事件：
　　公司发布2025年三季度业绩报告，2025年Q1-Q3实现收入235.01亿元，yoy+5.38%，归母净利润4.90亿元，yoy+6.07%，主要为公司大力拓展供应链等业务所致。前三季度天然气供应量35.24亿立方米，供应链及其他业务收入136.21亿元，同比增长20.67%。经营性现金流量净额5.24亿元，yoy-57.74%，主要是本年公司整体业务增加，为拓展业务增加持有存货所致。分季度看，Q3单季度实现收入81.64亿元，yoy-0.16%，归母净利润1.81亿元，yoy+4.07%。
　　发布未来三年股东回报规划，2025-2027年分红比例不低于65%：
　　公司发布2025-2027年股东回报规划：2025年度-2027年度，公司每年现金分红金额不低于公司该年度实现的经审计合并报表中归属于上市公司股东的净利润的65%。公司在符合相关条件下每年可以进行两次利润分配，即年度利润分配及中期（半年度或第三季度）利润分配。其中现金分红方式可以是现金分红或以现金为对价回购股份及监管规则允许的其他方式。
　　航运业减碳需求提升，绿色甲醇发展空间广阔：
　　2023年7月，国际海事组织（IMO）在《2023年船舶温室气体减排战略》提出，国际航运温室气体排放尽快达峰，在接近2050年前后达到净零排放。《欧盟海运燃料条例》（FuelEUMaritime）提出，以2020年船队匀速航行时的平均燃料温室气体强度为基准，从2025年开始，船舶必须减少2%的温室气体排放强度，2030年增加到6%，并从2035年开始加速，直至到2050年减少80%。随着航运业减排趋于严格，绿色甲醇有望迎来发展良机。
　　公司2024年11月与香港中华煤气签署《合作框架协议》，双方拟在绿色燃料及化工项目生产、投资开发、协同产业链构建等领域共同合作，初步计划实现投资总额人民100亿元，打造产能合计100万吨/年的绿色燃料及化工供应池。2025年双方进一步成立合资公司“VENEX”，各自持股50%。VENEX公司成立后在佛山市三水区投资设立了广东臻为绿源投资有限公司，截至10月16日，臻为绿源已完成内蒙古易高煤化公司100%股权，内蒙古易高公司已实现5万吨/年绿色甲醇产能并批量销售,后续将继续对现有甲醇生产线进行改造，最终形成30万吨/年绿色甲醇产能。
　　投资建议：
　　维持“买入-A”投资评级。我们预计公司2025年-2027年的收入增速分别为3.9%、9.0%、8.0%，净利润的增速分别为7.7%、9.7%、8.7%，对应当前PE分别为17.2、16.8、15.3倍（估值日期为2025/10/23）。
　　风险提示：经济增速不及预期，极端天气风险、国际局势变化风险，下游需求不及预期风险、安全经营风险，商誉减值风险。

　　投资要点
　　事件：2025/10/15公司发布公告：1）未来三年（2025-2027年）股东回报规划。2）向子公司及参股公司增资暨关联交易。2025/10/16公司发布2025年三季报。
　　2025Q1-3业绩稳增，经营性现金流受业务扩大影响有所减少；股权激励目标锁定2025年利润稳增。公司2025Q1-3营业总收入235.01亿元，同增5.38%，主要为大力拓展供应链等业务所致（供应链及其他业务收入136.21亿元，同增20.67%）；2025Q1-3天然气供应量35.24亿方，同减9.5%，边际改善（2025H1天然气供应量21.31亿方，同比-11.2%，主要系电厂和工商业气量偏弱所致）；2025Q1-3归母净利润4.90亿元，同增6.07%，符合我们预期；2025Q3归母净利润1.81亿元，同增4.07%；2025Q1-3经营活动产生的现金流量净额5.24亿元，同减57.74%，主要系拓展业务增加存货所致。公司股权激励目标2025年每股收益0.9元（股本按照2022年底9.52亿股计算），即2025年归母净利润不低于8.57亿元，锁定利润稳增。
　　2025-2027年分红比例不低于65%，保证股东回报。2025-2027年，公司每年现金分红金额不低于公司该年度归母净利润的65%。公司在符合相关条件下每年可以进行两次利润分配，即年度利润分配及中期（半年度或第三季度）利润分配。其中现金分红方式可以是现金分红或以现金为对价回购股份及监管规则允许的其他方式。
　　持续推进绿醇项目投资，计划新建20万吨/年绿醇产能。在国内发布“双碳”目标、欧盟正式通过碳关税法的大背景下，绿色甲醇作为一种绿色燃料成为国际航运业减碳的重要燃料选择之一。公司与香港中华煤气于2024/11/25签订了《合作框架协议》，双方有意共同合作，初步计划实现投资总额人民币100亿元，打造产能合计100万吨/年的绿色燃料及化工供应池；为进一步落实双方合作，双方分别出资50%设立VENEX公司，VENEX公司不纳入双方合并报表范围。截至2025/8/27，VENEX公司已收购内蒙古易高公司（已实现5万吨/年绿色甲醇产能并批量销售，后续将进行产线改造，最终形成30万吨/年产能）100%股权。现为满足位于佛山市三水区大塘化工园区的20万吨/年绿色甲醇项目的建设资金需求，公司拟向VENEX公司增资3.1亿元人民币或等值外币；项目拟分两期建设，本次拟投建的为第一期20万吨/年工程，规划总产能为30万吨/年。据公司测算，一期20万吨/年项目计划总投资约20.58亿元（含增值税），所需资金来源为自筹资金及银行贷款；20万吨/年项目达产后，预计可实现年均所得税后利润约2.7亿元，总投资收益率18.64%，资本金内部收益率31.58%，项目投资回收期（税后）6.98年（含2年建设期）；本项目地处粤港澳大湾区，区域内及周边地区拥有丰富的生物质资源，可为绿醇规模化生产提供稳定的原料供应；粤港澳大湾区拥有的港口网络（如广州港、深圳港、香港港）为绿醇的加注和出口提供了理想条件，可辐射亚洲航运燃料市场。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年公司归母净利润8.72/9.22/9.76亿元的预测，同比+2.2%/+5.7%/+5.9%，PE19.3/18.2/17.2倍；按照分红率65%计算，2025-2027股息率3.4%/3.6%/3.8%（估值日2025/10/16）。公司天然气业务稳定发展，新能源、供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花；计划新增的甲醇项目为公司带来利润增长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险，商誉减值风险

　　投资要点
　　事件：2025/8/20公司发布2025半年报，2025年上半年公司实现营业收入153.38亿元，同比增长8.59%；归母净利润3.1亿元，同比增长7.27%；扣非归母净利润3.07亿元，同比增长11.66%；加权平均ROE同比提高1.65pct，至5.38%；与7/11发布的业绩快报基本一致。
　　2025H1天然气供应业务&延伸业务贡献主要毛利增量。2025H1公司实现毛利9.38亿元，同比+3.9%（+0.36亿元）。分业务来看，2025H1：1）城燃等能源业务毛利7.47亿元，同比+2.1%（+0.16亿元）；其中的天然气供应业务毛利6.66亿元，同比+2.1%（+0.14亿元）；新能源业务毛利0.82亿元，同比+2.1%（+0.02亿元）。2）供应链及延伸业务毛利1.90亿元，同比+14.2%（+0.24亿元）；其中的延伸业务毛利0.83亿元，同比+38.4%（+0.23亿元）；供应链业务毛利1.07亿元，同比+0.4%（+0.01亿元）。3）科技研发与装备制造毛利0亿元，同比-0.04亿元，SOFC&氢能装备等产品仍在研发阶段。公司发挥产业链优势，供应链业务持续发力；围绕工程服务与生活服务，积极拓展延伸业务；深入开拓科技研发与装备制造业务，大力投入科技研发；实现供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花，用多元业务打开成长空间。
　　售气单方毛利提升，或为售气结构变化（高价差工商业气量占比提升）导致。2025H1公司国内天然气供应量21.31亿方，同比-11.2%；其中工商业及贸易等用户17.32亿方，同比-7.6%；居民用户1.17亿方，同比+7.9%；电厂用户2.55亿方，同比-29.0%；代输量0.27亿方，同比-52.8%。高价差的工商业气量占比从2024H1的78.15%提至2025H1的81.29%，我们计算公司单方毛利从2024H1的0.27提至0.31元/方。
　　现金流大幅改善，为高分红提供保障。2025H1经营活动产生的现金流量净额为6.86亿元，同增602.45%，主要是由于公司整体业务增加，并通过优化应收账款管理，提升了经营现金回款金额，净现比1.9，为高分红提供保障。
　　股权激励目标锁定利润稳增。公司股权激励目标2025年每股收益达到0.9元（股本按照2022年底总股本9.52亿股计算），即2025年归母净利润不低于8.57亿元，锁定2025年利润稳增。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年公司归母净利润8.72/9.22/9.76亿元的预测，同比+2.2%/+5.7%/+5.9%，对应PE17.4/16.4/15.5倍；按照分红率维持2024年的73%计算，2025股息率4.2%（估值日期2025/8/20）。公司天然气供应业务持续稳定发展，新能源业务稳步增长，供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险，商誉减值风险

　　事件：
　　2025年7月12日，公司发布2025年上半年业绩快报，公司2025H1营业总收入为153.38亿元（同比+8.59%），归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元（同比+7.13%），经营活动产生的现金流量净额为6.85亿元（同比+601.92%）。
　　上半年业绩符合预期，现金流显著修复：
　　2025H1公司营业总收入为153.38亿元（同比+8.59%），利润总额为5.41亿元（同比+0.39%），归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元（同比+7.13%），业绩收入稳健增长，增速符合我们的预期。2025H1公司经营活动产生的现金流量净额6.85亿元（同比+601.92%），主要系2024H1公司购买商品产生的现金净流与同期相比增加所致，2025H1采购节奏回归正常，经营性现金流得以修复。
　　业务结构优化，供应链驱动增长：
　　分业务看，其中，城市燃气收入65.77（同比-4.88%），主要系国内天然气市场偏弱震荡，气价走弱与消费疲软导致；供应链及其他业务收入87.61亿元（同比+21.52%），成为核心增长引擎。公司依托能源产业链资源整合优势，拓展能源供应链、工程服务、科技研发与装备制造，在“能源+科技+供应链”的战略导向下，多元布局释放增长潜力。
　　风险提示：经济增速不及预期，极端天气风险、国际局势变化风险，下游需求不及预期风险、安全经营风险，商誉减值风险。

　　投资要点
　　事件：2025/7/12，公司发布2025年半年度业绩快报，公司2025H1归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元，同比增加7.13%；扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为3.08亿元，同比增加12.18%。
　　25H1业绩符合预期，经营性现金流高增：2025年上半年，公司营业总收入153.38亿元，同比增长8.59%；利润总额5.13亿元，同比增加0.39%，符合我们预期；归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元，同比增加7.13%；扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为3.08亿元，同比增加12.18%。2025年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额6.85亿元，同比增加601.92%，主要系2024H1公司购买商品产生的现金净流同比大幅增加所致，2025H1经营性现金流明显恢复。
　　供应链及其他业务收入高增，多元业务打开成长空间：2025年上半年，公司营业总收入153.38亿元，同比增长8.59%；其中，城市燃气收入65.77亿元，同比减少4.88%，判断主要系国内需求&气价偏弱所致；供应链及其他业务收入87.61亿元，同比增长21.52%。公司发挥产业链优势，供应链业务持续发力；围绕工程服务与生活服务，积极拓展延伸业务；深入开拓科技研发与装备制造业务，大力投入科技研发；实现供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花，用多元业务打开成长空间。
　　股权激励目标锁定利润稳增，高分红构筑安全边际。公司股权激励目标为2025年每股收益达到0.9元（股本按照2022年底总股本9.52亿股计算），即2025年归母净利润不低于8.57亿元，锁定2025年利润稳增。2020-2024年公司分红比例均值超70%，假设2025年维持2024年73%的分红比例，按照2025年8.72亿元的盈利预测，对应股息率4.7%（2025/7/11）。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年公司归母净利润为8.72/9.22/9.76亿元的盈利预测，同比+2.2%/+5.7%/+5.9%，对应PE15.4/14.6/13.8倍（估值日期2025/7/11）。公司天然气供应业务持续稳定发展，新能源业务稳步增长，供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花；维持“买入”评级。
　　风险提示：经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险，商誉减值风险

　　佛燃能源发布三季报：Q3实现营收81.64亿元（yoy-0.16%，qoq-7.09%），归母净利1.81亿元（yoy+4.07%，qoq-21.01%）。2025年Q1-Q3实现营收235.01亿元（yoy+5.38%），归母净利4.90亿元（yoy+6.07%），扣非净利4.80亿元（yoy+8.06%）。归母净利和华泰预测一致。城市燃气收入受气量影响下滑，毛利率因结构性因素提升。供应链业务收入大幅增长，积极推进绿色甲醇项目。经营现金流受存货影响同比下降，公告承诺高派息比例。维持“增持”评级。
　　城市燃气收入受气量影响下滑，毛利率因结构性因素提升
　　9M25公司城市燃气业务收入为98.8亿元（yoy-10%），主要受天然气供应量下降影响。9M25公司国内天然气供应量35.24亿方（yoy-9%），主要受到电厂和工商业用气需求下降影响。考虑到电厂等低毛差气量的占比下降，我们预估公司城市燃气毛利率同比改善。
　　供应链业务收入大幅增长，积极推进绿色甲醇项目
　　公司持续推进供应链网络建设，9M25供应链及其他业务营收136.21亿元（yoy+20.7%），通过发挥南沙仓储及小虎石化码头优势，推进石油化工产品供应链业务。2025年10月公司公告拟向VENEX公司增资3.1亿元，用于投资佛山绿色甲醇项目，一期建设产能20万吨/年、远期目标30万吨/年。公司绿色甲醇具备先发优势和稀缺性，有望贡献中长期利润增量。
　　经营现金流受存货影响同比下降，公告承诺高派息比例
　　9M25公司经营现金净流入yoy-68%至5.24亿元，主要是公司拓展供应链业务导致存货增加所致。2024年公司派息比例达73%，公司维持稳定的历史分红水平及较高的分红比例，年均现金分红占归母净利润的比例超65%；公司公告承诺2025-2027年现金分红比例不低于65%、每年分红两次。我们看好公司强化高股息属性。
　　维持盈利预测，上调目标价
　　我们维持公司25-27年归母净利润预测9.77/10.37/10.86亿元（三年预测期CAGR为8%），对应EPS为0.75/0.80/0.84元。Wind一致预期下可比公司25年PE均值13x，公司25年预期股息率（4.2%）高于可比均值（3.4%）、绿色甲醇有望带来新的利润增长点，给予25年19xPE，目标价14.25元（前值13.50元基于25年18xPE）。
　　风险提示：气源价格大涨；国内燃气需求复苏不及预期；国内气价政策风险。

　　佛燃能源发布半年报，1H25实现营收153.38亿元（yoy+8.6%），归母净利3.10亿元（yoy+7.3%），扣非净利3.07亿元（yoy+11.7%）。其中Q2实现营收87.87亿元（yoy+10.3%，qoq+34.1%），归母净利2.29亿元（yoy+9.7%，qoq+182%）。归母净利和公司业绩快报一致。城市燃气收入受气量影响下滑，毛利率因结构性因素提升。供应链业务收入大幅增长，绿色甲醇与氢能业务积极推进。经营现金流同比大增，有望支撑高派息比例。维持增持。
　　城市燃气收入受气量影响下滑，毛利率因结构性因素提升
　　1H25公司城市燃气业务收入为65.77亿元（yoy-4.9%），主要受天然气供应量下降影响。1H25公司国内天然气供应量21.31亿方（yoy-11.2%），其中工商业yoy-7.6%、电厂yoy-29.0%、居民yoy+7.9%，上半年天然气现货气价高企压制电厂需求。1H25城市燃气毛利率yoy+0.69pp至10.12%，得益于低毛差气量的占比下降。
　　供应链业务收入大幅增长，绿色甲醇与氢能业务积极推进
　　公司持续推进供应链网络建设，1H25供应链业务营收82.82亿元（yoy+22.7%），通过发挥南沙仓储及小虎石化码头优势，推进石油化工产品供应链业务。1H25公司与香港中华煤气合作绿色甲醇项目，子公司合资设立VENEX公司并收购内蒙古易高公司100%股权，具备5万吨绿色甲醇产能并以实现外销，后续有望增产至30万吨。公司绿色甲醇具备先发优势和稀缺性，有望贡献中长期利润增量。公司积极推进氢能装备制造研发，推进加氢站运营。
　　经营现金流同比大增，有望支撑高派息比例
　　1H25公司经营现金净流入yoy+602%至6.86亿元，现金流情况良好。2024年公司派息比例达73%，公司维持稳定的历史分红水平及较高的分红比例，年均现金分红占归母净利润的比例超65%。考虑到公司经营活动现金流大幅增长，回款情况良好，有望支撑2025年派息比例维持在较高水平。
　　维持盈利预测，基于新的利润增长点，上调目标价
　　我们维持公司25-27年归母净利润预测9.77/10.37/10.86亿元（三年预测期CAGR为8%），对应EPS为0.75/0.80/0.84元。Wind一致预期下可比公司25年PE均值12x，公司25年预期股息率（4.5%）高于可比均值（3.9%）、绿色甲醇有望带来新的利润增长点，给予25年18xPE，目标价13.50元（前值12.00元基于25年16xPE）。
　　风险提示：气源价格大涨；国内燃气需求复苏不及预期；国内气价政策风险。

　　佛燃能源发布一季报，1Q25实现营收65.51亿元（yoy+6.4%），归母净利0.81亿元（yoy+0.9%），扣非净利0.75亿元（yoy+2.6%）。公司归母净利符合我们预期（0.80~0.89亿元）。城市燃气供应量增速好于全国平均，看好2025年量利齐升。供应链收入规模持续扩大，区域能源化工枢纽雏形显现。当前股价对应25年预期股息率5.0%。维持“增持”评级。
　　城市燃气供应量增速好于全国平均，看好2025年量利齐升
　　公司1Q25天然气供应量为9.51亿方（yoy+1.8%），增速好于同期全国天然气表观消费量（yoy-2.2%）；随着佛山制造业复苏及气电项目增量，我们预计2025年气量增速回升至5%以上。公司气量结构由顺价能力突出的工业气主导，2022-2024年城燃毛利率稳定在9.24~9.25%；受益于下游需求复苏和顺价机制完善，我们看好2025年城燃毛利率同比略升至9.5%左右。
　　供应链收入规模持续扩大，区域能源化工枢纽雏形显现
　　公司1Q25供应链收入33.67亿元（yoy+15%），营收占比提升至51%。公司以南沙仓储为中心的供应链网络逐步形成，2024年吞吐量超200万吨，生物柴油、保税燃料油进出口等创新业务放量，区域能源化工枢纽雏形显现。
　　1Q25经营现金流同比改善，高派息比例有望延续
　　公司1Q25经营现金净流出1.56亿元、净流出规模同比减少70%，得益于公司严控现金收支节奏。考虑到公司盈利能力稳定和资金效率提升，我们看好公司维持高比例派息；参考2024年派息比例，我们预计公司2025-27年潜在股息率5.0%/5.3%/5.6%。
　　小幅调整盈利预测，上调目标价至12.00元
　　考虑到财务费用的变化，我们将公司25-27年归母净利小幅调整为9.77/10.37/10.86亿元（三年预测期CAGR为8%），对应EPS为0.75/0.80/0.84元。Wind一致预期下可比公司25年PE均值12x，公司25年预期股息率（5.0%）高于可比均值（4.1%），给予25年16xPE，目标价12.00元（前值11.84元基于25年16xPE）。
　　风险提示：气源价格大涨；国内燃气需求复苏不及预期；国内气价政策风险。