事件概述：公司披露2024年一季度报告：2024Q1实现营收21.15亿元，同比+27.59%，环比+0.72%；归母净利润5.04亿元，同比+101.34%，环比+34.32%；扣非归母净利润4.97亿元，同比+106.70%，环比+43.08%。
　　业绩表现超预期，净利润连续三季度翻倍增长。公司2024Q1营收21.15亿元，同比+27.59%，环比+0.72%；实现轮胎产量807.57万条，同比+28%，其中半钢胎产量773.99万条，同比+26%，全钢胎产量33.58万条，同比+148%；实现轮胎销售760.71万条，同比+15.70%，其中半钢胎销量728.03%万条，同比+27.59%，全钢胎销量32.68万条，同比+175.28%，销量增长带动收入同比高增。2024Q1公司实现归母净利润5.04亿元，同比+101.34%，环比+34.32%，公司2023Q3、2023Q4归母净利润同比增长分别为110.33%、169.78%，公司归母净利润连续三个季度同比翻倍。我们分析主要原因系：1）行业端：2023年起，中国轮胎行业整体经营形势全面复苏，海外市场中国轮胎具备高性价比优势，订单需求持续处于供不应求状态；国内市场需求同样呈现复苏态势。2）公司端，2023年公司泰国二期项目大规模扩产，新增产能促进业绩高增。
　　智能制造赋能全球化发展，833plus战略稳步推进。公司将智能制造引入轮胎生产工艺流程，实现轮胎生产的自动化、信息化、智能化、数字化、可视化及可溯化，构建工业互联网和生产制造物联网体系，实现生产成本的降低和生产效率差的提升，人均收入和业绩均超行业均值，且为国内唯一一家4次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业。得益于智能制造赋能，公司“833plus”战略稳步推进，在现有青岛工厂、泰国工厂基础上，2021年12月20日公告建设西班牙智能制造工厂，2022年12月31日公告建设摩洛哥智能制造工厂并于2023年10月21日开工建设，2023年10月25日再次公告投资建设摩洛哥二期项目，合计海外现有&规划半钢胎产能达4000万条、全钢胎产能达200万条，分别占公司总产能的74%、100%，833plus战略稳步推进。
　　泰国反倾销关税落地，助力公司盈利能力上行。2020年6月29日美国商务部启动针对泰国乘用车及轻卡轮胎的反倾销调查，其中森麒麟适用17.06%的原审税率，受贸易摩擦影响公司从定价上适度让利；2022年9月6日再次启动反倾销关税复审调查，2023年7月复审初裁结果落地，其中森麒麟适用1.24%的复审税率，为该次多家轮胎企业复审结果中最低税率水平；2024年1月反倾销关税复审终裁结果落地，其中森麒麟维持初裁1.24%的税率水平，较原审税率大幅下降。目前公司泰国一期&二期工厂合计半钢胎产能1600万条，本次税率大幅下降预计进一步强化公司产品竞争力、带来需求增长，并有望通过提价等方式带来盈利能力上行。
　　投资建议：公司智能制造能力行业领先，持续赋能全球化发展，随摩洛哥及西班牙产能陆续落地贡献增量，叠加关税下降利好，带来公司营业收入及盈利能力持续向上。考虑公司2024Q1业绩超预期，我们上调公司利润预测，预计公司2024-2026年收入为97.45/116.61/134.97亿元，归母净利润为22.12/24.90/28.45亿元，对应EPS为2.14/2.41/2.75元，对应2024年4月19日25.77元/股的收盘价，PE分别为12/11/9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、全球轮胎需求不及预期、汇率波动、新产能落地不及预期、国际贸易摩擦加剧、运费价格波动等。

　　事件:
　　2024年4月19日，森麒麟发布2024年一季度报告：2024年Q1单季度，公司实现营业收入21.15亿元，同比+27.59%，环比+0.73%；实现归母净利润为5.04亿元，同比+101.34%，环比+34.28%；扣非后归母净利润4.97亿元，同比增长106.70%，环比+42.96%；经营活动现金流净额为3.99亿元，同比增加1150万元，环比减少4.22亿元。销售毛利率为31.21%，同比+8.98pct，环比+3.83pct。销售净利率为23.82%，同比+8.72pct，环比+5.95pct。
　　投资要点:
　　2024Q1公司轮胎产销量同比提升，单胎价格环比小幅提升
　　2024Q1公司轮胎产销量和2023年同期相比均有提升。2024年1-3月，公司完成轮胎产量807.57万条，较上年同期增长28%；其中，半钢胎产量773.99万条，较上年同期增长26%；全钢胎产量33.58万条，较上年同期增长148%。完成轮胎销售760.71万条，较上年同期增长15.70%；其中，半钢胎销量728.03万条，较上年同期增长12.76%；全钢胎销量32.68万条，较上年同期增长175.28%。单胎价格为278.04元/条，环比+0.74%。
　　2024Q1利润环比大幅提升，费用环比下降
　　2024Q1公司的毛利润为6.63亿元，环比提升8531万元。净利润为5.04亿元，环比提升1.29亿元。各类费用均有不同程度的降低。销售费用为3621万元，环比降低4369万元；管理费用为4184万元，环比降低829万元；研发费用5081万元，环比降低635万元；财务费用为-11万元，环比下降705万元，主要是本期利息收入增加所致。公允价值变动损失为74万元，环比减少1008万元，主要是外汇、商品期货套期保值业务产生的公允价值变动影响。
　　泰国输美轮胎降税，中国轮胎在美竞争力增强
　　2024年1月25日，公司披露《关于美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果的公告》，公司子公司森麒麟泰国作为本次复审的强制应诉企业之一，终裁单独税率为1.24%，该结果较原审税率大幅下降，同时森麒麟泰国也将成为泰国乘用车和轻卡轮胎出口美国单独税率最低的企业，森麒麟泰国的竞争力及盈利能力有望大幅提升。
　　摩洛哥产能顺利推进，看好投产后带来增量
　　2023年10月24日，公司公告摩洛哥二期项目，建设内容为600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，项目建设周期12个月，投资总额1.93亿美元，项目建成之后，年预计实现营业收入2.1亿美元，利润总额5790.90万美元。同时公司稳步推进“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”。截至2024年3月4日，公司摩洛哥工厂建设进展顺利，正按计划稳步推进中，全力争取2024年四季度投产运行。
　　盈利预测和投资评级：综合考虑行业景气度，我们调整了本次盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.53、26.60、29.98亿元，对应PE分别12、10、9倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡。

　　事件：（1）公司发布2024年第一季度报告，2024Q1实现营业收入21.15亿元，同环比分别+27.59%/+0.73%；实现归母净利润5.04亿元，同环比分别+101.34%/+34.28%，实现扣非归母净利润4.97亿元，同环比分别+106.70%/+42.96%。（2）公司发布《2023年度权益分派实施公告》，公司向全体股东每10股派4.10元，以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
　　需求端：半钢胎需求强劲，营收同环比均实现增长。据国家统计局和海关总署数据，2024Q1，国内橡胶轮胎外胎产量累计2.5亿条，同比+14.0%；出口累计1.6亿条，同比+11.6%，轮胎消费需求旺盛。2024Q1公司实现营业收入21.15亿元，同环比分别+27.59%/+0.73%。轮胎产销量方面，公司完成轮胎产量807.57万条，同比+28%；其中，半钢胎773.99万条，同比+26%；全钢胎33.58万条，同比+148%。公司完成轮胎销售760.71万条，同比+15.70%；其中，半钢胎728.03万条，同比+12.76%；全钢胎32.68万条，同比+175.28%。
　　利润端：盈利水平提升明显，净利率创历史新高。2024Q1，公司毛利率和净利率分别为31.32%/23.82%，同比分别+8.98pp/+8.72pp，环比分别+3.83pp/5.95pp。毛利率创2021年以来新高，净利率创上市以来新高。公司盈利水平提升主要系泰国出口美国乘用车和轻卡车轮胎反倾销税率下降。2024Q1公司轮胎产品均价278元/条，同比+10%，主要系产品提价以及全钢胎销量占比提升。原材料方面，据我们统计，截至2024年4月18日，原材料价格指数121.9，较2023年平均值增长9.9%。建议持续关注未来原材料价格走势。
　　持续推进国际化产能布局，具备成长空间。公司泰国二期项目已于2023年大规模投产运行。公司正加快推进非洲智能制造基地“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设，平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。全球化布局对于保障供应链安全具有重要意义，有望进一步提升公司竞争优势，扩大公司规模。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润复合增长率34%。考虑到公司盈利水平领先同行，森麒麟泰国PCR反倾销税率大幅下降，海外基地建设稳步推进，未来业绩有望高增长。给予公司2024年16倍PE，对应目标价36.48元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等风险。

　　24Q1归母净利润5.04亿元，创单季度新高，维持“买入”评级
　　森麒麟4月18日发布24年一季报，实现营收21.15亿元，yoy+28%/qoq+1%，归母净利润5.04亿元（扣非后4.97亿元），yoy+101%/qoq+34%（扣非后yoy+107%/qoq+43%）。我们预计公司24-26年归母净利润20.2/24.0/28.3亿元，对应EPS为2.74/3.25/3.83元，参考可比公司24年Wind一致预期平均15xPE，考虑到公司所处中高端赛道盈利能力优越，海外产能布局稳步推进，给予公司24年18xPE，目标价49.32元，维持“买入”评级。
　　轮胎产销持续增长，Q1毛利率同环比改善
　　据公司一季报，24Q1海外轮胎需求保持景气，且海外消费降级趋势下公司凭借高性价比优势进一步打开市场空间，订单持续增长。伴随泰国二期项目投产，公司产销同比高增，业绩获得增量贡献。24Q1公司实现轮胎产量807.57万条，yoy+28%，其中半钢胎产量773.99万条，yoy+26%，全钢胎产量33.58万条，yoy+148%；实现轮胎销售760.71万条，yoy+16%，其中半钢胎销量728.03万条，yoy+13%，全钢胎销量32.68万条，yoy+175%。公司Q1综合毛利率31.3%（yoy+9.0pct/qoq+3.8pct），期间费用率6.1%（yoy-0.9pct/qoq-3.2pct）。
　　泰国工厂关税终裁落地，看好盈利能力提升
　　据公司1月25日公告，美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果与初裁结果保持一致，森麒麟泰国出口至美税率由17.06%大幅下降至1.24%，是泰国乘用车和轻卡轮胎出口美国单独税率最低的企业。伴随泰国二期年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目投产，公司竞争力有望继续提升。
　　海外产能储备丰富，多点布局增强全球竞争实力
　　据公司23年年报，公司摩洛哥项目建设进展顺利，已取得相关境外投资项目备案，争取24Q4投产运行，将新增1200万条半钢胎产能。西班牙项目已取得西班牙政府环评批复，目前正在进行施工许可前置程序，建成后将新增1200万条半钢胎产能。公司全球化布局的进一步完善有望显著提高公司的海外竞争力，伴随新增产能的陆续投产，公司业绩有望保持增长。
　　风险提示：下游需求下滑风险，新项目投产进度不达预期风险。

　　事件
　　2024年4月18日公司发布了2024年1季度报告，2024年1季度实现营收21.15亿元，同比增长27.6%，环比增长0.7%；实现归母净利润5.04亿元，同比增长101.3%，环比增长34.3%；扣非净利润4.97亿元，同比增长106.7%，环比增长43%。
　　经营分析
　　轮胎产销量继续向好，泰国降税后公司盈利能力快速提升。2024年1季度公司完成轮胎产量807.6万条，同比增长28%；其中半钢胎产量774万条，同比增长26%；全钢胎产量33.6万条，同比增长148%。完成轮胎销售760.7万条，同比增长15.7%；其中半钢胎销量728万条，同比增长12.76%；全钢胎销量32.7万条，同比增长175.28%。从单季度盈利能力来看，美国对泰国乘用车胎双反税率下调后公司营业成本降低，盈利能力也得到显著提升，公司1季度销售毛利率为31.32%，同比提升8.98pct，环比提升3.83pct；
　　销售净利率为23.82%，同比提升8.73pct，环比提升5.96pct。
　　全球化战略稳步推进，摩洛哥基地投产后将进一步推动业绩增长。公司制定了适应未来发展路径的“833Plus”战略，即在未来10年左右时间内最终形成8座数字化轮胎智能制造基地（中国3座，泰国2座，欧洲、非洲、北美各1座）、3座全球化研发中心（中国、欧洲、北美各一座）、3座全球用户体验中心的格局，Plus即择机并购一家全球知名轮胎制造商。海外布局方面，西班牙项目已经获得环评许可，建筑许可尚在审批流程中，由于建筑许可获取时间存在不确定性，公司出于审慎态度尚未开工建设该项目；摩洛哥项目已于2023年10月份开工建设且项目推进顺利，为有效提高募集资金使用效率和保障项目建设进度，公司将原本定增募集用于西班牙项目的28亿元改为用于摩洛哥项目的建设。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司为国内智能制造轮胎龙头，随着新产能的放量和海外布局的加速推进，业绩稳步增长的同时也将实现全球市占率的进一步提升。考虑到泰国工厂盈利能力的快速修复，我们上调公司2024-2026年归母净利润分别为21.95亿元、23.48亿元、27.15亿元（相比预测前值上调18%、11%、12%），当前市值对应PE估值分别为16.13/15.08/13.04倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅波动、新增产能释放不及预期、国际贸易摩擦、海运费价格波动、人民币汇率波动、“双反”税率波动

　　投资要点：
　　公司公告2024年一季报，业绩明显超预期。依据公告内容，一季度实现收入21.15亿元（YoY+27.6%，QoQ+0.7%），实现归母净利润5.04亿元（YoY+101%，QoQ+34.3%），实现扣非归母净利润约4.97亿元（YoY+107%，QoQ+43%），单季度盈利创新高。一季度收入及盈利同比大幅度增长主要由于2023年一季度仍旧处于海外市场去库的尾声，因此去年同期开工率仍未达到满产，并且公司泰国二期仍处于爬坡状态，因此去年同期相对低基数；环比提升主要由于泰国反倾销税率下行，公司泰国工厂进行提价，以及美国贸易子公司成本下行。
　　24Q1出口需求持续向好，公司订单持续供不应求，利润率受泰国反倾销税率下行明显提升。一季度以来海外维持较好需求，依据橡胶信息贸易网，美国市场2024年1-2月轮胎进口量约4526万条，同比增长28%，相较2023年11-12月提升0.4%，其中乘用车胎进口同比增22%至2766万条、卡客车胎进口同比增38%至1007万条；进口来自泰国约1127万条，同比增长67%，相较2023年11-12月提升4.26%，其中乘用车胎同比增62%至698万条、卡客车轮胎同比增65%至313万条，因此海外需求仍较旺盛。销量方面，依据公告内容，公司24Q1轮胎产量约807.57万条（YoY+28%，QoQ+1.2%），其中半钢产量773.99万条（YoY+26%，QoQ+0.7%）、全钢产量33.58万条（YoY+148%，QoQ+13.1%）；轮胎销量约760.71万条（YoY+15.7%，环比基本持平），其中半钢销量约728.03万条（YoY+12.76%，QoQ-0.7%）、全钢销量约32.68万条（YoY+175%，QoQ+19.6%）。价格方面，考虑一季度泰国反倾销税率下行，公司泰国工厂对美国市场进行提价，其中有近一半提价给美国贸易子公司，贸易子公司由于前期涨价传导税率上行，如今略有降价，因此整体产品平均价格环比提升近1%。成本方面，一季度公司采购原料成本略有提升，但由于泰国税率下降，美国贸易子公司轮胎到手成本明显下滑。因此整体带来毛利率环比提升3.83pct、同比提升8.98pct至31.32%。费用方面，整体销售费用率、管理费用率、研发费用率环比下滑2.83pct，财务费用由于利息收入的增加有所减少，因此整体及利润率环比提升5.97pct至23.82%。
　　摩洛哥项目预计年底之前投产，未来增长持续性可期。摩洛哥年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，依据可行性研究报告，将带来约4.2亿美元收入。预计摩洛哥项目在年底之前投产，2025年实现至少一半产能释放。此外，西班牙项目陆续布局当中，西班牙和摩洛哥项目将带来2400万条半钢胎产能增量，延续2025年之后的成长性。截至2024年一季度末，公司在建工程约6.87亿元，较去年底提升2.56亿元，估计主要为摩洛哥工厂进入逐步建设当中。泰国半钢反倾销税率落地，带来全年公司2024年盈利能力提升。依据此前公司公告，森麒麟泰国反倾销税率由原审终裁结果17.08%下滑至1.24%，目前终裁结果已落地，公司逐步在一季度落地泰国到美国半钢的提价政策，同时贸易子公司的成本也有下行，以及后续预计会有3亿左右的退税加回，2024年盈利可期。
　　盈利预测与估值：由于泰国反倾销税率下行，美国贸易子公司也从中受益，因此上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润约23.1、24.6、28.1亿元（原预测19.5、21.7、25.1亿元），对应PE约12、11、9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料大幅波动影响盈利能力；产能投放不及预期

　　事件概述
　　公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入78.42亿元，同比增长24.63%；实现归母净利润13.69亿元，同比增长70.88%；实现扣非归母净利润13.05亿元，同比增长46.88%；EPS（基本）为2.01元。2023Q4，公司实现营收21.00亿元，同比增长36.15%，归母净利润3.75亿元，同比增长170.14%。
　　分析判断:
　　2023年营收及利润均创历史新高，轮胎产销两旺，泰国二期大规模投产贡献业绩
　　2023年公司轮胎产品产销两旺，业绩创历史新高，生产轮胎2923.68万条，同比增长32.98%；其中，半钢胎产量2839.68万条，同比增长32.11%；全钢胎产量84万条，同比增长70.91%。销售轮胎2925.98万条，同比增长29.28%；其中，半钢胎销量2846.66万条，同比增长28.19%；全钢胎销量79.33万条，同比增长93.88%。2023年森麒麟（泰国）营收为43.50亿元，同比增长53.83%，净利润为8.50亿元，同比增长80.45%，业绩大增主要因为2023年内泰国二期600万条半钢胎和200万条全钢胎的大规模投产。
　　2023年毛利率修复较大，且或有继续提升空间
　　2023年轮胎主要原材料价格下行，据百川盈孚数据，2023年炭黑均价为9230元/吨，同比下降8.12%；据商务部数据，2023年丁苯橡胶价格同比下降3.96%，顺丁橡胶价格同比下降5.88%，天然橡胶价格下降2.40%。2023年公司毛利率为25.21%，同比增长4.71pct，毛利率较去年同期修复较大，但尚未达到历史高点2020年的33.80%的毛利率水平，若后续原材料价格保持低位，在轮胎需求旺盛且美国对泰国半钢胎反倾销税率大幅下降的背景下，公司作为本轮反倾销终裁税率最低的企业，或存在提价空间，毛利率有望继续提升。
　　海内外市场同步开拓，持续加码研发，期待摩洛哥基地贡献产能增量
　　海外市场上，2023年公司在高毛利的美国替换市场的市占率超5%，较2022年超4%的市占率继续提升，在欧洲替换市场的占有率超4%。公司国内销售网络进一步扩大，截至2023年底，“麒麟云店”累计注册门店用户近5万家，2024年，公司在国内替换市场将重点推进品牌的重新定位及宣传推广、高端产品投放、销售网络赋能及拓展，及时配送能力提升等，加大国内市场开发力度。公司重视研发，为“833plus”战略规划的顺利实施护航。2023年研发费用为1.65亿元，同比增长46.52%，研发投入为1.93亿元，同比增长58.75%，占营业收入的比重为2.46%，非洲基地和西班牙基地的产能规划是公司贯彻国际化路线的重要步骤，且对于提高品牌力、研发力、产业链安全性均有重要意义。公司加码研发与公司高端化的路线相匹配，助力公司长远发展。公司现有产能3000万条，目前正加快推进摩洛哥基地1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，期待其待投产放量贡献业绩和进一步完善全球化布局。
　　投资建议
　　公司是高端轮胎“智造”龙头，摩洛哥基地加快建设，未来贡献产能增量，公司执行的美国对自泰国出口的半钢胎反倾销税率大幅下降，公司或有涨价预期，对全钢胎的生产规划或有调整，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为97.91/117.63/133.39亿元（2024-2025年原预测为101.67/118.64亿元），归母净利润分别为19.44/23.00/26.32亿元（2024-2025年原预测为19.39/21.91亿元），EPS分别为2.63/3.11/3.56元（2024-2025年原预测为2.61/2.95元），对应2024年3月1日收盘价30.82元PE分别为12/10/9倍。我们看好公司长期成长力，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅波动，产能建设及释放不及预期，国际贸易风险，需求大幅下滑等；公司于2022年12月公告，公司董事、财务总监许华山被海南市儋州市公安局采取刑事强制措施。

　　2023年归母净利润同比增长70.88%。2023年公司实现营业收入78.42亿元，同比增长24.63%；实现归母净利润13.69亿元，同比增长70.88%；实现扣非净利润13.05亿元，同比增长46.88%。在海外市场，公司高品质、高性能产品在欧美轮胎市场具备高性价比的竞争优势，订单需求持续处于供不应求状态；在具有高增长潜力的国内市场，亦呈现出复苏态势。2023年，公司完成轮胎销售2925.98万条，同比增长29.28%；其中，半钢胎销量2846.66万条，同比增长28.19%；全钢胎销量79.33万条，同比增长93.88%。
　　全力推进泰国二期项目大规模投产。2023年公司自主研发、持续创新，构建科技创新产业新生态。公司全力推进泰国二期项目大规模投产，泰国二期智能制造水平持续提升。2023年，公司全力推进“森麒麟泰国年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”大规模投产。
　　公司泰国复审终裁适用单独税率1.24%，较原审税率大幅下降。复审终裁税率发布之前，森麒麟泰国作为原审调查的非强制应诉企业，适用其他泰国出口美国的轮胎企业的原审税率17.06%；本次复审终裁税率发布之后，森麒麟泰国作为强制应诉企业，将适用单独税率1.24%，该结果较原审税率大幅下降，同时森麒麟泰国也将成为泰国乘用车和轻卡轮胎出口美国单独税率最低的企业，作为公司核心海外基地、公司重要的盈利引擎，森麒麟泰国的竞争力及盈利能力有望大幅提升。
　　摩洛哥和西班牙项目为公司发展奠定基础。1）公司加快推进非洲智能制造基地“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车。项目建设周期12个月，投产第一年产量为360万条，投产第二年即具备600万条产能。达产600万条后可实现年营业收入21000万美元。项目建成后，正常年将实现销售收入21000万美元，利润总额5790.90万美元。2）公司平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。非洲及欧洲新产能规划是公司践行“833plus”战略规划深入实施全球化发展战略的重要步骤，对于提升品牌力、提升研发水平、优化销售布局、保障供应链安全等具有重要意义
　　盈利预测与投资评级：我们预计森麒麟2024-26年归母净利润分别为18.97、22.27和23.81亿元（新增）。基于同行业可比公司估值，我们继续给予2024年森麒麟17倍PE估值，维持目标价为43.52，以及“优于大市”评级。
　　风险提示：全球化竞争风险；原材料价格波动风险；国际贸易摩擦风险。

　　公司发布2023年年报，业绩符合预期。依据公告内容，2023年公司实现收入78.42亿元（YoY+24.6%），实现归母净利润13.69亿元（YoY+70.88%），实现扣非归母净利润13.05亿元（YoY+46.88%）；其中23Q4实现收入21.0亿元（YoY+36.15%。QoQ-4.79%），实现归母净利润3.75亿元（YoY+170%，QoQ-3.11%），实现扣非归母净利润3.47亿元（YoY+357%，QoQ-7.18%）。
　　2023年随着泰国二期的逐步满产，产销量持续提升，盈利能力受行业恢复以及自身成长也明显增长。2023年中国轮胎行业整体经营形势全面复苏。在海外市场，公司高品质、高性能产品在欧美轮胎市场具备高性价比的竞争优势，订单需求持续处于供不应求状态；在具有高增长潜力的国内市场，亦呈现出复苏态势。叠加公司泰国二期于二季度末满产，贡献全年增量。依据公司年报，2023年公司实现轮胎产量约2924万条（YoY+32.98%），其中半钢胎产量约2840万条（YoY+32.11%）、全钢胎产量84万条（YoY+71%），实现轮胎销量约2926万条（YoY+29.28%），其中半钢胎销量2847万条（YoY+28.19%）、全钢胎销量79.33万条（YoY+94%）。叠加2023年整体原材料前三季度处于逐步下行的状态。因此带来2023年毛利率同比提升4.71pct至25.21%。费用端，销售费用率、管理费用率有所下滑，研发费用率有所提升，财务费用由于汇兑的变化使得23年汇兑收益减少，整体财务费用提升。整体拉动净利润率同比提升4.72pct至17.45%。
　　Q4季节性影响，销量环比略有下行，公司产品结构持续优化，毛利率基本持平。四季度公司海外订单持续旺盛，但由于国庆假期、泰国工厂检修影响，Q4销量环比略有下滑，其中主要为半钢环比下滑，全钢随着泰国二期逐步爬坡环比提升。四季度公司持续优化产品结构，但由于销量下滑，整体使得23Q4毛利率环比基本持平约27.5%。费用端，年底费用计提相对较多，依据公司年报，销售费用率、管理费用率、研发费用率环比分别提升1.25pct、0.57pct、0.61pct，财务费用方面，Q4汇兑损失环比减少，叠加公司利息收入增长，财务费用环比减少约4200万元。整体使得四季度净利润率环比微增0.31pct至17.86%。
　　摩洛哥项目预计年底之前投产，未来增长持续性可期。摩洛哥年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目，依据可行性研究报告，将带来约4.2亿美元收入。预计摩洛哥项目在年底之前投产，2025年实现至少一半产能释放。此外，西班牙项目陆续布局当中，西班牙和摩洛哥项目将带来2400万条半钢胎产能增量，延续2025年之后的成长性。依据年报内容，截至2023年底，公司在建工程约4.31亿元，较三季度末减少约5.9亿元，主要为泰国二期转固，同时摩洛哥工厂进入逐步建设当中。泰国半钢反倾销税率落地，带来公司2024年盈利能力提升。依据此前公司公告，森麒麟泰国反倾销税率由原审终裁结果17.08%下滑至1.24%，目前终裁结果已落地，税率下行有望带来美国销售子公司确定性退税以及泰国工厂盈利能力提升，我们预计因为税率的下行，公司逐步在一季度落地泰国到美国半钢的提价政策，以及后续预计会有3亿左右的退税加回，2024年盈利可期。
　　盈利预测与估值：维持2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润约19.5、21.7、25.1亿元，对应PE约12、11、9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料大幅波动影响盈利能力；产能投放不及预期

　　2023年归母净利润同比增长62.33%-77.31%。预计公司2023年实现归母净利润13.00-14.20亿元，同比增长62.33%-77.31%；实现扣非净利润12.50-13.70亿元，同比增长40.73%-54.24%。预计2023Q4实现归母净利润3.07-4.27亿元，同比增长121%-207%；扣非后净利润2.93-4.13亿元，同比增长286%-443%。2023年，在海外市场，公司高品质、高性能产品在欧美轮胎市场具备高性价比的竞争优势，订单需求持续处于供不应求状态；在具有高增长潜力的国内市场，亦呈现出复苏态势。
　　公司泰国复审终裁适用单独税率1.24%，较原审税率大幅下降。复审终裁税率发布之前，森麒麟泰国作为原审调查的非强制应诉企业，适用其他泰国出口美国的轮胎企业的原审税率17.06%；本次复审终裁税率发布之后，森麒麟泰国作为强制应诉企业，将适用单独税率1.24%，该结果较原审税率大幅下降，同时森麒麟泰国也将成为泰国乘用车和轻卡轮胎出口美国单独税率最低的企业，作为公司核心海外基地、公司重要的盈利引擎，森麒麟泰国的竞争力及盈利能力有望大幅提升。
　　拟自筹资金19306.47万美元在摩洛哥投资建设年产600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目（二期）。摩洛哥距欧洲仅14公里，是连接欧盟、中东和非洲三大市场的枢纽，具有重要的战略地位，此外摩洛哥是非洲唯一与美国签署自由贸易协定的国家，轮胎产品出口美国享受零关税。项目建设周期12个月，投产第一年产量为360万条，投产第二年即具备600万条产能。达产600万条后可实现年营业收入21000万美元。项目建成后，正常年将实现销售收入21000万美元，利润总额5790.90万美元。
　　响应国家“一带一路”倡议，布局全球化。公司泰国二期“森麒麟轮胎（泰国）有限公司年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”已基本建成。公司正在加快推进“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”、“森麒麟（摩洛哥）年产600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，欧洲及非洲新产能规划是公司践行“833plus”战略规划深入实施全球化发展战略的重要步骤，将进一步提升公司的整体竞争能力和盈利能力。
　　盈利预测与投资评级：我们预计森麒麟2023-25年归母净利润分别为13.69、18.89和22.12亿元。基于同行业可比公司估值，我们给予2024年森麒麟17倍PE估值，对应目标价43.52元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：全球化竞争风险；原材料价格波动风险；国际贸易摩擦风险。