事件：劲仔食品发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收24.4亿元，同比+1.3%，归母净利润2.4亿元，同比-16.7%，扣非归母净利润2.0亿元，同比-22.8%。其中25Q4营收6.3亿元，同比-0.9%，归母净利润0.7亿元，同比-8.8%，扣非归母净利润0.6亿元，同比-16.9%。26Q1营收7.4亿元，同比+24.2%，归母净利润0.7亿元，同比+5.5%，扣非归母净利润0.7亿元，同比+23.0%。拟现金分红1.3亿元，叠加中期分红，2025年累计分红1.76亿元，分红率72.4%，股息率3.7%。
　　营收显著提速，大单品引领强劲。劲仔食品2025年营收同比+1.3%至24.4亿元，26Q1营收同比+24.2%至7.4亿元，春节错期间带动效果显著，即使合并考虑25Q4+26Q1，公司营收同比+11.2%，仍实现显著提速。分产品看，2025年鱼制品营收同比+7.3%至16.5亿元，核心大单品持续稳步增长支撑公司基本盘，公司自2017年以来持续稳居休闲鱼制品行业第一；禽类制品/豆制品/蔬菜制品分别实现营收4.5/2.3/1.2亿元，分别同比-11.9%/-6.5%/-4.0%，均呈现不同程度的调整，但公司积极推新，培育健康化、创新化新品，拓展品类边界。分渠道看，经销营收同比-13.6%至15.8亿元，零售渠道变革之际，传统渠道相对承压，公司积极开拓经销商，聚焦优质经销商发展，拓展网点覆盖度，2025年已达成30万终端覆盖。直营渠道同比47.8%至8.6亿元，公司已覆盖4.5万家量贩零食店，延续高速增长，拓展电商及即时零售渠道。
　　成本及费用双向挤压，利润阶段性承压。2025年公司毛利率同比-1.2pct至29.3%，预计成本上行及渠道结构调整均形成一定影响，其中鱼制品毛利率同比-2.3pct至29.8%。销售费用率同比+1.1pct至13.1%，品牌推广费用增加推升销售费用，管理费用率同比+0.7pct至4.5%，主因新工厂投产增加折旧摊销及职工薪酬。最终净利率同比-2.2pct至9.9%，短期面对成本及费用双向挤压。26Q1公司毛利率同比-2.9pct至27.0%，预计成本影响仍有所延续，销售/管理费用率分别同比-2.8/-0.3pct至10.6%/3.7%，预计春节规模效应及费用管控带动费用率控制，最终净利率同比-1.8pct至9.6%。
　　产品渠道优势稳固，股权激励牵引成长。公司鱼制品优势稳固，持续推新打磨豆制品及魔芋新品，有望孵化更多优秀单品，打开品类空间。基于大单品消费认知，整体流通渠道基础扎实，拓展量贩零食、即时零售等新兴渠道，有望实现渠道端突破。公司股权激励锚定2026年两档营收目标分别为15%、20%，有望牵引公司成长突破。
　　投资建议：劲仔26Q1已顺利实现营收提速，自身韧性充足，结合渠道端拓展、产品端培育，我们预计2026年股权激励目标达成可期。预计2026-2028年公司营收分别为28.7/33.1/37.5亿元，分别同比+17.5%/+15.4%/+13.1%，归母净利润分别为2.9/3.7/4.3亿元，分别同比+20.6%/+25.9%/+15.3%，维持“买入”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期，渠道竞争加剧，原材料价格长期保持高位。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，25年公司实现营业收入24.43亿元，同比+1.28%；归母净利润2.43亿元，同比-16.68%；扣非归母净利润2.01亿元，同比-22.78%。26Q1公司实现营业收入7.39亿元，同比+24.16%；归母净利润0.71亿元，同比+5.48%；实现扣非归母净利润0.66亿元，同比+23.00%。
　　直营渠道提速高增，小鱼、禽类制品需求回暖。分品类看，25H2公司鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品和其他分别实现营收8.89/2.53/1.17/0.61亿元，同比+7.09%/+0.50%/-14.64%/-5.65%，鱼制品稳健增长，禽类制品下半年需求回暖。分渠道看，公司25H2线下/线上分别实现营收11.60/1.59亿元，同比+6.32%/-16.90%；经销/直营分别实现营收7.87/5.32亿元，同比-17.58%/+62.32%，鱼制品及禽类制品直营渠道收入持续高增拉动整体增长，经销渠道持续承压。此外，25H2公司净增经销商数量183名，截至25年末合计经销商数量3685名。
　　26Q1费用端实现良好控制对冲毛利率下行压力。25全年/26Q1公司实现毛利率29.29%/27.03%，同比-1.18/-2.88pct，主要系蔬菜制品、鱼制品毛利率下行拖累。费用端，25全年/26Q1公司销售费用率同比+1.12/-2.78pct，管理费用率同比+0.69/-0.34pct，研发费用率同比+0.10/-0.27pct,财务费用率同比+0.43/+0.33pct，四费合计同比+2.34/-3.06pct，26Q1各项费用率实现良好控制，有效对冲毛利压力。此外，26Q1公司政府补助、结构性存款公允价值变动损益同比减少亦对盈利能力带来一定扰动。结合以上，公司25全年/26Q1分别实现归母净利率9.94%/9.64%，同比-2.14/-1.71pct；扣非归母净利率8.25/8.88%，同比-2.57/-0.08pct。
　　经营趋势转好，员工持股计划彰显信心。公司坚持聚焦健康零食赛道，把握行业快速增长机遇，26Q1公司已呈现出较强增长提速趋势。结合此前公司发布《2026年员工持股计划（草案）》，拟面向6名董高及92名其他核心人员，以每股5.23元的价格受让至多505万股股票，并设置业绩考核目标：以25年为基数，26/27年营收增长率不低于20%/44%,触发值15%/32%，充分彰显公司成长信心。
　　盈利预测与投资建议：基于公司25年年报及26年一季报业绩，我们下调公司26-27年盈利预测，预计公司26-27年公司归母净利润为2.97/3.68亿元（前次3.26/4.00亿元），并引入28年盈利预测4.56亿元，26-28年归母净利润分别同比+22%/+24%/+24%，对应26-28年P/E为16x/13x/10x。维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨风险，量贩零食渠道增速放缓风险，行业竞争加剧风险，新品推广不及预期。

　　事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年实现营业收入24.43亿，同比增长1.28%；归母净利润2.43亿，同比下降16.68%；扣非净利润2.01亿，同比下降22.78%。26Q1实现营收7.39亿元，同比增长24.16%；实现净利润7125万元，同比增长5.48%，扣非净利润6564万元，同比增长23.00%。25Q4+26Q1半年收入13.73亿元，同比+11.17%；归母净利润1.41亿元，同比-2.76%。
　　鱼制品基本盘稳健，加大与量贩渠道合作。2025年，分产品看，鱼制品收入16.46亿，同比7.33%，2025年，公司超级大单品劲仔深海鳀鱼保持稳健增长，销量连续8年稳居鱼类零食品类第一，有望打造成为全渠道大单品。禽制品收入4.49亿，同比-11.91%，主因鹌鹑蛋等赛道竞争激烈；豆制品产品收入2.31亿，同比-6.47%，预计26年在爆嫩豆干等新品拉动下重回高增。2025年公司线下实现营收20.98亿元，营收占比约为86%，公司积极与零食专营渠道深化合作，共同成长，与零食很忙、赵一鸣、好想来等超100家零食系统合作，覆盖45,000多家终端。
　　渠道结构扰动毛利率水平，费效比进一步提升。2025年公司整体毛利率29.29%，同比-1.18pct，其中鱼制品毛利率29.75%，同比-2.33pct，预计主因量贩等低毛利率渠道占比提升所致。公司2025年实现净利率9.92%，同比-2.25pct。2026Q1公司整体毛利率27.03%，同比-2.88pct，预计跟渠道结构变化有关，销售费用率10.55%，同比-2.90pct，公司精准营销效率提升以及品牌力进一步拉升。管理费用率3.65%，同比-0.38pct，综上，公司26Q1实现净利率9.64%，同比-1.81pct。
　　聚焦战略单品以及高势能渠道，打造健康好吃零食品牌。2026年，公司将聚焦高势能渠道，围绕营养健康开发差异化的竞争力产品，并结合渠道需求制定差异化竞争策略，加大鱼制品渠道渗透，积极创新豆干、手撕肉干、鹌鹑蛋等产品拉动增长。
　　考虑股权激励计划以及2025年表现，量贩等新渠毛销差略低，我们略下调26、27年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为0.67、0.81、0.95元（原预测为0.84、1.00元，新增），参考可比公司估值，我们给26年18倍PE，目标价为12.06元，维持给予买入评级。
　　风险提示
　　居民消费力不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格波动等风险等。

　　投资要点：
　　2026Q1收入和扣非净利润略超预期。公司公布2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现营业收入24.43亿，同比增长1.28%；实现归母净利润2.43亿，同比下滑16.68%；实现扣非归母净利润2.01亿，同比下滑22.78%。2026Q1实现营业收入7.39亿，同比增长24.16%；实现归母净利润0.71亿，同比增长5.48%；实现扣非归母净利润0.66亿，同比增长23.00%。剔除春节错期影响，2025Q4+2026Q1收入合计增长11.20%。
　　核心大单品鱼制品稳定增长，新兴零食渠道快速增长。公司积极推动品牌化升级，核心大单品深海鳀鱼稳健增长，收入创新高。2025年，鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品及其他收入分别为16.46/4.49/2.31/1.17亿元，分别同比+7.33%/-11.91%/-6.47%/-4.01%。面对市场变化与渠道承压，公司积极求变，加强与核心客户的战略合作，促进渠道动销，其中零食专营渠道已覆盖4.5万家终端，收入快速增长。2025年，经销渠道和直营渠道的收入分别为15.79/8.64亿元，分别同比-13.60%/+47.79%。华东区域收入双位数以上增长，线上受内容电商影响承压。华东/西南/华南/华中/华北/西北/东北/境外/线上收入分别为7.53/3.26/2.97/3.00/2.09/1.39/0.50/0.26/3.45亿元，分别同比+16.2%/+7.9%/+3.6%/+0.0%/-17.5%/-10.2%/-9.5%/+13.7%/-11.8%。
　　渠道结构变化叠加主要原材料成本波动，2025年综合毛利率承压，但2026Q1毛销差和扣非净利率已显著回升。2025A/2025Q4/2026Q1，综合毛利率分别为29.29%/29.41%/27.03%，分别同比-1.18/-1.57/-2.88pp；随着收入规模提升，2026Q1毛销差回升，毛销差分别为16.21%/18.40%/16.46%，分别同比-2.29/-1.97/-0.10pp；2025年公司加大品牌宣传推广力度，叠加新工厂投产爬坡期费用影响，期间费用率上升，期间费用率分别为19.44%/18.32%/15.95%，分别同比+1.61/+1.58/-3.06pp；净利率分别为9.92%/10.93%/9.64%，分别同比-2.25/-1.05/-1.81pp，2026Q1受政府补助减少超700万金额影响；扣非净利率分别为8.25%/9.39%/8.88%，分别同比-2.57/-1.81/-0.08pp。
　　公司发布员工持股计划，覆盖面广，且业绩考核指标严格。为吸引和留住核心人才，调动员工积极性，保持公司竞争力，公司发布员工持股计划。本次员工持股计划总人数不超过98人，其中董事、高管为6人；股票规模为不超过505万股，占总股本的1.12%；受让股份价格为5.23元/股；考核年度为2026-2027年两个会计年度，具体解锁调价为以2025年为基准，2026年营收增长率不低于15%（解锁80%）/20%（解锁100%）；2027年营收增长率不低于32%（解锁80%）/44%（解锁100%）。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为28.43/32.38/35.96亿元，同比增长16.40%/13.89%/11.05%；归母净利润分别为2.80/3.29/3.73亿元，同比+15.35%/+17.62%/+13.16%；对应当前股价的PE分别为17/15/13倍。公司持续专注深耕健康零食赛道，专注产品创新与品牌化发展，坚持深化和加强营销网络建设，拥抱新兴渠道发展，持续提升公司市场竞争力。我们认为公司完成员工持股计划考核概率大，当前估值性价比显著，叠加较高的股息率，维持“买入”评级。
　　风险提示：渠道进展不及预期；新品放量不及预期；食品安全问题等。

　　业绩简评
　　4月22日公司发布年报及一季报，25年实现营收24.43亿元，同比+1.28%；实现归母净利润2.43亿元，同比-16.68%；扣非归母净利润2.01亿元，同比-22.78%。26Q1实现营收7.39亿元，同比+24.16%；实现归母净利润0.71亿元，同比+5.48%；扣非净利润0.66亿元，同比+23.00%，业绩超预期。
　　经营分析
　　积极拥抱零食量贩，26Q1成效显著。25Q4+26Q1公司收入端同比+11.1%，主要系零食量贩盒装产品动销旺盛，传统商超稳步修复。1）分产品看，小鱼保持稳健增长，H2肉干提速，魔芋新品初步放量。25年鱼制品/禽制品/豆制品/蔬菜制品及其他分别实现收入16.5/4.5/2.3/1.2亿元，同比+7.3%/-11.9%/-6.5%/-4.0%，（H2分别同比+7.1%/+0.5%/-14.6%/-5.7%）。2）分渠道看，25年线下/线上渠道分别实现收入21.0/3.4亿元，同比+3.80%/-11.77%（H2分别+6.32%/-16.90%），线上下滑系公司主动优化产品结构。线下持续拓展传统流通终端，并加快零食量贩进场节奏，盒装小鱼表现亮眼。25年经销商净增加279个，经销商数量同比+8.19%。
　　规模效应对冲成本压力，Q1扣非表现超预期。25年/26Q1毛利率分别为29.3%/27.0%，同比-1.2/-2.9pct。25年毛利率下滑系鱼干原材料成本上涨叠加鹌鹑蛋产能利用率偏低。26Q1下滑主要系渠道结构变化、实际上毛销差-0.1pct基本平稳。25年销售/管理/研发费率分别同比+1.12/0.69/0.10pct，（26Q1分别同比-2.78/-0.34/-0.27pct），随着规模效应释放及渠道结构调整，26Q1各项费率得到优化。受政府补助减少、税率调整合计影响，最终25年/26Q1净利率分别为9.92%/9.64%，同比-2.25/-1.81pct。
　　渠道多元开拓，看好激励目标兑现。公司流通基本盘稳固，并加快布局新零售、零食量贩、会员商超等渠道，26年有望达成股权激励20%收入增长目标，同时看好规模效应释放带来利润率改善。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司26-28年归母净利润分别为3.0/3.7/4.7亿元，分别增长23%/24%/27%，对应PE为16x/13x/10x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2025年报和2026一季报，25年实现营业收入24.43亿，同比增长1.28%；归母净利润2.43亿，同比下降16.68%；扣非净利润2.01亿，同比下降22.78%。26Q1实现营收7.39亿，同比增长24.16%；净利润7125万，同比增长5.48%，扣非净利润6564万元，同比增长23%。25年经营符合预期，26Q1超预期。25Q4+26Q1半年收入13.74亿，同比+11.2%；归母净利润1.41亿元，同比-2.09%，25Q4+26Q1看收入略超预期，25年利润承压主因鹌鹑蛋收入下降及费用投入增加。分红方案为，拟每10股派发现金红利3元，共派发现金1.32亿，累加年中分红，2025年度共计分红1.76亿，分红率72.4%。
　　投资评级与估值：考虑到26年成本压力有所提升，略调整26-27年盈利预测，新增28年，预测26-28年归母净利润为2.75、3.4、4.07亿，同比13.3/23.8/19.5%（26-27年前次为3.01、3.48亿），当前市值对应PE估值为17x、14x和12x，维持“增持”评级。展望26年，零食专营渠道的快速增长势头有望延续，山姆等高势能渠道的突破将带来新增量，潜力品类魔芋等也在培育。公司发布26年员工持股计划草案，分别设定了26年收入增长15%和20%两档考核目标，彰显管理层对重回增长轨道的决心。
　　高势能渠道带动收入稳步增长。分产品，25年鱼制品收入16.46亿，同比7.33%，毛利率
　　29.75%，同比-2.33pct；禽制品收入4.49亿，同比-11.91%，毛利率24.63%，同比+3.6pct；豆制品产品收入2.31亿，同比-6.47%，毛利率32.73%，同比0.51pct；蔬菜制品和其他收入1.17亿，同比-4.01%，毛利率33.93%，同比-12.04pct。分渠道，25年经销/直营模式分别实现收入15.79/8.64亿，分别同比-13.6%/+47.79%。公司超级大单品深海鳀鱼借助量贩等直营渠道快速增长，鹌鹑蛋受行业低价竞争及渠道策略影响下滑。26Q1收入增长24.16%，主因高势能渠道持续增长和春节较去年延后。
　　盈利能力有所下降。25年公司整体毛利率29.29%，同比-1.18pcts，主因量贩等直营渠道占比提升，销售费用率13.1%，同比+1.12pcts，市场和品牌投入加大，管理费用率4.45%，同比+0.69pct，销售净利率9.92%，同比-2.25pct。26Q1公司整体毛利率27.03%，同比-2.88pct，销售费用率10.58%，同比-2.8pct，毛利率和销售费用变化与直营渠道占比提升和成本上升有关。26Q1销售净利率9.64%，同比-1.81pct。
　　股价变化的催化剂：新渠道拓展超预期。
　　核心假设风险：原材料成本波动，食品安全事件。

　　短期利润波动，维持“增持”评级
　　公司发布2025三季报，2025Q1-3实现营收18.1亿元，同比增长2.1%；实现归母净利润1.7亿元，同比下滑19.5%。2025Q3实现营收6.8亿元，同比增长6.5%；归母净利润0.61亿元，同比下滑14.8%。公司短期费用投入和成本波动影响较大，利润有所承压。我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现营业收入24.9、28.0、31.8亿元，同比分别增长3.2%、12.6%、13.5%；实现归母净利润2.5、3.1、3.6亿元，同比分别变化-14.9%、+24.0%、+17.3%，当前股价对应PE分别为21.5、17.4、14.8倍，公司做为辣卤零食细分头部企业，费用投入营销，期待公司旺季发力，维持“增持”评级。
　　新产品新渠道表现较好，收入环比改善
　　公司2025年三季度收入同比增长6.5%，环比二季度下滑情况有所改善。产品端，预计鱼制品保持双位数左右增长，蛋类产品基数较高有所承压，豆制品相对稳健，同时公司布局高景气魔芋京门爆肚产品表现较好。渠道端零食量贩增速较好，会员店布局产品开发，有望后续放量；传统流通渠道相对稳健。
　　成本影响毛利率，营销投入影响销售费用
　　公司2025Q3毛利率为28.9%，同降1.1pct，预计其中小鱼原材料影响较大，另外今年魔芋原料价格相对高位。公司2025Q3销售费用率为13.8%，同比提升1.6pct，管理费用率为3.8%，同比提升1.4pct，环比均有所好转，营销费用主动有所调整。公司持续拓展产品矩阵，完善全渠道覆盖，期待公司后续在溏心鹌鹑蛋、短保豆干等新产品和零食量贩、山姆会员店等新兴渠道销售表现。
　　风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险，新产品推广销量不及预期风险。