业绩符合预期，钾锂高景气+确认递延所得税资产助力业绩高增
　　公司发布2025年年报，实现营收155.01亿元，同比+2.4%；归母净利润84.76亿元，同比+81.8%。其中Q4实现营收43.91亿元，同比-6.3%、环比+1.4%；归母净利润39.73亿元，同比+161%、环比+99.9%，钾锂双主业高景气叠加Q4确认递延所得税资产助力业绩高增，处于业绩预告区间。我们维持2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为109.75、127.49、147.39亿元，EPS分别为2.07、2.41、2.79元/股，当前股价对应PE为17.5、15.0、13.0倍。我们看好公司不断巩固国内氯化钾龙头、碳酸锂低成本典范的优势地位，积极融入五矿体系和中国盐湖，全面迈向高质量发展，维持“买入”评级。
　　2026年以来氯化钾、碳酸锂价格上行，公司钾、锂增量可期
　　分业务看，2025年，公司氯化钾产量约490万吨（同比-1.2%）、销量约381万吨（同比-18.4%）、营收102.58亿元（同比+1.7%）、不含税均价2,689元/吨（同比+24.5%）；碳酸锂产量约4.65万吨（同比+16.4%）、销量约4.56万吨（同比+9.7%）、营收29.12亿元（同比-5.3%）、不含税均价6.39万元/吨（同比-13.6%）。盈利能力方面，公司2025年销售毛利率、净利率分别为57.86%、57.72%，同比分别+6、+25.25pcts，钾锂业务盈利同比提升，叠加Q4确认递延所得税资产助力业绩高增。据Wind和百川盈孚数据，供给扰动、需求支撑钾锂产品价格稳中偏强运行，2026Q1氯化钾（60%粉，青海地区）、碳酸锂（电池级）、碳酸锂（工业级）均价分别为3,244元/吨、15.2万元/吨、14.9万元/吨，同比分别+15.1%、+99.4%、+102.6%，环比分别+3.1%、+70.5%、+70.2%。2025年9月公司新建4万吨锂盐项目已建成投产，并于2025年底收购五矿盐湖51%股权，新增碳酸锂1.5万吨/年、磷酸锂0.2万吨/年、氢氧化锂0.1万吨/年及钾肥30万吨/年等，进一步夯实盐湖提锂龙头地位。中长期来看，随着公司实际控制人变更为中国五矿，标志着公司正式纳入央企运营体系，为“十五五”期间发展注入核心动力，我们看好公司加快推进世界级盐湖产业基地建设，打造盐湖产业“航母”。
　　风险提示：钾锂价格波动、项目投产不及预期、需求不及预期、其他风险1。

　　事件:
　　2026年3月30日，盐湖股份发布2025年年报：2025年实现营业收入155.01亿元，同比+2.4%；实现归母净利润84.76亿元，同比+81.8%；实现扣非归母净利润84.11亿元，同比+91.1%；销售毛利率57.86%，同比+6个pct；销售净利率57.72%，同比+25.25个pct；经营活动现金流净额为101.61亿元。
　　2025年Q4单季度，公司实现营业收入43.91亿元，同比-6.3%，环比+1.4%；实现归母净利润39.73亿元，同比+161.0%，环比+99.9%；扣非后归母净利润39.17亿元；经营活动现金流净额为13.02亿元。销售毛利率为54.50%，同比+8.45个pct，环比-7.77个pct；销售净利率93.62%，同比+61.25个pct，环比+44.51个pct。
　　投资要点:
　　2025年业绩稳健增长，钾肥价格同比上升
　　2025年度，公司实现营业收入155.01亿元，同比+2.4%；实现归母净利润84.76亿元，同比+81.8%；主要由于氯化钾产品价格较上年同期有所上升，碳酸锂产品价格下半年逐步回暖，整体带动公司业绩同比实现增长；此外，公司凭借在盐湖资源综合利用领域的持续技术突破、稳定的研发投入力度及突出的创新成果，顺利通过高新技术企业资格复审。依据相关规定，公司在2025年末对可抵扣暂时性差异确认递延所得税资产，导致公司净利润增加。
　　2025年，分产品来看，公司氯化钾销量381.47万吨，同比-18.4%。碳酸锂销量4.56万吨，同比+9.6%；价格方面，2025年，氯化钾不含税均价3153.59元/吨，同比+25.8%。碳酸锂不含税均价63868.42元/吨，同比-13.6%。
　　2025Q4公司归母净利润为39.73亿元，同比+24.51亿元，环比+19.85亿元。从毛利来看，2025Q4公司毛利同比/环比分别+2.35/-3.04亿元。从费用端来看，管理费用同比/环比分别+2.56亿元/+2.75亿元；所得税同比/环比分别-28.35亿元/-27.64亿元，主要由于公司顺利通过高新技术企业资格复审，2025年末对可抵扣暂时性差异确认递延所得税资产。
　　央企赋能提速盐湖资源整合，全球布局驱动产业升级
　　2025年，公司实际控制人由青海省政府国资委变更为中国五矿，标志着公司正式纳入央企运营体系，为公司“十五五”期间发展注入核心动力。依托中国五矿央企属性下的全球资源整合能力与国际市场运作经验，将为公司海外盐湖资源开发、国内矿产资源并购提供重要支撑；借助中国五矿全国化与全球化产业布局优势，公司可进一步吸引盐湖化工、锂钾资源开发领域高端人才，深化上下游产业链、技术、市场的协同联动，推动生产运营精细化管理升级与盐湖产业低碳转型进程。未来公司将加快“走出去”步伐，积极在境内外布局钾、锂矿资源的获取，加大在产业链上下游和价值链高端环节的延伸布局。致力于打造资源富足、产品卓越、品牌卓著、创新领先及治理现代的盐湖产业“航母”，引领资本、技术和人才深耕本土、走向全球，大幅提升公司在全球盐湖市场的影响力。
　　盈利预测和投资评级预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为227.68、257.82、285.60亿元，归母净利润分别为111.08、126.75、135.24亿元，对应PE分别为18、15、14倍，考虑公司主营产品盈利能力强，维持“买入”评级。
　　风险提示新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；行业竞争加剧风险；国际业务拓展风险；外汇汇率波动风险。

　　事件：12月30日，公司宣布拟以支付现金方式购买公司控股股东中国盐湖持有的五矿盐湖51%股权，对应转让价格46.05亿元（最终交易价格参照经有权国资监管机构备案的评估值确定）。12月31日，公司发布2025年度业绩预告，预计实现归母净利润82.9-88.9亿元（中值85.9亿，同比+84%），其中Q4归母预计37.87-43.87亿（中值40.87亿，同比+169%，环比+106%）。公司预计扣非归母净利润82.3-88.3亿。业绩大超预期。
　　收购五矿盐湖51%股权，盐湖资产整合再下一城
　　核心要点如下：
　　产能：五矿盐湖业务主要涉及锂、钾，锂盐产能1.8万吨，其中碳酸锂产能1.5万吨、磷酸锂产能0.2万吨、氢氧化锂产能0.1万吨；钾肥产能30万吨。
　　资产：资源端主要是一里坪盐湖，矿区面积为422.73平方千米。资源端，截至2024年末，五矿盐湖氯化锂保有资源量为164.59万吨（折碳酸锂143万吨），氯化钾保有资源量为1,463.11万吨。
　　财务：截至2025831，公司资产总额51.3亿元，负债29.8亿元，所有者权益21.5亿元。利润端，24年-25年1-8月，分别实现营业收入20.8/8亿元，净利润6.9/3.2亿元。
　　估值：选用资产基础法评估结果，五矿盐湖100%股权估值为90.30亿元，五矿盐湖51%股权所对应的评估值即交易价格为46.05亿元。评估增值率352.42%，主要受无形资产-采矿权增值约69亿元影响，主要系：1）五矿盐湖采矿权于2013年取得，取得采矿权时碳酸锂市场价格为4万元/吨左右，对应采矿权账面值仅为3.77亿元；25年均价7.6万元，当前价格近12万元，已比当时上涨近3倍，因此采矿权整体价值提升；2）矿山产量和服务年限增加；3）采矿权取得较早，摊销后账面价值降至2亿左右。
　　业绩预告大超预期
　　钾锂业务同步增长。1）量：2025年公司氯化钾产量约490万吨，销量约381.43万吨；碳酸锂产量约4.65万吨，销量约4.56万吨；两钾（氢氧化钾、碳酸钾）合计产量约38.22万吨，销量约38.89万吨。其中，第四季度预计实现碳酸锂销量1.41万吨，氯化钾销量95.34万吨，环比分别增长29%与下降12%。锂产销量的显著提升主要得益于新建4万吨项目的投产，预计2026年产量将继续增加。2）价：锂业务2025年碳酸锂均价为7.58万元/吨，Q1-Q4均价分别为7.61/6.63/7.27/8.83万元，其中第四季度锂价出现明显回升，期货价格最高上涨至13万元以上。钾业务方面，2025年氯化钾均价约为3000元/吨，各季度均价分别为2758/3008/3240/3100元。随着后续一里坪项目并表及完成钾锂长期资源端布局（中国盐湖实施“三步走”发展战略，到2030年形成1000万吨/年钾肥、20万吨/年锂盐），公司业绩有望持续提升。
　　投资建议
　　行业层面，锂板块基本面改善方向不变，锂价正处于加速修复阶段，要足够重视锂矿公司整体业绩弹性和新一轮周期的估值重塑。公司作为盐湖龙头，一里坪并购终于落地，这也是解决同业竞争的开始，往后看持续朝着20万吨产能目标迈进。目前公司锂权益量已近7万吨，远期产量有望翻倍，或将充分受益行业大β，四季度业绩已崭露头角。参照公司业绩预告以及产能增长、行业大β等原因，我们上调盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为81.14/91.13/95.69亿元（前值为64.82/70.62/78.25亿元），对应pe分别为21/19/18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期风险，价格波动风险，政策变动风险

　　2025年业绩超预期，拟收购五矿盐湖51%股权扩大钾锂资源
　　公司发布2025年业绩预告，预计实现归母净利润82.9-88.9亿元，同比增长77.78%-90.65%；扣非净利润82.3-88.3亿元，同比增长87.02%-100.66%；对应Q4归母净利润37.9-43.9亿元，同比增长148.9%-188.3%、环比增长90.5%-120.7%，公司业绩超预期，主要受益于钾锂景气回暖以及确认递延所得税资产。公司同时公告收购五矿盐湖51%股权。我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为85.57、109.75、127.49亿元（原值52.48、57.74、61.07），EPS分别为1.62、2.07、2.41元/股，当前股价对应PE为20.0、15.6、13.4倍。我们看好公司不断巩固国内氯化钾龙头、碳酸锂低成本典范的优势地位，积极融入五矿体系和中国盐湖，全面迈向高质量发展，维持“买入”评级。
　　钾锂高景气+确认递延所得税资产助力业绩高增，注入五矿盐湖优质钾锂资源
　　2025年，公司氯化钾产量约490万吨（同比-1.2%）、销量约381.43万吨（同比-18.4%）；碳酸锂产量约4.65万吨（同比+16.2%），销量约4.56万吨（同比+9.7%）；两钾（氢氧化钾、碳酸钾）合计产量约38.22万吨（同比+6.7%），销量约38.89万吨。据Wind数据，2025年氯化钾（60%粉，青海地区）、碳酸锂（电池级）、碳酸锂（工业级）均价分别为3,002元/吨、7.57万元/吨、7.39万元/吨，同比分别+21.5%、-16.5%、-14.1%，氯化钾价升量跌，碳酸锂量升价跌、下半年价格回暖，带动公司业绩同比高增。此外，公司凭借在盐湖资源综合利用领域的持续技术突破、稳定的研发投入力度及突出的创新成果，顺利通过高新技术企业资格复审，公司在2025年度末对可抵扣暂时性差异确认递延所得税资产，导致公司净利润增加。公司同时公告拟支付现金购买控股股东中国盐湖持有的五矿盐湖51%股权，转让价格为46.05亿元，五矿盐湖主要通过一里坪盐湖从事盐湖锂、钾资源的开发，氯化锂保有资源量为164.59万吨，氯化钾保有资源量为1,463.11万吨，目前已建成碳酸锂1.5万吨/年、磷酸锂0.2万吨/年、氢氧化锂0.1万吨/年以及钾肥30万吨/年，我们看好资源注入后进一步扩大公司钾锂资源控制规模。
　　风险提示：钾锂价格波动、项目投产不及预期、需求不及预期、其他风险。

　　公司公告：
　　1）公司发布2025年年报业绩预告，预计2025年全年实现归母净利润83亿元（YoY+78%）至89亿元（YoY+91%），实现扣非净利润82亿元（YoY+87%）至88亿元（YoY+101%）；其中25Q4单季度预计实现归母净利润38亿元（YoY+149%，QoQ+90%）至44亿元（YoY+188%，QoQ+121%），实现扣非净利润37亿元（YoY+181%，QoQ+88%）至43亿元（YoY+226%，QoQ+118%）；
　　2）公司拟以支付现金方式购买公司控股股东中国盐湖持有的五矿盐湖51%股权，转让价格为46.05亿元。五矿盐湖拥有一里坪盐湖采矿权，氯化锂保有资源量为164.59万吨，氯化钾保有资源量为1463.11万吨；主要产品产能包括：碳酸锂产能1.5万吨/年、磷酸锂产能0.2万吨/年、氢氧化锂产能0.1万吨/年以及钾肥产能30万吨/年。
　　主营产品价格同比上涨及递延所得税资产确认使得公司2025年业绩超预期。2025年全年公司预计实现氯化钾产量约490万吨、销量381.43万吨。碳酸锂产量4.65万吨、销量4.56万吨；两钾产品合计产量38.22万吨、销量38.89万吨；从2025年全年来看，氯化钾价格同比上涨，碳酸锂价格下半年回暖，带动公司业绩同比增长；此外公司顺利通过高新技术企业资格复审，在本年度末对可抵扣暂时性差异确认递延所得税资产，导致公司净利润增加。
　　现金收购五矿盐湖51%股权将扩大公司钾锂资源控制规模和产销规模，公司业绩规模与盈利稳定性有望提升。公司现已具备碳酸锂权益产能6万吨，本次交易完成后，权益产能将提升至6.75万吨；此外，本次交易有助于解决公司和控股股东之间的同业竞争问题。本次交易设置业绩承诺，中国盐湖承诺五矿盐湖2026-2028年每年实现净利润6.68、6.92、7.45亿元，对应PE分别为13.5X、13.1X、12.1X；若顺利实现，将分别增厚公司2026-2028年EPS0.06、0.07、0.07元。
　　2026年钾肥大合同价确定为348美金/吨，钾肥价格支撑力度强。2025年11月23日，中方钾肥进口谈判小组与食安供应链有限公司（迪拜）就2026年钾肥年度进口合同价格达成一致，合同价格为348美元/吨（CFR），同比2025年提升2美元/吨。国内钾肥市场方面，根据百川资讯，25Q2以来国内钾肥市场均价在3200元/吨以上横盘，截至12月30日，国内钾肥价格为3282元/吨，同比上年提升30.45%。供给方面，2025年1-11月我国钾肥进口量约1115万吨，同比略微下滑0.56%，供给端支撑力度较强。需求端来看，国家政策推动的大豆、油菜等油料作物扩产，以及居民饮食结构升级带动的饲料和果蔬需求增长，钾肥需求快速增长。
　　下游需求超预期，Q4碳酸锂价格快速反弹。碳酸锂下游储能需求爆发增长，动力市场维持增速，同时Q3部分矿山停产，供需平衡趋紧，景气快速反弹上涨。根据百川资讯，截至12月30日，电池级市场价12.0万元/吨，同比上月提升28.34%；工业级市场均价约11.8万元/吨，同比上月提升28.96%。
　　投资评级与估值：由于碳酸锂景气回暖，叠加钾肥景气维持高位，我们上调2025-2027年盈利预测，预计分别实现归母净利润85.26、120.41、140.87亿元（调整前分别为61.23、71.54、81.73亿元），对应PE估值分别为17X、12X、11X，维持“买入”评级。
　　风险提示：氯化钾价格下跌；锂项目投产不及预期；碳酸锂价格下跌。

　　事件：2025年10月24日，盐湖股份发布2025年三季报。公司2025年前三季度收入为111.11亿元，同比上升6.34%；归母净利润为45.03亿元，同比上升43.34%；扣非归母净利润为44.94亿元，同比上升46.37%。对应公司25Q3营业收入为43.30亿元，环比上升18.25%；归母净利润为19.88亿元，环比上升45.02%。
　　点评：氯化钾价格同比提升，公司业绩实现较好增长。产品价格方面，三季度氯化钾价格维持相对高位，根据百川盈孚数据显示，截至三季度末氯化钾价格为3237元/吨，较季度初基本持平。我们认为随着冬储启动临近，市场对未来需求的预期向好，价格有望维持高位。碳酸锂市场价格逐步触底反弹，根据百川盈孚数据显示，截至三季度末碳酸锂价格为73500元/吨，较季度初上涨20%。
　　产销量方面，公司前三季度氯化钾/碳酸锂产量分别为326.62/3.16万吨，同比变化分别为-6.68%/2.26%；销量分别为286.09/3.15万吨，同比变化分别为-9.62%/11.31%。
　　费用方面，公司前三季度销售费用同比上升4.56%，销售费用率为0.64%，同比下降0.01pcts；财务费用同比上升36.34%，财务费用率为-1.34%，同比上升0.90pcts；管理费用同比下降40.88%，管理费用率为4.51%，同比下降3.60pcts；研发费用同比下降66.82%，研发费用率为0.42%，同比下降0.91pcts。
　　公司各项活动产生的现金流净额波动较大。2025年前三季度公司经营性活动产生的现金流净额为88.59亿元，同比上升119.69%；投资活动产生的现金流净额为-56.75亿元，同比上升32.01%；筹资活动产生的现金流净额为0.55亿元，同比上升116.01%。期末现金及等价物余额为156.97亿元，同比上升38.68%。应收账款同比上升38.97%，应收账款周转率同比有所下降，从2024年同期的62.41次下降到58.03次；存货同比下降15.81%，存货周转率同比有所上升，从2024年同期的3.67次上升到4.26次。
　　4万吨锂盐一体化项目投产试车，板块产能进一步扩充。根据公司2025年9月29日公告披露，公司投资建设的4万吨/年基础锂盐一体化项目已基本建成，关键装置吸附提锂装置试车产出合格液，纳滤反渗透系统完成膜安装及水联动，沉锂及公辅工程完成核心设备单机试车，正式进入投料试车阶段并产出合格的电池级碳酸锂产品。4万吨/年基础锂盐一体化项目投料试车，将进一步提升公司锂盐产能规模，增强公司锂盐产品市场竞争力、盈利能力和抗风险能力，为公司生态盐湖产业高质量发展提供核心支撑，为盐湖可持续发展注入了强劲动力。我们看好公司锂盐产能进一步扩张，市场竞争力将进一步增强。
　　投资建议：我们预计盐湖股份2025-2027年收入分别为166.62/193.34/204.92亿元，同比增长10.1%/16.0%/6.0%，归母净利润分别为65.69/72.29/77.84亿元，同比变化分别为40.9%/10.1%/7.7%，对应EPS分别为1.24/1.37/1.47元。结合公司11月13日收盘价，对应PE分别为20/18/17倍。我们看好公司锂盐产能进一步扩张，市场竞争力将进一步增强，维持“增持”评级。
　　风险提示：氯化钾价格波动风险；宏观经济风险；安全生产风险；汇率波动风险