3亿元。参考可比公司26EiFinD一致预期PE16.5倍，考虑公司经营改善成效开始改善，维持溢价估值，给予26EPE21x，上调目标价至27.61元（前值：24.6元，对应20x26EPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）消费复苏弱于预期；2）新品类及新店爬坡不及预期。

　　事件：
　　公司发布2026年上半年业绩报告。报告显示，2026年上半年公司实现营业收入26.01亿元，同比+23.66%，归母净利润4.91亿元，同比+18.41%，扣非归母净利润4.73亿元，同比+21.20%。拆分单季度来看，2026Q2实现营业收入10.79亿元，同比+31.99%，归母净利润1.04亿元，同比+25.92%，扣非归母净利润0.96亿元，同比+36.35%。
　　投资要点：
　　2026年上半年公司上装/下装/外套类分别实现营业收入14.69/4.18/4.84亿元，分别同比+31.92%/-8.20%/+56.75%。公司上装/下装/外套类收入占比分别为56.46%/16.06%/18.61%，分别同比+3.53pct/-5.58pct/+3.93pct。公司上装/下装/外套类毛利率分别为80.97%/74.35%/74.95%，分别同比+1.06pct/-2.77pct/+1.83pct。
　　渠道方面，公司分为线上渠道、线下直营渠道和线下加盟渠道，2026年上半年公司线上/线下直营/线下加盟分别实现营业收入4.33/16.65/4.88亿元，分别同比+101.93%/+17.89%/+5.33%。公司线上/线下直营/线下加盟毛利率分别为79.61%/76.95%/69.95%，分别同比+1.74pct/-0.95pct/+0.45pct。直营/加盟门店数量分别为783/645家，分别净新开22家/6家。公司门店采取分城市层级布局，一二线城市以直营门店为主，其余城市重点发展加盟模式，销售网络已覆盖全国各省份及港澳地区。
　　连续十三年携手中国国家高尔夫球队，构筑高尔夫服饰第一联想品牌地位。2026年3月，公司联合中国高尔夫球协会正式启动2026国家队优才计划，王馨迎、丁文一、李淑瑛、周彦含入选新一届优才计划成员。本年度公司还冠名2026比音勒芬全国业余高尔夫球巡回赛、2026比音勒芬第三十二届全国青少年高尔夫球锦标赛，逐步搭建起覆盖“职业-业余-青少年”的高尔夫全链条支持体系。此外，集团持续加码高端户外运动赛道，围绕战略合作、渠道布局、用户精细化运营、跨界联动多维度协同发力，稳步搭建起闭环的高端户外业务生态体系。
　　2026年6月公司与SnowPeak,Inc.、GAMSUNG达成战略合作，成为其中国核心战略合作伙伴。本次合作下，公司将主导SnowPeak在中国市场运营，负责SnowPeakIP及商标相关产品的营销、销售与分销。目前，SnowPeak上海前滩太古里、广州聚龙湾太古里、重庆万象城、厦门万象城等旗舰中心陆续开幕。
　　盈利能力方面，2026年上半年公司毛利率75.88%，同比-0.04pct，归母净利率18.86%，同比-0.83pct。2026年上半年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为41.67%/6.95%/3.08%，同比+0.25pct/-0.98pct/-0.03pct。2026年二季度公司毛利率76.74%，同比+0.04pct，归母净利率9.67%，同比-0.46pct。2026年二季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为50.58%/9.14%/3.01%，同比-1.20pct/-1.30pct/-0.14pct。
　　估值和投资建议：公司是国内高端高尔夫服饰龙头，依托主品牌基本盘，通过多品牌矩阵布局高端户外赛道，携手SnowPeak持续加码高端户外领域，打开中长期成长空间。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为52.31/62.14/71.10亿元，同比增长21.27%/18.79%/14.42%；2026-2028年公司归母净利润分别为7.72/8.99/9.97亿元，同比增长40.15%/16.53%/10.80%。
　　当前市值对应2026-2028年PE分别为18.6/15.9/14.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：生产环节外包风险，门店管理风险，宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险。

　　公司发展路径清晰，遵循“品牌初创-渠道落地-专业资源赋能-全球化研发-资本市场上市-营销破圈-权威品牌认证-集团化运营落地”的成长脉络，逐步从单一高尔夫服饰门店，成长为具备专业赛事资源、跨国设计能力、全国化品牌影响力的高端运动服饰龙头企业。
　　公司锚定高端时尚运动服饰品牌定位，全面推进品牌国际化发展战略。旗下布局比音勒芬、比音勒芬高尔夫、威尼斯狂欢节、KENT&CURWEN、CERRUTI1881五大品牌矩阵，一站式覆盖中产及高净值人群全场景穿搭需求。研发端，品牌集结中国、英国、意大利、韩国四国专业设计研发团队；供应链端，携手GORE-TEX、POLARTEC、OUTLAST、东洋纺等全球顶尖面料厂商合作，同时搭建中国、日本、韩国、越南多国协同的国际化生产基地。
　　从渠道收入结构来看，直营渠道始终是公司核心收入来源，份额近年维持在60%以上，基本盘地位稳固，但增长边际有所放缓。公司渠道结构优化方向明确，线上渠道规模与盈利双提升，对冲线下渠道增长与盈利压力。中长期看，公司需持续巩固线上渠道优势，同时优化线下门店货品与定价体系，修复线下渠道盈利水平，实现全渠道量利协同增长。
　　国内户外鞋服赛道自2021年起维持高景气扩张态势，其中户外服饰、户外鞋品类2021年至今CAGR分别达25.3%、18.4%。单看2025年，两大品类同比增速依旧维持高位，户外服饰同比增长24.5%，户外鞋同比增长16.3%。国内户外运动消费需求持续释放，行业增长动能充沛，现已成为体育产业内部增长弹性最优的细分赛道。相较于欧美市场超过50%的户外运动渗透率，中国目前的渗透率仍有巨大的提升空间。
　　居民可支配收入持续上行、中产群体持续扩容，带动高尔夫这类高端休闲运动参与度稳步提升，国内高尔夫全品类用品需求随之扩张，高尔夫服饰作为核心细分赛道步入高速发展阶段。数据显示，2024年国内高尔夫服装市场规模达14.95亿元，同比增长6.86%。中长期来看，叠加产业政策扶持与高端运动消费升级趋势，高尔夫服饰赛道成长空间有望持续拓宽。
　　国内高尔夫服饰形成四大竞争阵营，比音勒芬稳居细分绝对龙头。比音勒芬T恤已连续八年（2018-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”，比音勒芬高尔夫服装已连续九年（2017-2025）取得“同类产品市场综合占有率第一位”。比音勒芬自2013年起成为中国国家高尔夫球队合作伙伴，连续13年为国家高尔夫球队合作伙伴。
　　估值和投资建议：我们预计2026-2028年公司营业收入分别为47.95/54.38/62.62亿元，同比增长11.15%/13.41%/15.16%；2026-2028年公司归母净利润分别为7.30/8.35/9.77亿元，同比增长32.54%/14.39%/17.01%。当前市值对应2026-2028年PE分别为17.0/14.8/12.7倍。参考同花顺iFinD一致预期，可比公司2026年PE均值为17.9倍，参考可比公司平均估值情况，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：生产环节外包风险，门店管理风险，宏观经济不及预期风险，行业竞争加剧风险。

　　事件：比音勒芬披露25年年报和26年一季报。公司25年实现收入43.1亿元，同比+7.7%，实现归母净利润5.5亿元，同比-29.5%；26Q1实现收入15.2亿元，同比+18.4%，实现归母净利润3.9亿元，同比+16.5%。
　　线上渠道引领增长，发展潜力充足：收入按渠道划分，25年直营销售收入同比+6.9%，占比为63.6%；加盟销售收入同比-4.4%，占比为25.2%；线上销售收入同比大增71.5%，占比提高至10.5%。
　　直营渠道净开店，驱动后续增长：25年公司直营店净开117家至761家，新开高质量直营店构成26年增长动能；加盟店净关11家至639家。25年底，直营门店单店平均面积为174平米，单店平均销售额为361万元。
　　线上渠道毛利率改善：25年直营渠道毛利率为78.7%，同比下降2.4个点；加盟渠道毛利率为66.5%，同比下降3.1个点；线上渠道毛利率为76.6个点，同比改善1.9个点。
　　销售费用率明显提高：25年公司销售费用同比+25.2%，主要因为新开直营店导致装修费用增加，线上渠道高增带来电商服务费大增，以及广告投入明显增加。公司管理费用稳定，研发费用同比+9.0%。
　　盈利预测和投资建议：短期看，公司26Q1收入、利润恢复双位数增长，经营拐点已现。长期看，公司坚持高端运动户外赛道，持续推进国际化、高端化、年轻化，聚焦核心品类，加大线上业务拓展，市场份额有望继续提升。预计公司26-28年归母净利润为6.9、8.1和8.8亿元，当前股价对应26年P/E为16.4x。维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费环境疲弱的风险；开店节奏低于预期的风险；核心品类打造不及预期的风险。