全国领先的城市管理服务运营商，业绩表现优异。公司2001年以园林绿化养护业务起家，2008年全面转型至环卫清洁业务，2020年上市。公司管理团队经验丰富，战略持续迭代，以环卫服务为核心扩展服务边界，实现从“服务城市”、“管理城市”到“经营城市”再到““数智城市”的不断升级。2019-2024年，公司营业收入从22.0亿元攀升至39.1亿元，CAGR达12.3%，归母净利润由1.3亿元增长至2.9亿元，CAGR为17.1%，业绩呈快速增长趋势。2025年前三季度，公司实现营收27.7亿元，yoy-5.87%，实现归母净利润1.5亿元，yoy-38.08%，主要受市场竞争压力和坏账准备计提增加影响。随着政府化债的稳步推进，新订单的释放和存量订单的执行有望加速，公司营收数据有望持续提升。
　　多轮化债政策加码，推动现金流回暖&业绩改善。环境卫生管理行业具有公益性的特点，多依赖于政府支付。近年来，部分地区财政紧张，对行业企业带来较大的回款与现金流压力。2019-2023年，公司应收款项由9.0亿元增长至32.8亿元，应收款项/总资产由28%提升至43.6%；公司坏账准备金额由0.4亿元增长至2.7亿元，可能对公司业绩稳定性产生负面影响。但随着前四轮化债政策落地，公司净现比改善明显，2024年经营活动现金流净额回升至1.6亿元，同比增长98.3%。公司回款管理力度逐渐加强，应收款项、坏账准备比虽有增长，增速已显著收敛，分别降至23.3%、53.5%。2024年11月8日，人大会议正式审议通过新一轮大规模化债方案,释放10万亿化债规模,有望继续显著改善公司回款及现金流情况，并有利于推动公司坏账计提冲回、加强订单拓展力度，带动业绩增长。公司2025年前三季度应收账款25.2亿，同比减少0.95%，经营活动现金流净额为4.6亿，同比增长644.76%。
　　从硬件铺路到AI赋能，重塑智慧环卫增长边界。1）公司聚焦新质生产力，机器人布局初见成效：面对环卫行业因人力短缺及老龄化带来的成本压力，环卫机器人应用有望节省30%+成本，提升作业效率。公司于2024年1月成立侨银数智城市研究院，联合中国工程院、清华大学等科研团队，聚焦无人驾驶、AI算法等领域研发；2025年2月，公司拟投资不超过10亿元在江苏建设人工智能产业生态总部。目前公司已推出多款自主研发智能机器人，覆盖城市管理多个细分领域，预计节省超13.74亿元营业成本。2）从终端布局到平台协同AI驱动环卫行业新竞争：AI驱动城市服务升级已成必然。行业未来将朝着，机器人作为终端“感官”和“触手”，作业中实时采集海量的多维数据；AI平台为机器人赋予“大脑”与“协同网络”，实现无人环卫设备的自主响应与协同作业的方向发展。3）““场景+技术”强强联合公司打造智慧城服落地新范式：2025年7月，侨银股份与爱化身科技共同控股成立天奈人机交互技术（广州）有限责任公司。未来规划以“多模态交互智能体平台”为技术底座，重点布局智慧社区、市政管养、门诊咨询及政务服务四大细分场景，推动AI在城市服务中的深度渗透。侨银2025年新增订单已落地““无人设备+AI平台+运营服务”闭环，将带来超7亿元商业价值。同时数智化新订单客户与传统业务客户高度重叠，为公司AI转型提供了低摩擦的落地渠道和可信场景。它验证了“传统业务赋能技术升级，技术升级反哺并锁定传统市场”的良性循环正在形成。
　　投资建议：公司是城市服务领域龙头企业，管理经验丰富，化债政策推进有望改善现金流，布局AI智慧环卫领域打开第二增长曲线，预计公司业绩将持续稳定增长。我们预计2025/2026/2027年公司实现归母净利润3.0/3.2/3.4亿元，对应PE19.5/18.6/17.2x。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：环保政策不及预期、技术研发及应用风险、人力成本和运营管理风险、技术同质化竞争风险。

　　事件：
　　公司发布2025年半年度报告，公司2025H1实现营业总收入18.71亿元（同比-3.90%），归母净利润1.25亿元（同比-27.61%），毛利率27.60%（同比+1.37%）。
　　深化AI合作与产业赋能，构筑智慧服务新生态
　　公司是中国首家A股上市的城市管理服务企业，作为人居环境综合提升服务商，致力于推动智慧城市发展建设，深度结合人形机器人、人工智能，赋能城市服务产业。
　　人形机器人方面，公司与国家地方共建人形机器人创新中心开展合作，重点围绕城市服务大管家主题，在人形机器人、算法、算力等领域进行深度协作，着力推动在环卫作业、物业管理、家居场景的应用。
　　人工智能方面，公司与广州数据集团、百度飞桨广州中心围绕算力、数据、模型、城市服务应用场景等方面开展深度合作；公司已完成DeepSeek3.0本地化部署，推出智慧问答知识库与智能出题助手；公司在开封、佛山等项目已融入人工智能技术，在广州中山纪念堂等项目已融入了智能化设备，提升了项目作业效率，促进了智慧城市建设发展。
　　市场业务持续开拓，加大管控优化制度：
　　2025H1，公司接连获取新签订单，相继中标了莆田市城厢区城乡环卫一体化项目2.91亿元、北海市银海区环卫一体化项目1.95亿元，为巩固公司业绩带来积极影响。在业务发展方面，公司物业管理业务中标项目相比去年有较快增长，为未来发展奠定了基础。此外，公司加大体制建设与项目管控力度，出台运营升级制度，重构绩效考评体系，修订规章以推动管理机制制度化、常态化。
　　经营活动现金流显著改善，拟定增募资布局装备业务：
　　2025H1，公司加强项目回款催收，资金回笼提速，推动经营活动现金流量净额达4.21亿元，同比增长2640.88%。公司持续优化融资结构，加大直接融资力度。此外，公司推进向特定对象发行A股股票等资本运作，拟募资9亿元用于“城市大管家”装备配置及智慧城市管理数字化项目，助力提升智慧治理水平、强化核心竞争力，为战略落地与巩固行业领军地位提供支撑。
　　风险提示：环境卫生管理行业政策风险、市场竞争加剧风险、劳动力成本上升风险、应收账款不能及时收回风险。

　　侨银股份围绕“人居环境综合提升”为核心战略，探索城市“全生命周期管理”，积极扩展服务边界。2025年H1实现营收18.71亿元（yoy-3.90%），归母净利1.25亿元（yoy-27.61%），扣非净利1.31亿元（yoy-26.83%）。其中Q2实现营收9.35亿元（yoy-3.48%，qoq-0.10%），归母净利5716.01万元（yoy-24.92%，qoq-15.44%）。公司将城市服务业务与新兴技术深度融合，在人形机器人、算法算力等领域进行深度协作，有望打开成长空间，维持“买入”评级。
　　25H1毛利率同比+1.37pp，经营现金流高增
　　公司综合毛利率27.60%，同比+1.37pp，降本控费成效显著。经营现金流量净额4.21亿元（1H241535万元），得益于公司对项目回款加大催收力度，资金回笼提速。分业务看，环境卫生管理营收18.46亿元，占比98.68%，毛利率27.57%，同比增1.35pct；城乡环卫保洁营收17.73亿元，占比94.78%，毛利率28.01%，同比增1.68pct。市场开拓方面，上半年公司新签莆田市城厢区、北海市银海区等项目，项目金额分别为2.91、1.95亿元。公司围绕“人居环境综合提升”战略，升级“数智化”体系，落实“二纵三横”结构，行业影响力有望提升。
　　推进环卫机器人的城市服务场景协同
　　2025年2月，公司拟出资不超过10亿元于江苏吴江投资侨银人工智能产业生态总部项目，研发制造道路清扫、物业保洁、巡逻配送、城市巡检等无人驾驶机器人产品。5月7日，侨银股份与国地中心举行人形机器人合作项目签约仪式，双方将重点围绕城市服务大管家主题，在人形机器人、算法算力等领域进行深度协作，着力推动环卫、物业、家居三款人形机器人（臂）产品应用。双方签约1000台城服机器人意向订单，拟推出首批面向街道环卫场景的人形机器人，具备自主搬运、自主装载等功能，打造街道场景应用示范。公司持续布局智慧城市机器人领域，有望完善人工智能和智慧城服生态体系。
　　2025年28.7倍目标PE，目标价18.08元
　　根据订单情况，下调环卫收入预测，考虑应收账款同比增加，上调信用减值预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.63、0.67、0.70元（2025-2027年下调17%、18%、18%）。可比公司2025年预期PE均值为28.7倍，给予公司2025年28.7倍PE，目标价18.08元（前值14.36元，基于2025年18.9倍PE），目标价上调主要原因是环卫机器人应用前景广阔，可比公司估值提升。
　　风险提示：环卫机器人应用进度不及预期，新增订单规模不及预期，项目竞争加剧影响盈利前景。